金融危機下的中國

近來，美國一些政府高官妄稱中國等國家高儲蓄率和貿易順差要對金融危機負責，認為是這些原因制造了美國房地產泡沫膨脹。這是一種逃避責任、混淆視聽，這是一種尋找“替罪羊”的做法。

國際金融危機的病根在哪里?中國受到哪些威脅?我們的機遇在哪里?從亞洲金融危機，到今天受美國金融風波的影響，我們可以看到中國是怎樣起著從“定海神針”到“穩定之錨”的作用，也希望能從金融危機中，看到中國經濟的走向和發展。

國際金融危機的病根百分之百源于美國

房地產泡沫膨脹與破滅是金融危機的導火線 美國房地產總價值從1999年的12萬億美元增至2006年的22萬億美元。這是美國歷史上最大的房地產泡沫，期間，房價上漲了85%。在房價上漲的引誘下，購房者、借款者、貸款者、投資者及投機者都在為賺錢進行博弈，連收入低和信譽差的人也獲得次貸而進入這一“大賭場”。只要房價上漲，人人都是贏家。但2006年第1季度房地產繁榮到了“拐點”，泡沫開始破滅，上述“大賭場”參與者特別是金融機構大都遭受巨額虧損。

過度超前消費是危機的源頭禍水美國經濟長期以來一直有高負債、低儲蓄的特征，不但居民過度借債消費，政府也鼓勵大規模借貸和超前消費。近些年，他們又將房屋作為自動取錢機(ATM)支持高消費，基于房產不斷升值的預期，以房屋作抵押從銀行獲得大量現金用于消費。美國相當大一部分家庭債臺高筑，家庭平均債務占可支配年收入的比例，已從1990年約75%，上升到危機前的近130%。但隨著房價下跌，他們不僅不能夠通過房屋進行再融資，還出現住房債務大于房產價值的“資不抵債”現象。結果，房主還不起債，債權機構、投資者均受到波及。

宏觀經濟政策失誤難辭其咎 本世紀初以來，貨幣政策兩次出現“矯枉過正”。在2001—2003年經濟衰退和復蘇乏力期間，為了刺激經濟和就業，美聯儲(美國央行)連續13次降息，將聯邦基金利率從6.5%降到1%。超低利率降低了借貸成本，助長美國家庭借債購買住宅，從而刺激了房地產“繁榮”。然而，當房地產市場和美國經濟開始過熱時，美聯儲于2004年6月至2006年6月連續17次加息， 2006年初美國房地產開始降溫，房價于2007年初開始下降。房貸市場迅速惡化，許多購房者既無力償付房貸到期本息，又無法再融資，結果，房貸市場違約拖欠債務事件大增。

金融機構過度“貪婪”，經營策略失當，自食其果 美國投資銀行曾有謹慎的風險控制系統，但在一再追逐盈利和市場份額的貪念中被推到一邊。用賬上資產作抵押，向商業銀行、對沖基金、機構投資者大量借貸，再將借來的資金貸給私募股權基金，或者購買房貸資產，再打包發行給投資者，將杠桿機制用到了極限。投資銀行的杠桿率(公司資產負債表上的風險與資產比率)從2003年的15倍飆升至2007年的30倍，即銀行自有資金每1美元就可獲得30美元的貸款。同樣，商業銀行也大規模從事高回報、高風險業務。在市場繁榮期，借來的錢會幫助實現高收益;但在市場逆轉后，大規模的壞賬沖銷就引起投資者對華爾街喪失信心，危機不可避免。

金融衍生品過多掩蓋了巨大風險上世紀80年代以來，美國金融創新打造了許許多多復雜的金融衍生品，尤其是資產證券化使金融資產的價值與實體經濟漸行漸遠。2007年美國金融衍生品總值近300萬億美元，相當于美國GDP的20倍。金融機構過度承擔風險并追求短期獲利，導致了資產錯配，擴大了風險，也激發越來越多規避監管的行為。許多衍生金融產品復雜且不透明，如次貸產品被打包出售給許多投資者，以至出現問題時不知來自哪一個環節，也不知何時再次發生，具有極大的不確定性，因而容易引起恐慌。另外，當這些衍生品的本源——次貸資產出現問題時，建立在這個基礎上的金融衍生品市場就猶如空中樓閣，勢必轟然倒下。

政府監管缺失導致“金融創新”失控 自里根政府以來，美國一直對金融業和金融市場實行放任政策，從而激發了金融創新。同時，美國監管機制落后于現代金融業的發展，在名目繁多的金融創新活動中無能為力。危機期間，監管機構制定的規則不適應其負責監管的、已迅速變化的金融系統。證券交易委員會對處于危機核心的各家投資銀行的監管不像美聯儲、聯邦存款保險公司等政府部門對商業銀行的監管那么嚴密。監管部門針對雷曼兄弟這樣的投行倒閉也沒有相應的處置程序。由于信用違約掉期等衍生產品不在交易所內交易，脫離監管部門范圍之外，所以美國國際公司(AIG)這樣的世界最大保險商不受聯邦機構監管。隨著監管的放松，越來越多的商業銀行加入到衍生品的“盛宴”當中，其很大部分業務也不受政府監管。

