企業資本結構分析及優化

崔 凱

企業資本結構是影響企業治理結構的主要因素,其是否合理將直接關系到企業能否在市場上取得長遠發展。因此,探討資本結構優化對于我國正在進行的公司治理結構的建設、資本市場的發展等都具有重要的意義。

一、企業資本結構優化的標準及影響因素

作為企業本身,其經營的目標是最大限度的獲取利潤,投資者投資企業的目的也是獲取最大的投資收益。因此,企業資本結構優化應以企業利潤最大化和投資者投資收益最大化雙重標準的統一為標準。

從資本結構優化的標準來看,企業都應存在最佳資本結構,但現實中很難準確的找到這一最佳結構。因為資本結構優化受多因素的影響。一是資本成本。資本結構優化的根本目的之一就是使企業綜合資本最低,而不同籌資方式的資本成本又是不同的。二是財務風險。企業在追求財務杠桿利益時,必然會加大負債資本籌集力度,使企業財務風險增大。因此必須充分考慮如何把財務風險控制在企業可承受的范圍內。三是企業經營的長期穩定性。企業對財務杠桿的運用,必須限制在不危及其自身長期穩定經營的范圍以內。四是企業獲利能力。具有較高獲利能力的企業使用的負債資本相對較少,因為它可以通過較多的內部積累來解決籌資問題。五是企業資產結構。不同資產結構的企業利用財務杠桿的能力不同,房地產公司的抵押貸款較多,而以技術開發為主的公司則較少。

二、企業資本結構優化分析

(一)資本結構優化的定性法分析

經濟事件往往影響因素很多,而數學所能考慮的影響因素有限,許多數學公式和模型的成立有著許多的假設條件。所以,對于定量決策方法中的計算數據,我們首先認為它比沒有計算數據要強得多,但我們不能迷信這些計算數據,計算數據并不是未來的實際結果,它只是為我們指明了經濟事件的發展方向。決策過程中沒有定量的分析不好,但只有定量的分析也不好。決策者在定量分析的基礎上,應結合實踐經驗和客觀實際情況,找出定量分析過程中未能考慮或未能充分考慮的影響因素,進行定性分析以作為定量分析的必要補充。進行資本結構定性分析首先應找出企業資本結構的變動原因,然后根據這些原因進一步評價資本結構是否合理及如何實施改進措施。

1.資產結構。企業存量資產的結構和預計將要形成的資產結構,影響著企業的資本結構,即企業的資產結構要求與相應的融資結構相適應。如果企業資產中流動資產較高,則應優先考慮規模和結構均相對容易調整流動負債,以提高資金的利用效率;反之,如果企業資產中長期或固定資產較高,則長期融資應多于短期融資,舉債以長期負債為主,或相應增加權益資本,提高自有資金比率,以彌補固定資產、長期資產不易變現的不足。

2.所有者及經營者的態度。所有者及經營者所持的態度也可說是經營控制權的限制,主要是指所有者和經營者對企業的控制權及風險的態度,它在很大程度上決定著企業的資本結構。由于主權融資對象廣泛,增發普通股股票的數量或擴大主權性融資范圍,有可能稀釋原有股東權益和分散控制權,這對所有權控制和企業經營極為不利。因此,若經營者不想失去對企業的控制權,就不應增發新股,而應盡量采取債務融資。從風險態度看,如果企業的所有者和經營者對風險采取保守回避的態度,那么,企業的資本結構偏向于盡可能使用主權資本,負債比重相應較小,是低風險低報酬的資本結構;相反,企業的所有者和經營者采取積極進取的態度,不畏風險,企業的資本結構偏向于較多的負債,以充分利用財務杠桿作用帶來的額外收益,是高風險高回報的資本結構。

3.企業的經營管理水平和企業規模。如果企業的經營管理水平較高,銷售穩定增長,資金稅息前收益率大于負債資本成本時,企業為贏得發展應增加債務成本,提高資產負債率以提高股本收益率;反之則應增發權益資本。在企業經營規模較少的情況下,發行股票(普通股)易被其他企業控股,喪失經營控制權,宜采用債務融資,但為了減少財務風險的壓力,負債規模應適度控制。如果企業規模較大,社會信用好,企業能以較優的價格發行股票,則采用權益融資,不僅能給企業帶來溢價收入,增強企業實力,擴大企業經營規模,又不會喪失對經營權的控制。

4.經營杠桿和所得稅。一個企業的總風險是由其財務杠桿和經營杠桿的,這兩種杠桿作用的程度可以用總杠桿系數表示,經營杠桿和財務杠桿可以有很多不同的組合,因此,當企業的經營杠桿系數較低時,其財務杠桿系數即資本結構中負債比重就可以高些,反之資產負債率應低些。如果企業所得稅率較高,相對權益資本融資,使用債務資本可以使企業得到較大的稅收優惠,企業就應提高其負債比例,以提高企業總資產和價值。

