獨立董事特質與中小企業成長性——基于中小企業板上市公司的實證研究

曾江洪 秦宇佳

獨立董事特質與中小企業成長性
——基于中小企業板上市公司的實證研究

曾江洪 秦宇佳

本文選取2006年至2009年中小企業板102家上市公司為樣本，研究我國中小企業板上市公司的獨立董事特質--學歷、年齡、薪酬、任期、比例、兼職數目和職業背景的多樣性等與中小企業成長性的關系。研究發現：獨立董事的比例、薪酬、職業背景的多樣性等與企業成長性呈現顯著的正相關關系；學歷與企業成長性呈現不顯著的負相關關系；年齡和兼職數目與企業成長性呈現較為顯著的U型關系。

獨立董事中小企業成長公司治理

一、引言

自證監會2001年8月發布《關于在上市公司建立獨立董事制度的指導意見》至今，獨立董事制度已取得重大進展，但是由于運行時間不長，相關制度也不夠成熟和完善，獨立董事制度的有效性成了公眾爭議的焦點。其中，獨立董事制度與公司績效的相關性在學術界受到廣泛關注由來已久，而直接針對獨立董事特質與公司成長性關系的研究則近乎空白，雖然有些研究也間接涉及到獨立董事與公司成長性的關系，但多集中在獨立董事比例這一單一特質上面，不能全面反映獨立董事特質與公司成長性的關系，這也恰恰是本文研究的出發點所在。本文以中小企業這一特殊群體為對象，選取可能與中小企業成長性相關的獨立董事的一些關鍵特質并將其量化，研究這些特質與中小企業成長性的關系。

二、文獻回顧

對相關文獻進行梳理和分析，發現直接圍繞獨立董事與中小企業成長性關系進行的研究在學術領域尚處于空白狀態，而現有可以帶來啟示的研究比較分散。

Yung Sheng Lee,Stuart Rosenstein,Jeffrey G. Wyatt（1999）認為金融外部董事出任公共公司董事會與正的異常回報相關，相對于商業銀行和保險行政人員，投資銀行工作者更有機會獲委任到小公司的董事會，這說明小企業由于與金融市場和金融企業的通道較少，它的成長更多地需要依賴于這些外部獨立董事的作用。

Bernard S.Black,Inessa Love,Andrei Rachinsky（2006）采用俄國自1999年至2006年的時間序列數據，開發了一系列可行的公司治理指數。發現采用OLS或是固定效應回歸都可以得到，公司治理和市場價值之間不論在經濟意義上或是統計意義上都存在強關聯性。

Haksoon Kima,Chanwoo Limb（2010）檢驗了獨立董事的差異性與韓國1998年實行公司治理改革以來公司價值之間的關系，研究發現具有治理經驗的獨立董事的比例與公司價值具有一貫的正向作用，另外，獨立董事的專業背景和年齡結構對公司價值也具有持續影響。

南開大學公司治理研究中心（2006）構造了公司治理指數（CCGI以及其所涉及的6個維度），實證研究發現，良好的公司治理機制有助于提升企業的成長能力。

曾江洪（2007）建立了中小上市公司成長性評價體系，分別從股權治理、債權治理、董事會治理和管理層激勵四個維度研究它們與中小上市公司成長性之間的關系。通過描述性統計和回歸分析發現，獨立董事比例與公司后期成長性呈顯著的正相關關系。

楊海霞（2007）運用統計理論對中國上市公司董事會治理特征：勤勉性、獨立性和規模，對于公司成長能力的影響進行了實證分析。實證結果顯示：獨董比例、次級委員會的設置與公司成長性呈正相關關系。

從以上國內外學者的研究可以看出，獨立董事在完善公司治理結構、促進企業成長方面發揮著非常重要的作用。但現有研究零星且不成系統，獨立董事與中小企業成長性的關系有待深入的理論探討和實證分析。

三、理論分析與研究假設

高階理論認為，較高學歷的獨立董事，可能擁有較寬闊的視野，更加豐富的信息，較高層次的社會關系網絡，為公司經營發展提供更有益的建議和資源，促進公司成長。基于這一點，我們假設：

