對沖基金新生

11月22日，美國聯邦調查局（Federal Bureau of Investigation，下稱 FBI）展開對華爾街的新一輪攻擊，三家對沖基金包括全球等級（Level Global Investor）、菱格紋（Diamondback Capital Management）和海灣資本（Loch Capital Management）遭到搜查。

國際投資銀行在金融危機中受到重創后，對沖基金躍上一線舞臺，成為華爾街下一個代言人；當然，也成為包括FBI等機構的關注目標。

雖然麻煩不斷，但這種采用最新的投資理論和復雜的操作技巧，利用各種衍生品的杠桿效應，追求高收益、承擔高風險的全球最靈活的投資群體，正在金融危機后獲得新生，并謀求攫取豐厚的利潤。

對沖基金正晉身相對主流的思考邊界，屬性也從單純的另類投資愈來愈成為重要的資產管理工具。一些大型對沖基金論壇，近期也在亞太地區頻繁舉行。

“大型對沖基金正在使出渾身解數使自己變得更大，從而獲得‘系統重要性’。在他們看來，最理想的結果是在做大的同時不受監管檢查，比方說在它們從事高風險投資時沒有事前限制。如果一切順利的話，這些對沖基金就能獲得超凡地位。” 西蒙·約翰遜（Simon Johnson），IMF前首席經濟學家，在《制造下一場危機》一文中闡述道。

《多德－弗蘭克法案》頒布后，摩根士丹利投資銀行董事長約翰·麥克在8月接受《財經》雜志專訪時，預言對沖基金可能成為下一個華爾街霸主：“受惠較大的可能是對沖基金和私募股權基金。投行由于交易量和彈性變小，經營這些業務的人會流失，投行的人才優勢會慢慢轉向這些產業。”

監管套利

“沃爾克規則”（The Volker Rule）禁止投資銀行進行自營交易，并且限制投資對沖基金和私募股權的資金不得超過一級資本的3％。同時，相關法案對于對沖基金的監管相對松散，僅要求對沖基金必須注冊登記與披露部分信息。

一緊一松之間，新法案出現監管套利空間，華爾街投資銀行過去在相關業務上的綜合經營優勢，可能即將被純粹的對沖基金取代。

全球最大對沖基金橋水聯合基金創始人戴利奧（Ray Dalio）在接受《財經》記者專訪時說：“頂尖人才現在首先考慮的去處是對沖基金。”

根據美國CNBC電視臺8月5日的報道，高盛集團計劃將旗下自營交易業務中的股票部門Principal Strategies和固定收益部門Special Situations進行剝離。Principal Strategies被剝離后有可能將成為獨立的對沖基金運作。一位資深基金業人士透露，此后高盛有20多名交易員出走到私募基金KKR(Kohlberg Kravis Roberts Co. L.P.，下稱KKR)。

“這意味著人才和投資經驗將流入對沖基金產業。”瑞銀證券亞太區大宗經紀服務主管格瑞（David Gray）觀察，過去在投資銀行內部的明星交易員紛紛考慮成立自己的對沖基金，或者加入已成立的對沖基金。

“沃爾克規則”之后，投資銀行頂級交易員(Top Trader)面臨大量流失。華爾街流行一個橋段：這些投資銀行的交易員，走出投行大門，過一條馬路，把自己客戶的錢帶過去，在街正對面開了一家新對沖基金。

相對于“沃爾克規則”對投資銀行的嚴格限制，洋洋灑灑長達1500多頁的《多德－弗蘭克法案》中，對對沖基金的監管著墨并不多。

新法案中規定，對沖基金必須到美國證券交易委員會（The Securities and Exchange Commission，下稱SEC）注冊其投資顧問行為，并定期報告管理資產數量、杠桿水平、交易信息和投資組合等。不過此項監管對于不在美國境內從事交易，或者美國本土客戶少于15名的“境外對沖基金”并不適用。

這些信息也將會呈報金融穩定監督委員會（Financial Stability Oversight Council，下稱FSOC），用以監測存在的系統性風險，SEC也將每年向國會提交這些數據的總結報告。

相較美國，歐盟則顯得苛刻很多。

2010年10月19日，歐盟27國財政部長在盧森堡的一次會議上，經過艱難談判，就對沖基金監管草案達成一致，首次把對沖基金納入監管范圍。11月11日，歐洲議會正式通過了該法案。

