證券發行上市中保薦人責任法律研究

楊洪磊

摘要保薦人制度中最重要的部分是保薦人的責任,合理的保薦人責任設計能更好的促進保薦人制度的有效運作。在中國目前的法律體系之下,保薦人在證券發行上市中有諸多責任要承擔。但是保薦人要承擔的這些責任往往不夠明確,并且在對保薦人的責任追究方面過多的重視行政責任,應采取有效措施避免此制度中的缺陷帶來的不利后果。

關鍵詞單保制 多重保薦 行政責任

中圖分類號:D922.28文獻標識碼:A文章編號:1009-0592(2009)09-117-02

為進一步推動中國證券市場健康發展,中國證券監督管理委員會在2003年12月發布《證券發行上市保薦制度暫行辦法》(以下簡稱《暫行辦法》)。全國人大常委會在2005年10月修訂《中華人民共和國證券法》(以下簡稱《證券法》)。新《證券法》添加了保薦人制度,進而奠定了我國大陸地區的保薦人制度。新制度的出現無疑會對我國證券市場的發展起到良好的推動作用。

一、關于保薦人制度

保薦人是指依法為公司申請上市承擔推薦責任,并在公司上市后履行持續督導職責,保護投資者合法利益的機構。保薦人制度就是由保薦人負責發行人的上市推薦和輔導,核實公司發行文件與上市文件中所載資料的真實性、準確性和完整性,協助發行人建立嚴格的信息披露制度,并承擔相應的風險防范責任,在公司上市后的規定時間限制內,保薦人需繼續協助公司建立規范的法人治理結構,督促公司遵守上市規定,完成招股計劃中所提標準,并對上市公司的信息披露負連帶責任的相關制度①。

保薦責任是整個保薦制度的重要方面,因此國家有關機關對相關機構責任的監督管理也顯得尤為重要。只有建立起良好的保障,使相關機構各負其責,做好自己的本職工作,才能真正實現此制度的立法目的。

二、保薦人制度的作用

保薦人制度的出現是為了促進證券市場的健康發展,其作用主要體現在兩個方面:一是為證券市場的穩定提供保障;二是為證券市場中的弱勢群體保駕護航,現分述如下:

(一)為穩定提供保障

穩定是證券市場非常重要的要素,只有保證穩定,才能有效保障證券市場主體的合法權利。相反,如果證券市場的穩定得不到實現,到處充滿著混亂:不真實的信息滿天飛,內幕操作司空見慣等,從而使相關市場主體蒙受不利的,會帶來不可彌補的損失。保薦人作為投資者與上市公司的紐帶,對雙方有著重要意義,其作用的有效發揮有利于促進證券市場的良性循環發展。

保障證券市場的穩定可以使投資者對未來的市場形勢進行合理的估算,從而有效避開各種可能給自己帶來的損害。雖然公司募集資金時有很多不確定因素,存在著資金募集不成功的情況,但在規范的制度下對未來形勢的可估算,會將不成功的幾率降到最低,有利于證券市場的和諧發展。

(二)為弱勢群體保駕護航

信息不對稱中的弱勢群體投資者在證券市場中占有很大比重,只有維護好他們的合法權益,才能維持證券市場投資者的投資熱情,從而使證券市場的發展步入良性循環。保薦人在為弱勢群體保駕護航方面發揮著不可替代的作用。

證券發行中投資人與發行人之間的信息不對稱使投資人處于弱勢地位。這是因為證券市場的投資者有很大一部分是不了解發行上市的相關內容的,他們投資的初衷只是想得到好處,但他們對企業的成立、組織機構、運作等方面并沒有相關的專業知識,不僅如此,公司的日常運作等方面也不是他們在乎的要點。為了給弱勢投資者保駕護航,彌補因信息不對稱而給投資者帶來的利益損害,保薦人在發行人上市過程中需要承擔推薦、輔導等諸多義務。同時,對于因為上市公司的披露信息的虛假、誤導、遺漏而給投資者造成經濟損失,不論保薦人主觀上有無過錯都要承擔保薦賠償責任②。這對于上市公司完整、有效地將信息公之于眾投資者是很有幫助的,從而最大限度的保護弱勢投資者的投資利益。

