基于信息不對稱的我國上市公司融資行為偏好研究

石懷旺

(安徽財(cái)經(jīng)大學(xué) 會(huì)計(jì)學(xué)院，安徽 蚌埠 233030)

一、我國上市公司股權(quán)融資偏好的具體表現(xiàn)和弊端

(一)我國上市公司股權(quán)融資偏好的具體表現(xiàn)

1.上市公司千方百計(jì)對上市資格即初次發(fā)行資格的獲取，甚至有的發(fā)行人造假，直至騙取上市資格。

2.上市公司對再發(fā)行股票權(quán)利過度使用，幾乎是每周增發(fā)一家，導(dǎo)致“濫發(fā)”，使得二級(jí)市場投資者紛紛“用腳”投票，致使欲實(shí)施增發(fā)的股票價(jià)格大幅下跌。

3.上市公司對再發(fā)行股票權(quán)利行使與否的隨意性。再發(fā)行股票條件寬松時(shí)，上市公司紛紛配股、增發(fā)，甚至出現(xiàn)資產(chǎn)負(fù)債率很低以至接近于零時(shí)，仍渴望發(fā)行股票再融資。而發(fā)行股票條件嚴(yán)格時(shí)，許多公布配股、增發(fā)預(yù)案的公司又紛紛棄配。

(二)我國上市公司股權(quán)融資偏好的弊端

1.降低了資金使用效率和資源配置效率

實(shí)踐中，許多上市公司的募股資金的投向并不符合公司的長遠(yuǎn)利益，他們把資金投入到自己既不熟悉、與主業(yè)又不相關(guān)的產(chǎn)業(yè)中;在項(xiàng)目環(huán)境發(fā)生變化后，隨意地變更投資方向。許多上市公司把通過發(fā)行股票、配股、增發(fā)募集的大量資金，直接或間接地投入到證券市場，或委托券商代客理財(cái)，或直接參與股市的投機(jī)炒作，獲取投資收益。

2.導(dǎo)致了上市公司業(yè)績下滑，盈利能力下降

盡管上市公司不斷地通過股份擴(kuò)募方式獲取廉價(jià)資金，但由于股份基數(shù)也不斷增大，而上市公司實(shí)際收益增長有限，凈資產(chǎn)收益率和每股收益必然呈下降趨勢，上市公司的經(jīng)營業(yè)績下滑是偏好股票融資的必然結(jié)果。

二、我國上市公司股權(quán)融資偏好的原因探析

(一)實(shí)際股權(quán)融資成本偏低

1.上市公司現(xiàn)金股利分配少

股權(quán)融資成本主要來源于分紅派息。在成熟市場，上市公司給投資者的股利往往高于銀行儲(chǔ)蓄收益，而我國上市公司股利不分配現(xiàn)象很普遍，即使分配也是現(xiàn)金分配的少，送股、轉(zhuǎn)增的多。

2.上市公司的成長性較差

一般來說，企業(yè)成長性越強(qiáng)，股權(quán)融資成本越高，反之，股權(quán)融資成本則越低。目前，我國上市公司成長性低于國外發(fā)達(dá)國家企業(yè)的成長性，無論從公司業(yè)績的增長、利潤的穩(wěn)定性還是凈資產(chǎn)收益率以及財(cái)務(wù)狀況等指標(biāo)來看，都與發(fā)達(dá)國家的企業(yè)存在著差距。

3.股票發(fā)行價(jià)格偏高

我國證券市場還不夠成熟，上市公司還是比較稀缺的資源，使得上市公司能夠選擇有利于公司的時(shí)機(jī)，以高于股票價(jià)值的價(jià)格發(fā)行股票，從而降低了上市公司的股權(quán)融資成本。

(二)公司治理結(jié)構(gòu)的缺陷

1.內(nèi)部人控制

由于國有資產(chǎn)投資主體不明確和委托代理關(guān)系復(fù)雜，國有股無法實(shí)現(xiàn)股權(quán)的人格化，使得國有股股東對企業(yè)的控制表現(xiàn)為行政上的“超強(qiáng)控制”和產(chǎn)權(quán)上的“超弱控制”，公司經(jīng)理人員與國有股股東博弈的結(jié)果是一部分經(jīng)理人利用國有股股東產(chǎn)權(quán)上的“超弱控制”形成事實(shí)上的“內(nèi)部人控制”。

2.股東控制權(quán)殘缺

我國很大部分上市公司由于股權(quán)過于集中和國有股流通限制，使得這兩種機(jī)制都不能發(fā)揮實(shí)質(zhì)性作用，公司經(jīng)理人員不必像西方國家的經(jīng)理那樣時(shí)刻警惕來自資本市場的用手投票和“用腳”投票的壓力。這對通過市場機(jī)制來約束經(jīng)理層的一系列機(jī)制都造成了影響。

