論房地產企業多元融資體系的構建

摘要：在新的融資限制下，多數房地產企業難以繼續以來貸款容子，資金成為制約企業生存的核心因素，研究需求多元的融資方式，拓寬融資渠道成為關系房地產企業生存的根本問題。因此，保證開發資金投入與回收在時間上和數量上的協調平衡是確定最優融資結構的根本關鍵詞：融資風險；融資渠道；融資成本中圖分類號：F293.3

文獻標志碼：Ａ

文章編號：１６７３－２９１Ｘ（２００9）14－０028－021房地產企業融資的背景及意義我國房地產企業融資一直以銀行貸款為主，２００１年央行發布“１９５文件”，要求企業自有資金不低于開發項目總投資的３０％，開發項目必須具備“四證”才能貸款；２００３年６月，人民銀行發布“１２１文件”，規定對土地儲備機構發放的貸款為抵押貸款，貸款額度不得超過所收購土地評估價值的７０％，貸款期限最長不得超過２年；２００４年４月，房地產等幾個行業的固定資產投資項目資本金比率從２０％提高到３５％；２００４年５月，發改委要求金融機構立即停止涉及項目的新增授信申請，對已經實施的收回；２００４年１０月，銀監會發文對土地儲備貸款、房地產開發貸款、個人住房貸款的風險管理分別提出要求，貸款操作規范程度提高，開發商和消費者獲得商業銀行貸款的門檻提高。在新的融資限制下，多數房地產企業難以繼續依賴貸款融資，資金成為制約企業生存的核心因素，２００６年房地產企業進入強勢調整期，５萬多家房地產企業，半數以上開辦不足五年，將來能夠經歷國家宏觀調控并且順利生存下來的，充其量只有一半。所以，房地產企業尋求多元的融資方式，拓寬融資渠道成為關系生存的根本問題。２房地產企業融資的特點及存在的問題２．１房地產企業資金周轉的特點房地產開發行業是典型的資金密集型的行業，生產周期長，占用資金量大，投資回收期長，現金流不均勻、業績變化大、風險高，投資回報高但不穩定，而房地產融資最突出的特征是資金投入與回流的時間差距大。２．２房地產企業融資存在的問題（１）融資渠道過度集中于銀行，融資渠道欠缺。從貸款內部結構看，最主要的是開發商貸款與個人住房消費貸款，截至２００５年末，商業性房地產貸款余額為２．７７萬億元，同比增長１６．１％，增幅比上年末下降１２．６％。新增房地產貸款占當期房地產融資來源比例持續下降，銀行存貸差超過９．２萬億元，因此，當前房地產企業資金緊張是因為原有的以貸款聯結資金供求的橋梁出現了斷裂，現階段的關鍵問題是融資渠道和融資環節的欠缺。（２）對高風險高收益行業的資金支持并不是銀行的優勢所在。房地產融資體系的現狀是銀行占據著超過一半的融資任務，而從中所獲得的收益卻只是固定的利息，銀行所承擔的風險與其收益并不對稱，不利于銀行體系的穩定。（３）房地產業的自有資本偏低導致行業投資過度，形成了對其他產業的擠出效應。３多元化融資渠道的建立房地產開發的不同企業、不同環節有著不同的風險和融資需求，并非每一種融資工具適用于所有的開發環節和所有企業，而不同的融資工具在政策約束、風險收益和融資成本等方面也各不相同。３．１可供選擇的融資渠道及分析（１）上市融資。發行股票上市手續復雜，受政策的制約較大，多數的房地產企業很難直接上市。買殼和借殼上市融資具有連續性好、時間短、過程簡單等優勢，但存在一定的費用和風險，買“殼”過程中進行股權收購可能要支付巨額的資金，而且被借殼的上市公司一般資產質量都不好，要對其進行資產重組增大了成本。規模大、信譽好或一些急于擴充規模有發展潛力的企業可考慮買（借）殼上市，也可尋求海外上市。（２）海外基金。海外基金進入國內資本市場有兩種方式：一是申請中國政府特批運作地產項目或是購買不良資產；二是成立投資管理公司合法規避限制。目前，海外資金投資傾向于選擇大型的房地產企業，對企業的信譽、規模和實力要求比較高。海外基金比銀行貸款、信托等融資的成本高，因此，在很大程度上是受國內合作方投資項目規模和方向影響的。（３）聯合開發。聯合開發是房地產開發商和經營商以合作方式對房地產項目進行開發的一種方式。聯合開發可以使地產商和經營商實現聯盟合作，統籌協調，雙方獲得穩定的現金流，有效地控制經營風險。對于中型開發企業來說，選擇聯合開發這種方式，可以在取得銀行貸款有困難的情況下獲得融資保障，避免資金鏈條斷裂。（４）并購。并購的模式有三種：第一，直接購買房地產項目模式。特點是收購周期短，交易雙方稅費支出大，其他交易成本較小。第二，收購方購買出讓方股權模式，特點是稅務成本少，直接交易成本低，如被收購公司遺留虧損，可彌補以后房地產項目的開發利潤，獲得節稅優惠，適用于轉讓方公司僅開發這一個房地產項目的情況。