恒寶股份：未來三年業(yè)績增長確定

呂　琪　王　華

行業(yè)延續(xù)景氣，多領域鞏固競爭優(yōu)勢

抗周期性特征突出，未來三年業(yè)績復合增長24%左右

市場溫度提升，股價上升通道確立

當前股價：

今日投資個股安全診斷星級：★★★★

公司是國內生產銀行磁條卡、通信密碼卡和通信IC卡的龍頭企業(yè)。銀行磁條卡方面，公司是國內四家主要銀行磁條卡供應商之一，占有市場約25%的市場份額；通信密碼卡方面，公司是中國聯(lián)通和中國移動的主要供應商之一，

位列市場份額前三位。

多領域鞏固競爭優(yōu)勢

通信卡和金融卡發(fā)展勢頭良好，新產品拓展積極有效。公司通信卡和金融卡收入占比均在40%左右。隨著3G牌照發(fā)放的塵埃落定，運營商的用戶爭奪正式拉開了帷幕，這帶來了公司訂單的較快成長。

銀行磁條卡：行業(yè)增速保持20%，明星業(yè)務繼續(xù)快速增長。截至2008年9月底，中國銀行卡發(fā)卡量達17.3億張。預計08年銀行卡總量有望突破18億張，新增及換卡合計新增約4.5億張。作為快速增長的銀行中間業(yè)務，銀行卡業(yè)務未來幾年將繼續(xù)保持20%左右增速。公司該業(yè)務毛利率達55%，預計未來兩年將保持與行業(yè)相當?shù)脑鏊佟４送猓y行卡EMV工程作為國際發(fā)展趨勢一旦啟動，將為公司銀行IC卡業(yè)務帶來爆發(fā)式增長空間。

通信IC卡：受益3G牌照發(fā)放，3GSIM卡業(yè)務有望快速拓展。受益于國內電信行業(yè)格局初定，3GSIM業(yè)務將逐步拓展。由于通信IC卡競爭相對激烈，公司IC卡業(yè)務毛利率僅20%，隨著高容量的3G卡業(yè)務拓展，公司IC卡盈利能力有望提升。我們預計公司IC卡業(yè)務增速有望超過20%。另外，公司目前還不是中國移動的IC卡供應商，而中國移動擁有中國近70%的移動用戶，一旦進入其供應商行列，將為公司IC卡業(yè)務量的拓展打開廣闊的空間。

通信密碼卡：高盈利低增速業(yè)務。隨著人們對電子式充值方式選擇的日益提高，各類紙質、PVC質充值卡需求出現(xiàn)一定回落。公司07年通信密碼卡產量3.24億張，08年出現(xiàn)小幅下降，我們預計公司該業(yè)務呈現(xiàn)穩(wěn)步小幅回落態(tài)勢。通信密碼卡業(yè)務毛利率50%，為公司提供穩(wěn)定現(xiàn)金流。

抗周期性特征突出

如我們之前多次指出，公司產品主要面向運營商和銀行客戶，應收賬款情況良好，行業(yè)波動性相對較小，基本不受海外經濟波動的影響。公司08、09、10年復合增長24%左右，有較好的抗周期性。

新行業(yè)卡業(yè)務拓展，稅控卡、稅控盤、USBKEY、PKI卡等業(yè)務快速增長，老業(yè)務票證業(yè)務迎來新機會。公司在三大主業(yè)之外還積極開拓新的行業(yè)用戶，稅控卡、稅控盤、USBKEY、PIM卡、金融IC卡等產品儲備充分，08年為公司帶來收入超過1000萬元，預計未來兩年將呈現(xiàn)爆發(fā)式增長。票證業(yè)務是公司的起家業(yè)務，近幾年維持基本穩(wěn)定，隨著公司對該業(yè)務拓展力度的擴大，我們預計09年票證業(yè)務也將保持快速增長。

此外， 剝離ATM業(yè)務使得公司業(yè)務更加專注，防御性得到提升。公司之前剝離了發(fā)展不明確的ATM業(yè)務，一方面回籠了資金，提升了公司未來抵御經濟波動的能力，另一方面也使公司更加專注于當前的卡類及新產品市場，這有助于公司提升未來的競爭力。與其他卡類廠商相比，公司的優(yōu)勢在于廣泛的產品線布局，這不僅分散了單一品種業(yè)務所帶來的風險，也提高了公司未來向不同市場擴展的潛力。與下游銀行和通信運營商客戶所建立的長期合作關系將有助于公司未來新產品市場的拓展，這也是公司的核心優(yōu)勢之一，有利于公司整體業(yè)務的穩(wěn)健增長。

市場溫度提升 股價上升通道確立

我們預計2008－2010年公司實現(xiàn)EPS為0.28元、0.38元和0.46元，未來兩年實現(xiàn)28%的凈利潤復合增長率。我們認為公司在卡行業(yè)具有明顯的競爭優(yōu)勢，且行業(yè)周期性波動較小，受益于3G和銀行中間業(yè)務的拓展以及智能卡應用范圍的日漸廣泛，我們認為公司未來三年業(yè)績增長比較確定。目前公司股價對應09和10年PE分別為16.8倍和13.9倍，給于公司09年20倍PE，目標價7.6元，建議積極增持。

同時，光大證券的謝鋒、周勵謙分析師表示，由于受益于3G建設帶來的新用戶和市場需求的增長，公司09年業(yè)績增長有較強的確定性。對此，謝鋒、周勵謙認為該勢頭仍將繼續(xù)，公司09年增長確定性強，公司目前估值尚未完全反應這樣的增長，給予“增持”評級。從二級市場表現(xiàn)來看，該股呈放量突破之勢，股價上升通道確立，短線仍可看好。

作者單位：申銀萬國