房地產估價中資本化率分析

[摘 要] 對于土地、商鋪等收益性物業來講，初始投資完成后，經過若干時間的價值收益，在投資期末會以一定的價格售出。這可以用現金流量表體現其房地產投資過程與結果，其中有一個反映資本價值隨時間變化而產生的變化幅度的參數，即資本變化比率，通常稱為資本化率。由于資本化率的微小變動對于評估結果可以產生巨大的影響，我國現有的四種求取資本化率的方法。對資本化率的確定都含有某些主觀選擇性，致使估價結果與房地產“真實價值”偏差很大。房地產作為一種資本投資，在眾多的投資項目類別中，也有一定的與其投資風險相當的投資收益率。因此可以認為房地產資本化率是與獲取估價對象所產生的凈收益具有相同風險的資本化率。本文就房地產估價中資本化率進行了相關分析。

[關鍵詞] 房地產 估價 資本化率

一、引言

房地產估價業作為評判房地產價值的行業，在我國是一個新興行業，起步較晚，但發展很快。在房地產交易、國有經濟的戰略性調整、企業重組和企業上市，以及資本市場發展過程中，房地產價格評估中介都發揮了重要作用。

二、資本化率的內涵

資本化率是用來將房地產的純收益資本化時采用的一種折現率。資本化率的求取是應用收益法估價的一大難點。資本化率是將房地產的凈收益轉換為價值的比率。購買房地產可以看作是一種投資，這種投資的資本即是房地產每年產生的掙收益。因此，資本化率實質上是一種資本投資收益率。

三、確定資本化率的基本依據

由于資本化率的高低變化主要受到投資風險大小的影響，所以資本化率的確定要遵循一定的規律。一般認為，資本化率的確定可以從以下幾個方面來考慮:

1.地方的一般利率、習慣利率和土地利率

資本化率也稱為資本化利率，原則上以估價當時地方的一般利率為確定依據。因為資本化的本質和目的是基于房地產的連續收益，根據地方情況可以參照投入的貨幣資本利息再考慮一定的風險性確定。這樣，產生收益的房地產可以視為一種風險性投資。而且，正常的地方利率，其大小是眾所周知的，因而政府、企業、個人和估價人員容易從日常交易中估算出地方的平均利率。資本化率和市場利率都應該按照地方慣例，這是因為房地產的價格畢竟是以地方特色為基礎，其價格受到周圍環境的影響，這些都可以通過地方的習慣利率來體現。所以在房地產評估時所采用的資本化率也應當依據地方的經濟情況來決定。

房地產評估中土地評估所采用的資本化率有其自身的特點。一般認為土地是不容易滅失的，并且隨著社會經濟和文化的發展，土地是不斷增值的，所以投資于土地的風險要比其他投資的風險小。因此，土地的資本化，不用一般利率，而應該采用地方上通行的土地利率。

2.普通一般利率

在房地產的估價中曾經使用普通一般利率作為資本化率。但對于普通一般利率的概念存在著分歧，有人認為可以以最可靠的國庫券利率為標準;而反對者認為，這種隨時可以資金化(兌現)的國庫券投資，與難以資金化(兌現)的房地產投資之間存在著差異，其風險是不同的，因而不能采用國庫券利率作為房地產資本化率。但是可以用國庫券利率作為房地產資本化率調整的基礎依據。

3.長期投資收益率

作為依據的長期投資收益率是有條件的。在此，要求該長期投資對象與估價對象房地產之間具有同一性質，而且，收益率與資本化率之間也需要具有同一性質。對于作為估價對象的房地產，這種同一性質是很難達到的。因此該依據從理論上來說是可行的，但在實際操作中很難使用。

4.安全利率和風險補償的復合利率

安全利息是由現在物產與將來物產評價之間存在差額而產生的。風險補償則是因為所評價的預期收益的獲取存在不確定性，由此產生對將來物產的評價減少。實際上各種利率有差異，是由于加上了不同的風險補償所導致的。在決定安全利率時必須盡量選擇無風險的投資，通常采用第一流的銀行支票貼現率，在實際操作中則一般是采用銀行同期貸款利率或國庫券利率。至于風險利率的補償，可以以評估時其他相似房地產年純收益與買賣價格的比值，得出其資本化系數，再扣除安全利率，然后計算風險補償系數;或者，選取已知的同一性質或類似投資的風險補償系數，通過比較這些投資對象與待評估對象房地產之間未來的風險差異情況，將這些投資的風險補償系數修正到待評估對象的情況，然后在加上安全利率即得到資本化率。

5.綜合考察利率

該方法以最具有一般性的投資利潤率為標準，同時比較考察投資對象相關房地產的個別性，即就投資對象的危險性、流動性、管理難易性作為房地產的安全性加以綜合比較考察，以求得資本化率。在實際的估價中，應該根據對象房地產所能產生純收益的安全性、所在地區的交易習慣和利息情況，以及種類差異，而就房地產的交易利潤率、債券利率、金融機構的放款利率等做比較考察，以求取待估對象的資本化率。

四、房地產估價中資本化率分析

購買房地產可以看成是一種投資，這種投資所需投入的資本是房地產價格，即用現在支付的貨幣購買該房地產未來純收益的代價。這一價格和房地產本身的建造成本沒有直接關系，通常將這一價格稱之為收益價格，因此資本化率實質上是一種資本投資的收益率。由于收益法估價是以預期未來各期的純收益求取估價時點投資的相當額，應考慮貨幣的時間價值。因此確切地說資本化率是一種將未來的純收益轉換成現值的折現率。