法案提出，歐盟之外的對沖基金進入時，需要由新設在巴黎的歐洲證券和市場管理局負責發放“護照”，滿足一定要求后才可獲準進入歐盟27國市場。

根據歐盟委員會提交的方案，建議一旦某個投資者的凈空頭頭寸達到某公司已發行股本的0.2％，就必須向監管機構報告；達到0.5％以上，則必須向市場披露。

歐盟委員會內部市場和服務委員米歇爾·巴尼耶(Michel Barnier)對媒體表示，新草案將首次在整個歐盟層面加強對對沖基金的監管，而此前歐盟對對沖基金的監管都是由各成員國負責。

“美國監管法案對對沖基金的影響還不明確。”對沖基金研究中心（Hedge Fund Research Inc.下稱HFR）研究部門主管谷佳對《財經》記者表示，監管的目的不是注冊，注冊本身不能解決實質問題。“沃爾克規則”對投資銀行內對沖基金行為的約束比較明確，但是對整個對沖基金業并沒有很詳細的監管。

國務院發展研究中心金融研究所副所長巴曙松表示，雖然美國方面最終通過的法案已將對沖基金納入監管范圍，但仍留有監管套利的空間，匿名撮合大宗買賣雙方，成交信息均不披露的黑池交易(Dark pool)就是其中一個典型。

美歐監管法案在本土監管相對較嚴，而本國以外的市場不受監管。中國工商銀行投行研究中心副處長史晨昱對《財經》記者表示，可行性最大的監管規避手段是轉移業務至海外，只要交易不在美歐，監管法案就涉及不到，可以說是將風險轉移到新興國家。

事實上，大多數對沖基金注冊即選擇離岸金融中心，不在上述美國、英國和歐盟監管框架內，令當局鞭長莫及。

史晨昱表示，雖然經過次貸危機，對沖基金被認為全球動蕩的禍首之一，但應該看出，對沖基金代表了市場發展的趨勢和方向，且正在向主流演變。

最新趨勢是，越來越多的對沖基金正在大力拓展其亞洲業務，以期在中國為代表的亞洲高增長市場開展投資活動。而香港和新加坡今年以來一直保持著新基金成立數量領先的優勢。

下一顆新星

對沖基金積極靈活的投資策略，從它們快速擺脫金融危機傷疤的復原能力中以見一斑。

1994年成立的愛爾本對沖基金（Albourne Partners Asia LTD.）亞洲主管莊斯頓（Richard Johnston）對《財經》記者表示，在金融危機期間，對沖基金產業平均遭受15％到20％的投資損失，但是立即調整投資策略的結果是，大部分對沖基金隔年就把金融危機中的損失賺了回來。

對沖基金業內雜志《Absolute Return+Alpha》（《AR》）在今年3月底公布了2009年度全球最賺錢的25名基金經理人榜單，25個經理人總共獲利253億美元，相較于2008年度的11.6億美元、2007年度的22.3億美元、2006年度的13.3億美元，對沖基金產業已經迅速恢復，并且超越金融危機前的獲利水準。

目前世界十大對沖基金，以橋水聯合基金（Bridgewater Associates）、摩根大通（J.P. Morgan Chase）、保爾森公司（Paulson Co.）、霍華德資產管理公司（Brevan Howard）為首。其中最大的橋水聯合基金，管理資產規模高達386億美元。

HFR研究部門主管谷佳對《財經》記者表示，對沖基金透明性較前已有很大提高，“黑匣子”（black box）、強制鎖定期（lock up）等逐漸消失。像危機之前投資人甚至不知道基金經理投資策略，以及是否使用杠桿等現象已較少發生。

在新加坡由瑞銀集團舉辦的一次投資者論壇上，高富資產管理公司(Apex Capital Management)的駐香港基金經理歐陽達顯(Tat AuYeung)表示，金融危機后，對沖基金不約而同地加強內部控制和優化組織結構，以防范曾發生的那些對沖基金舞弊丑聞。而對于那些龐大的基金來說，如何管理日益增長的資產規模，也將是挑戰。

Marshall Wace Asia Limited交易部門主管Des Anderson表示，危機后，投資者趨于謹慎，危機前盡職調查和投資會議通常在兩三個月內結束，而危機后經常長達六個到九個月。為此，對沖基金在加強透明度和機構建設上使出渾身解數。

對沖基金業整體已擺脫2007年10月開始的業績下滑，目前總資產規模恢復到1.78萬億美元的水準。谷佳表示，明年7月前很可能重上2萬億美元大關。

HFR產業報告顯示，過去20年，全球市場上對沖基金的數量從1990年的610個增加至2009年一季度的約9000個；管理的對沖基金金額也飛速增長，從1990年的390億美元增長到2008年中的接近2萬億美元。