假設1：獨立董事學歷越高，公司成長性越好。

孔祥（2001，2002）提出，理想的獨立董事人選的標準年齡應在35至55歲之間。年輕的獨立董事富有創新精神，但經驗不足；而年高的獨立董事經驗豐富，但闖勁不夠。陳曉紅，張澤京、曾江洪（2006）對120家中小上市公司高管研究發現，高管平均年齡與公司成長性呈微弱的倒U型關系。基于這一點，我們假設：

假設2：獨立董事年齡與公司成長性呈倒U型關系，即隨著年齡的提高，公司的成長性會提高，當年齡超過一定界限后，公司的成長性會隨著年齡的增加而降低。

Buchanan（1974）研究發現，當高管的任期延長時，會增強其對組織的責任感。并且獨立董事在一個公司的任期較長，有足夠的時間了解公司的實際情況和行業背景，有助于獨立董事在掌握充分信息和背景知識的情況下，作出科學有效的決策，有利于企業成長。基于這一點，我們假設：

假設3：獨立董事任期與公司成長性正相關。

Fama&Jensen（1983）、Gilson（1990）和Vaseas（1999）認為董事兼職的情況可以反映董事的資質和素質，而且擔任多家公司的董事能夠獲得更為豐富的經驗，積累更多的社會關系，有利于企業成長；但隨著獨立董事擔任職務的增多，獨立董事的時間和精力過于分散，反而不利于企業的成長。

假設4：獨立董事兼職數目與公司成長性呈倒U型關系，即隨著獨立董事兼職數目的增多，公司的成長性會提高，當兼職數目超過一定界限后，公司的成長性會隨著兼職數目的增加而降低。

譚勁松等（2003）對所有上市公司進行統計顯示，獨立董事的薪酬也存在一個區間效應問題：薪酬較低時，公司業績隨著獨立董事薪酬的增加而上升，薪酬到了某點以上時，公司的業績會再度趨于下降。基于此，我們假設：

假設5：獨立董事薪酬與公司成長性呈倒U型關系，即隨著薪酬的增加，公司的成長性提高，當薪酬超過一定界限后，公司成長性隨著薪酬的增加而降低。

獨立董事是體現董事會獨立性的重要方面，具有監督代理角色的客觀優勢，又能以非關聯方式帶來資源支持和戰略建議，有利于公司未來的成長，因此，我們假設：

假設6：獨立董事比例與公司成長性呈正相關關系。

獨立董事按時參加董事會會議，可以及時了解企業的經營情況，參與董事會的各項決議，發揮監督制衡的作用。由此，我們假設：

假設7：獨立董事參加會議次數與公司成長性正相關。

不同職業背景的獨立董事，使得董事會在決策時有廣闊的視野和全面的知識，可以提高獨立董事在決策方面的科學性和監督方面的專業性，有利于企業成長。基于此，我們假設：

假設8：在公司聘請獨立董事的構成中，獨立董事職業背景的多樣化程度與公司成長性正相關。

四、研究設計

1、樣本選取

研究樣本由深市中小企業板上市公司組成，以2006年12月30日前上市的102家上市公司為基期，考察公司在2006年至2009年成長性狀況，主要研究2006年的獨立董事特質與公司后期成長性的關系。獨立董事背景資料采取手工收集，背景信息主要來自于公司年報中披露的獨立董事信息，部分披露不詳細的公司通過GOOGLE搜索進行查證，其余研究數據來自于wind數據庫。計算過程采用的統計分析軟件為SPSS 16.0 for Windows.

2、變量定義

（1）成長性得分G，為了克服常用的凈資產增長率等單一成長性指標衡量具有綜合特征的企業成長性的不足，本文選用中南大學商學院湖南省社科基金項目“中小企業的成長性理論與實證研究”（05JD18）課題組建立的公司成長性評級體系，運用主成分分析法得到的公司2006年至2009年間成長性平均得分G作為回歸方程的因變量，具體G值見附錄。

（2）獨立董事學歷EDC，學歷為碩士或碩士以上的獨立董事在董事會中所占比例。

（3）獨立董事年齡Age，一個公司獨立董事的平均年齡。

（4）獨立董事任期Tenure，一個公司獨立董事的平均任期。

（5）獨立董事薪酬Salary，在上市公司領取年度薪酬的獨立董事的年均薪酬。

（6）獨立董事參加會議次數Meeting，以一年中獨立董事參加會議次數的平均數表示。

（7）獨立董事兼職數目Indmb，樣本公司全體獨立董事兼職數之和，當有2名或2名以上獨立董事在同一家公司兼職獨立董事時，則相應剔除重復計算部分。

（8）獨立董事比例Prob，獨立董事占董事會的比例。

（10）控制變量。企業性質Control，上市公司第一大股東為國有股時，Control取值為1，否則為0；公司規模Size，用公司總資產的對數表示；資本結構FL，用資產負債率表示。

