2004年~2008年我國(guó)中藥上市企業(yè)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的實(shí)證研究

[摘要] 控制財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)對(duì)企業(yè)的穩(wěn)定發(fā)展影響重大，本文利用Z值模型和上市公司年報(bào)數(shù)據(jù)對(duì)我國(guó)27家中藥上市企業(yè)的財(cái)務(wù)狀況進(jìn)行分析，指出企業(yè)應(yīng)當(dāng)根據(jù)自身特點(diǎn)，采取針對(duì)性的策略，避免財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。2004年～2008年，27家中藥上市企業(yè)Z值平均值為4.45，表明雖然整體財(cái)務(wù)狀況情況良好，但企業(yè)間的差異較大。本文認(rèn)為，從保持企業(yè)資產(chǎn)的流動(dòng)性，增加企業(yè)的留存收益，加強(qiáng)企業(yè)資產(chǎn)的獲利能力，擴(kuò)大企業(yè)的主營(yíng)業(yè)務(wù)收入，這四方面入手，可有效降低企業(yè)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。

[關(guān)鍵詞] 財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)Z值模型中藥上市企業(yè)

Abstract: It is important to control the financial risk for stable development of the enterprises. This paper used the Z-Value Model and annual report of the listed company to analysis the financial crises situation of 27 China Traditional Chinese medicine enterprises. Point out that enterprises should according to its own characteristics， used the targeted strategy avoid financial crises. From 2004 to 2008， the average Z value of 27 TCM listed companies is 4.45 and this general result indicated that the general situation of finance is good， but it is significant difference between enterprises. For decrease enterprises financial risk enterprises should keep the liquidity of the firm’s asset， increased retained earnings， increased the productivity of the firm’s asset， expand the main business revenue.

Key word: financial riskZ-Value ModelTraditional Chinese Medicine enterprises

在過(guò)去的幾年時(shí)間里，由于市場(chǎng)體制改革，導(dǎo)致市場(chǎng)環(huán)境改變，中藥企業(yè)在日常管理和經(jīng)營(yíng)過(guò)程中面臨更多的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)和財(cái)務(wù)危機(jī)的挑戰(zhàn)。同時(shí)，中藥在醫(yī)療健康領(lǐng)域發(fā)揮越來(lái)越重要的作用，政府對(duì)中醫(yī)藥事業(yè)發(fā)展非常重視，扶持鼓勵(lì)中藥企業(yè)發(fā)展壯大。所以，無(wú)論是市場(chǎng)因素導(dǎo)致企業(yè)面臨的改革和競(jìng)爭(zhēng)還是在政策鼓勵(lì)下企業(yè)的做大做強(qiáng)，企業(yè)都必須面臨控制財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的問(wèn)題。財(cái)務(wù)狀況的好壞對(duì)企業(yè)的穩(wěn)定發(fā)展至關(guān)重要。

Z值模型是Altman教授于1968年創(chuàng)立用于預(yù)測(cè)企業(yè)破產(chǎn)的一個(gè)多變量財(cái)務(wù)預(yù)警模型，Altman教授以1946年～1965年間破產(chǎn)，資產(chǎn)規(guī)模相近的33家財(cái)務(wù)困境公司和非困境公司為樣本，用22個(gè)財(cái)務(wù)比率經(jīng)過(guò)統(tǒng)計(jì)篩選建立了著名的5變量Z-score模型。通過(guò)加權(quán)匯總計(jì)算得出財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)總的判別值，從而判斷企業(yè)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)大小，它是評(píng)價(jià)企業(yè)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的經(jīng)典模型。

相對(duì)于國(guó)外，財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)評(píng)估預(yù)警研究在我國(guó)起步較晚。陳靜1999年利用1995年～1997年上市公司財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)，進(jìn)行單變量分析和多元預(yù)測(cè)分析的研究。張玲2000年建立了4個(gè)變量的財(cái)務(wù)預(yù)警判別模型。高培業(yè)2000年通過(guò)比較深圳制造業(yè)和非制造業(yè)公司，認(rèn)為對(duì)不同行業(yè)建立判別模型是可行的。吳世農(nóng)2001年，選取70家財(cái)務(wù)正常公司和財(cái)務(wù)困境公司，比較多元線性回歸和Logistic回歸等預(yù)測(cè)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)模型的準(zhǔn)確性。

通過(guò)文獻(xiàn)回顧發(fā)現(xiàn)目前國(guó)內(nèi)應(yīng)用Z值模型來(lái)評(píng)價(jià)我國(guó)中藥上市企業(yè)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的論文尚不多見(jiàn)，因此本文利用Z值模型對(duì)我國(guó)中藥上市企業(yè)的財(cái)務(wù)狀況進(jìn)行分析。

一、研究方法與數(shù)據(jù)

