倫交所：后危機時代的金融中心？

胡　寒

在去年金融風暴的陰影之下，倫敦證券交易所（以下簡稱“倫交所”）上市公司發行新股和增股籌資額創新高。2008年在該交易所上市的公司通過首次發行新股和增發新股的方式，共計籌資630億英鎊（１英鎊約合1.4667美元），創下歷史新高。與此同時，倫交所集團股票交易總量上漲，2008年該集團的股票交易總量達2.63億股，比2007年上漲25%。

根據倫敦證交所統計，2008年共有73家公司在該交易所的主板市場、特別基金市場、專業證券板和另類投資市場首次公開上市，而今年在紐約證交所和納斯達克首次公開上市的公司僅有13家。金融風暴之下，倫交所所受到的影響還是比較小的。日前，《中國科技財富》記者在倫交所北京代表處采訪了首席代表姜楠女士。姜楠告訴記者：“倫交所的特點是機構化程度高和國際化程度高。這種特性決定了它的穩定性。”她分析，機構投資者多就會導致一級市場的定價比較準確，股價波動性比小。另一方面再融資比較容易，機構投資者一旦認同這個公司的話，普遍會長期持有。國際化程度高保證了資金及優質企業的來源。

倫交所是全球國際化程度最高的主要證券交易所，與世界上其他主要證券交易所相比，倫交所在滿足企業多元化融資需要方面處于領先地位，使之成為吸引海外企業上市融資最為成功、國際化程度最高的證券交易所之一。倫敦市場了解國際企業的特點和需求，對國際企業抱著歡迎和友好的態度，采取多種措施滿足國際企業多層次、多類型的融資需要。

倫敦的金融市場是世界上歷史最為悠久且最具全球視野的金融市場。倫交所繁榮的市場幫助倫敦成為全球的金融中心及企業融資和提升形象的理想之地。倫敦的中心時區優勢、世界級的公司治理標準和豐富的資本是其之所以吸引全球眾多投資者和企業的原因。

過去的一年是資本市場充滿挑戰性的一年，次貸問題及其引發的全球金融危機引起了非常多的關注。但即使是在這樣一個全球金融形勢充滿不確定因素的環境下，倫交所的市場交易仍然表現得活力十足，并繼續吸引來自全世界的公司來我們市場進行融資，使我們上市公司的地域分布更加趨于多樣化。今年，我們迎來了在倫交所上市的第一家墨西哥上市公司，第一家科威特上市公司，以及第一家蒙古上市公司。雖然今年總體的IPO 發行步伐相對去年放緩，但倫交所在海外公司IPO 方面依然表現強勁，08年共有73家企業IPO。

伴隨著美國次貸危機的爆發，其引發的全球性金融動蕩在世界范圍內不斷擴散和滲透，以美國為主導的世界金融體系正在發生巨變，美國的地位正逐漸削弱，世界金融版圖也將因此發生很大變化。很多業內人士認為新興國家今后的金融體系發展趨勢可能更加向以倫敦為中心的歐洲靠攏。事實上，縱觀倫交所的發展歷史和在吸引海外公司上市融資方面多年來的出色業績，這個趨勢其實早已經開始，而近期在美國發生的次貸危機及其引發的全球金融動蕩使得這一特點表現得更為突出。某種程度上說，紐約金融市場依托的更多的是近年來發展緩慢的美國國內經濟，而倫敦依托的則是蓬勃的全球經濟，尤其是以中國、俄羅斯、印度、拉丁美洲、海灣國家為代表的新興經濟力量。

目前，在倫交所上市交易的公司中海外公司占融資額和交易量的接近一半。姜楠介紹，一般地說，非常概念性的東西，沒有基本面、現金流的公司很難拿到納斯達克的市盈率。但是，上市之后會一路扶持企業發展，成熟的企業越來越體會到這種市場的好處。她總結在吸引海外公司上市方面，倫交所有以下的優勢：

