巨虧內幕

馬建勛

富豪境外理財緣何遭血洗?

在難以抵擋的誘惑面前,富豪們已經忘記了風險

一起起相似的案例,從2008年底開始不斷浮出水面。富豪到香港理財,不但自己的上億身家賠得一干二凈,更令人驚異的是反倒欠下銀行巨額債務。內地商人郝婷倒欠星展銀行9000萬港元,中國女首富楊慧妍虧損12億人民幣,前中國證監會首席顧問梁定邦被花旗追討970萬港元。這些被血洗的投資客,不乏在資本市場翻手云覆手雨的精明玩家,現在卻只能被這些投資機構宰割。

變故的起因,都是因為一款名為“累計認購期權”的產品。這是一種什么樣的金融產品?這種產品究竟如何運行?它的背后潛藏著哪些不為人所知的風險?

難以抵擋的誘惑

有這樣一個投資機會放在你的面前:作為投資者,你拿出500萬港幣放在銀行并簽署一個合約,存一年或者是250個交易日,就能以15%的折扣價購買匯豐控股的股票。如果簽約當天匯豐的股價是140港元,你就能以120元買400股,賺了8000元。如果匯豐的股價一直在140港元,一年就能買10萬股,賺200萬港元,回報率是40%。但是,如果匯豐的股價超過145港元,對不起,合約終止。但是你不會虧,如果合約在一個月內終止,會給你16萬港元的利息,年利率大約38.4%。

這個誘人的產品叫“累計認購期權”(Accumulator),是一種通過合約的形式買賣掛鉤的資產(股票、外匯或其他商品)的金融衍生品,為金融機構(莊家)與投資者客戶的場外交易,一般期限長達一年。在累計認購期權合約中,對掛鉤資產設取消價(Knock-Out Price,145港元)和行使價(Strike Price,120港元),行使價跟簽約時的市場價比,往往有一定折扣。一般地,所掛靠的股票多為香港藍籌股,如匯豐控股、中國移動、中國人壽等,因此被稱為股票累計認購期權,即KODA(Knock-Out Discount Accumulator)。

“早晚要命”的投資品

天下沒有免費的午餐。如果匯豐的股價跌破120港元,投資者就要按照120港元購買雙倍股份,即800股。如果匯豐長期徘徊在110港元,250個交易日后投資者就要虧掉200萬。

KODA的游戲規則明顯偏袒莊家。就算投資者看對了市場,也會因為股價升過取消價而終止合約,莊家承擔的虧損有限。但是投資者看錯了,股價一路下跌,合約沒有止損限制,而且還規定了以倍數擴大虧損。投資者若不能及時交納保證金,將被迫斬倉并承擔所有損失,這些損失反而成為莊家的收益。莊家用些許甜頭吸引投資者承擔極高的風險,一旦熊市到來,投資者損失慘重。很多富豪第一個月賺了16萬的利息,就接著在熊市中承受200萬的虧損。所以,有人就把累計認購期權戲稱為“I Kill You Later”(我早晚殺了你)。

當然,有認購的就有認沽的。從2008年初開始,市場在金融危機的沖擊下一路下滑,“累計認沽期權”(Decumulator)開始大行其道。它的原理剛好與累計認購期權相反,投資者能以高于市場的價格,逐筆賣出一定數量的資產給金融機構,資產價格越跌,獲利越多。但問題是,莊家同樣設定了取消價格。相反,當股價掉頭回升,投資者會因為低價賣出而受損。由于升幅可以無限,損失也會無限大。當然,累計認沽期權也有一個花名,叫做“They Kill You later”。

5大隱藏風險

乍一看,累計期權無論是認購還是認沽,風險似乎僅僅是投資者押錯了寶,跌的時候買漲,漲的時候買跌。但我們通過研究發現,這種產品有不為投資者所知的風險。以KODA為例加以說明。

● 賣出期權。KODA可以簡化為投資者賣出一個看跌期權,投資者的股價折扣收益是變相的期權費。看跌期權,是期權賣家賦予買家在到期日或之前,以確定的價格出售某種資產的權利。因此投資者在購買KODA之后,勝負的天平就已經向金融機構偏離。

當股價低于行使價時,金融機構行權,投資者雙倍接盤。由于股價可以下跌為零,投資者或將承擔行使價以下的全部虧損。

● 美式期權。按履約期限來看,KODA可以看作美式期權。金融機構可以在合約終止之前的每一個交易日與投資者交易。投資者會面臨250種不同的損益情況,不能忽視的是,此類風險會隨著時間的延續而放大。

● 期限太久。KODA期限至少一年,投資者不能有效規避短期風險。投資者將面臨KODA合同存續期內的不確定因素,如上市公司業績,增發拆股、兼并收購與分紅等一系列影響股價波動的情況。即使能夠押中股票在長期內走強,但也可能股價短期下挫,投資者也會損失不菲,甚至折本。

金融危機將KODA中的損失放大到最壞。被血洗的富豪,基本于2007年購買KODA,剛好處于牛市的尾部和熊市前期,股價正越過頂端急速下跌。

● 準備額外的資金。“累計”二字的含義,就是投資者需要按倍數接盤。從價格上看,是跌得越狠虧的越多;從倉位上看,就是跌得越狠買的越多,投資者的損失來自這兩個部分的乘積。所以投資者需要準備更多的額外資金,押上全部身家在所難免。而被銀行追討的投資者,多是通過銀行授信,靠貸款彌補KODA的損失。一旦失利,富翁立刻變“負翁”。

● 支付虛擬損失。簽署KODA后,投資者只是進行虛擬交易,其損益僅僅是基于合約條款計算“假設性損益”。金融機構不知道投資者能不能夠買到掛鉤股票,也不能保證投資者一定買。在投資者的賬戶上,實際是沒有任何股票,卻要支付虛擬出來的損失。如果金融機構在此期間破產,投資者將毫無保障。

漲跌通吃的莊家

KODA僅僅是莊家的一種避險金融工具,股價上漲,莊家只“虧損”取消價和行使價之間的部分,股價下跌,就相當于富豪用自己的錢給莊家做了擔保—總有人高價接貨。

金融機構還可以通過對沖消弭風險。以掛鉤匯豐控股的KODA為例,莊家相當于購買了看跌期權,因此就很有可能通過多種策略以對沖風險,即投資者所得的一年40%高息,來自金融機構出售匯豐權證(Warrants,香港稱“窩輪”)的40%溢價。

實際情況遠比上述的分析更復雜。金融機構銷售的不是單一產品,而是整體優勢—發達的IT系統,全球交易,以及全球頂尖人才。個人投資者在機構面前是如此的渺小。我們不禁要問,富豪們如何才能保障財富的安全?成為富人之后,如何永久地成為富人?