誰是破發潮禍首?

要想解決投行高價發行的問題，就有必要將發行價格的高低與他們自身的利益結合起來。

2011年，新股不斷破發讓中國A股市場看起來并不那么美妙。

Wind數據統計，截至6月30日，今年上市的164只新股中，共有131只個股破發，破發比例高達79.88％。其中，66只個股更是在上市首日即遭破發。這種新股破發潮的涌現，導致投資者新股中簽如“中刀”。

對于新股頻頻破發的尷尬現實，國內投行作為上市公司的第一把關人，負有不可推卸的責任。然而，此輪破發潮卻絲毫不損各家投行從中汲取的承銷回報。數據顯示，累計有47家券商從164項IPO項目中錄得78.82億元承銷和保薦收入。

中簽如“中刀”

IPO承銷數目并列第六、承銷金額排名第三、投行收入排名第七……這一系列成績都不足以說明安信證券的狠。這家公司在2011年橫掃主板、中小板和創業板，創下了“百發百破”的驚人紀錄，令國內外所有同行“無地自容”。

以網上發行日統計，2011年上半年安信證券累計承銷6單股票首發項目，包括與中德證券聯席保薦的華銳風電、上海綠新、雷柏科技、華鼎錦綸、金力泰和文峰股份，項目覆蓋主板、中小板和創業板，但無一例外地遭遇首日破發。

如果再算上1月10日登陸深交所的海立美達，該公司IPO項目首發必破的“魔障”則蔓延至7只股票，可與當年諸葛孔明“七擒孟獲”相媲美。

安信證券在“包裝”新股時更是從不顧及臉面到不吹死不罷休。

其中，最具代表性的就是華銳風電，而這也是安信證券2011年真正意義上的開山之作。

該股于1月13日掛牌上市，90元，股的發行價創下滬市主板市場20年來最高紀錄；不僅如此，該股實際募集資金達94.59億元，也是2011年至今最大一單IPO。“雙料”桂冠在手，華銳風電上市之初就已風靡A股。

誰又料想，該股開盤即破發，87元的開盤價較發行價下跌3.33％，收盤跌幅更擴大至9.59％，打新資金首日便已悉數套牢。

此后，盡管華銳風電拋出10送10股派10元的慷慨分紅方案，依舊沒能提振股價。截至6月30日，該股復權后的股價較發行價還是下跌33.97％。

當然，在滾滾破發潮中，安信證券并不寂寞。在當今國內投行界，牛人遍地都是。

統計顯示，同樣以18單IPO承銷項目并列半年榜首位的平安證券和國信證券，在新股首日表現上也大同小異：平安承銷的新股首日破發數量達到6家，而國信證券也達到4家。

不過，若要比誰更“猥瑣”，在瑞銀證券面前，安信也只能繞著走。

在瑞銀的鼎力支持下，龐大集團在發行和上市中創下眾多“第一”。龐大集團是中簽率最高的新股，其網上中簽率達創紀錄的21.57％；并以上市首日23.16％的跌幅，一舉成為A股市場“破發王”，但瑞銀僅僅龐大集團一單，就賺取到2.28億元。

按理說，作為上市公司的“軍師”，投行不僅要幫助上市公司融資，更要制定適當的價格，吸引各類股東以形成合理的股東組合——這是投行必須掌握的一門藝術。為何2011年以來，國內投行們屢屢成為“狗頭軍師”，以至于新股頻頻破發?

利益共同體

其實，個中緣由并不復雜。

“目前，我國股票發行保薦制存在很大缺陷。保薦制的推行，主要是希望保薦人能為新股把好關”，中國社科院金融所研究員周茂清就一針見血地告訴《徽商》，“但事實證明，某些保薦機構往往只看重自身的利益與發行人的利益。保薦過程中沒有履行自己的職責，導致發行人披露虛假信息。甚至為獲取更多的保薦費用，保薦人對新股大肆吹捧的事例也不勝枚舉。”

而著名財經評論員皮海洲也表示，在A股市場里，保薦機構或主承銷商與發行人的利益完全一致，他們是利益共同體。股票發行價越高，保薦機構或承銷商得到的利益就越多。為此，保薦機構或承銷商總是竭力拔高股票的發行價格，甚至不惜幫助發行人造假。可以說，為了獲得更高的發行費用，A股市場的保薦機構與承銷商，完全把自己投身到發行人的懷抱里去了，以至保薦機構與承銷商完全失去了客觀公正性，成為幫助發行人忽悠投資者的代言人。

然而，讓人有些難以理解的是，對于投行的高價發行，作為投資方的一些機構投資者竟然也積極配合，顯示出“崽花爺錢不心疼”的心態——不管多高的發行價都去認購，甚至主動推高發行價，讓原本就估值畸高的新股更加烈火烹油。

仍以華銳風電為例，累計有72家機構參與該股網下詢價，其中給出100元，股以上報價的機構多達7家，最高的為華林證券自營投資賬戶，報價達到138，68元，超出保薦方90元上限足足有48，68元。

難道這些機構投資者真的愚蠢至此?答案當然是否定的。一位不愿具名的業內人士向《徽商》透露，真正的原因仍在于投行在背后推動。

他解釋說，其實，這是眾所周知的業內潛規則。對于大型企業的IPO，證券發行人會親自出馬，要求機構給予高詢價。

一些實力較強的投行，尤其是一些大型商業銀行旗下的投行部門，具有強大的銷售網點，不僅能為基金代銷公募基金產品，也可以為基金提供“一對多”的客戶來源，這自然成為保險機構和基金公司產品銷售覬覦的力量。不過，他們也得為此付出不菲的代價：在關鍵時刻為券商主承銷的公司提供更高的詢價，拉抬發行價。

那么，要如何才能改變目前國內投行一味拔高發行價的做法?投行自身是否有相關的機制來調節這種定價上的缺陷?

當記者將問題拋向上述業內人士時，他卻笑著反問記者：“投行的利益跟這個是掛鉤起來的，怎么去調節?”

正因為如此，皮海洲認為，要想解決投行高價發行的問題，就有必要將發行價格的高低與他們自身的利益結合起來。

一方面是超募資金不納入發行費用的計提范圍；另一方面是將發行費用的一半，用新股的收益來結算，將新股發行份額的1％至10％配售給保薦機構與承銷商來認購，并鎖定6個月。將保薦機構與承銷商的利益與發行價的高低密切地聯系在一起，國內投行自然就不會一味拔高新股發行價格了，新股頻頻破發的現象也有望因此而終結。

只是，糾纏的利益共同體真的能就此分崩離析嗎?