“冰”基業績下滑探秘

只有在退潮的時候，才能知道誰沒有穿泳褲。

——巴菲特

中國在2008年經歷了猛烈的牛熊轉換，有不少在牛市光耀的基金，在這次熊市中喪失了光芒，業績大幅下滑甚至處于墊底狀態，讓不少慕名而去的投資者損失慘重。這種業績分化是如何造成的，背后又有什么因素呢?

我們根據基金業績大幅下滑的原因，劃分出兩大現象(出于客觀考慮，這里觀察的基金都至少有兩年發行期，經歷過2007牛市和本輪熊市。舉例應用數據全部來自基金公司季度和年度報告，及權威評級機構的公開數據)。首先看一下最近3年部分開放式股票型基金的業績變化情況，見表1。

基金操作風格失控

此類基金，多發生在混合型基金中。以長城安心回報基金為例，這是典型的混合型基金，股票和債券都可以高度配置。根據基金契約，基金主要投資范圍為股票10％～85％、債券10％～85％、現金不低于5％。從理論來說，這類基金在牛市可以多持股票，在熊市可以多持債券，比偏股型基金更加靈活，風險要低。該基金的比較基準為銀行一年期定期存款(稅前)利率的兩倍，只要戰勝了比較基準，就可以認為這只基金是成功的。

2007年該基金收益率為117.87％，2008年該基金收益率為-59.17％。從排名來看，是一年以上同類型基金墊底的一只，如果把一年內的基金也統計進去，根據晨星2008年的數據顯示，該基金一年回報排名為同類型190只基金里的第167名，更別說其要超越定期存款利率兩倍的比較基準。為什么安心回報反而不安心呢?

操作風格欠穩健

這是很多同類型基金的通病。基金契約說得再好聽，給的權利范圍再大，最后還是要看基金管理人的實際操作風格。該基金在契約上除了給予股票和債券高度配置的權利以外，還特別強調要追求絕對回報而不是相對回報。而事實上，公募基金要追求絕對回報，必然在風險控制和投資組合上要非常謹慎。然而讓我們來看看該基金的2008年投資組合變動情況，見表2。

該基金一直在股票方面持有重倉，只是在第四季度才大幅減倉。但主要凈值的損失發生在前三季度。作為一個標榜要追求絕對回報、僅僅要求戰勝兩倍定期利率的比較基準，允許股票最低倉位為10％、債券最高倉位為85％的混合型基金來說，在2008年全年持有如此高的股票倉位是不明智和不謹慎的，在這種整體劇烈下跌的熊市中，如果能把股票倉位轉換為債券為主，才真的能讓投資者安心拿到回報。

基金經理頻繁更換

該基金之前是由有14年證券投資經驗的楊毅平負責擔任基金經理，在2007年下半年開始，先后由楊建華兼任雙基金經理，2008年5月16日，楊毅平離任，楊建華擔任基金經理。2009年1月6日楊建華離任，徐九龍擔任基金經理。差不多一年時間，換了3位基金經理。

從客觀上來說，基金經理的頻繁更換會嚴重地影響到整個基金的投資風格，不同的基金經理操作思路基本上不一致，基金經理頻繁更換無法保證其業績持續穩定性。這點不管是在海外成熟基金，還是在國內的基金業都屢見不鮮。根據WIND統計，在2008年，至少有1／3的國內基金發生基金經理變換，發生變動的基金中，有6成的新任基金經理管理經驗不到一年。

明星基金“保質期”不長

每年中國基金業的一大盛事就是評出一批金牛基金，作為前一年基金業的翹楚。然而金牛基金出現過很多第二年就名落孫山的情況。

以景順長城內需增長基金為例，該基金2004年成立，在其最輝煌的2006年，在李學文的管理下，該基金增長率高達182％，排名股票型開放式基金第一。同時，它也被評為2006年股票開放式金牛基金，在彭博咨詢發布的全球分洲基金中，它也排在2006年度增長率全球第一。2006年之后，該基金就一路走下坡路，到了熊市的2008年，該基金增長率為-55.13％，排名為同類型124只基金的95名。為什么牛市的明星基金卻在熊市表現如此之差?

份額發生劇烈變化

撇開基金經理更換(發生在2007年9月)和過高的股票倉位導致風險集中的因素外，份額的巨幅變動，也是其業績下滑的原因，見表3。

可以看出，該基金的凈贖回份額非常高。到四季度末，已經減少了62.3％的份額。基金份額急劇變少，會引起基金經理被迫賣出大量看好的股票，以準備足夠的現金應付贖回；基金份額急劇變多，會引起大量資金注水沖淡賬面收益，使基金原持有人利益受損，同樣大量的新增現金也會減緩基金的后續業績增長。相信該基金的急劇縮水，是因為基金明星光環減弱，實際表現一般，投資者較高的預期和實際的業績相比導致心理失望所致。同樣，急劇縮水進一步導致情況惡化，造成惡性循環。基金規模的控制一直是中國基金業的一個難點，有很多的優秀基金都是這樣被拉下馬的。因此投資者也要對基金的份額變動格外關注。

投資周期性行業

以諾安股票基金為例，該基金2007年以低風險高收益著稱，因此被評為五星級和金牛獎，增長率為145.27％。但2008年收益為-53.35％，排名為股票型基金的85名。

該基金的投資組合轉換相對靈活，股票倉位從一季度的78.93％下降到四季度的65.61％，其余資金基本全是現金，主動降低倉位使其的損失要小一些。但是主要問題出在其股票的具體投資行業分布上，見表4。

該基金雖不斷降低股票倉位，但主要資金還是集中在金融保險為代表的行業上，整體投資是以周期性行業為主。在2008年經濟下滑的形式下，周期性行業的風險逐漸釋放，因此受到的影響比較大。本次大幅度虧損的基金，也有相當的是集中在投資周期性行業。