對我國貨幣政策轉向的思考

[摘要]為了應對金融危機，央行及時轉向制定了寬松貨幣政策，利用調降基準利率和準備金率等政策工具，防止了經濟的繼續下滑。目前，隨著國內經濟形勢的企穩好轉，央行為了回收流動性，以免引發通脹風險，寬松的貨幣政策又及時轉向為穩健的貨幣政策。為此，本文對我國寬松貨幣政策的退出策略進行了思考，分析了各國退出策略的博弈以及我國穩健貨幣政策推出的必要性。

[關鍵詞]寬松貨幣政策 穩健貨幣政策 政策轉向 金融市場

為了抵御金融危機的巨大沖擊，各國央行不斷出臺刺激性貨幣政策，這些刺激政策在提振經濟方面起了積極作用，但另一方面卻造成了過剩的流動性。貨幣政策如何選擇關系到經濟發展的平穩與否。就我國而言，由于人民幣升值的壓力和通脹預期的存在，政策的選擇尤為關鍵。如何采取合理的貨幣政策，寬松的貨幣政策是否可以退出，考驗著各國央行的政策決策能力。

世界各國為應對金融危機所實施的刺激性貨幣政策如今已經初有成效，各國經濟出現企穩回升的跡象。但不可否認的是，各國央行采取的極低利率和公開市場操作等政策向市場注入了大量流動性，這些流動性助漲了資產價格，產生了各種資產泡沫，同時使經濟遭受通脹的壓力。以上現實狀況促使各國央行開始考慮寬松貨幣政策退出的必要性。但是目前經濟發展趨勢并不明朗，經濟復蘇的基礎相當脆弱，各國經濟發展情況的不同使得各國央行在政策選擇上面臨許多不確定性因素，各國央行在考慮政策選擇時首先面臨的一個問題是，“保增長”還是“防通脹”?如果選擇退出寬松貨幣政策，可能影響經濟復蘇的腳步，甚至導致國家經濟的二次探底；如果保持寬松貨幣政策，一方面貨幣政策效果會不斷削弱，另一方面流動性不斷泛濫，資產泡沫化風險日益加大。

與此同時，各國央行在政策選擇上，存在著一個國際間的博弈過程。

各國央行選擇“保增長”還是“防通脹”的同時，還不得不考慮其他國家采取退出寬松政策措施可能對本國造成的影響。在當今的世界經濟發展格局中，比如美歐日等主要國家的貨幣政策具有很高的溢出效應，它們的政策選擇影響著其他國家的經濟復蘇以及金融市場的穩定。比如在是否加息問題上，各國央行間存在著一個博弈的過程，首先采取加息的國家，將會給本國貨幣帶來升值的壓力，不利于本國的出口，造成本國國際收支的失衡，同時會吸引大量熱錢進入本國金融市場，推高本國的資產價格，這些游資進入樓市、股市，造成該國金融市場的動蕩和資產泡沫的形成。這種各國間的博弈使得各國經濟發展的不穩定因素增加。因此，各國央行在考慮寬松貨幣政策的具體退出方案時，如果能夠加強協調合作，在政策選擇上能夠形成同步性，最終達到一種博弈均衡狀態將是最理想的效果。當然，由于各國經濟發展的情況不同，各國為了本國利益最大化考慮，這種貨幣政策協調退出機制實現的可能性很小。

前不久，美聯儲決定實行新一輪量化寬松政策，增加貨幣發行量，美國的量化寬松政策給其他國家帶來了不小的沖擊，這種外部危害主要表現為：首先，使得美元貶值，加大了其他國家貨幣的升值壓力，損害了其他國家的出口和經濟復蘇進程；其次是使得流動性泛濫，推高了大宗商品價格，造成他國輸入性通貨膨脹壓力，導致大量熱錢涌向其他國家，擾亂了他國金融市場的健康發展。

