迪拜債務危機及其啟示

□文/鄭蘭祥 門志路

迪拜債務危機及其啟示

□文/鄭蘭祥 門志路

本文探討了迪拜債務危機形成原因及我國應汲取的經(jīng)驗教訓。迪拜債務危機的形成原因主要在于經(jīng)濟對房地產(chǎn)過度依賴；投資過度依賴外部貸款；全球金融危機的沖擊以及匯率制度缺乏彈性。我國應汲取的教訓有應警惕房地產(chǎn)市場過度繁榮；加快經(jīng)濟增長方式的轉(zhuǎn)變；提高風險意識，警惕國際熱錢；加快產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整；積極推進人民幣匯率制度改革以及平衡實體經(jīng)濟和虛擬經(jīng)濟。

迪拜模式；債務危機；啟示

一、迪拜債務危機及其形成原因

迪拜位于阿拉伯半島東部，面積3，885平方公里，人口226.2萬人，為人口最多的酋長國。目前迪拜的常住居民中有80%為外來人口，來自150多個國家。迪拜的經(jīng)濟實力在阿聯(lián)酋排第二位，阿聯(lián)酋70%左右的非石油貿(mào)易集中在迪拜，所以習慣上迪拜被稱為阿聯(lián)酋的“貿(mào)易之都”，它也是整個中東地區(qū)的轉(zhuǎn)口貿(mào)易中心。

但是，在阿聯(lián)酋7個酋長國中，迪拜是最缺石油的一個，只占有其石油資源的約2%，而且這些石油資源將于2010年枯竭；在迪拜政府看來，地下的石油總有一天是會被采光的，而要維持國家的可持續(xù)發(fā)展，就必須早作打算，發(fā)展其他產(chǎn)業(yè)。由此，建立世界金融中心的設想，就在這種背景下產(chǎn)生了。隨之而來的就是大規(guī)模的城市基礎建設以及旅游設施的開發(fā)等。迪拜的轉(zhuǎn)型，主要是走高借貸開放房地產(chǎn)業(yè)和旅游業(yè)的道路。這一模式巧妙地躲過了對石油資源的依賴，揚長避短，一時間取得了舉世矚目的成績。僅過去5年間，迪拜就有3，000億美元的建設項目紛紛上馬，包括世界上唯一一家七星級帆船酒店、世界最奢侈的室內(nèi)滑雪場等。但是，海外資金是迪拜經(jīng)濟得以維持的關鍵，而國際金融危機的肆虐，引發(fā)迪拜出現(xiàn)外資抽逃、資產(chǎn)縮水，使得迪拜債務危機出現(xiàn)。

2009年11月26日，阿拉伯聯(lián)合酋長國迪拜酋長國政府宣布，將重組其最大的企業(yè)實體迪拜世界的債務，公司所欠約600億美元債務將至少延期六個月償還，其中包括迪拜世界下屬地產(chǎn)巨頭納西勒公司即將于12月份到期的35億美元伊斯蘭債券。消息一出，令全球金融市場為之震驚。一時間，股市一片慘淡，金價、油價嚴重受挫。迪拜的債務危機宣告了“迪拜模式”的破產(chǎn)。所謂迪拜模式，就是以高端房地產(chǎn)和金融業(yè)主導的經(jīng)濟發(fā)展模式，靠大規(guī)模舉債和融資等大興土木，試圖驅(qū)動金融杠桿“利滾利”，以此拉動經(jīng)濟發(fā)展。迪拜債務危機爆發(fā)后，迪拜的房價比最高峰時期下滑了近70%。股票市場上，在銀行股帶動下全球股市大跌，美國三大股指分別下跌了1.48%～1.73%；26日法國CAC指數(shù)下跌3.41%；英國富時100指數(shù)下跌3.18%；德國DAX指數(shù)下跌3.25%。27日標普500指數(shù)下跌1.72%。亞洲股市延續(xù)歐洲股市的暴跌，27日日經(jīng)225指數(shù)跌幅達3.21%；韓國漢城指數(shù)跌幅高達4.69%；香港恒生指數(shù)暴跌1075.91點，跌幅達4.84%。滬、深股市繼26日暴跌之后，第二天繼續(xù)分別大跌2.36%、3.09%。