3、描述性統計

本文研究中采用的自變量主要是2006年獨立董事的特質，故以2006年獨立董事特征為變量描述性統計的對象。

表1 2006年獨立董事特質描述性統計

由表1描述性統計結果中的均值和極值分布可知：樣本公司中，獨立董事職業背景多樣化程度不是很高；受教育水平較高；年齡集中在50歲左右；任期分布在3年左右；兼職數目相對較低；薪酬水平適中；出席會議次數合理；樣本公司都達到了中國證監會規定的獨立董事占董事會成員總數的比例不低于1/3的要求。

五、模型建立與回歸結果

由于獨立董事特質中的年齡、兼職數目、薪酬與公司成長性之間可能呈現出的是倒U型的曲線關系，所以本文先采用曲線回歸模型對相關假設逐一進行檢驗，然后再對其他可能與成長性呈現線性關系的特質一并檢驗。

1、檢驗獨立董事年齡與公司成長性關系，判斷兩者是否存在倒U型關系，建立模型1：

表2 模型1曲線回歸結果

由模型1曲線回歸結果可知，樣本公司獨立董事的年齡特質與企業成長性在5%的顯著性水平上呈現微弱的U型關系，與假設2不一致。出現這一結果的原因可能是，年齡較小的獨立董事具有更高的冒險精神和開拓意識，而年齡更大的獨立董事具有更豐富的實戰經驗和商業頭腦，這兩類獨立董事會更好地促進公司的成長，而年齡適中的獨立董事闖勁不高、經驗不足，優勢最不明顯，反而對公司成長的促進作用最微弱。

2、檢驗獨立董事兼職數目與公司成長性關系，判斷兩者是否存在倒U型關系，建立模型2：

表3 模型2曲線回歸結果

由模型2的回歸結果可知，樣本公司獨立董事的兼職數目與企業的成長性在10%的顯著性水平上呈現較為顯著的U型關系，與假設4不一致。這可能是由于獨立董事兼職數目較低時，獨立董事有更充裕的時間和精力來履行職責，當兼職數目較高時，不同公司的兼職經歷會使獨立董事積累更豐富的履職經驗，兩者都能更有利于公司的成長，而當兼職數目適中時，具有的時間和經驗優勢都不太明顯，反而對公司的成長作用最微弱。

3、檢驗獨立董事薪酬與企業成長性關系，判斷兩者是否存在倒U型關系，建立模型3：

表4 模型3曲線回歸結果

由模型3的曲線回歸結果可知，樣本公司獨立董事的薪酬特質與企業成長性不存在倒U型關系，進一步的線性回歸分析結果表明，兩者呈現正相關關系，與假設5不一致。這說明現階段我國中小企業獨立董事的薪酬水平偏低，沒有達到一定的極限值，以致于在現有的薪酬水平區間，公司成長性會隨著薪酬的增加而提高。

4、檢驗獨立董事其他特質與企業成長性關系，建立模型4：

首先，對變量之間的相關關系進行分析：

從相關系數的計算結果來看，自變量之間的相關關系不大，因此，我們可以不用考慮多重共線性問題，直接采用最小二乘法對上述模型進行回歸分析，回歸結果如下：

表5 模型4線性回歸結果

由模型4的回歸結果可知：獨立董事職業背景的多樣化程度與公司成長性在5%的顯著性水平上正相關，與假設8一致；獨立董事比例與公司成長性在10%的顯著性水平上正相關，與假設6一致；獨立董事受教育水平與公司成長性呈負相關，與假設1相反；獨立董事任期對公司成長性沒有顯著的正向影響，假設3未得到支持；獨立董事參加會議次數與公司成長性在10%的顯著性水平上正相關，與假設7一致。