1.Z值模型的參數(shù)及其意義

Z值模型表達(dá)式如下:Z=1.2×x1+1.4×x2+3.3×x3+0.6×x4+0.999×x5。x1為營(yíng)運(yùn)資金/資產(chǎn)總額;x2為留存收益/資產(chǎn)總額;x3為息稅前利潤(rùn)/ 資產(chǎn)總額，由于與國(guó)外會(huì)計(jì)準(zhǔn)則的差異，息稅前利潤(rùn)用利潤(rùn)總額+財(cái)務(wù)費(fèi)用來(lái)代替;x4為(每股市價(jià)×流通股數(shù)+每股凈資產(chǎn)×非流通股數(shù))/負(fù)債總額，股票市價(jià)按當(dāng)年最后一個(gè)交易日收盤(pán)價(jià)計(jì)算; x5為主營(yíng)業(yè)務(wù)收入/資產(chǎn)總額。Z值越小企業(yè)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)越大，破產(chǎn)可能性越大。Altman教授研究結(jié)果表明，如果Z值小于1.81，則企業(yè)破產(chǎn)可能性較大，企業(yè)財(cái)務(wù)危機(jī)嚴(yán)重，如果Z 值在1.81～2.99之間，則企業(yè)財(cái)務(wù)狀況處于“灰色地帶”，即財(cái)務(wù)狀況不明晰，企業(yè)可能出現(xiàn)破產(chǎn)或不破產(chǎn)情況，應(yīng)引起企業(yè)足夠重視。如果Z值大于2.99則表明企業(yè)財(cái)務(wù)狀況良好，企業(yè)出現(xiàn)破產(chǎn)的概率非常小。

從表1可以看到Z值模型中每個(gè)變量的含義。

2.研究樣本

以我國(guó)2004年～2008年中藥上市企業(yè)為研究對(duì)象，由于研究時(shí)限和研究可對(duì)比性的限定，選取在2004年前上市的共27家中藥企業(yè)進(jìn)行研究對(duì)比分析。本文研究中使用的數(shù)據(jù)均來(lái)源于上市公司年報(bào)，財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)準(zhǔn)確性和可信度高。

二、研究結(jié)果

利用上市公司年報(bào)數(shù)據(jù)，根據(jù)Z值模型計(jì)算2004年～2008年27家中藥上市公司每年Z值。利用Excel進(jìn)行數(shù)據(jù)的統(tǒng)計(jì)處理。計(jì)算得到上市公司Z值分布結(jié)果如下:

1.對(duì)27家中藥上市公司Z值分布結(jié)果進(jìn)行分析

通過(guò)計(jì)算每年不同公司Z值可以清楚反映27家中藥上市企業(yè)財(cái)務(wù)狀況的變化波動(dòng)情況。在表2中，Z值大于2.99的財(cái)務(wù)狀況良好的公司，由2004年的10家增長(zhǎng)到2007年的23家，在上市企業(yè)總數(shù)中所占比重由37.1%增長(zhǎng)到85.2%，受到2007年資本市場(chǎng)異常火爆和接踵而來(lái)的金融危機(jī)的影響，雖然到2008年數(shù)量有所減少，但仍然達(dá)到了17家，所占比重達(dá)63%;財(cái)務(wù)狀況不明晰的公司數(shù)量由2004年的9家，下降到2007年的3家，占上市公司數(shù)量的比重則由33.3%下降到11.1%，2008年這類型企業(yè)數(shù)量有所增加，達(dá)到7家占上市公司數(shù)量的25.9%;財(cái)務(wù)狀況較差的公司數(shù)量從2004年8家下降到2008年的3家，占上市公司數(shù)量的比重由29.6%下降到11.1%。(數(shù)據(jù)見(jiàn)表2)

從5年27家上市公司Z值結(jié)果可以看出，中藥類上市企業(yè)整體財(cái)務(wù)狀況逐年改善，財(cái)務(wù)狀況良好的上市公司所占比重由2004年的37.1%，增長(zhǎng)到2008年63%，增加了25.9%，財(cái)務(wù)狀況較差的上市公司比重由2004年的29.6%減少到2008年的11.1%，減少了18.5%。

2.Z值結(jié)果按年份平均值分析

27家中藥類上市公司在5年時(shí)間里，Z值平均值為4.45，表明中藥類上市公司在研究時(shí)限的5年里總體財(cái)務(wù)狀況良好。從表3可以看到在2007年27家上市公司Z值平均值達(dá)到最高為7.55，2005年Z值平均值最低為3.12，5年里Z值均值都高于2.99的臨界值。2007年Z值均值達(dá)到最大，影響因素主要是因?yàn)樵诋?dāng)年中國(guó)資本市場(chǎng)非常活躍上市公司股票價(jià)格增長(zhǎng)較多，使x4變量數(shù)值增加較大，從而影響最終Z值結(jié)果。(結(jié)果見(jiàn)表3)

