投資項目傳統財務評價動態方法的缺陷與改進

摘 要:項目財務評價是從企業的角度出發，以企業利潤最大為目標，一般考慮貨幣資金時間價值、機會成本、邊際效益和投入產出效果等因素，從動態的角度對投資項目進行評價。如今項目通常投資規模較大，周期較長，傳統的財務評估動態方法的投資分析思路、評價方法和運作模式不能適應這一方面的要求。它們往往低估建設項目的潛在價值，也缺乏項目投資在具體運作過程中所必須具備的管理靈活度。尋找改善財務評價的方法和途徑勢在必行。

關鍵詞:財務評價;收益率;方法;價值;收益率

中圖分類號:F23

文獻標識碼:A

文章編號:1672-3198(2010)09-0149-01

1 傳統財務評價動態評估方法

1.1 動態投資回收期法

動態投資回收期是指在考慮貨幣時間價值的條件下，以投資項目凈現金流量的現值低償原始投資現值所需要的全部時間，其公式為:∑Ptt=1NCEt(1+i)-t=0

其中，i為折現率，計算出的P即是項目的動態投資回收期。該指標的計算，要通過現金流量表計算折現的凈現金流量和累計折現凈現金流量。求出的動態投資回收期與行業標準動態投資回收期或行業平均動態投資回收期進行比較，低于相應的標準認為項目可行。

1.2 凈現值法

凈現值法是對項目進行財務評價非常重要的一種方法，也是較為常用的方法。凈現值是特定方案未來現金流入的現值與未來現金流出的現值之間的差額。凈現值法就是指在計算期內，按一定的折現率計算的各年凈現金流量現值，然后求出他們的代數和，記作FNPV。

表達式為:FNPV=∑nt=0NCFt(1+i)t 式中:n為投資涉及的年限，i為貼現率。

當FNPV>0時，說明項目用它的凈效益抵付了相當于用折現率計算的利息以后，還有盈余，通常從財務的角度考慮，項目是可行的。當FNPV=O時，說明凈效益正好抵付了用折現率計算的利息，這時要分析計算凈現值時所選擇的折現率。如果折現率大于銀行的長期貸款利率，那么認為項目是可行的，反之，則認為項目不可行。當FNP/k0時，認為項目不可行。1.3 IRR法

1RR法也就是內部收益率法。財務內部收益率是項目投資實際可望達到的報酬率，這一報酬率使投資項目的凈現值為零，也叫做內含報酬率。它實際上可以揭示項目貸款利率的最大限度。對投資項目進行決策評價時，凈現值法和內含報酬率法是兩種較好的評估方法。據國外統計資料表明，企業界往往更偏愛使用IRR法。在實用中IRR法與凈現值法使用的比約為3:1，主要在于IRR采用百分比表示，可以與資本成本比較決定項目的取舍，比較直觀。IRR法的計算公式為:∑nt=0NCFt(1+IRR)t=0

計算出的財務內部收益率與國家規定的基準收益率進行比較，如果前者大于后者，則說明項目的盈利能力超過國家規定的最低標準，因而是可行的。

2 傳統投資決策評估方法的缺陷

由于投資項目不可逆，或有投資的出現，投資結構的復雜性，以折現現金流(DCF)為基礎的一系列傳統投資決策評估方法的基礎假設面臨著嚴重的挑戰。折現現金流方法的缺陷主要存在以下幾個方面:

2.1 難以確定一個適當的折現率的問題

運用折現現金流方法，首先應該對一項資產的所有未來的現金流進行分析，并使用適當的折現率來計算它的現值。這個折現率反映了風險水平，但是這種方法只是直觀上比較適用和簡單，確定適當的折現率是非常困難的，如果一個項目包含了很大的不確定性時，為了反映一個商風險的貼水，將適用一個高的折現率。

2.2 忽視了項目投資中決策柔性的價值

所謂決策柔性，是指當項目的外部決策環境發生變化時，決策者可以改變或調整原先初始選擇的靈活性，這種決策柔性是具有價值的。傳統折現現金流方法假設未來的變化總是按決策之初既定的環境發生，不論是對未來的現金流還是所需采用的風險折現率，都未考慮管理者對未來變化的適時調整。

2.3 忽視了項目投資中等待的價值

傳統折現現金流方法在對某一特定項目決策時有一個假設，那就是在某一時點上若項目凈現值大于零則執行項目，若項目凈現值小于零則拒絕該項目，永不執行。折現現金流方法只對是否進行投資進行決策，而不考慮項目投資時機的選擇問題。然而，很多項目投資具有可延遲性，項目非競爭性的特征決定了對某個企業來說，項目可以現在投資，也可以等待一段時間，當項目有關的不確定信息進一步明朗后，再行決定投資與否。許多信息的不確定性會隨時間的推延而最終得以消除，因此，選擇投資的時機不同決策時得到的信息支撐就不同，項目的風險和收益就會發生變化。

2.4 忽視了項目投資中戰略的價值

對一個企業而言，項目投資可以分為一般項目投資和戰略項目投資。傳統折現現金流方法的適用范圍僅限于一般項目投資，凈現值大于零接受，而凈現值小于零則拒絕。戰略項目投資并不十分注重現在或者短期內的經濟效益，而相對注重的是項目長遠的利益和長足的發展。用傳統折現現金流方法對戰略項目初始投資進行評價，結果凈現值往往是負的，這不等于說該項目沒有投資意義，傳統的折現現金流方法不能為這些著眼于末來的投資決策提供理論支持。

3 財務評價動態評估方法的改進

3.1 調整凈現值法

凈現值是一個絕對數指標，只能反映擬建項目是否有利，不能反映實際盈利水平。要克服這一缺點，需要其他指標與之配合。另外無論哪一年哪一種現金流量，折現率都采用固定值可以對財務凈現值法進行改進，給不同的現金流量賦予不同的折現率，然后計算出一個綜合的凈現值，能夠對項曰進行更加正確的評價這種方法就是調整凈現值法。計算公式如下:

式中m代表凈現金流量的種類，ik代表第k種凈現金流量的折現率。

3.2 修正的內部收益率法

IRR的求取內含很多因素都是要通過人為確定的，帶有人為不確定性，很容易造成決策失誤。另外，每個項目都只有一個凈現值和一個獲利能力指數，但在特定的情況下，內部收益率卻可能不只一個。因為內部收益率的求解公式是一個n次方程。國外學者提出了修正的內部收益率法:這種修正的內部收益率法假定項目預期年限中所有的現金流入都以要求的收益率作為再投資收益率，直到項目終止。首先，用投資者要求的收益率求出每年稅后現金凈流入(ACIF)，及項目期末的將來值(FV)。然后，再用投資者要求的收益率作為貼現率計算項目現金流出(ACOF)的現值(PV)，如果初始投資是唯一的現金流出，則初始投資就是項目現金流出的現值。最后，使項目現金流入終值的現值等于現金流出現值的貼現率即為修正的內部收益率(MIRR)。

3.3 項目的期權價值

有些投資項目耗資巨大，回報期長，如果用傳統項目評估方法來衡星，凈現值往往為負值，實物期權把與其引發的選擇機會(增長、等待、改變投入產出等)聯系在一起，可以為企業投資提供理論依據。這種方法的思想是在靜態NPV的基礎上，對投資者所擁有的管理靈活性價值進行量化，然后以兩者的和作為項目的修正后價值。這種方法實際是對凈現值法的進一步發展，能夠更加準確合理的衡蠼項目的實際價值。但這一方法目前仍處于理論探討階段，有待進一步的研究。

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