“冰”基業(yè)績(jī)下滑探秘

只有在退潮的時(shí)候，才能知道誰(shuí)沒(méi)有穿泳褲。

——巴菲特

中國(guó)在2008年經(jīng)歷了猛烈的牛熊轉(zhuǎn)換，有不少在牛市光耀的基金，在這次熊市中喪失了光芒，業(yè)績(jī)大幅下滑甚至處于墊底狀態(tài)，讓不少慕名而去的投資者損失慘重。這種業(yè)績(jī)分化是如何造成的，背后又有什么因素呢?

我們根據(jù)基金業(yè)績(jī)大幅下滑的原因，劃分出兩大現(xiàn)象(出于客觀考慮，這里觀察的基金都至少有兩年發(fā)行期，經(jīng)歷過(guò)2007牛市和本輪熊市。舉例應(yīng)用數(shù)據(jù)全部來(lái)自基金公司季度和年度報(bào)告，及權(quán)威評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)的公開(kāi)數(shù)據(jù))。首先看一下最近3年部分開(kāi)放式股票型基金的業(yè)績(jī)變化情況，見(jiàn)表1。

基金操作風(fēng)格失控

此類基金，多發(fā)生在混合型基金中。以長(zhǎng)城安心回報(bào)基金為例，這是典型的混合型基金，股票和債券都可以高度配置。根據(jù)基金契約，基金主要投資范圍為股票10％～85％、債券10％～85％、現(xiàn)金不低于5％。從理論來(lái)說(shuō)，這類基金在牛市可以多持股票，在熊市可以多持債券，比偏股型基金更加靈活，風(fēng)險(xiǎn)要低。該基金的比較基準(zhǔn)為銀行一年期定期存款(稅前)利率的兩倍，只要戰(zhàn)勝了比較基準(zhǔn)，就可以認(rèn)為這只基金是成功的。

2007年該基金收益率為117.87％，2008年該基金收益率為-59.17％。從排名來(lái)看，是一年以上同類型基金墊底的一只，如果把一年內(nèi)的基金也統(tǒng)計(jì)進(jìn)去，根據(jù)晨星2008年的數(shù)據(jù)顯示，該基金一年回報(bào)排名為同類型190只基金里的第167名，更別說(shuō)其要超越定期存款利率兩倍的比較基準(zhǔn)。為什么安心回報(bào)反而不安心呢?

操作風(fēng)格欠穩(wěn)健

這是很多同類型基金的通病。基金契約說(shuō)得再好聽(tīng)，給的權(quán)利范圍再大，最后還是要看基金管理人的實(shí)際操作風(fēng)格。該基金在契約上除了給予股票和債券高度配置的權(quán)利以外，還特別強(qiáng)調(diào)要追求絕對(duì)回報(bào)而不是相對(duì)回報(bào)。而事實(shí)上，公募基金要追求絕對(duì)回報(bào)，必然在風(fēng)險(xiǎn)控制和投資組合上要非常謹(jǐn)慎。然而讓我們來(lái)看看該基金的2008年投資組合變動(dòng)情況，見(jiàn)表2。

該基金一直在股票方面持有重倉(cāng)，只是在第四季度才大幅減倉(cāng)。但主要凈值的損失發(fā)生在前三季度。作為一個(gè)標(biāo)榜要追求絕對(duì)回報(bào)、僅僅要求戰(zhàn)勝兩倍定期利率的比較基準(zhǔn)，允許股票最低倉(cāng)位為10％、債券最高倉(cāng)位為85％的混合型基金來(lái)說(shuō)，在2008年全年持有如此高的股票倉(cāng)位是不明智和不謹(jǐn)慎的，在這種整體劇烈下跌的熊市中，如果能把股票倉(cāng)位轉(zhuǎn)換為債券為主，才真的能讓投資者安心拿到回報(bào)。

基金經(jīng)理頻繁更換

該基金之前是由有14年證券投資經(jīng)驗(yàn)的楊毅平負(fù)責(zé)擔(dān)任基金經(jīng)理，在2007年下半年開(kāi)始，先后由楊建華兼任雙基金經(jīng)理，2008年5月16日，楊毅平離任，楊建華擔(dān)任基金經(jīng)理。2009年1月6日楊建華離任，徐九龍擔(dān)任基金經(jīng)理。差不多一年時(shí)間，換了3位基金經(jīng)理。