導致迪拜債務危機的原因是多方面的，但主要集中在以下四個方面：

第一，經(jīng)濟對房地產(chǎn)過度依賴。迪拜房地產(chǎn)行業(yè)的發(fā)展不僅僅是為了滿足本國人民的居住需求，而是把目光投向世界高端消費者的身上。可是，這樣的消費群體畢竟只是少數(shù)，所以一旦國際金融危機爆發(fā)，因為本國消費無法填補外來消費大量減少而留下的空白，使原本并不處于危機中心的迪拜，自身發(fā)生了危機。即將完工的“迪拜塔”是全球最高建筑，大樓內(nèi)外裝潢都極度豪華，而正是為了建造這個世界最高的摩天大樓，迪拜才背上了800億美元的外債，是其GDP的1.03倍。另外，大力發(fā)展房地產(chǎn)還吸引了越來越多的著名跨國公司在迪拜落戶，而受全球金融危機的影響，跨國公司縮減開支，也造成迪拜的寫字樓租金收入不足，導致現(xiàn)金流斷裂。在迪拜，投機者經(jīng)常從銀行獲取貸款，然后將其中的1/10投在還沒有修建的某處地產(chǎn)上，僅需要將這處房產(chǎn)轉(zhuǎn)手給下一個買家就能賺取巨額利潤，下一個買家也會做同樣的事情賺錢。因此，在迪拜某些地產(chǎn)的價格僅在幾年之內(nèi)就增長了十倍。可以說，迪拜債務危機是房地產(chǎn)泡沫的必然結(jié)果，也暴露出迪拜經(jīng)濟發(fā)展模式和高速發(fā)展背后的隱憂。許多市場人士指出，迪拜的盛衰與其地產(chǎn)開發(fā)主導的經(jīng)濟發(fā)展模式有關，真可謂成也地產(chǎn)，敗也地產(chǎn)。

第二，投資過度依賴外部貸款。迪拜雖地處中東，但是它既不是一個產(chǎn)油大國，也沒有像樣的支柱產(chǎn)業(yè)，舍棄工業(yè)基礎而發(fā)展房地產(chǎn)行業(yè)使迪拜抵御外部風險的能力大大減弱。迪拜國內(nèi)基礎貨幣儲蓄并不多，為了大力發(fā)展房地產(chǎn)和旅游業(yè)，只能依賴外部貸款。在以前，國際經(jīng)濟環(huán)境大好時，國際上看好迪拜發(fā)展，于是熱錢大舉流入。但是，一旦金融危機發(fā)生，國外投資者風險意識加強了，再投資就更加謹慎，并不愿再多借錢。這次危機發(fā)生時，迪拜的很多建設項目還在進行當中，仍需后續(xù)資金源源不斷地注入，但由于過度依賴外部貸款使得迪拜在此刻無錢可用，出現(xiàn)資金鏈斷裂無法避免。迪拜夢想建立一個世界金融中心，實現(xiàn)跳躍式發(fā)展，實在是太急功近利。利用國際上的熱錢來搞建設，最終只不過是一個無法實現(xiàn)的美夢。

