破解中國股市“分紅病”

孫春艷

分紅政策是一種“市場化”的微觀政策，來自證監會的外部監督并不能從根本上解決上市公司分紅制度存在的問題

5月22日，中國石油天然氣集團公司(下稱“中石油”)公布2008年度末期A股分紅派息方案。這份方案令這家全球最大的上市公司再次成為爭議的焦點。5月底，中國石油以3364億美元的市值超過埃克森·美孚公司，成為全球市值最大的上市公司。

這份分紅方案稱，中石油以2008年12月31日總股本18302097.78萬股為基數，向全體股東按每股人民幣0.14953元(含稅)派發2008年度之末期股息，總共分紅273.67億元。

這意味著，中國石油分紅已經創三年新低，回報率比一年期銀行存款利息2.25%還要低。而中石油股東若要靠分紅收回成本，恐怕100年時間都不夠。而對于海外和香港H股的股東，中石油分紅則極為慷慨：中石油在美國上市融資總額不過29億美元，但上市四年，海外分紅累積高達119億美元，每年分紅都超過海外投資者的投資額。

“一直以來，國內上市公司都是‘重籌資、輕回報，甚至沒有像樣的分紅政策，中石油自回歸A股之后，不免“入鄉隨俗。”武漢科技大學金融證券研究所所長董登新教授對《中國新聞周刊》表示。

A 股“鐵公雞”

“中石油2008年的分紅令我大失所望，”北京股民張勝江對《中國新聞周刊》表示。2007年11月，張勝江以48元的價格買進中石油股票。像張勝江這樣投資中石油股票的股民，幾乎都被套牢。原因在于：中石油上市第一天發行價只有16.7元，等到2007年11月5日開盤價卻報48.60元，漲幅高達191.02%；隨后，中石油股價一路狂瀉，一度跌至9.71元。中石油也成為A股市場套牢最多股民的大盤藍籌公司。

對于接近每股0.15元的低分紅，中石油高層對此的公開解釋是，中石油要先對占股本較多的H股進行分配之后，才能對A股市場進行分紅。截至記者發稿時，中石油并未就分紅一事給予《中國新聞周刊》答復。中石油2000年在港上市時，每股以1.27元港幣的價格發行；與此相對，A股16.7元的發行價，是H股的十多倍。

因為中石油承諾每年以凈利潤的45%分紅，股神巴菲特多次在海外購進中石油股票。就在中石油市值躍居全球第一的同時，巴菲特旗下的伯克希爾·哈撒韋公司否決了出售中石油股票的建議，該公司依然是中石油的最大外資股東。

“中石油大漲，依賴于政府投資的需求拉動，但低分紅造成A股股民沒有像H股股東那樣享受到國有壟斷上市公司的部分超額利潤。”西南證券首席研究員張仕元對《中國新聞周刊》表示。

中國的壟斷上市公司對于海內外不同市場的差別分紅政策不是個別現象。從2005年度到2008年度，中國石油、中國石化、中國移動、中國聯通四個大公司四年海外分紅總額超過了1000億美元，約合人民幣6000億～7000億元。而中國A股的全部上市公司，在18年里給全體股民的分紅總額，剛剛超過2000億元人民幣。

和訊網發布的上市公司歷年分紅調查顯示：截至今年3月底，中國大陸有496家上市公司已經連續三年以上不分紅，連續9年不分紅的公司有107家；連續10年不分紅的上市公司有85家。

股市“鐵公雞”為何能夠常年一毛不拔？真的是利潤太低導致無法分紅？

記者就此聯系多位企業界人士，被采訪者均表示“目前處于經濟危機的沖擊之下，企業盈利下降，不分紅或者沒有分紅實屬正常”。而5月中旬剛剛結束的2008年年報披露顯示，在滬深兩市近1500家發布年報的上市公司中，有732家未提出利潤分配或轉增股本預案。在732家公司中，有480家公司在2008年實現了盈利。

與之形成強烈對比的是，在2008年上市公司業績出現大幅下滑的同時，已披露年報的不少公司，其高管薪酬大幅度上漲。根據WIND資訊統計，80家已經發布年報的上市公司中，去年高管年度報酬總額平均為292萬元，較2007年的203萬元上漲了43%。比如河北威遠生物化工股份有限公司(簡稱“威遠生化”)7年未分紅，去年業績下滑，但公司高管薪酬總和同比上漲70%。

分紅制度難推進

長期研究美國證券市場的董登新，向《中國新聞周刊》記者講述了美國可口可樂公司分紅的案例。一位美國老太太在二戰后購買了5000美元的可口可樂股票，50年后，她將此拋售，竟獲得了5000萬美元的收入，收益率高達1萬倍。