首先，在公司治理方面，事實證明英國以原則為基礎的監管體系優于美國以條例為基礎的監管體系。這個監管體系確保了上市公司在透明度、信息披露、公司治理方面達到最高水平，同時對于公司而言靈活實用，而且效果卓越，成本遠低于薩班斯法案的合規成本。

其次，倫交所為海外企業的上市融資提供了極大的靈活性。在上市融資方面，倫交所為海外公司提供了多種上市和融資的途徑，以最大程度地滿足來自不同國家、從事不同行業、處于不同發展階段的海外企業的需要。在監管方面，倫交所對于海外上市企業采取了靈活的“遵守或解釋（“Comply orExplain”）的原則，幫助海外企業更容易地滿足在英國上市的監管要求。

再者，倫敦與紐約相比，倫敦的國際化程度更高，英國是世界上歷史最為悠久的國際金融中心。英國的基金有一半的投資是在海外，而美國只有12%。在英國上市的海外企業將面對的是具有國際知識和全球視野的龐大專業投資人群體，他們管理著世界上規模最大的投資于海外企業的投資資金。

此外，倫交所還有一大特點是，公司上市時可以選擇19種貨幣中的任何一種作為交易貨幣，包括歐元、英鎊、美元、日元、澳元及港元等等。例如，在倫交所主板上市的中國國航、江西銅業等中國企業在倫交所是用港元交易的。

當然對于企業來說，低融資成本也是一個非常重要的指標。據倫交所和倫敦金融城共同委托Oxera 咨詢公司對發行企業的融資成本進行了調研。調研涵蓋了世界上最大的證券交易所中的股票和債券發行：倫交所，紐交所，德交所及納斯達克交易所。調研結果表明，在首次募集(IPO)及以后的階段中，倫交所的融資成本比調研涵蓋的其他交易所的都低。倫敦市場IPO 發行費用約占融資額的3-5%，而美國市場這一比例達到7%以上，遠高于倫敦。

最后，倫交所的行業優勢。企業選擇上市地最重要的因素之一，就是交易所在自身所處行業內是否具有優勢，具體體現為交易所同行業企業上市的數量和規模、當地市場投資人對這一行業的了解和接受程度，以及當地是否有強大的專門研究這一行業的分析師團隊等因素。這些因素將決定公司的價值在上市發行過程中和上市后能否得以充分挖掘和體現。倫交所在石油天然氣、金融機構、清潔能源、消費品、零售、制造業、房地產業、自然資源等行業具有全球領先優勢。

近年來，吸引了大量中國企業到AIM上市，但也暴露出一些問題。如去年9月1日佳爾華控股(代碼JWY)發布公告稱,由于公司未能如期找到新保薦人,其股票將自10月1日起停止交易。

姜楠評價：“AIM在中國的發展由一個從不知道到盲目的過程。這種盲目不僅是指企業也指保薦人，和做這些項目的財務顧問公司。現在大家都回歸理性。從我們來講，從去年3月開始就跟AIM上市公司去做這個工作。讓他們了解海外上市和AIM上市后到底是怎么一回事情。通過面對面交談，發現甚至已經上市兩年的企業好像茅塞頓開，突然聽到很多東西一樣。諸如上市交易機制是怎樣的，作為一家海外上市公司應該怎么做。在一定程度上來完善我們過去的工作。”與此同時，也幫企業牽線搭橋，介紹很多投資人。2008年10月6日，倫交所舉辦“中國投資者日”讓已經上市的企業在倫敦去面見投資人。這是交易所開創性的事情。現在正籌備第二屆“中國投資者日”活動，這次可能在中國辦，讓已上市企業和準備上市的企業更多地了解AIM。