六、結論與啟示

由上述實證結果可見，獨立董事的比例、職業背景的多樣性和參加會議次數與中小企業的成長性正相關，今后中小企業在推行獨立董事制度的過程中可以適當地增加獨立董事的比例、職業背景的多樣性和參加會議次數；獨立董事的學歷和中小企業的成長性負相關，這提示我們在選聘獨立董事的過程中不能過于注重學歷文憑，而應當更多地參考獨立董事以往的從業經驗和具備的勝任能力；獨立董事的年齡和兼職數目和中小企業的成長性均呈現較弱的U型關系，說明并非中間年齡階層和兼職數目居中的獨立董事能更好地促進中小企業成長，年齡兩端和兼職數目處于兩端的獨立董事或許更具有獨特的優勢；獨立董事的薪酬與中小企業成長性未呈現倒U型關系，而是線性正相關，說明現階段我國中小企業獨立董事的薪酬水平偏低，未達到一定的極限值，可能存在激勵不足的問題。

最后，必須指出，因為中小企業的成長性受多重因素的影響，如：領導者素質、企業文化、所處行業、企業規模、企業性質和資本結構等。雖然本文已經將企業性質、資產規模和資產負債率作為控制變量引入模型，但是其他影響中小企業成長性的因素由于不是本文研究的重點，且不便于一一引入模型而沒有在模型中得到體現，這些都不可避免地使得模型回歸的擬合優度較低。另外，雖然實證結果也有和研究假設不一致的地方，但是大部分變量都通過了不同水平的顯著性檢驗，說明總體上本文選取的獨立董事特質確實與中小企業的成長性具有較為顯著的相關性。

［1］Yung Sheng Lee,Stuart Rosenstein,Jeffrey G.Wyatt. The value of financial outside directors on corporate boards,International Review of Economics&Finance, Volume 8,Issue 4,November 1999,Pages 421-431

［2］Klein A.Audit Committee Board of Director Characteristics and Earnings Management 2002（330）

［3］Bernard S.Black,Inessa Love,Andrei Rachinsky.Corporate governance indices and firms’market values:Time series evidence from Russia,Emerging Markets Review,Volume 7,Issue 4,December 2006,Pages:361-379

［4］Haksoon Kim,Chanwoo Lim.Diversity,outside directors and firm valuation:Korean evidence,Journal of Business Research,Volume 63,Issue 3,March 2010,Pages 284-291

［5］趙曉濤.我國上市公司治理結構對其成長性影響的研究[D].2005

［6］李竟成,趙守國.董事會結構與公司治理績效的實證分析[J].商業研究.2006.17（349）.85-87

［7］陳曉紅,尹哲,曾江洪.中小企業董事會治理水平與成長性關系之研究——基于滬深中小上市公司的經驗分析[J].華東師范大學學報（哲學社會科學版）.2007.39（3）. 115-120

［8］曾江洪.中小上市公司治理與成長性的關系研究[D].2007

［9］楊海霞.董事會特征與公司成長能力的實證研究[D].2007

［10］熊莉.獨立董事制度與公司業績關系研究——基于上市公司獨立董事的比例、薪酬、從業背景[J].科技創業月刊. 2009,22（（4）.87-89

［11］鄭宏濤.公司治理機制對企業成長發展影響的實證分析——以河南省A股上市公司為例[J].中國管理信息化.2010.13（2）.45-47

Relationships between Independent Directors and the Grow th of SMEs——Empirical Research on Listed Companies base on the SME Board

ZENG Jiang-hong，QIN Yu-jia
School of Business,Central South University,Changsha 410083

In this paper,we select 102 listed companies from 2006-2009 SMEs and tries to research on the relationship between characteristics of independent directors such as education,age,salary,tenure,proportion,the number of part-time,diversity of professional backgrounds and the growth of SME.We find a significant positive correlation between the proportion of independent directors,salary or diversity of professional backgrounds and corporate growth;insignificant negative correlation between education and business growth;age and the number of part-time and business growth both show an U-shaped relationship.

Independent Directors;Growth of SMEs;Corporate Governance

F275

A

本文是湖南省社科基金項目（08JD02）成果

曾江洪，男，湖南茶陵人，中南大學商學院教授，管理科學與工程博士，中南大學資本運營與公司治理研究中心主任，中南大學中小企業發展研究中心副主任，研究方向：中小企業、公司治理、資本市場等；湖南省長沙，410083

秦宇佳，女，漢族，河南許昌人，中南大學會計專業碩士研究生