第三，全球金融危機的沖擊。2008年爆發(fā)的美國次貸危機，對迪拜的影響并不像其宣稱的那樣“毫發(fā)無傷”。在包括中國在內(nèi)的世界大國都受到?jīng)_擊，迪拜也是不可幸免。房價下跌、建設項目被取消等利空因素接連出現(xiàn)，使其暫停償還債務的可能性越來越大。而且近年來迪拜也大舉投入國際金融業(yè)，在金融危機持續(xù)的影響下，迪拜的投資出現(xiàn)嚴重虧損，給債務危機埋下隱患。比如：2007年，“迪拜世界”斥資51億美元，購入美國娛樂業(yè)巨頭米高梅公司近10%的股份。但后來，米高梅的股價一度從當時的84美元降至16.8美元。另外，迪拜其他投資公司花費近30億美元購入了德意志銀行和渣打銀行的股份，但這兩家銀行的股價在金融危機中也大幅縮水。海外投資的失敗，對迪拜更是雪上加霜。

第四，匯率制度缺乏彈性。迪拜執(zhí)行的是本國貨幣迪拉姆盯住美元的匯率政策，使得本國的匯率制度缺乏彈性，一旦美元有什么變化，本國貨幣的匯率跟著受影響。盯住匯率制是一種匯率相對固定的匯率制度，它是指一國使本幣同某外國貨幣或一籃子貨幣保持固定比價的匯率制度。迪拜盯住美元匯率制度有利于維護本國貨幣的穩(wěn)定性、預防惡性通貨膨脹、穩(wěn)定與其他國家的經(jīng)濟往來關系，也有利于提高一些它的貨幣國際信譽和地位。但是，釘住美元匯率制度會導致迪拜經(jīng)濟政策失去獨立性，且更容易遭受國際游資投機的沖擊。美國次貸危機發(fā)生后，發(fā)放4萬億美元救市，使得國際社會對美元貶值形成強烈的預期，從去年到今年，美元的貶值導致迪拜和海灣地區(qū)物價飛漲，通貨膨脹率連續(xù)數(shù)月高達兩位數(shù)。美元的貶值引發(fā)迪拜經(jīng)濟的衰退，這在一定程度上充當了此次債務危機的“幫兇”。

總之，迪拜危機的根源，從表面看是因為房地產(chǎn)投資的過度膨脹，但其本質(zhì)卻是國家發(fā)展戰(zhàn)略出現(xiàn)了失誤，脫離了本國的實際，做了超越其本身能力的事情。

二、迪拜債務危機對中國的啟示

迪拜危機對當前的中國有很重要的啟示。表面看來，兩國無論從國土面積還是國情來看幾乎處于兩個完全不同的世界，但其實有許多相似之處。例如，兩國均擁有龐大的經(jīng)常項目順差；迪拜和中國從過去到現(xiàn)在一直都熱衷于做大規(guī)模的基礎投資；兩國都希望以房地產(chǎn)為新的支柱帶動經(jīng)濟高速增長，房地產(chǎn)價格持續(xù)快速上升；兩國的匯率制度都仍然是相當固定的，一個緊盯美元，一個參照一籃子貨幣；最后，迪拜和中國的大型國有企業(yè)，占領了國民經(jīng)濟的重要領域，利潤狀況良好，但企業(yè)制度透明度極低，激勵機制嚴重扭曲。此外，中國和迪拜還有一個“通病”，就是彼此都屬國際熱錢垂青的市場。基于以上現(xiàn)實，此次迪拜債務危機給我們帶來了較多的啟示，主要表現(xiàn)在：

