股市低迷,“救市”還是“治市”?

皮海洲

隨著近期股指的破位下行，市場上救市的呼聲甚高。不僅有不少投資者呼吁救市，而且也有部分業內人士也加入到呼吁救市的隊伍中來。

自今年4月下旬以來，A股市場總體上呈現出單邊下跌的走勢。至9月底，股指不僅連創一年來新低，而且滬市日成交金額也萎縮到500億元左右，市場交易極度低迷。在這種背景下，投資者期盼救市的心情是可以理解的。尤其是在這種低迷的市況下，新股發行甚至進一步加速，中國水電、陜煤股份、中交股份等巨頭公司的發行與過會相繼向股市襲來。這導致股市悲觀情緒蔓延，投資者對后市并不看好。雖然股市下跌的空間市場存在分歧，但股市上漲動力不足卻是共識，股指繼續探底、筑底不可避免，投資者擔心股市陰跌的局面還會繼續下去，這對許多個股來說，將會帶來致命的殺傷力。

因此，在當前股市嚴重失血的情況下，放緩新股發行速度或暫停新股發行，對于股市擺脫低迷狀態是有積極意義的。但正如新華社記者在《中國股市無“靈丹妙藥”需多方求解》一文中所表述的那樣，暫停或放慢新股發行可能會使股市止跌回升，但還是治標不治本。畢竟在中國股市的歷史上，曾多次采取過暫停新股發行來救市的做法。這種做法雖然短期內可刺激股市上揚，但中長期效果有限，以至股市行情的演變一次次從終點又回到起點。

餿主意？

從媒體所羅列的諸多救市措施來看，很多救市措施同樣也只是“救急”措施，并不能解決股市的根本問題，有的措施甚至是以毒攻毒，其負面影響并不能小視。

比如，加大社保基金進場力度。這個建議屬于一廂情愿。社保基金是老百姓的養命錢，其股票投資當以安全性為最高原則。因此，社保基金進場與否，投資金額的多少，都應視市場行情的發展而定，由社保基金自己來定，而不是把社保基金當成解放軍，作為股市的救市力量。這樣的救市建議，是沒有多少實際意義的。

比如，減免上市公司紅利稅，鼓勵中長線投資者的積極性，穩定股市價值中樞。這同樣也是一廂情愿。目前上市公司分紅的紅利稅為10%，對紅利稅進行減免或取消，筆者是贊成的。但其救市作用十分有限。要增加股票的投資價值，關鍵是要提高上市公司的質量。如果沒有質量做保證，是不可能引導投資者進行中長線投資的。

又如，降低印花稅，此舉雖然可以降低投資者的交易成本，但其本身并不能解決股市所存在的問題。更何況目前股票交易的印花稅只是對賣出方單邊征收1‰，這個稅率在全世界的范圍內也不算高。即便全部取消，對股市的影響也只是短期的，無助于股市本身問題的解決。相反，如果股市低迷時降低印花稅率，而在股市火爆時又調高印花稅率，這種做法只會人為地加劇股市的波動。

又如，恢復T+0交易，這是不少投資者所期盼的。實際上這是典型的以毒攻毒，它只會進一步助長中國股市的投機功能，增加股市的投機性，無助于股市問題的解決，更無助于股市的健康發展。

再如，加大上市公司分紅力度。這是不少業內人士提出的一個建議。實際上這并不是一個救市建議，而是一個治市建議，而且這個建議本身也存在一定的片面性。就目前的股市來說，顯然不是一個加大分紅力度的“遠水”所能夠拯救的。而且要加大分紅力度，這需要建立在上市公司有紅利可分的基礎上。如果上市公司無紅利可分，或可供分配的紅利有限，那么，加大分紅力度的作用也就非常有限了。而目前的現實是，A股上市公司中優秀公司太少，而平庸公司太多。此外，還有一個非常重要的問題是，由于股本結構的畸形，即便加大分紅力度，真正的受益者還是上市公司的大股東，原始股東，作為公眾投資者來說，其受益十分有限，哪怕是像中石油這樣的優秀公司，哪怕其分紅比例高達40%以上，但投資者的受益還不如一年期銀行存款利率高。所以片面強調加大上市公司分紅力度，并不能真正解決中國股市缺少投資價值的問題。