對我國而言，目前依然有大量的游資投機于股市、樓市和大宗商品等，熱錢的大量流入，主要是推高了我國各種資產價格，而無益于我國經濟的復蘇和發展。理論上講，國際熱錢的流出應該有利于我國金融市場的健康穩定，但是我們應該注意的是，如果美國突然加息，美元報復性反彈，國際熱錢短期內大量逃離，將會造成我國各種資產價格急跌、資產泡沫破滅和金融市場的激烈動蕩。

為了保證我國經濟的平穩持續增長，應對市場流動性過剩、國際熱錢涌入和通脹預期的壓力，我國貨幣當局順應形勢，當機立斷，及時調整貨幣政策。今年12月3日，中共中央政治局召開會議，指出2011年要實施積極的財政政策和穩健的貨幣政策，增強宏觀調控的針對性、靈活性、有效性。這是2008年11月中國為應對國際金融危機提出貨幣政策“適度寬松”之后，首次回歸“穩健”。貨幣政策基調的改變，可向市場傳遞出明確信號，通過貨幣信貸的合理投放，達到穩定物價的目的。國家統計局的數據顯示，10月份中國居民消費價格指數(GPI)同比已經攀高至4.4％，且全年CPI突破3％的年度調控目標可能性較大。顯然，應對國際金融危機而采取的刺激政策需要做出改變，以適應發展方式的轉型，更加注重經濟發展的質量。

此次是繼我國為應對亞洲金融危機轉向實施積極的財政政策和穩健的貨幣政策之后，再次實施“一松一穩”的調控組合。保持經濟穩定增長就必須有相應的擴張手段，防控通脹壓力要求不能再實施寬松的貨幣政策。通過穩健的貨幣政策，加大差別化信貸政策的執行力度，控制銀行的信貸規模和信貸方向。同時，加強對國際熱錢的監測控制，防止熱錢大量流入造成我國金融市場的激烈動蕩。

為了應對美國量化寬松貨幣政策引致的流動性泛濫以及輸入性通脹壓力，我國剛剛宣布的穩健的貨幣政策正是明智之舉。為應對國際金融危機而采取的“適度寬松”貨幣政策取得了良好效果， 目前我國經濟已經企穩回升，同時出現了流動性的過剩和通脹壓力，寬松的貨幣政策就應當及時退出。穩健的貨幣政策意味著貨幣政策的基調發生了改變，但又不至于轉為從緊的貨幣政策，穩健貨幣政策是介于寬松和從緊之間的一種政策，這種貨幣政策有益于經濟的平穩過渡。

一個國家的貨幣政策應該根據不同時期的經濟情況進行靈活的有針對性地調整。面對美國的量化寬松導致的過剩流動性，以及可能引致的通貨膨脹和資產泡沫，我國可以采取調高存款準備金率、利用公開市場回籠流動性、加息等從緊措施加以應對。而當經濟復蘇受阻時，貨幣政策可以反其向而為之。控制通貨膨脹是目前我國經濟復蘇過程中所需要解決的主要矛盾，因此貨幣政策的優先調控目標發生了變化，即央行必須重視通貨膨脹給經濟發展帶來的影響，適時的實施政策轉向以保持物價的相對穩定。穩健的貨幣政策有利于調控通貨膨脹預期，有利于增強貨幣當局制定貨幣政策的獨立性。

筆者認為，在政策轉向過程中，貨幣當局應該使公眾加深對寬松貨幣政策退出這一趨勢的理解，加強與市場參與者的溝通。央行應當向公眾解釋利率水平、經濟增長和通貨膨脹預期對貨幣政策轉向的影響。因為在經濟發展的特殊時期，任何微小幅度的利率調整，都會使公眾產生貨幣政策將要轉向的預期，從而影響市場收益率曲線的形狀和金融市場的穩定。如果貨幣當局與市場參與者進行了充分的溝通，則一個預期到的貨幣政策轉向對利率沖擊的程度將會降到最低，市場不會感到意外和受到過多的負面沖擊，這樣才能減輕對股市等金融市場的影響，維護金融市場的穩定性，促進經濟的良性發展。

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