國有上市公司經(jīng)營者股權(quán)激勵的探討

摘要：股權(quán)激勵制度作為一種新型的薪酬激勵機(jī)制，可以激發(fā)經(jīng)營者的積極性、主動性和創(chuàng)造性，并約束其行為的消極方面，促進(jìn)企業(yè)持續(xù)健康發(fā)展。本文以國有上市公司經(jīng)營者為研究對象，通過股權(quán)激勵的性質(zhì)、作用和類型，探討國有上市公司存在的問題和對策。

關(guān)鍵詞：上市公司 股權(quán)激勵 經(jīng)營者

0 引言

在現(xiàn)代企業(yè)中，經(jīng)營者成為企業(yè)的稀缺資源，其作用日益顯著。經(jīng)營者的行為成為企業(yè)持續(xù)快速健康發(fā)展的關(guān)鍵。同時，在所有權(quán)與經(jīng)營權(quán)相分離、信息不對稱、機(jī)會主義存在的條件下，委托人如何設(shè)計一種薪酬激勵機(jī)制，激發(fā)經(jīng)營者的積極性、主動性和創(chuàng)造性，并約束其行為的消極方面，促進(jìn)企業(yè)持續(xù)健康發(fā)展，已成為現(xiàn)代企業(yè)實踐所面臨的重要問題，也是許多經(jīng)濟(jì)學(xué)家關(guān)注的焦點。

本文以國有上市公司經(jīng)營者為研究對象，通過制度設(shè)計和機(jī)制轉(zhuǎn)換，充分調(diào)動企業(yè)經(jīng)營者的積極性、主動性和創(chuàng)造性，進(jìn)而推動物質(zhì)資源和人力資源進(jìn)一步合理配置、有效利用，促進(jìn)國有企業(yè)生產(chǎn)和經(jīng)營效率的提高。國有企業(yè)經(jīng)營者薪酬激勵問題的提出，集中反映了我國國有企業(yè)改革與發(fā)展的客觀要求，具有重要的現(xiàn)實意義和理論意義。

1 股權(quán)激勵的定義和作用

股權(quán)激勵是一種通過經(jīng)營者獲得公司股權(quán)形式給予企業(yè)經(jīng)營者一定的經(jīng)濟(jì)權(quán)利，使他們能夠以股東的身份參與企業(yè)決策、分享利潤、承擔(dān)風(fēng)險，從而勤勉盡責(zé)地為公司的長期發(fā)展服務(wù)。

對公司的經(jīng)營者實施長期的股權(quán)激勵有利于公司利益的最大化，可以很好的解決公司股東和經(jīng)營者之間的行為目標(biāo)不一致，即“委托一代理問題”。這一點已被理論界和實踐所證明，具體表現(xiàn)在以下幾個方面：

1.1 可以不斷吸引和保留優(yōu)秀的經(jīng)營管理人才。在飛速發(fā)展的二十一世紀(jì)，優(yōu)秀的企業(yè)家對公司的發(fā)展起著巨大的作用。為了吸引、保持優(yōu)秀的人才，公司的所有者有必要向經(jīng)營者提供較為優(yōu)厚的薪酬，而高額的固定工資和年度資金制度會引起職工和公眾的反感和不滿，更有可能被認(rèn)為是侵占國有資產(chǎn)、損害投資者的行為。相對而言，股權(quán)激勵等長期激勵機(jī)制可以讓經(jīng)營者得到屬于自己勞動成果的這部分收入，職工和公眾反而會認(rèn)為這是經(jīng)營者優(yōu)秀的表現(xiàn)，并且應(yīng)當(dāng)給予足夠的獎勵，從而提升公司形象，提高公司的價值。

1.2 可以降低企業(yè)的代理成本，促進(jìn)企業(yè)的最優(yōu)化發(fā)展。在現(xiàn)代企業(yè)制度下，公司的所有權(quán)和經(jīng)營權(quán)一般是分離的，這必然導(dǎo)致“委托一代理”問題的產(chǎn)生。企業(yè)的所有者和經(jīng)營者追求的目標(biāo)必不是完全一致的。

如何盡量避免企業(yè)所有權(quán)和經(jīng)營者之間追求目標(biāo)的不一致，是目前公司治理中的熱點話題。而激勵作為一種有效解決“委托一代理”問題的手段被理論界所認(rèn)同，并且在實踐中廣泛應(yīng)用，實踐的結(jié)果已經(jīng)證明股權(quán)激勵能夠比較有效的促使股東和經(jīng)營者的目標(biāo)趨向一致。