第一，應警惕房地產(chǎn)市場的過度繁榮。迪拜事件中對房地產(chǎn)市場過度依賴所造成的慘烈后果，值得我們借鑒來反思我們國內(nèi)的房地產(chǎn)市場。現(xiàn)在中國的房地產(chǎn)也很熱，迪拜事件發(fā)生后，回過頭來看我們的房地產(chǎn)業(yè)，無疑中國的房地產(chǎn)也存在很大的問題，尤其房價泡沫一直為社會各方之詬病。目前，一方面由于通貨膨脹的預期和保值增值的需求；另一方面由于投資渠道的狹小和中國資本市場的不完善，在股票市場陰晴不定的情況下，大量資金涌入看似更加有潛力的樓市。因此，中國的樓市基本上是投機和投資性需求，形成最終消費能力的自住型需求已被高昂的房價擠出了市場。商品房空置率（空置率=空置面積/近三年累計竣工面積）也許就是一個證明。有研究機構(gòu)認為，中國商品房的空置率在30%～50%。于是一邊是大量的房屋空置，一邊是普通居民望房興嘆的危險局面出現(xiàn)了。整個房地產(chǎn)金融業(yè)可謂隱患重重。有專家認為，目前房地產(chǎn)已經(jīng)成為中國經(jīng)濟的命脈，而迪拜的教訓告訴我們這是危險的。中國房地產(chǎn)業(yè)的巨大泡沫、畸形發(fā)展已經(jīng)在扭曲中國的經(jīng)濟結(jié)構(gòu)，威脅中國經(jīng)濟金融安全。然而，由于GDP政績和土地、住房開發(fā)對地方財政的高貢獻率，一些地方和城市經(jīng)濟如迪拜一樣完全靠房地產(chǎn)支撐。中國政府似乎被房地產(chǎn)“綁架”了。如國內(nèi)經(jīng)濟增長高度依賴房地產(chǎn)業(yè)，并繼續(xù)容忍房價飆升，這就如同迪拜極度奢華的七星級酒店一樣，無法避免因資金鏈條斷裂而導致爛尾工程出現(xiàn)，最終會負面影響國內(nèi)實體經(jīng)濟運行的穩(wěn)定。中國政府不是沒有預見到房地產(chǎn)市場過熱的威脅，過去幾個月來也有一系列的動作，但由于全球金融危機的威脅仍在，動作都不果斷，改革的力度不足，行動過于遲緩都可能致命，中國應吸取迪拜的教訓，盡量采取行動，以確保中國經(jīng)濟的長遠健康發(fā)展。

第二，加快經(jīng)濟增長方式的轉(zhuǎn)變。其實，迪拜危機對于中國的借鑒意義，與其說是在于房地產(chǎn)不能超常發(fā)展，還不如說是應該制定一個合乎國情的發(fā)展戰(zhàn)略，要把內(nèi)需作為經(jīng)濟發(fā)展的基礎。中國經(jīng)濟在2008年下半年是很危險的，拉動經(jīng)濟的“三駕馬車”面臨垮掉的風險。于是政府出臺了“4萬億救市計劃”。2009年上半年，銀行發(fā)放信貸7.37萬億元，本來是希望企業(yè)拿到這筆錢去做實業(yè)，擴大內(nèi)需，希望流動性注入經(jīng)濟后，利率下降，投資成本下降，將刺激企業(yè)增加投資，最終推動GDP增長。郎咸平說過，“中國目前的情況是，經(jīng)濟70%過冷，30%過熱。其中靠政府投資和相關產(chǎn)業(yè)是過熱的，比如基礎建設，而其他民營企業(yè)是過冷的。”在政府加大投資力度的情況下，擠出效應在所難免。再加上資本市場不完善，中小民營企業(yè)因缺乏擔保、信用記錄等，很難拿到資金。而拿到錢的基本上是大型國有企業(yè)，但是在外需萎縮導致嚴重產(chǎn)能過剩，缺乏高利潤的投資機會的情況下，大量流動性流向價格波動性高的資本市場，尋求投機機會，導致這些企業(yè)將錢投向不動產(chǎn)。誠然，投資房地產(chǎn)，刺激老百姓買房也是內(nèi)需，但這只是其中一部分，如果國家把恢復經(jīng)濟都靠在房地產(chǎn)上，那是很危險的。老百姓如果把大部分錢都放在房子上，哪里還會有錢去消費其他的商品？而只會造成國家財富流向政府和房地產(chǎn)商手中。近幾年，我國的經(jīng)濟增長在很大程度上是依靠投資擴張來拉動的。自2000年以來，我國的固定資產(chǎn)投資增長一直快于消費品零售總額的增長。2003年我國消費率僅為 55.4%；2004年的總投資率上升到43%，這相當于1993年經(jīng)濟嚴重過熱時的水平，而總消費率還不足57%；2006年消費率更是首次下降到50%以下，為改革開放以來的最低點。就發(fā)達國家的平均水平來看，消費率一般在76%～79%，投資率為18%～21%。與發(fā)達國家相比，我國的消費率偏低20%左右，投資率則偏高18%左右。因此，在投資與消費的關系上，要把積極擴大消費需求作為當前拉動內(nèi)需的一項重要任務。現(xiàn)階段擴大消費需求的重點是積極擴大居民消費需求，需求要多元化，這樣國民經(jīng)濟才能健康發(fā)展。