同時，對沖基金在各類資產的交易量比例也非常高。中國工商銀行投行研究中心的一份報告顯示，對沖基金占股票投資的40％－50％，ETF占70％，可轉換債券為70％，信用違約互換為20％－30％，高收益債券交易為33％，不良債權為82％。

瑞銀證券亞太區大宗經紀服務主管格瑞表示，對沖基金是個競爭異常激烈的行業，那些存活下來的基金經理們完全仰仗超越市場和其他投資手段的預測能力。

谷佳向《財經》記者講述對沖基金創新有多靈活時，舉到例子，有些對沖基金 營 一些很特殊的領域，比如說交易一些天氣衍生物，這種產品會根據某地的降雨或溫度來決定收益，還有一些交易某些碼頭的貨物運輸量。

大而不能倒？

華爾街投資銀行風起云涌之際，醞釀了2008年世界性的金融危機。而在金融產業中將更為重要的對沖基金，或可能成為下一場系統性風險的引發器。

歐洲央行在6月的金融穩定報告中稱，在未來一段時期內，對沖基金業或繼續復蘇。對沖基金杠桿組合及資金來源不穩固的特點，可能在事態嚴重時帶來巨大的解除持倉壓力，從而加劇破產和去杠桿化的惡性循環，對沖基金主動或被動出售的資產數量可能已大到足以對市場價格產生不可忽略的負面影響。

11月22日，FBI以涉嫌內幕交易對數家基金公司的突擊調查，雖還在取證階段，尚未有任何起訴提出，但無疑在華爾街擲下重磅炸彈。

正如被卷入這次事件的一位銀行家所說：“銀行家及基金經理們將會再一次被迫晾在鎂光燈下，那些因貪婪而產生的不道德行為也會再次浮出水面。”

好買基金研究中心盧加西表示，政府以及監管者們如何在保證金融市場以及經濟環境穩定，和重塑華爾街投資行業的誠信之間做出權衡，將會是未來一段時間內博弈的關鍵。

全球對沖基金業呈現出金字塔型的產業結構，少數“十億美元俱樂部”掌握著全球對沖基金業的絕大部分資產。這些“十億美元俱樂部”成員通過杠桿效應足以對全球金融市場施加舉足輕重的影響。

1998年，長期資本管理公司（Long-Term Capital Management，下稱LTCM）是第一家也是至今為止惟一一家大而不能倒（too big to fail）的對沖基金。它瀕于倒閉時，所承受的風險十分巨大，整個金融體系的安全也遭到威脅。

若LTCM當時被迫變賣其資產以償還虧損，這些資產的價格將會加速巨跌，其他與LTCM持有相同資產組合的金融機構也會遭受巨額資產縮水。而不管是借款給LTCM的銀行和證券公司，還是LTCM的投資者，以及交易對象們都面臨破產威脅。若不施以援手，會有更多銀行倒閉，所有相關銀行蒙受的損失，也可能會大得多。

到1998年9月，LTCM剩下的凈資產值，只有區區不到10億美元，而該基金名下的資產總額，卻有1000億美元之巨，意即當時杠桿率高達100∶1。

羅格·洛溫斯坦（Roger Lowenstein）在《拯救華爾街——長期資本管理公司的崛起與隕落》（When Genius Failed）一書中評論艾倫·格林斯潘（Alan Greenspan）救助LTCM時寫道，“艾倫·格林斯潘所犯的更嚴重、其影響也更深遠的錯誤是，他一直忽略了一個非常重要的關鍵之處：必須將金融衍生工具置于美聯儲的嚴密監管之下，并要求對其交易信息進行披露。”這一點，在2008年的金融危機中得到充分印證。

歷史證明，一旦流動性過剩，對沖基金就會不同程度地使用并加大杠桿效應。歐洲央行表示，低利率和投資者冒險意愿的復蘇已幫助對沖基金在近期吸納新的資金。由于需求正在復蘇，新成立對沖基金的數量也已增長。

“在我看來，這是一個真正的風險。我并不認同這樣的觀點：因為對沖基金是一伙富人的錢，即使失敗，政府也不會為其抒困。即如果是對沖基金，就無所謂。”英國一位要求匿名的歐洲銀行高管曾對《金融時報》表示，隨著對沖基金規模日漸龐大，并得到大型養老基金和保險公司越來越多的支持，無論這些基金是否失敗，都可能具有系統重要性。“誰說一家對沖基金就不會構成系統性失效?這樣做，你只是把問題從銀行轉移到了你無法真正約束的其他地方。”