好主意？

正是基于上述分析，因此，盡管筆者也支持投資者部分救市主張，如放緩或暫停新股發行，但就股市的健康發展來說，股市更應該要“治市”，而且治市比“救市”更重要。因為“救市”并沒有真正解決股市所存在的問題，只會使股市陷入到“救市——股市上漲——股市回落——再救市”這樣一個怪圈之中循環往復。而就中國股市的健康發展來說，至少有這樣幾個問題是必須加以解決的。

第一個問題是解決中國上市公司畸形的股本結構。中國股市最早是作為試驗田推出來的，為確保上市公司的國有控股性質不變，所以在股本結構的設置上，不僅設置了大量的非流通股，而且作為控股股東的國有股東在總股本中占據著絕對的控股比例。后來，這一股本結構模式也為非國有控股公司所模仿。所以，盡管如今股市已經實現了全流通，但這種不合理的股本結構模式仍然保存了下來。以致新股首發時，面向公眾投資者首發的流通股份通常都不超過總股本的25%。這種不合理的股本結構設置，不僅導致了新股的高價發行，而且也使得上市公司現金分紅時最大量的紅利流向了控股股東。并且由于非流通股占比太多，一旦受限售解禁，這也增加了股票的套現壓力，大小非因此獲得巨額的暴利。有鑒如此，中國股市首先應該解決上市公司股本結構畸形的問題。比如規定，總股本在10億股以下的公司，其首發A股流通股不少于總股本的50%；10億股以上百億股以下的公司，首發A股比例為40%~30%；百億股以上的公司，首發A股比例不低于25%；千億股以上公司，首發A股比例不低于15%。

第二個問題是完善新股發行制度，實行真正的市場化發股。現行的市場化發股是利用投資者的賭性所進行的完全脫離二級市場的“賭博化發股”。正是這種“賭博化發股”導致了“三高”發行，導致了新股發行市盈率高于二級市場市盈率怪象的出現，并導致了突擊入股、PE腐敗等行為的發生。因此，對于這種“賭博化發股”必須予以糾正。一方面是實行真正的市場化，將新股發行市盈率與二級市場市盈率掛鉤，并不得超過二級市場市盈率的80%。另一方面，網下詢價實行按報價申購，讓報高價者對自己的報價行為承擔責任。投資基金因為報高價導致出現投資損失的，應從基金公司管理費中抵減，不得損害基民利益。此外，嚴禁券商一邊當股東一邊擔任保承機構，同時超募資金不納入保薦承銷費用的計提范圍。

第三個問題是抑制上市公司的“圈錢”行為，把上市公司再融資與現金分紅結合起來。上市公司再融資金額不得超過前次融資以來上市公司給予公眾投資者現金分紅金額的3倍。并且上市公司股權再融資以配股為主；定向增發僅限于非財務融資；財務融資一律采取公開發行的方式。

第四個問題是加強市場監管，加大對各種違法違規行為的打擊力度，尤其是要加大對造假上市行為的打擊力度。對造假上市公司，一律實行退市處理。上市公司不僅向投資者退還募資金額，而且還要承擔投資者的投資損失。對于參與造假的保薦機構等中介機構及有關當事人，不僅沒收其所得收入，而且一律吊銷其執業資格。有關機構5年內不得從事相應業務，有關當事人終生不得從事相關業務。

第五個問題是加大對投資者利益的保護力度，引入集體訴訟制度，切實保護投資者利益。目前監管部門對投資者利益的保護更多只是停留在口頭上，尤其是在司法保護投資者利益方面，甚至人為設置了種種障礙。在這個問題上，有必要引入國外市場先進的集體訴訟制度，有效保護投資者利益，讓違法違規者付出代價。