第三，提高風險意識，警惕國際熱錢。據(jù)中國官方估計，2009年流入中國的熱錢至少有近1，000億美元。雖然目前中國的資本市場還不完善，人民幣還不能自由兌換。但在開放人民幣資本市場上要吸取迪拜教訓。危機之前，迪拜一直是熱錢青睞的圣地，巨大資本流動性的積聚大大加快了迪拜資產(chǎn)泡沫化的進程，然而在國際資本逃離和金融危機的沖擊下，資產(chǎn)大幅縮水、房地產(chǎn)市場低迷、銀行放貸停滯、大型項目停工，再加上能源價格重挫、債務飆升，迪拜奇跡破滅。許多新興市場國家的貨幣政策在應對流動性時已明顯表現(xiàn)出局限性、滯后性和被動性，貨幣政策的順周期特征也不足以應對流動性和資產(chǎn)泡沫。當務之急是防止熱錢快進快出。今年中國的股市、樓市都很火，里面有很多國際熱錢在“搗鬼”。如果金融危機繼續(xù)深化，中國經(jīng)濟出現(xiàn)不利局面時，國際熱錢就會快速轉(zhuǎn)移，到時會加重危機程度。

第四，加快產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整。一直以來，我們都在談改變經(jīng)濟增長模式、提高經(jīng)濟增長質(zhì)量。但由于增長速度一直很快，決策者難以下決心動大手術。迪拜危機明確地揭示了其經(jīng)濟模式的重要缺陷：過度依賴投資特別是房地產(chǎn)投資、外部賬戶順差過高、國有企業(yè)長期壟斷重要行業(yè)。而這些恰恰也是我們的問題。對于我國而言，此次危機的最大機遇就是實現(xiàn)結(jié)構(gòu)的調(diào)整。如果結(jié)構(gòu)性失衡問題不解決，周期性危機的爆發(fā)就是必然，當前中國經(jīng)濟發(fā)展中的需求結(jié)構(gòu)、產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)、要素投入結(jié)構(gòu)以及外貿(mào)結(jié)構(gòu)都面臨著系統(tǒng)性調(diào)整的需要。社會的發(fā)展還是要靠實業(yè)一步一個腳印做出來，不論是地方政府，還是企業(yè)家的心態(tài)，都應避免浮躁，“耐得住寂寞，經(jīng)得住誘惑”，經(jīng)濟才能健康平穩(wěn)地運行。