第三，合資開發模式，特點是稅務成本低，而新組建企業的評估費、注冊費、變更法律文件的手續費等支出大，且并購運作的時間長。（５）房地產投資信托（ＲＥＩＴＳ）。ＲＥＩＴＳ的風險收益特征股本金低，具有較高的流動性。投資可任意分割，可隨時將任意金額的股權變現，克服了不動產投資流動性差的風險。收益平穩、波動性小，市場回報高。可以投資于不同的項目，回避風險的能力較強。而且股息率相對優厚，可享受稅收優惠，股東收益高。（６）房地產債券融資，我國房地產債券融資的門檻較高，發行成本高，對于民營企業來說是可望而不可及的融資方式。２００５年７月中國海外（０６８８．ＨＫ）（以下簡稱中海）在國際市場上發行價值３億美元的債券，成為中國第一家在國際市場發債的房地產公司。（７）夾層融資，是介于債務和股本之間的一種融資方式。夾層融資具有靈活性高、門檻低的優勢。缺點是費用高，信息透明度低，其資金費用高于抵押貸款２－８個百分點；并且法律架構復雜，法律費用高于抵押貸款。夾層融資作為房地產信托的變種，具有很強的可操作性。夾層融資可以繞開銀監會２１２號文件規定的新發行房地產集合資金信托計劃的開發商必須“四證”齊全，自有資金超過３５％，同時，具備二級以上開發資質的政策。（８）房地產信托融資。缺陷一是融資規模小，二是流動性差，三是對私募的限制，即規定資金信托計劃不超過２００份，但信托融資與房地產市場的風險收益吻合度較高，有很強的市場生存能力。（９）項目融資。項目融資具有一次性融資金額大、項目建設期和回收期長、風險分擔等特點，因此，對于大型的商業房地產項目可以考慮采用項目融資的方式，實現融資目標和風險屏蔽的作用。（１０）開發商貼息委托貸款。其實質是一種“賣方信貸”。目的在于以彌補“１２１”文件出臺“封頂按揭”造成的消費斷裂，規避金融機構風險。對于住宅房地產開發商來講，委托貸款業務有利于解決在銷售階段的資金回籠問題，實現提前銷售。（１１）短期融資券，具有期限靈活、周轉速度快、成本低等特點，２００５年７月、９月、１１月的發行量累積額分別為２２９、５１２、１ ０４１億元，截至２００６年１月初發行規模已達到１ ３９２億元，相當于同期貸款規模的９．１％。３．２不同開發環節多元融資體系建立保證開發資金投入與回收在時間上和數量上的協調平衡是確定最優融資結構的根本問題。按照房地產開發的環節把融資階段分為準備期、生產期和銷售期三期。（１）準備期融資方式的選擇。本期開發成本和費用包括購入土地使用權和原材料，支付可行性研究和規劃設計費用等。這一階段房地產企業主要面臨投資估算不足，融資規模不夠的風險。該階段融資期限最長，數額較大，受到政策規定自有資金３５％以上須達到才可獲得銀行貸款的限制，為達到要求，可以接受較高的融資成本。由于夾層融資規避了政策限制，可作為此階段融資的首選，用以補充自有資金。使用夾層融資后，自有資金比例達到３５％以上，便可使用信托融資。房地產企業常使用賒銷手段拖欠供應商材料款，這些款項主要是通過各種途徑獲取的銀行貸款。資質較好的大型開發商可考慮發行債券、ＲＥＩＴＳ、利用海外基金、上市和并購等方式。中小型企業可在此階段選擇聯合開發，實現地產商和經營商聯盟合作，使雙方獲得穩定的現金流。項目融資適用于大型項目的開發，可用于房地產準備和生產階段，滿足大額和連續性資金的需要。（２）生產期融資方式的選擇。開發成本包括土地開發成本，建筑、安裝工程，配套設施建設等支出，開發企業面臨建設項目拖延、原材料價格上漲等風險。開發商融資進度應盡可能與開發進度配合，既滿足工程需要，又不能因過度融資導致過高的資金成本。基建墊資是本階段主要資金來源之一，開發企業可將一部分融資的困難和風險轉移給承包商，融資成本略低于銀行貸款。適合選用信托、夾層融資等方式，融資成本較高，但受政策限制較少，相對容易籌得資金。項目融資滿足連續性資金需要的特點也適合該階段融資。開發商貼息委托貸款比“結構封頂”才能按揭銷售提前了大約１年左右的時間。而短期融資券是信譽良好的開發商在生產階段和銷售階段進行銜接的時候，解決短期資金缺口的理想融資選擇。（３）銷售期融資方式的選擇。該階段定金和預售款成為主要的資金來源，預售房款可提前實現收益。住房抵押貸款證券化具有安全性和流動性的特征，可以為消費者提供融資的便利，有利于擴大房地產的消費需求。開發商對資金成本的承受能力和項目所處的開發階段關系著房地產開發各環節合理的融資方式。