1.3 矯正經(jīng)營者的短期行為和高風(fēng)險投資行為，避免公司長期價值的損失。在傳統(tǒng)的薪酬制度下，經(jīng)營者的收入主要由固定工資和年度獎金組成。而年度獎金更多的取決于本年的利潤水平。由于經(jīng)營者的任職期限一般是有限的，經(jīng)營者就有動機(jī)傾向于追求在職時的收入水平，從而產(chǎn)生短期的投資行為。這種投資活動可能對公司的長期利益產(chǎn)生不利的影響。如果公司實行了股權(quán)激勵，公司管理層的收入就更多的取決于公司長期價值增長，經(jīng)營者會慎重考慮投資項目的性質(zhì)，選擇最有利于公司長期價值增長的項目，從而與股東追求的目標(biāo)相一致，避免了公司價值的損失。

2 股權(quán)激勵的種類

2.1 股票期權(quán)模式。這是給予經(jīng)營者在未來某一特定日期內(nèi)以特定價格購買一定數(shù)量的公司股份的選擇權(quán)。持有這種權(quán)利的經(jīng)營者可以按照特定價格購買公司的股份。這一過程叫做行權(quán)，特定價格被稱為行權(quán)價格。經(jīng)理股票期權(quán)是公司無償贈與管理層的一種權(quán)利，不可轉(zhuǎn)讓。股票期權(quán)激勵報酬能否取得取決于相關(guān)人員能否實現(xiàn)公司的激勵目標(biāo)。在行權(quán)期內(nèi)，如果股價高于行權(quán)價，激勵對象可以通過行權(quán)獲得市場價與行權(quán)價格差帶來的收益，否則，將放棄行權(quán)。

2.2 虛擬股票激勵模式。這是指公司授予激勵對象“虛擬”的股票，如果實現(xiàn)公司的業(yè)績目標(biāo)，則被授予者可以據(jù)此享受分紅，但沒有所有權(quán)和表決權(quán)，不能轉(zhuǎn)讓和出售，在離開公司時自動失效。在虛擬股票持有人實現(xiàn)既定目標(biāo)條件下，公司支付給持有人收益時，既可以支付現(xiàn)金、等值的股票，也可以支付等值的股票和現(xiàn)金相結(jié)合。虛擬股票是通過其持有者分享企業(yè)剩余索取權(quán)，將他們的長期收益與企業(yè)效益掛鉤。

2.3 股票增值權(quán)模式。這指公司授予經(jīng)營者的權(quán)利，如果公司股票價格上升或業(yè)績上升，經(jīng)營者可按一定比例獲得股價上揚或業(yè)績提升帶來的收益，收益為行權(quán)價與行權(quán)日二級市場股價之間的差價或凈資產(chǎn)的增值，激勵對象行權(quán)后由公司支付現(xiàn)金，股票或股票同現(xiàn)金的組合。

2.4 業(yè)績股票激勵模式。這是公司在年初確定一個合理的業(yè)績目標(biāo)，如激勵對象在年末實現(xiàn)了目標(biāo)，可獲得一定數(shù)量的股票，或獎金用來購買本公司的股票。業(yè)績股票在一定年限后可兌現(xiàn)。這種激勵是根據(jù)被激勵者完成業(yè)績的情況，以普通股作為長期激勵形式，從本質(zhì)上講，是一種“獎金”延遲發(fā)放。一方面，業(yè)績股票與一般獎金不同，它不是當(dāng)年發(fā)放完畢，還要看今后幾年的業(yè)績情況；另一方面，如果企業(yè)效益好，其股價在二級市場會持續(xù)上漲，就會使激勵效果增大。

2.5 延期支付模式。這是公司為激勵對象設(shè)計一攬子薪酬收入計劃，其中一部分屬于股權(quán)收入，股權(quán)收入不在當(dāng)年發(fā)放，而是按公司股票公平市場價折算成股票數(shù)量，存于托管賬戶，在規(guī)定的年限期滿后，以股票形式或現(xiàn)金方式付給激勵對象。這是管理層直接持股的一種方式，只不過資金來源是管理人員的獎金而已。延期支付方式體現(xiàn)了風(fēng)險與權(quán)益基本對等的特征，具有比較明顯的激勵效果。

2.6 經(jīng)營者持股激勵模式。這是通過經(jīng)營者持有公司一定的股票(股份)來調(diào)動其積極性以提升企業(yè)效率的目的。按照目前典型的做法，可分為三類：增值獎股、強(qiáng)制購股和直接購股。其中只有增值獎股真正具有股權(quán)激勵的作用，并成為國企改革的典范。增值獎股適應(yīng)競爭性且成長性較強(qiáng)的上市公司或非上市公司集團(tuán)公司、子公司。