第五，積極推進人民幣匯率制度的改革。在金融危機對世界造成巨大影響的今天，中國的經(jīng)濟仍然能夠保持總體向好的態(tài)勢，這是令世界羨慕的，同時也是那些金融炒家眼里的“肥肉”。迪拜夢碎了，他們把更多的目光投向了中國；并且目前國際上對人民幣的升值預期不斷上升，國際炒家通過各種途徑大舉進入我國，豪賭人民幣升值。大量熱錢的涌入，在很大程度上危害了我國金融體系的穩(wěn)定，降低了貨幣政策的有效性，加大了我國的金融風險，不利于宏觀經(jīng)濟的穩(wěn)定發(fā)展。諾貝爾獎得主羅伯特·蒙代爾就曾發(fā)出過“人民幣過快升值無異于自殺”的警告。他指出，人民幣過快升值是沒有道理的，對中國來說這絕對是個壞消息，如果人民幣升值太快，中國房地產(chǎn)市場也會受到很大打擊。我國在2005年開始實施完善人民幣匯率形成機制的改革，人民幣匯率不再盯住單一美元，改為參考一籃子貨幣。對人民幣匯率制度進行改革，主要是為了克服原有人民幣匯率制度日益突出的弊端，確立更為靈活的匯率制度，以適應國際和國內(nèi)經(jīng)濟金融形勢的變化，更好地為我國經(jīng)濟金融的改革和發(fā)展服務。與盯住某種單一貨幣相比，參考一籃子貨幣的匯率制度比較難以管理，盯住的程度也相對較弱。由于所有的雙邊匯率都是浮動的，交易成本也就較高。面對諸多復雜的國際環(huán)境，人民幣匯率應當更靈活地變化和調(diào)整來更為準確地反映國際收支的發(fā)展變化，避免過度和持久的高估或低估，以便有效地對國際收支失衡產(chǎn)生調(diào)節(jié)作用。因此，只有相應地提高人民幣匯率的彈性，才能使中國的貨幣政策繼續(xù)保持獨立性。

第六，平衡實體經(jīng)濟和虛擬經(jīng)濟。根據(jù)郎咸平教授的觀點，“目前我國的投資營商環(huán)境不斷惡化，企業(yè)家們不再干實業(yè)了，拿到的貸款，不去再投資而是打入股市樓市，因為那里的利潤更高。”如果真是如此，這倒是可以說明目前我國的樓市不斷攀升的原因。但是股市、樓市都是屬于虛擬經(jīng)濟，而虛擬經(jīng)濟是一把“雙刃劍”，它可以為實體經(jīng)濟提供融資支持，轉(zhuǎn)移風險，降低交易成本，提高實體經(jīng)濟運行的效率和社會資源配置效率。但另一方面，虛擬經(jīng)濟也是一種極易滋長泡沫的經(jīng)濟，一旦嚴重脫離實體經(jīng)濟的支撐，就會逐漸演變成投機經(jīng)濟。監(jiān)管稍有疏忽，容易導致泡沫破裂，發(fā)生金融危機或經(jīng)濟危機。無論是美國的次貸危機還是迪拜的債務危機，都是源于虛擬經(jīng)濟的過度發(fā)展。而目前我國的房地產(chǎn)市場以及股票市場都存在著虛擬經(jīng)濟的泡沫。4萬億元流動性資金注入后，這種情況只會更加嚴重。所以，我們應當重視金融監(jiān)管，對于金融創(chuàng)新也應該抱著謹慎的態(tài)度，在引入金融衍生品、金融創(chuàng)新業(yè)務時，風險評估、管理機制要跟得上。實體經(jīng)濟是本，我們應該更加重視發(fā)展實體經(jīng)濟，因為唯有實體經(jīng)濟發(fā)展良好，建立在其基礎上的虛擬經(jīng)濟才能發(fā)揮積極的作用。如果本末倒置，只會使經(jīng)濟泡沫越吹越大，但是泡沫總會破滅的，到那時造成的危害是難以估計的。

三、結(jié)束語

如果說次貸是窮人危機，那么迪拜就是富人危機。不管怎樣，金融危機是一件令人不快的事情。迪拜事件的直接影響有限，與雷曼倒閉、俄羅斯和阿根廷債務危機不可同日而語。但是，我們不能因此而掉以輕心。因為往往大的危機就是由于一些看似并不嚴重的事件所引發(fā)的。我們應該從迪拜的這次失敗中反思我們國家自己的問題，防微杜漸、降低經(jīng)濟風險，真正實現(xiàn)可持續(xù)增長，這才是我們應該重視的問題。

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安徽大學經(jīng)濟學院）