從客觀上來(lái)說(shuō)，基金經(jīng)理的頻繁更換會(huì)嚴(yán)重地影響到整個(gè)基金的投資風(fēng)格，不同的基金經(jīng)理操作思路基本上不一致，基金經(jīng)理頻繁更換無(wú)法保證其業(yè)績(jī)持續(xù)穩(wěn)定性。這點(diǎn)不管是在海外成熟基金，還是在國(guó)內(nèi)的基金業(yè)都屢見(jiàn)不鮮。根據(jù)WIND統(tǒng)計(jì)，在2008年，至少有1／3的國(guó)內(nèi)基金發(fā)生基金經(jīng)理變換，發(fā)生變動(dòng)的基金中，有6成的新任基金經(jīng)理管理經(jīng)驗(yàn)不到一年。

明星基金“保質(zhì)期”不長(zhǎng)

每年中國(guó)基金業(yè)的一大盛事就是評(píng)出一批金牛基金，作為前一年基金業(yè)的翹楚。然而金牛基金出現(xiàn)過(guò)很多第二年就名落孫山的情況。

以景順長(zhǎng)城內(nèi)需增長(zhǎng)基金為例，該基金2004年成立，在其最輝煌的2006年，在李學(xué)文的管理下，該基金增長(zhǎng)率高達(dá)182％，排名股票型開(kāi)放式基金第一。同時(shí)，它也被評(píng)為2006年股票開(kāi)放式金牛基金，在彭博咨詢發(fā)布的全球分洲基金中，它也排在2006年度增長(zhǎng)率全球第一。2006年之后，該基金就一路走下坡路，到了熊市的2008年，該基金增長(zhǎng)率為-55.13％，排名為同類型124只基金的95名。為什么牛市的明星基金卻在熊市表現(xiàn)如此之差?

份額發(fā)生劇烈變化

撇開(kāi)基金經(jīng)理更換(發(fā)生在2007年9月)和過(guò)高的股票倉(cāng)位導(dǎo)致風(fēng)險(xiǎn)集中的因素外，份額的巨幅變動(dòng)，也是其業(yè)績(jī)下滑的原因，見(jiàn)表3。

可以看出，該基金的凈贖回份額非常高。到四季度末，已經(jīng)減少了62.3％的份額。基金份額急劇變少，會(huì)引起基金經(jīng)理被迫賣出大量看好的股票，以準(zhǔn)備足夠的現(xiàn)金應(yīng)付贖回；基金份額急劇變多，會(huì)引起大量資金注水沖淡賬面收益，使基金原持有人利益受損，同樣大量的新增現(xiàn)金也會(huì)減緩基金的后續(xù)業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)。相信該基金的急劇縮水，是因?yàn)榛鹈餍枪猸h(huán)減弱，實(shí)際表現(xiàn)一般，投資者較高的預(yù)期和實(shí)際的業(yè)績(jī)相比導(dǎo)致心理失望所致。同樣，急劇縮水進(jìn)一步導(dǎo)致情況惡化，造成惡性循環(huán)。基金規(guī)模的控制一直是中國(guó)基金業(yè)的一個(gè)難點(diǎn)，有很多的優(yōu)秀基金都是這樣被拉下馬的。因此投資者也要對(duì)基金的份額變動(dòng)格外關(guān)注。

投資周期性行業(yè)

以諾安股票基金為例，該基金2007年以低風(fēng)險(xiǎn)高收益著稱，因此被評(píng)為五星級(jí)和金牛獎(jiǎng)，增長(zhǎng)率為145.27％。但2008年收益為-53.35％，排名為股票型基金的85名。

該基金的投資組合轉(zhuǎn)換相對(duì)靈活，股票倉(cāng)位從一季度的78.93％下降到四季度的65.61％，其余資金基本全是現(xiàn)金，主動(dòng)降低倉(cāng)位使其的損失要小一些。但是主要問(wèn)題出在其股票的具體投資行業(yè)分布上，見(jiàn)表4。

該基金雖不斷降低股票倉(cāng)位，但主要資金還是集中在金融保險(xiǎn)為代表的行業(yè)上，整體投資是以周期性行業(yè)為主。在2008年經(jīng)濟(jì)下滑的形式下，周期性行業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)逐漸釋放，因此受到的影響比較大。本次大幅度虧損的基金，也有相當(dāng)?shù)氖羌性谕顿Y周期性行業(yè)。