3 我國實施股權(quán)激勵中面臨的問題和對策

在西方市場經(jīng)濟(jì)發(fā)達(dá)國家，股權(quán)激勵機(jī)制取得了一定成效，因此，我國的上市公司也競相效仿，特別是在上市公司股權(quán)分置改革成功后的今天，許多公司紛紛推出自己的股權(quán)激勵方案。根據(jù)粗略統(tǒng)計，正在或已經(jīng)實施了不同類型的股權(quán)激勵的上市公司已有近100家，這其中不乏一些具有我國特色的有創(chuàng)新意義的股權(quán)激勵新思路。然而，由于股權(quán)激勵計劃是一項復(fù)雜的系統(tǒng)工程，不僅要求宏觀經(jīng)濟(jì)政策的支持，而且需要公司內(nèi)部管理結(jié)構(gòu)的配合，對于我國上市公司來說，股權(quán)激勵機(jī)制的實施并有效運作還存在不少問題，如國有控股上市公司治理結(jié)構(gòu)不完善、競爭性的經(jīng)理人市場尚未有效建立等。歸納起來，主要表現(xiàn)為以下幾個方面：

3.1 內(nèi)部人控制不利于股權(quán)激勵。內(nèi)部人控制是指我國許多上市公司的真正控制者或掌握實際控制權(quán)者不是股東而是公司的實際執(zhí)行者或經(jīng)營者。我國上市公司尤其是國有控股上市公司內(nèi)部人控制問題較為突出，主要體現(xiàn)為：董事會不能代表全體股東的意志；董事會中董事的構(gòu)成主要為內(nèi)部人，即由公司日常經(jīng)營活動的執(zhí)行者或經(jīng)營者構(gòu)成；內(nèi)部人通過控制董事會影響甚至操縱股東大會。

筆者認(rèn)為根治上市公司內(nèi)部人控制應(yīng)從以下方面著手：①盡快解決國有股權(quán)所有者或出資人缺位的問題。隨著國資管理體制改革的推進(jìn)，這一問題有望解決或逐步落實。新國有資產(chǎn)管理體制的核心或關(guān)鍵是設(shè)立國有資產(chǎn)經(jīng)營公司，將原國資委對國有資產(chǎn)監(jiān)管和出資人代表的雙重職能中的出資人職能或所有者代表職能分離出來，由國有資產(chǎn)經(jīng)營公司承擔(dān)，使國有資產(chǎn)經(jīng)營公司成為國有資產(chǎn)或國有股權(quán)的出資人或所有者之代表，從而逐步解決國有控股上市公司真正的所有者或出資人缺位的問題。②改革、完善外部董事和獨立董事制度，使董事會真正成為出資人或所有者的代表。

3.2 資本市場的弱有效性。一個成熟程度和規(guī)范程度較高的股票市場，是實行股票期權(quán)制度的重要前提。美國經(jīng)濟(jì)學(xué)家琺瑪在1970年對股市有效性進(jìn)行了深入研究后認(rèn)為，有效市場是指股市價格總能充分反映所有可獲得的信息。但我國的資本市場還處于新興加轉(zhuǎn)型的階段，還存在一定程度的信息披露不規(guī)范、市場投機(jī)炒作的行為。如近年來證監(jiān)會多次處罰出具虛假公告的上市公司，如藍(lán)田股份、四通高科、巨龍實業(yè)等。又如2007年7月江蘇瓊花在深圳證券交易所的要求下披露上市前2500萬元無法收回的國債委托理財事項，這與在招股說明書中披露的信息嚴(yán)重不符，因而受深交所的公開遺責(zé)并立案調(diào)查。現(xiàn)階段，股權(quán)激勵計劃往往成為加劇股票價格波動的炒作“題材”。這種情況與行為的存在及其作用，導(dǎo)致已出臺股權(quán)激勵計劃的公司現(xiàn)時股價大大高于行權(quán)價格，或已背離或大大背離現(xiàn)時股票的投資價值，以致于“透支”未來業(yè)績，產(chǎn)生股價“泡沫”。因此，股價不能有效反映公司的實際經(jīng)營信息，也就很難反映管理人員的工作業(yè)績。從而嚴(yán)重影響股票期權(quán)制度的有效實施。

筆者認(rèn)為，要培育完善的證券市場，必須加強(qiáng)證券市場有效性建設(shè)，一方面要加強(qiáng)市場監(jiān)管，強(qiáng)化信息披露，禁止幕后交易和操縱股價，嚴(yán)厲打擊股市違規(guī)、欺詐行為，維護(hù)證券市場公開、公平、公正和誠實信用的原則：另一方面必須充分發(fā)揮市場的調(diào)節(jié)、約束和制衡機(jī)制，使股價盡可能地反映公司的經(jīng)營面貌和經(jīng)理人員的經(jīng)營業(yè)績。