(二)資本結構優化的動態分析

1.以企業的未來發展戰略為前提。企業資本結構的決策從屬于企業的戰略決策。企業產品開發戰略、投資發展戰略、跨國經營戰略、并購戰略等均需要企業投入巨額資本,需要企業籌集資金支持企業發展戰略,企業資本結構應與企業發展戰略相協調。在企業經營穩定時期,企業應采取積極的資本結構,即適當提高企業財務杠桿的作用,增加股東的每股盈余,一方面為企業的發展積累留存收益,另一方面,利用每股盈余對股票市場的信息導向作用,促使股票價格的升值,既為企業戰略發展需要負債再籌資奠定一個良好的基礎,同時也為企業發行股票籌資奠定良好的前提。當企業經營發展擴張時期,經營狀況不穩定,經營風險較高,企業應奉行穩健的資本結構政策,即適當降低負債的比例,以降低企業的總體風險水平,保證企業擴張戰略的順利實施。當企業實施合資或聯營戰略時,需要巨額自有資本,同時要求企業的資本結構必須具有自由調度資金的能力,企業就必須奉行積累留存收益、保守利用負債的資本結構戰略,以避免負債籌資導致的債權人對企業約束過嚴造成的企業調節資金的困難。

2.考慮企業未來的不確定因素。影響企業資本結構的各項因素始終處于變化之中,要求企業能夠適應環境的變化,采取相應的策略。凝固的資本結構只能夠僵化其作用,動態的資本結構使其充滿生機和活力。環境的變化需要企業對未來影響資本結構的因素加以準確預測,并根據未來因素的走勢確定資本結構的彈性,資本結構彈性的加強,會使得企業資本結構與環境的不確定性較好的相匹配。比如,利率影響企業財務杠桿的作用程度,在利率升高時,企業應減少負債的比例,這就要求企業在利率較低時儲備自有資本的實力,以在利率升高時,利用儲備的自有資本彌補負債減少的資本需要量。在未來利率預計將要下降時,則應該將自有資本的存量用于投資,以便在利率下降時,增加企業負債的數量,加大財務杠桿的作用。再如,當預計未來經濟發展趨于蕭條時,投資機會減少,企業可以再保持適度的留存收益的基礎上,提高股利的發放率,以避免經濟蕭條時出現資金的閑置;但預計到未來會出現良好的投資機會時,企業應通過留存收益置存儲備一定量的自有資本,以備用于良好的投資機會。

三、企業資本結構優化的措施

在完善的市場條件下,資本結構的變動會影響企業市場價值,債務融資方式相對股權融資方式而言對企業更為有利。科學合理的融資方式和資本結構對提高公司經濟效益,完善公司治理機制以及增強整個金融體系的健全性都具有重要的意義。而從目前我國上市公司的各種資料顯示來看,大多數上市公司融資方式不符合資本結構優化的要求,但這卻是我國上市公司在既定的制度框架和市場環境下,進行權衡后作出的“理性”選擇。隨著我國上市公司的治理機制、融資體制、資本市場的不斷完善和發展,企業的融資行為也將逐漸符合現代資本結構的基本要求。

(一)優化宏觀經濟環境

為了保證企業經濟活動在市場引導下健康地運行,需要一個良好的經濟環境。從企業籌資角度來看,這一良好的經濟環境意味著:首先是通貨膨脹的有效控制。通貨膨脹會引起利息率的上升,增大企業的資本成本,增加企業籌資困難度,還會引起企業收益的虛增,扭曲企業投資主體利益關系。其次是合理的經濟政策。國家應根據市場經濟需要制定一系列有利于企業發展的宏觀經濟政策,包括產業政策、技術政策、貨幣政策等,給企業創造一個良好的籌資環境。

(二)大力發展我國企業債券市場

在成熟的證券市場上,企業債券作為一種融資手段,無論在數量還是發行次數上都遠遠超過股市融資。可以采取以下幾方面的措施,積極推進企業債券市場的發展:1.改變企業債券發行的審核方式,變行政審批制為核準制;2.建立和完善利率形成機制,逐步實現債券定價市場化;3.建立和健全信用評級制度,大力發展信用評級機構;4.建立多層次債券交易市場體系,提高企業債券的流動性。

(三)調整資本結構,適度控制股本規模

我國上市公司資本結構存在的問題主要就是負債比例過低。資本結構理論已告訴我們之所以舉債的原因,同時也證明了什么樣的負債比例是公司的最佳資本結構,那么公司就應該主動的去改變負債比例過低的現狀,畢竟一味的采用權益融資將會影響公司的長期發展狀況。而解決負債比例過低則可以采用以下的方法:股票回購,這樣可以提高負債比例,發揮財務杠桿的作用,并增加稅差利益;改變單一股權融資現狀,擴大負債比例,同時還可以利用負債的還本付息的壓力對經理人進行監督,也是實現最佳資本結構的有效途徑。

(四)建立資本結構動態優化的機制,保持彈性的資本結構

由于市場的供求關系處于經常性的變化之中,企業資本的構成情況也在不斷發生變化。為此,應建立財務預警體系,時時適應環境的變化,采取相應的策略。同時,公司在選擇融資工具時,應注意利用可轉換優先股、可贖回優先股、可轉換債券及可贖回債券等有較好彈性的融資工具,保持彈性的資本結構。