有人簡單地把資本化率定義為純收益與價格的比率，這種觀點是不正確的。從形式上看來，我們知道在純收益每年不變，年期無限的情形下，收益價格的計算為;但在年期時，而年期無限碑純收益以s的比率遞增時。上述三種情況當中，r就是我們所說的資本化率。

顯然，資本化率不一定是純收益和價格的比率。在分析資本化率時，我們要認識到它和純收益的變化及年限有一定的關系。從更深層次來看，資本化率實際上為投資利潤與投資額的比值。而房地產純收益中既包括利潤又包括本金，很顯然用純收益與房地產價格的比率求出的并不是資本化率。

從我國當前的房地產市場看，比較適用的房地產估價中資本化率分析法有以下幾種:

1.市場提取法

國內許多房地產估價著作都將其作為一種簡單實用的求取資本化率的方法。這種方法的思路是利用收益法公式，通過收集市場上相同或相似的房地產純收益、價格等資料，反求出資本化率。

假定純收益每年不變，則收益法有兩個基本公式，即及 。一般介紹的市場提取法是用，就是通過來求取資本化率。但是，適用于市場提取法的限制條件很少有人提及，本文將其歸納為三種情況:

(1)年期無限

由于是在年期無限條件下推導出來的，因此適用于年期無限的估價對象的資本化率的求取。當然，從市場上獲得的可比實例房地產也應符合這一條件。但是，我國實行的是土地有限期使用權制度，建筑物的經濟壽命也不過為30年～60年，所以這種情況現實生活中很少遇到。

(2)年期有限

可比實例剩余收益年限與估價對象剩余收益年限相同，年期 即。換一個角度來看RO=M×RM+(1-M)×RE。就是說，房地產價格與年純收益的比值是一個乘數，用年純收益乘以該乘數即可求出房地產價格，該乘數實質上就是購買年。注意將購買年作為可產生收益的年期的觀點是錯誤的。，它與可產生收益的年期n有關，同時還受資本化率的影響。對于類似房地產，其資本化率應是相同的，如果可產生收益年期也相同，則它們的購買年相同;否則不同。因此同類房地產如果可產生收益年期相同，我們可以將其作為可比實例，從而確定購買年，利用下式計算房地產收益價格:

V=a×Y

這種方法是一種簡捷但很粗糙的估價方法，其可信度取決于純收益與購買年的準確程度。

(3)年期有限

可比實例剩余收益年限與估價對象剩余收益年限不同。同類房地產的資本化率是相同的，如果剩余使用年期不同，則:的結果也是不相同的，或者說購買年不同。在這種情況下就不能通過價格與純收益之間的關系確定購買年。是一個高次方程，求解r較復雜、繁瑣，因此不宜采用市場資料提取法。需要指出的是，這種方法雖然以替代原則為依據，有一定的說服力，但是并沒有反映出資本化率的實質，資本化率實質是投資利潤與投資額的比值。而純收益既包含投資利潤又包含本金部分，顯然由純收益與價格之間的比率確定的不是真正的資本化率，而是一個系數或購買年。

2.安全利率加風險調整值

許多估價師在進行估價時都采用一年期的銀行存款利率作為資本化率，這樣確定的資本化率值偏低，投資房地產風險顯然大于銀行存款，我們應用收益法時應考慮風險預期的因素。未來收益會產生價值，而未來的收益損失則會使價值減損，要想獲得高收益，必須接受高風險，這是房地產投資的基本規律。人們通常認為所有投資都是基于能夠得到一個既反映資金時間價值，又對可承受風險適當調整的資本化率。正確的確定方法是在安全利率的基礎上加上風險調整值，即:資本化率=安全利率+風險調整值。

3.投資復合收益率法

投資房地產的資金來源通常為兩個渠道:其一是銀行抵押貸款;其二是自由資金。貸款方必須預測得到一個與投資風險相當的利息率，否則他不會提供貸款;自由資本也是如此，否則將會投向其他方面。這時的資本化率應能滿足投資各方對市場回報的要求，它是購買房地產抵押貸款利息率與自由資本的收益率的加權平均數，即:

R0=M×RM+(1-M)×RE

式中:RO為資本化率，RM為抵押貸款利息率，RE為自由資金收益率，M為抵押貸款占全部投資的比率。

例:投資某房地產可獲得75%的抵押貸款，利息率為15%，根據市場狀況，投資者確定的自由資金收益率為12%。則其綜合資本化率為:

RO=75%×15%+(1-75%)×12%=14.25%

在房地產經濟和房地產金融發達的情況下，同一房地產的投資可以分別向不同的金融機構申請抵押貸款，根據貸款額度稱為第一順位、第二順位抵押貸款。假如某房地產可獲得如下融資，第一順位抵押貸款占投資總額的50%，利率為6%。第二順位抵押貸款占總投資的15%，利率為8%，自由資金的報酬率為12%，則其綜合資本化率為:

RO=50%×6%+15%×8%+35%×12%=8.4%

五、結論

總之，運用科學的方法，采用科學的程序，是實現房地產價格研究科學化和消除估價中主觀性帶來偏差的重要保證，因此，本文的研究對于房地產評估工作很有益處。

參考文獻:

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