3.財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)較大公司與財(cái)務(wù)安全公司Z值比較分析

從表4可以看出引起兩類財(cái)務(wù)狀況不同上市公司Z值均值差別的主要因素為計(jì)算Z值函數(shù)公式中的x4變量，x4值越高說(shuō)明企業(yè)越有投資價(jià)值，有投資價(jià)值的公司得到了投資者的追捧，使公司股價(jià)提升，從而使x4值增大。(結(jié)果見(jiàn)表4)

在表5分析結(jié)果可以看到，27家上市公司中東阿阿膠在5年中Z值平均值最大為13.75，而中新藥業(yè)5年中的Z值平均值最小為0.90。二者之間相差12.85。5年來(lái)Z值平均值小于1.81的企業(yè)有4家，存在較大財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，Z值平均值高于2.99的財(cái)務(wù)狀況良好的企業(yè)有16家。(結(jié)果見(jiàn)表5)

雖然27家上市公司5年的Z值均值達(dá)4.45，但還應(yīng)該注意到個(gè)別上市公司財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)較大。從表4可以看到，上市公司通化金馬2004年的Z值為-2.02，為27家中藥類上市公司中Z值最低，此外，通化金馬在2004年和2005年Z值為27家公司中最低，中新藥業(yè)Z值在2006和2007年為27家公司Z值最低，億力科技2008年Z值最低為0.62;通過(guò)對(duì)比每個(gè)年份Z值最大的公司可以看到，財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)較大公司和財(cái)務(wù)狀況較好公司之間的Z值相差很大，差值最大出現(xiàn)在2007年，差值到達(dá)27.83，差值最小出現(xiàn)在2005年差值最小為10.04。對(duì)不同財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)類型上市企業(yè)按照Z(yǔ)值臨界點(diǎn)1.81和2.99分類，計(jì)算這兩種類型企業(yè)不同年份的Z值均值，其中財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)較大公司Z值均值最小出現(xiàn)在2004年為0.84，均值最大出現(xiàn)2005年為1.27;財(cái)務(wù)狀況良好的公司Z值均值最大出現(xiàn)在2008年為8.52，2005年Z值均值最小為4.08。兩類類型企業(yè)Z值均值相差最大的年份為2008年達(dá)到7.56為5年中最高。

三、避免財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的建議

為了達(dá)到清楚反映上市公司財(cái)務(wù)狀況的目的，通過(guò)計(jì)算財(cái)務(wù)狀況不同的公司影響Z值變量的均值，可以清楚反映出Z值的差異和變化情況。以2005年X1等于0.03為例，是將當(dāng)年Z值≤1.81的8家企業(yè)的X1項(xiàng)取均值得到的。 (結(jié)果見(jiàn)表6)

將財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)不同的上市公司Z值進(jìn)行分類比較研究，從表6可以看到，如何提高中藥上市公司財(cái)務(wù)質(zhì)量，降低財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，應(yīng)主要從以下幾個(gè)方面加強(qiáng)企業(yè)管理:

1.保證企業(yè)資產(chǎn)的流動(dòng)性

從反應(yīng)企業(yè)資產(chǎn)流動(dòng)性指標(biāo)x1來(lái)看，財(cái)務(wù)狀況良好的公司指標(biāo)均值保持在0.3以上，而財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)較大公司指標(biāo)x11均值較小，出現(xiàn)負(fù)數(shù)，表明上市公司的資產(chǎn)變現(xiàn)能力差，特別是在2008年該項(xiàng)均值為-0.71，低于財(cái)務(wù)狀況良好的上市公司。

2.增加企業(yè)的留存收益

企業(yè)間的競(jìng)爭(zhēng)，市場(chǎng)對(duì)產(chǎn)品質(zhì)量要求的提高，特別是我國(guó)中藥企業(yè)在面臨國(guó)際化等一系列問(wèn)題時(shí)，面對(duì)這些問(wèn)題要求企業(yè)能夠有滿足應(yīng)對(duì)競(jìng)爭(zhēng)所需要的充足資金。否則企業(yè)難以面對(duì)激烈的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)。財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)大的企業(yè)的留存收益較少，在2008年反映該項(xiàng)指標(biāo)均值為-0.23為5年來(lái)最低值，與財(cái)務(wù)狀況良好的上市公司的差值為0.60，財(cái)務(wù)狀況不明晰的上市公司指標(biāo)均值為-0.04，而財(cái)務(wù)狀況較好的上市該指標(biāo)均值為0.37，表現(xiàn)為有較多的留存收益。