保薦人的事后監督責任的有效實現也對維護證券市場弱勢投資者的利益有很大幫助。公司募集資金的行為完結后,保薦人的相關法定義務仍要繼續履行,對募集資金的公司資金募集結束后的事后監督也是保薦人責任中不可推卸的重要部分,只有完善事后監督機制,才能真正對弱勢投資投資者的合法權益進行有效保護。2008年,深圳證券交易所中小企業板保薦機構出現了“重發行保薦、輕持續督導”的問題,這個問題收到了社會各界的廣泛重視。有一些上市公司向交易所反映,公司上市后保薦代表人忙于新的保薦項目,對公司所發生的情況不了解,如果公司不提出要求,很少有保薦代表人主動履行督導義務,這會嚴重損害投資者利益的。只有健全保薦工作的內控制度,建立起合理的監督機制和復核機制,才能有利于保薦人更好的履行事后監督責任,從而為弱勢群體保駕護航。

三、保薦人應承擔的責任

保薦人責任是指保薦人依據法律規定為投資者因被保薦人(上市公司)在保薦期間內披露的信息中的虛假性、誤導性、遺漏性內容給其造成的實際經濟損失所承擔的賠償責任③。

保薦人責任無疑是保薦人制度中最重要的方面,合理的保薦人責任制度設計有利于實現保薦人相關義務和責任的更有效履行,從而使保薦人制度的作用得到最大程度的實現。

在中國,企業的IPO(首次公開發行股票)和上市公司再次發行證券都要求有保薦人的保薦,這在《暫行辦法》中有相關的條款。我國規定的保薦期間由兩部分構成:第一部分是盡職推薦,這部分是很重要的,只有做好上市前的盡職推薦工作,才能保證上市公司質量,避免相關資源的浪費;第二部分是持續督導,此部分在整個保薦人制度中是很關鍵的,只有完善事后持續督導,才能長久而有效的維護證券投資者的合法利益。

四、我國保薦人責任制度存在的問題

保薦人責任制度的出現是順應市場經濟發展的潮流的,也有利于我國證券市場的健康發展,但在實踐中還是暴露出了許多問題,如在2004年7月,江蘇瓊花(002002)的三筆違規國債投資事項在相關公告中顯現出來,而此時其在深圳證券交易所上市僅10個交易日。而在此前的6月25日,江蘇瓊花在上市公告中卻對國債委托理財事項緘口不言,到了7月初,在媒體、證券交易所、證監會的多重壓力下,才披露了實情。我國保薦人責任制度在實踐中主要出現了如下缺陷:

(一)保薦代表人和保薦機構在相關事項上的區別不夠清晰

保薦代表人作為保薦機構的工作人員,承擔了很多具體的保薦工作,但我國目前實行的雙重保薦制不利于保薦代表人更好的發揮保薦作用。雙重保薦制導致了保薦代表人和保薦機構在保薦義務和法律責任上模糊不清等問題,這使保薦責任的功能無法真正得到有效體現,也是保薦制度保護弱勢投資者的初衷無法順利實現。

(二)對保薦人綜合素質的要求偏高

保薦人在公司發行上市過程中承擔著重要責任,他們需要具備各方面的素質,但我國從2004年3月開始實行的保薦代表人從業資格考試卻沒有達到對保薦代表人素質的相應要求,很多實踐經歷不豐富的考生在應試中取得了合格的成績,但是很多擁有多年實踐經歷的考生因為種種原因而沒有取得合格的成績,這也就不難理解,為什么在瓊花違規案件中,公司的保薦代表人給出的理由居然為“對國債的交易規則、交易方式不太清楚,不知道投資國債還可能造成重大損失”④。當然,并非有了合理的考試制度就可以解決所有的問題,保薦人在公司發行上市的各個環節上都相應的擁有著諸多義務,有很多事項要親自處理。保薦人為了切實履行好自己的義務,盡量不出差錯,就必須擁有很全面的素質,對一些保薦相關的專業知識要熟練掌握運用,這對保薦人的綜合素質提出了很高的要求,但保薦代表人做為個人其經歷和能力都是有限的,對他們提出過高的要求反而可能會有悖立法的初衷。