針對有企業反映，在倫交所上市交給倫交所本身的費用并不高，但其中介費用昂貴。姜楠認為，成本高低是相對的，相對于融資額。跟上市融資額的一個比例，倫交所根據相對值來說是有吸引力的。須支付律師、會計師、投行等固定費用，有的還涉及到財經公關費用。有的企業面臨的是絕對值的問題，上市時不太理想，絕對值還是比較大。這與企業的規模有關系，雖然AIM是沒有門檻的，但是企業本身還是有自己的規模。交易所對AIM并沒有設什么框框，而是把這個事情交給保薦人，也就是說，直接將融資方與投資方放到一起來做，中間的保薦人來做這個橋梁。對AIM了解不深的企業，會把這個事看得很簡單，但它畢竟也是一個海外上市，不能把AIM上市商業化之后所涉及到的一些事情，自己把它簡化了，就會有問題。

姜楠指出這些問題主要集中在以下幾方面：對于上市之后要做的工作準備不足。之前是非公眾公司，只賣產品就好了；上市后要賣公司，有的企業財經公關做得不到位、不得當。有的企業上市之前找國內財務顧問公司來做，上市后還是這些公司甚至是個人來做，起不到與國外投資者溝通的效果。由于投資者溝通有一定的問題，這就會給企業再融資帶來問題。事實上，在AIM上市跟主板的上市公司是一樣的。另一方面，就是跟保薦人做得不到位。上市后有些保薦人對企業的指導和幫助都不夠，包括幫助企業在二級市場吸引更多的做市商，推廣企業，寫年度報告。加上經濟形勢惡化，使有些企業基本面發生變化，保薦人可能就會放棄它。

事實上，倫交所是世界上唯一一個提供多種市場和上市路徑選擇的交易所。除了AIM外，倫交所還有三個市場可供公司選擇：主板市場、專業證券市場和專業基金市場。主板市場是面向大型成熟企業的市場；專業證券市場為企業通過向機構投資者發行諸如債券、存托憑證等專業證券融資提供渠道；專業基金市場則是為專業化的、以機構為目標投資者的基金而設立的市場。

無論在交易所的哪個市場上市，公司都將享受到其他融資方式無法帶來的一系列益處。在一個公共資本市場上市是滿足企業持續大量的融資需求的唯一方式，同時也能幫助提升企業形象并增強企業股票的流動性。這些都是支持企業實現戰略目標的必要因素。

值得一提的是，在英國一級市場里還有兩種非IPO上市，介紹上市和叫配送上市。介紹上市也就是不融資上市，配送上市是定向融資上市。在08年65%公司選擇這個非IPO上市。姜楠說，國內很多企業認為，要成為公眾公司就只能IPO。在熊市上可以選擇非IPO方式上市，融資可以在后面彌補。中國有一個現實就是，上市之前拿不到銀行貸款，但是上市后能貸到錢。因為資本從來都不是雪中送炭而是錦上添花的事。她建議，中小企業能拿到的錢就趕緊拿，不要想得太完美。企業上市還是堅定地走下去，上市以后路就會寬廣一些。

姜楠提醒企業，雖然倫交所不以規模來衡量企業，沒有利潤的要求，但是要求預測現金流。這體現了倫敦的一個特點，未來的現金流的保證，這是一個確實的東西。

倫交所作為世界上國際化程度最高的證券交易所，共有超過700 家海外上市公司，這些海外公司來自于70多個國家，總市值近7萬億美元，占倫交所上市企業總市值的一半以上。

全球公司治理調查顯示，英國的公司治理水平一直在全球名列前茅。對公司而言，上市的目的不僅僅是要融資，還是對公司資質的認證，公司能夠在英國上市，證明該公司符合了全球領先標準；而且，英國是進入中國最大的貿易伙伴——歐洲的門戶，對于企業的市場開拓和國際化戰略的實施都有非常重要的意義。

AIM(Alternative Investment Market)是倫交所專為中小型成長企業提供融資支持的全球性資本市場，AIM在中國最為引人注意。由于AIM對于最小融資規模、營業記錄和盈利水平等都沒有硬性要求，而是采取保薦人制度，即企業的上市資質、材料準備都要經過交易所認可的保薦人審閱，只要保薦人認為可以上市，該企業就能夠上市。