3.加強(qiáng)企業(yè)資產(chǎn)的獲利能力

如何提高資產(chǎn)的盈利能力，是影響企業(yè)能夠在激烈競(jìng)爭(zhēng)中生存發(fā)展關(guān)鍵因素之一。風(fēng)險(xiǎn)較大的上市該項(xiàng)指標(biāo)均值較小。以2005年為例，財(cái)務(wù)狀況較差的公司該項(xiàng)指標(biāo)均值為0.11，財(cái)務(wù)狀況良好公司均值為0.36，二者相差0.26。而財(cái)務(wù)狀況不明晰的上市公司均值為0.19。通過(guò)比較可以發(fā)現(xiàn)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)較大企業(yè)該項(xiàng)指標(biāo)均值比較小。

4.擴(kuò)大企業(yè)的主營(yíng)業(yè)務(wù)收入

主營(yíng)業(yè)務(wù)收入是企業(yè)利潤(rùn)的主要來(lái)源，上市公司在這項(xiàng)指標(biāo)均值比較上，雖然差距沒(méi)有其他指標(biāo)均值那么明顯，但是企業(yè)的主營(yíng)業(yè)務(wù)對(duì)企業(yè)留存收益直接產(chǎn)生影響，所以企業(yè)應(yīng)當(dāng)增加主營(yíng)業(yè)務(wù)收入，控制企業(yè)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。我國(guó)將要實(shí)施新的基本藥物目錄，對(duì)我國(guó)中藥上市的個(gè)別企業(yè)而言，會(huì)帶來(lái)更多的銷售收入，如果中藥企業(yè)的個(gè)別產(chǎn)品能夠進(jìn)入基本藥物目錄，對(duì)公司的主營(yíng)業(yè)務(wù)會(huì)產(chǎn)生直接刺激。

四、結(jié)果與討論

Z值模型作為財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)評(píng)價(jià)的一種方法，在使用過(guò)程中應(yīng)當(dāng)注意模型的適用范圍。此外，由于與國(guó)外會(huì)計(jì)準(zhǔn)則的不同，所以對(duì)模型的計(jì)算結(jié)果會(huì)產(chǎn)生一定影響。但是，Z值模型仍對(duì)判定我國(guó)企業(yè)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)具有較強(qiáng)的指導(dǎo)意義。

財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的控制無(wú)論是從整個(gè)產(chǎn)業(yè)發(fā)展角度，還是從企業(yè)運(yùn)營(yíng)的角度來(lái)看，都是保證相關(guān)產(chǎn)業(yè)穩(wěn)定發(fā)展，企業(yè)財(cái)務(wù)狀況良性循環(huán)非常重要的一方面。我國(guó)中藥企業(yè)大體可以分為傳統(tǒng)品牌中藥，現(xiàn)代中藥，特種資源中藥，特色品種中藥企業(yè)等四大類，隨著中藥行業(yè)集中度越來(lái)越高，企業(yè)競(jìng)爭(zhēng)方式的轉(zhuǎn)變，不同類型的企業(yè)在與其他公司競(jìng)爭(zhēng)過(guò)程中有著各自優(yōu)勢(shì)，但不同類型的企業(yè)在日常運(yùn)作和經(jīng)營(yíng)中面臨的問(wèn)題和經(jīng)營(yíng)狀況也是不同的，那么企業(yè)就應(yīng)當(dāng)從自身角度去考慮去如何利用自身優(yōu)勢(shì)，分析公司的產(chǎn)品特點(diǎn)，并應(yīng)該充分抓住國(guó)家對(duì)中醫(yī)藥事業(yè)發(fā)展大力支持這樣一個(gè)好契機(jī)，實(shí)現(xiàn)企業(yè)穩(wěn)定快速發(fā)展，避免公司出現(xiàn)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。

雖然2004年～2008年5年時(shí)間內(nèi)27家中藥上市公司Z值均值為4.45，總體財(cái)務(wù)狀況表現(xiàn)良好，但仔細(xì)分析每個(gè)企業(yè)在過(guò)去5年中的Z值，可以發(fā)現(xiàn)企業(yè)間財(cái)務(wù)狀況差別非常大，特別是在資本市場(chǎng)異常火爆的2007年，出現(xiàn)較為明顯的資本泡沫，導(dǎo)致上市公司股價(jià)虛高，使影響Z值計(jì)算結(jié)果的x4變量增加較多，導(dǎo)致上市公司Z值增大，2007年的Z值存在一定的虛高，這是應(yīng)該清楚認(rèn)識(shí)到的。對(duì)有較大財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的上市公司，如何降低企業(yè)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，提高企業(yè)的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)力。應(yīng)引起企業(yè)管理者的足夠重視。同時(shí)，對(duì)于Z值處于“灰色地帶”即Z值小于2.99大于1.81的上市公司，更應(yīng)該引起企業(yè)管理者重視，雖然這部分企業(yè)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)相對(duì)較低，但是同樣存在財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)預(yù)警失敗的可能，導(dǎo)致公司陷于財(cái)務(wù)危機(jī)。

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