(三)政策體制方面的缺陷——股權(quán)融資偏好的外部原因

1.我國上市公司股權(quán)融資政策方面的原因

我國在股權(quán)融資的制度準(zhǔn)則上對擬上市企業(yè)及上市公司股權(quán)融資的管理約束的力度不夠，有利于上市公司偏好股權(quán)融資。即使現(xiàn)在公司發(fā)行股票采取了核準(zhǔn)制，監(jiān)管機(jī)構(gòu)對上市公司股票發(fā)行的額度控制、審批已經(jīng)形成一種制度慣性，核準(zhǔn)制并沒有發(fā)揮它應(yīng)有的作用。

2.我國資本市場環(huán)境方面的原因

我國缺乏完善發(fā)達(dá)的債券市場和中長期信貸市場，影響了上市公司利用長期負(fù)債方式融資的積極性。完善的資本市場體系包括長期借貸市場、債券市場和股票市場。如果資本市場是完善的，資本市場上具有多樣化的融資工具，那么企業(yè)可通過多種融資方式來優(yōu)化資本結(jié)構(gòu)。如果資本市場的發(fā)育不夠完善，融資工具缺乏，那么企業(yè)的融資渠道就會(huì)遭遇阻滯，從而導(dǎo)致融資行為的結(jié)構(gòu)性缺陷。從現(xiàn)實(shí)情況來看，我國資本市場的發(fā)展存在著結(jié)構(gòu)失衡的現(xiàn)象。

三、改善我國上市公司股權(quán)融資偏好行為，實(shí)現(xiàn)融資行為理性化回歸

(一)建立上市公司現(xiàn)金分紅的約束機(jī)制，提高股權(quán)融資成本

上市公司現(xiàn)金分紅太少是導(dǎo)致我國上市公司股權(quán)融資成本低于債務(wù)融資成本的一個(gè)重要方面，對進(jìn)行股權(quán)融資的上市公司進(jìn)行現(xiàn)金分紅的政策限制，適當(dāng)提高股權(quán)融資成本，迫使上市公司合理選擇籌資方式，有利于提高上市公司融資行為的理性程度，抑制股權(quán)再融資過濫的現(xiàn)狀。

(二)完善上市公司治理結(jié)構(gòu)

第一，完善公司治理結(jié)構(gòu)不能僅僅停留在形式上，應(yīng)從思想觀念上消除誤會(huì)，將完善公司治理結(jié)構(gòu)從思想上組織落實(shí)，嚴(yán)格按照市場經(jīng)濟(jì)規(guī)律運(yùn)作。第二，應(yīng)進(jìn)一步完善《公司法》等相關(guān)法規(guī)，從法律上更好地規(guī)范公司股東、董事會(huì)、經(jīng)理人員和監(jiān)事會(huì)各自的權(quán)利、責(zé)任和利益關(guān)系，形成不同權(quán)利主體相互制衡和約束的法律環(huán)境。第三，逐步解決國有股“一股獨(dú)大”問題。

(三)完善我國的債券市場和中長期信貸市場

第一，要完善和加強(qiáng)債券發(fā)行與交易市場體系的建設(shè)，逐步建立起完備、健全和全國統(tǒng)一的債券發(fā)行與交易網(wǎng)絡(luò)系統(tǒng)。第二，應(yīng)注重對債券品種的設(shè)計(jì)與開發(fā)，推出包括可轉(zhuǎn)換債券、資產(chǎn)抵押債券等創(chuàng)新產(chǎn)品。第三，要積極培育債券二級(jí)市場，提高債券的流動(dòng)性，以吸引機(jī)構(gòu)投資者和更多的投資者參與，使債券交易市場步入良性循環(huán)。第四，培育公司債券與其他金融工具收益率的合理比價(jià)關(guān)系，使公司債券發(fā)行率的制定不再比照銀行儲(chǔ)蓄存款利率價(jià)的市場化和風(fēng)險(xiǎn)差。

[1]薛翠友.企業(yè)融資結(jié)構(gòu)理論綜述[J].合作經(jīng)濟(jì)與科技，2009(9).

[2]李義超.我國上市公司融資結(jié)構(gòu)實(shí)證分析[J].數(shù)量經(jīng)濟(jì)技術(shù)經(jīng)濟(jì)研究，2011(6).

[3]毛磊，葛靜.我國上市公司融資結(jié)構(gòu)偏好的實(shí)證分析[J].安徽職業(yè)技術(shù)學(xué)院學(xué)報(bào)，2009(9).

[4]倪軼文，周詠梅.中國上市公司融資結(jié)構(gòu)與公司業(yè)績關(guān)系的實(shí)證研究[J].青島大學(xué)學(xué)報(bào)(自然科學(xué)版)，2009(6).