自1950年上市以來，可口可樂公司始終堅持“按季分紅”的原則，近十年來，可口可樂公司的現金分紅更是不斷上升。在國外，長期持有像可口可樂公司這樣股票的人不勝枚舉，股神巴菲特就是長期投資的典范。

在美國股市上，不但聚集了大批像可口可樂這樣的全球上市公司精英，而且，完善的市場機制、較強的盈利能力和分配能力也成為美國股市的基石。

相形之下，大陸A股市場正處于股權分置改革后的轉型階段，由完善的分紅制度維系的長期投資格局離股民還很遠。

健全的分紅制度，意味著上市公司對股東的分紅承諾不僅提前公開透明，而且能夠保持前后連貫和可持續。沒有分紅的投資回報，入市資金只能靠博取差價盈利，這只會造成股市的巨幅波動，股市的長期投資價值更無從談起。

“現在許多上市公司甚至不能理解‘分紅政策的基本精神——公開透明、穩定持續。因此，他們對投資者分紅帶有極強的隨機性和隨意性，高興時猛分一把，不高興時永不分配。”董登新認為。

分紅政策本質是一個公司治理的問題。沒有“股東文化”就沒有“分紅文化”。國內的股民多數為短期投資者，靠市場的波動賺取差價，小股東隊伍不穩定，對企業的分紅問題沒有話語權。雖然《公司法》出臺后，有關于出臺的重大事項要求大股東回避、小股東投票表決的制度，但效果甚微。

分紅自律的典范也并非沒有。1993年上市至今的佛山照明，已經連續16年分紅，分紅現金額高達21億元。佛山照明也因之被大陸股民譽為“現金奶牛”，廣受中小股民的追捧。然而，像這樣有較為穩定而清晰的分紅政策的上市公司，在A股市場上顯然少之又少。

鑒于A股上市公司長期不分紅的現狀，2008年9月，證監會正式發布《關于修改上市公司現金分紅若干規定的決定》，將上市公司再融資條件明確為“最近三年以現金方式累計分配的利潤不少于最近三年實現的年均可分配利潤的30%”，同時強調了現金分紅而非原先的“現金或(和)股票方式”。

“如果沒有這一規定，在經濟增長下滑的情況下，2008年的分紅情況會更糟糕。”一位證監會前官員如是說。原因在于，一些上市公司為了保有再融資的資格，會象征性地進行現金分紅。

不過，張仕元對此認為，由于這一規定只是作為上市公司公開再融資的條件，因此，對于沒有公開再融資要求的上市公司來說,該規定也就失去了作用。況且，該規定僅僅是屬于監管部門的規定，并不具有完整的法律效力。

呼吁“市場化”的分紅制度

從2008年年報顯示的近半數上市公司“不分配不轉增”結果來看，A股市場的分紅制度還有很長的路要走。

北大教授曹鳳鳴就此建議，A股市場應該建立強制上市公司現金分紅的制度。他強調，公眾股東并非是公司籌措資金而無須支付利息本金的債權人，《關于修改上市公司現金分紅若干規定的決定》的決定，只是號召性的“要求”，而不是強制性的“必須”，現在需要向前再走一步。

這種強制性的做法，證監會并非沒有嘗試過。2004年出臺的《基金法》第15章，就“基金收益分配”特別規定，“全年分配比例，不得低于可供分配收益的90%”；并且規定時間為，“年度報告刊登后的一周之內，封閉式基金必須強制實施年度分紅”。

但結果卻不盡如人意，出現了“有利潤不積極兌現”“拖延分紅”以及利用會計制度的漏洞轉移利潤等一系列問題。這使得基金的強制分紅規定形同虛設。

“國外股市尚沒有強制分紅的做法，分紅政策是一種“市場化”的微觀政策。來自證監會的外部監督并不能從根本上解決上市公司分紅制度存在的問題。”董登新認為，只有通過“市場化”的自律機制來重新塑造“市場化”的分紅政策，從源頭上徹底還原中國股市的“市場化”本質，嚴格依法治市，對不分紅的公司讓投資者或股東“用腳投票”，讓垃圾股真正成為人人唾棄的對象。

然而，還原中國股市的市場化，實施起來卻要遭遇壟斷的挑戰。在A股上市公司中，占市值大片江山的幾乎都是國有上市公司。在金融危機沖擊下，國有企業經營慘淡，部分國有企業上繳給國家大股東的分紅利潤最高只有10%左右，有些甚至低于10%，在這種情況下，承載著經濟穩定器的國有上市企業，根本無法保證占人口2%左右A股股民的分紅。

顯然，靠國有上市企業自律分紅并不可行。記者采訪的多位專家均表示，中國需要大批優秀的民族企業，有自己世界知名的品牌，成為實力一流的跨國公司，這才是支撐中國股市的真正投資價值之所在。★