(三)過于偏向行政責任,缺乏其它責任承擔方式

保薦人違規后,一定要對其作出寬嚴相宜的制裁,目前在中國大陸主要偏向于要求保薦人承擔相應的行政責任,此中類型的責任承擔方式可以對保薦人起到一定的警示懲戒作用,但是多種類型的責任承擔方式并用可以最大限度的規范保薦人的保薦行為,使其盡職盡責的完成保薦任務。

五、相關處理路徑

(一)全面實行單保制

雙重保薦制存在諸多問題,它使很多立法初衷無法得到實現,并導致了保薦代表人和保薦機構在相關事項上的區別不夠清晰等問題的出現,針對這些問題,可以采用香港特別行政區的相關制度,全面實行單保制。在單保制下,保薦機構作為保薦主體承擔全部違規行為造成的相關責任。

單保制不會影響保薦代表人的責任感,當保薦代表人出現違規行為時,可對其保薦代表人的從業資格進行相應限制,保薦機構自身也應該制定相應的規范來約束保薦代表人的行為,以合理的機制促進保薦代表人積極履行職責。

(二)實行“多重保薦”制度

為解決相關制度規定對保薦人綜合素質的要求偏高,導致其很難按要求保質保量完成任務的問題,我們可以實行“多重保薦”制。在我國的香港特別行政區,保薦人會引入如獨立財務顧問和合規顧問等機構,在公司發行上市的過程中,由保薦人屢行推薦義務,合規顧問履行持續督導義務,而獨立財務顧問則履行相關上市問題咨詢的義務。通過以上三方的有效協作,可以更好的加強對證券發行企業的監督檢查,徹底解決因對保薦人綜合素質的要求偏高而導致保薦工作無法有效完成的問題。

(三)強化民事責任和刑事責任

在證券市場中,單純靠行政責任的承擔來對利益受損方進行救濟是遠遠不夠的,我們應該要求相關違規方承擔相應的民事責任,但我國目前只在《證券法》第26條中對在證券未能發行上市的情況下保薦人應該承擔的連帶民事責任做出了規定,這是遠遠不夠的。在保薦人的保薦活動中,會涉及方方面面的義務,也可能會涉及不同領域的相關事務,因此需要在相關法律中作出更加詳盡的規定,盡量避免因人為因素出現的法律空白,只有這樣才能更好的完善相關問責機制,促進我國證券市場的健康發展。

保薦人在中國大陸地區作為一種新興事物,我國大陸《刑法》需要引入保薦人這一新興責任主體,在以后的立法中,應充分利用保薦人刑事責任這一有效的手段,對保薦人刑事責任進行全面有效的規定,使其具有全面性和可操作性,懲罰警示犯罪分子,維護證券市場和諧發展。

六、結語

作為一項有效的制度,保薦人制度在促進中國證券市場健康發展的過程中發揮了重要作用,但實踐中也暴露出了許多問題,如保薦代表人和保薦機構在相關事項上的區別不夠清晰;對保薦人綜合素質的要求偏高;過于偏向行政責任,缺乏其它責任承擔方式,我們有必要對現有制度規定作出完善,以更好的促進我國證券金融市場的健康發展,維護投資者的利益。

注釋:

①王力.中國創業板市場運行制度.中國金融出版社.2003年版.

②任生,吳曉東.淺析保薦人制度的價值.理論前沿.2003(1).

③楊攀欽.保薦擔保責任研究.蘭州學刊.2004(6).

④李金一.關于我國證券發行上市保薦制度缺陷的思考.金融會計.2005(7).