歐元區不得不長期“擁抱”滯脹

何志成

如何救助歐元區高負債國家？歐盟領導人一次次提出要建立歐元區統一債券市場。雖然德法兩國堅決反對，但近期該方案仍然會被拿到歐盟峰會討論。為什么倔強的歐盟領導人要明知不可為而為之，顯然具有戰術意圖，即逼迫德法兩國讓步。在什么地方讓步？歐洲人都盯上了歐洲央行——讓歐洲央行更大膽地購買“歐豬五國”（PIIGS，即葡萄牙、意大利、愛爾蘭、希臘及西班牙五國）債券，并為私人購買者提供擔保。

必須承認，歐盟的這一招雖然不能說是最壞的方案，但應屬于很壞的方案，因為它必然使歐元區經濟陷入長期滯脹。最后不僅歐豬五國的債券成為垃圾，連德法兩國的債券都可能沒有人買。但是，為什么如此拙劣的招數也能登上歐盟峰會的大雅之堂呢？沒有辦法，急病亂投醫。如果現在宣布歐洲央行不能再買歐債，很可能意大利第二天就宣布違約，更別說希臘等小國。

歐盟領導人的如意算盤需要破除的第一道關卡是“歐盟穩定條約”，該條約明確地規定歐洲央行具有超強的獨立性，不能直接買入歐元區具體國家的國債包括企業債、銀行債。歐債危機爆發以來，歐盟救助方案授予歐洲央行買入歐債的權力，但僅僅限于短期國債，長期持有仍然不合法，而且買入量一直受到德國反對黨的指控。現在歐洲央行想借助國際貨幣基金組織來買，它在后面提供資金。但這又涉及國際貨幣基金組織的組織程序——中美兩國不同意，很難！于是只能想到最后的“爛招”，逼迫德國同意廢除“歐盟穩定條約”關于不許歐洲央行買國債的條款。

很顯然，一旦廢除該條款，“歐盟穩定條約”也就不能稱之為穩定條約了，歐元區也將陷入長期的不穩定。

容許歐洲央行大量買入歐元區國家債券的直接結果是什么呢？高通脹。央行買國債就是變相地發行貨幣，比如美聯儲和英國央行的QE計劃。買得越多，貨幣貶值越快，通脹率越高。當然，我們可以有一種假設，即歐洲央行會將購買量控制住，不至引發高通脹。但歐元區最大的問題，本質的問題，并非債務危機，而是負增長。為了應對負增長，歐洲央行必須降息。于是歐元區的宏觀經濟環境必然出現這樣的怪圈：高通脹、低增長、負利率。也就是經濟學家教科書上經常提及的滯脹。

歐元區最近公布的經濟數據非常恐怖地顯示：除了德法兩國仍然維持極低的正增長之外，其他國家全都處于負增長狀態。德法兩國比較，德國大約1.2%，法國則來到負增長的邊緣。法國9月GDP嚴重下滑，環比增長率只有0.2%，同時出口額大幅度減少，經常賬呈現赤字，且超預期。這還不是最讓人擔心的，法國最大的問題在金融系統，它的銀行業持有大量的“歐豬五國”債券和衍生金融產品，當意大利等國真的出現債務違約危機之后，很快將牽連到法國銀行業。屆時，很多商業銀行的流動性將枯竭，哪有資金去支持本國虛弱的實體經濟，于是法國經濟很可能陷入負增長。正因為此，法國才竭力地主張，歐洲央行必須承擔起最后貸款人的責任，不能容許意大利、西班牙國債收益率大幅度攀升。

11月以來，意大利國債收益率兩次突破7%的風險關口。歐洲央行大約買了150億左右意大利債券，勉強將該國債券收益率打回到6.5%左右。但市場人士很清楚，當月意大利發行的新國債總計也就150億左右，明年則幾乎每個月都有幾百億要賣，老鼠拖木锨，大頭在后面。還要加上另外幾個高負債國家，甚至還要加上法國。法國上周拍賣10年期國債，已顯現“被燒包”狀態，其國債收益率較德國之差走寬至197個基點，創歐元問世以來新高。雖然新債拍賣還沒有出現讓法國政府極其尷尬的局面，但那是因為歐洲央行在護盤。明年歐元區新債發行量要比今年翻一倍以上，這意味什么？即使容許歐洲央行無限度地買入高負債國家的債券，它也不敢買。

歐債危機的唯一解決方案就是歐元一路下跌，通過高通脹化解債務。但在高通脹環境下，歐元區經濟很可能失控，人民將失去耐心——他們忍耐負利率的能力可不能跟中國人比。（作者為知名經濟學家）▲