3.3 缺乏客觀、公正的業(yè)績評價指標(biāo)體系。實施股權(quán)激勵，經(jīng)理人的收入直接取決于股票價格的變動。但現(xiàn)實情況是，股價的變動不僅取決于經(jīng)理人的能力和努力程度，還受到諸如總體經(jīng)濟(jì)形勢等其他因素的影響。從某種意義上講，社會經(jīng)濟(jì)正常并處于上升階段時，如2006年底到2007上半年，作為經(jīng)理人可以在不付出更多努力的條件下取得非常好的業(yè)績；而處于經(jīng)濟(jì)不景氣的大環(huán)境下，如2007下半年到2008年，即使經(jīng)理人有更好的才能、付出更多努力的情況下，取得的業(yè)績也可能不會很好。另外，我國的部分上市公司迄今尚未真正實現(xiàn)“政企分開”，有關(guān)政府部門對上市公司干預(yù)過多，甚至在某些重大決策中起決定作用，由此導(dǎo)致企業(yè)的業(yè)績難以判定。

筆者認(rèn)為，應(yīng)建立科學(xué)民主的業(yè)績考核制度，并將其納入公司內(nèi)部控制制度體系。從股權(quán)激勵制度的理論分析和我國具體實踐不難看出，股權(quán)激勵制度設(shè)計的重點與難點在于授予被激勵對象的利益與賦予其責(zé)任的博弈。即如何處理好責(zé)、權(quán)、利三者之間的關(guān)系。這需要建立一套完整的業(yè)績評價制度。就目前我國上市公司推出的激勵計劃看，允許被激勵對象行權(quán)的限制性條件主要是財務(wù)指標(biāo)，這顯然是不夠的，因為財務(wù)指標(biāo)是最容易被高管人員等被激勵對象所操縱的，他們?yōu)榱俗陨砝妫梢岳寐殑?wù)之便和技術(shù)之便人為調(diào)整財務(wù)考核指標(biāo)，使股票期權(quán)的到期風(fēng)險降為零。因此，除財務(wù)指標(biāo)這一定量指標(biāo)外，還應(yīng)設(shè)計必要的定性指標(biāo)，即考核被激勵對象的品德、執(zhí)業(yè)能力、職業(yè)水平等。另外，必須將業(yè)績考核制度納入公司內(nèi)部控制制度體系建設(shè)中，以保證公司運做過程中各個環(huán)節(jié)的良性對接。

3.4 職業(yè)經(jīng)理市場不完備。在我國的國有上市公司中，絕大多數(shù)經(jīng)營者是由政府部門任命的。據(jù)中國企業(yè)聯(lián)合會、中國企業(yè)家協(xié)會對國有企業(yè)經(jīng)營者問卷調(diào)查來看，經(jīng)營者由主管部門任命的占73％，由董事會任命的占20％，其他方式任命的占7％。行政任命因受到許多復(fù)雜因素的影響常帶有相當(dāng)?shù)牟淮_定性，通常情況下，經(jīng)營者在某一公司的任職一般都不會超過5年，而股票期權(quán)的行權(quán)期一般都需5年～10年甚至更長時間。在這種情況下，股權(quán)激勵這一長期激勵機(jī)制就很容易同不可預(yù)見的行政任命制發(fā)生沖突。一旦出現(xiàn)沖突，經(jīng)營者只能無條件地服從組織的調(diào)動安排，其結(jié)果是股權(quán)激勵機(jī)制難以實施下去。

筆者認(rèn)為，應(yīng)建立競爭性職業(yè)經(jīng)理人市場。從市場經(jīng)濟(jì)發(fā)達(dá)國家來看，一支專業(yè)化、高素質(zhì)的職業(yè)經(jīng)理人隊伍對于推動企業(yè)的健康發(fā)展具有至關(guān)重要的作用。實施股權(quán)激勵制度，雖然有利于充分調(diào)動公司經(jīng)營者的積極性，但其有效實施在很大程度上取決于公司經(jīng)營者是否由公平競爭的職業(yè)經(jīng)理人市場產(chǎn)生，職業(yè)經(jīng)理人的流動機(jī)制和淘汰機(jī)制是否得以有效建設(shè)。鑒此，我們認(rèn)為，國有控股上市公司實施股權(quán)激勵，應(yīng)當(dāng)將企業(yè)經(jīng)營經(jīng)營者由政府行政配置為市場化配置，亦即根據(jù)“公開、公平、公正”原則選聘國有控股上市公司負(fù)責(zé)人，通過市場而不是單純由國資委等約束企業(yè)經(jīng)營者。