信用評級機構的失職 美國穆迪、標準普爾、惠譽等主要評級機構過高提升了次貸產品的評級，并極大地促進了次貸市場的發展。金融衍生品的發展，有利于資金使用效率的提高，但其定價和交易則有賴于準確的市場評價。當市場評級機構這一環出現問題的時候，信任危機也便隨之開始了。全球投資者正是出于對美國三大信用評級機構的信任，才能夠放心大肆購買次貸相關產品，可正是這些評級機構評定的同美國國債相同級別的3A級證券，卻在一夜之間成為投資者手中的垃圾。這些評級機構不切實際的評級以及次貸危機爆發后下降評級動作的遲緩，也在一定程度上加大了次貸危機的強度，對這次危機起到了推波助瀾的負面作用。

“體制性腐敗”是美國金融監管體系長期存在“系統性薄弱”的政治根源 金融創新事實上隱含著政府監管者的同意和默許，因此，其不公正和腐敗更容易發生。正是“體制性腐敗”激勵了金融巨頭的貪婪和對個人利益的追逐。美國金融機構高官“旱澇保收”的薪金制度是華爾街奉行多年的制度。這種高出普通職員收入數百倍的薪金制度不但助長一些人的貪婪和奢靡，也造成了美國兩極分化嚴重等社會問題。

美國政府對危機認識不足、處理不力 2007年上半年，美國第二大次級貸款抵押機構——新世紀金融公司向法院申請破產保護，卻沒有引起美國政府的重視，美聯儲仍簡單地認定這僅僅是個案問題，并非一場危機。同年夏天，次貸危機爆發，美聯儲才作出反應，向金融體系注入流動性，但認為這僅是部分涉及次貸的金融機構問題，形勢可控。直到2008年貝爾斯登倒閉、房利美和房地美危機、雷曼破產以及美林被收購等事件的發生，美國政府才充分認識到危機的嚴重性，并陸續出臺救援方案和措施以求應對。但在應對過程中，美國政府干預措施失當，又導致危機的深化和擴展。美國政府對貝爾斯登、“兩房”提供救助資金，被國會指責為破壞了美國金融自由化秩序，用納稅人的錢拯救因為貪婪而陷入破產危機的金融投機者。在這種輿論壓力之下，美國政府放棄了雷曼。隨著雷曼的倒下，幾乎所有主要金融機構都陷入困境，危機很快向全球蔓延。自危機初露端倪到集中爆發，美國政府的救援舉動實在是有些跟不上節奏。這種對危機認識的不足和干預措施的滯后也放縱了危機的爆發和影響范圍的擴大。

不合理、不公正的國際金融體制是金融危機頻發的“溫床”現行國際貨幣體系是以美元為主導的體系，美元占全球外匯儲備總和的65%，這是國際貿易定價、支付及證券交易的主要手段，美國正是利用了美元的霸權地位，通過這一體系向其他國家轉嫁危機，使美國危機迅速轉變為全球危機。美國許多學者認同金融危機與中國無關。在今年2月中旬美國國會舉行一場聽證會上，應邀出席的美國學者認為，不應該指責別國。連聽證會主持人美國國會議員韋塞爾會后也坦承，中國在這場危機和衰退的起源上沒有責任。美國企業研究所研究員瑞哈特表示，當情況很糟糕時，有人總是通過指責別人推卸責任，這已成為華盛頓一個流行的政治傳統。另外，從時間上看，中國貿易順差擴大并沒有引起美國利率下降，中國貿易順差在2005年至2007年激增，但此時美國利率已提高而非下降。如果認可關于金融危機原因的錯誤觀點，就無法追究容忍上述行為的金融部門的責任，也無法采取徹底的防止再次發生類似危機的措施。

中國在危機中果斷應對，扮演了“建設者”角色、發揮負責任大國的作用

中國金融行業購買美國次貸產品有限，所受到的直接影響不太大，但由于中國已經越來越深地融入世界經濟體系，隨著國際金融危機擴展并引發西方經濟衰退，中國經濟已日益感受到危機的負面影響。溫家寶總理今年1月在達沃斯世界經濟論壇發表演講時表示，這場危機對中國經濟也造成較大沖擊，我們正面臨嚴峻挑戰。挑戰主要有:

