猶豫的股市與政策基調

4月份乃至二季度，股市的基本走勢依然是震蕩上行。一、二季度業績都將超預期，但宏觀經濟有過熱跡象，政策基調開始微調，上漲空間有限。

3月最后一周的股市人氣很旺，久違的量價齊升再現，4月股市能否持續上漲，要看貨幣政策的基調會不會改變。股市漲跌的驅動力有3個層面，即基本面、資金面和情緒面，可以形象地比喻為股市的“三駕馬車”。在中國，駕車的馭手是政府的政策，貨幣政策和財政政策就像馭手的韁繩和鞭子一樣，駕馭著股市的“三駕馬車”。

眾所周知，中國的經濟增長有“三駕馬車”，投資、出口和消費。股票市場的“三駕馬車”與經濟增長的“三駕馬車”遙相呼應，構成了市場經濟的傳動機制，醞釀著社會的創業激情與財富夢想。在當前股市的“三駕馬車”之中，經濟復蘇帶動上市公司的業績增長，基本面驅動的業績增長“馬車”領跑，引領股市震蕩上行;情緒面的“馬車”猶猶豫豫，跟著業績增長的“馬車”漸趨樂觀;但是資金面的“馬車”已被馭手的韁繩拉緊。由此判斷，4月乃至于第二季度，股市的基本走勢依然是震蕩上行。從業績增長看，年報業績已經證實了超預期，一季報也會超預期，預期中的二季報也將超預期，股市還在猶豫什么呢?

政策基調的調整是不會考慮股市情緒的，因為股票市場是“小眾社區”，宏觀經濟是“大眾社會”，小眾服從大眾，這是天經地義的道理。宏觀經濟已經開始復蘇，但一季度的增長顯示了過熱的跡象，預計增長速度將在11.5%左右，遠高于此前10%左右的預期。如果繼續上沖，4月份的增長速度沖上12%，政策基調就不得不調整，央行將會啟動加息、加息、再加息。加息一次已在股市預期之中，若加息二三次，資金面趨緊，情緒面變冷，就會抵消業績增長的動能。

為什么經濟增長速度上沖12%，政策就可能變調?據我觀察，政策基調有四檔:擴張—寬松—穩健—緊縮，增長速度和政策基調相互作用，呈非對稱性的互動。在現階段，增長速度8%以下，政策基調以擴張為主;增長速度在8-10%區間，政策基調以寬松為主;增長速度在10-12%區間，政策基調以穩健為主;增長速度達12%以上，政策基調以緊縮為主。這個量比關系不是絕對的，但在某個特定發展階段具有相對的參照性。由此判斷，盡管政府不斷強調適度寬松的貨幣政策不變，事實上操作上已在微調，等待著刺激政策的效用遞減，所以4月份增長是否減速，就成為政策基調調整的關鍵了。結論是，宏觀經濟已有過熱的跡象，政策基調已開始微調，股市的“三駕馬車”只有一匹馬在跑，馭手收鞭拉韁，所以上漲空間有限。

在震蕩上行之中，有限的上漲空間將在哪里受阻?去年8月，股市沖高回落，在滬指3478點止步回調，此后8個月了，震蕩區間逐漸縮窄，已經站穩了滬指3000點。在第二季度，股市將反復沖擊3400點，直到一股外在的力量讓股市一舉突破3478點“魔咒”。過去數年，從“滬指三千不是夢”開始，我的兩次誤判都發生在怪異的2007年，一次是年底的滬指8000點，另一次是年初的滬指3100點的“魔咒”。此番再談“魔咒”還可能出錯，所以僅供參考。

股市“魔咒”的理論依據是金融學的群體心理“錨定”假說，當某個數字構成市場關注焦點之時，這個數字會像“錨”一樣鎖定場內的群體行為，需要外力的助推才能破除市場的“錨定”。經濟發展的大趨勢是可以預測的，測不準不等于不可測，經濟復蘇和中國崛起已是不容懷疑的大趨勢了，滬指3000點將被歷史證明是中國經濟崛起的基石之一!

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