首先，外部需求明顯收縮，經濟增長下行的壓力明顯加大。

其次，部分行業產能過剩，企業生產經營困難。

第三，就業形勢日趨緊張，城鎮失業人員增多。

第四，國內外資本市場風險和外匯風險增大。

第五，我國金融業也面臨潛在的風險。

另一方面，我國在國際金融危機情況下也獲得難得的機遇，充分利用，既可緩沖近期沖擊，更能獲得長期利益。

其一，適當扮演穩定角色，有助于中國獲得經濟、政治和外交上的綜合利益。

其二，加快發展方式的轉變，有助于中國經濟長期持續穩健發展。

其三，調整國內經濟結構并參與國際金融體系改革，有助于提升我國在國際經濟金融體系中的地位。

其四，有實力的我國企業抓住時機向海外發展，有助于我國實施“走出去”戰略。

中國在此次金融危機中發揮了重要和獨特的穩定作用。在10年前亞洲金融危機期間，中國采取人民幣穩定等舉措，為抗擊亞洲金融危機發揮了“定海神針”的作用，受到了國際社會特別是東南亞國家的贊賞。在當前的金融危機中，中國也同樣被視為一支重要的穩定力量，前泰國總理猜差稱中國在金融危機中是全球經濟“穩定之錨”。包括美國在內的發達國家大都認為，中國保持經濟較快增長本身就是對全球經濟的重大貢獻;中國增持美國國債就是對美國“救市”的最大支持。

第一，在世界經濟衰退中，中國的火車頭作用凸顯。中國已被公認為世界經濟增長的火車頭之一，前幾年，中國對世界經濟增長的貢獻超過20%。今年美、日、歐經濟均陷入二戰以來最嚴重的衰退，IMF據此認為，在美、日、歐三大“火車頭”均“熄火”的情況下，世界經濟增長將完全依賴新興經濟體特別是中國的拉動。另據聯合國估計，今年中國對世界經濟增長的貢獻可能達到50%，這是二戰以來史無前例的。因此，自金融危機以來，中國采取積極的財政政策和適度放松的貨幣政策，特別出臺4萬億元的兩年期龐大經濟刺激計劃，以擴大內需，保證經濟持續較快增長，這本身就是對世界經濟增長的重要貢獻。

第二，在金融危機中，中國外匯儲備發揮了穩定器作用。中國外匯儲備已從10年前的1400億美元增至目前約2萬億美元，巨額外匯儲備不僅增強中國抵御國際金融危機沖擊的能力，也使中國幫助世界特別是美國穩定了金融形勢。發生金融危機以來，中國不僅沒有拋售美元資產，反而增購美國國債。截至去年年底，中國持有美國國債7270億美元，成為美國國債第一大債權國。在美歐信貸市場普遍緊縮，美歐“救市”和刺激經濟需要大量資金之際，在日本等國家減持美元資產情況下，中國繼續適當使用外匯儲備購買美國國債，為美國乃至全球金融市場的穩定做出重大貢獻。

第三，中國向一些受金融危機沖擊較重的新興經濟國家或窮國也施以援手，提供資金支持。俄羅斯、巴西等新興經濟國家遭遇國際金融危機、西方經濟衰退和石油價格暴跌等“三重”打擊，經濟嚴重下滑，能源公司因資金匱乏而影響其長期開采和生產計劃。今年2月，中國與俄羅斯簽訂協議，中國將向俄羅斯兩家石油公司和一家石油管道運輸公司提供總計250億美元的長期貸款，兩家公司則以石油為抵押，以供油償還貸款;同時，中石化宣布已于近日與巴西國家石油公司簽署原油進口合同，中國將向巴西方面融資50億至100億美元。在金融危機的背景下，通過簽署貸款協議換取石油資源的穩定供應，不僅是石油出口國和進口國的雙贏選擇，也有助于全球能源供應和油價的長期穩定。此外，在金融危機以來西方投資者大量撤出非洲時，中國繼續向非洲國家提供援助。據估計，今年對非援助規模將比2006年增加一倍。明年，中國還將提前向中非發展基金追加注資20億美元。

第四，中國再次在亞洲地區扮演穩定角色。由于中國已取代美國成為許多亞洲經濟體的最大出口市場，自金融危機發生以來，中國保持人民幣匯率穩定和繼續擴大進口，有助于穩定亞洲國家出口和經濟增長。今年10月，中國將與韓國和東盟達成協議，建立一筆800億美元的應對這場全球經濟危機的基金。12月，中國還將與日本、韓國等亞洲國家就應對金融危機對本地區影響加強政策協調，并提出了貨幣互換等政策舉措。

第五，中國擴大開放，以實際行動反對西方貿易保護主義。最近，美歐國家出現新一波保護主義浪潮，如在出臺經濟刺激計劃中包含“購買美國貨”等條款，遭到世界各國的反對。而中國則實施進一步開放政策。今年2月下旬，商務部長陳德銘率“采購團”赴歐洲四國，共簽下20億美元的合同。最近，陳德銘表示，按照WTO分類，中國已開放了100多個類別，這種開放度是在完成入世時的承諾，也超過了中國的承諾，同時也是發展中國家開放度最高的國家之一;下一步，中國還將進一步開放服務業。

第六，在國際金融體系改革中發揮建設性作用。在20國集團的金融峰會上，中國不僅提出了多項合理務實的改革建議，還在發達國家與新興市場國家之間扮演協調角色。可以預見我國關于改革國際金融體系的立場和主張將得到越來越多國家的理解和支持。

(作者系中國國際問題研究所研究員)