國內基于VaR的金融風險管理研究綜述

　　【摘要】 文章在探討將VaR金融風險管理方法引入我國金融市場必要性的基礎上，將國內對VaR方法的研究劃分為兩個階段，并重點回顧了2000年以后國內學者進行的探索性、創新性研究成果，對現有研究中存在的問題作了總結。
　　【關鍵詞】 VaR； 金融風險； 風險管理
　　
　　一、引言
　　金融市場風險，是指由于利率、匯率、股指、商品價格等市場價格因素的變化而導致金融資產收益的不確定性。金融市場風險管理就是金融機構在準確識別、評估和測量市場風險的基礎上，根據其競爭優勢和風險偏好，利用各種技術工具對市場風險進行防范、規避、轉移的過程，風險的評估和計量是風險管理的基礎和核心。
　　傳統的風險管理方法通過方差、久期和?茁系數等的管理來對沖和衡量風險。比較而言，由于傳統技術局限于特定的范圍，對風險控制的效果不是很理想，難以綜合考慮金融市場中眾多的風險因子。因此，不管是投資者還是監管者，都需要一套切實有效的方法來管理金融市場中的風險，VaR的產生就是基于此背景。
　　經過近二十年的發展，我國證券市場已具備相當的規模。與國外較為成熟的金融市場相比，我國的金融市場處于逐步走向成熟規范的階段，具有新興市場的共同特征——高投機性和高波動性。市場的劇烈波動和投機行為在帶來高收益的同時，也帶來了高風險。隨著我國加入WTO，在金融市場一體化、自由化的驅動下，我國金融業必將和國際接軌，執行國際風險管理的標準。
　　
　　二、國內研究階段劃分
　　隨著國際上對金融風險管理的重視和國外學者在VaR方面研究的逐步深入，1997年以來，國內也開始了對VaR的研究。本文擬通過梳理近年來國內學者的研究成果，以此總結國內研究已取得的成果，并指出未來發展的趨勢，使基于VaR的金融風險管理研究更適用于轉軌時期中國的國情。當前國內學者研究的主力還是集中于介紹國外學者的研究成果，對VaR在我國具體領域應用的研究逐年深入。總體來說，我國VaR發展過程以2000年為界分為兩個階段。
　　（一）理論引入和介紹階段
　　2000年以前，國內學者多集中于介紹國外學者的研究成果。
　　對VaR的介紹性文獻開始于鄭文通（1997），他的《金融風險管理的VaR方法及其應用》一文全面介紹了VaR方法的產生背景、計算方法、VaR方法的用途及引入我國的必要性；姚剛（1998）簡單介紹了組合VaR值的計算方法，并初步探討了參數法處理線性與非線性資產定價模型的區別；黃海（1998）初步探討了VaR對我國投資銀行市場風險管理的借鑒意義，認為VaR在控制交易所承擔的市場風險、建立合理的激勵機制方面可以起到重要作用；劉宇飛（1999）在《VaR模型及其在金融監管中的應用》中，介紹了VaR模型的基本內容，著重論述了其在金融監管中的應用，還提出如何運用國際上通行的“事后檢驗”方法對VaR模型進行檢驗。
　　（二）實證研究和改進階段
　　2000年后，國內對VaR的研究有了實質性進展，許多學者將VaR運用于我國股票市場進行實證研究。
　　
　　三、國內研究的主要文獻
　　（一）VaR方法在我國的適用性研究
　　2002年前，學者們主要探討VaR是否適用于我國證券市場。
　　杜海濤（2000）將VaR運用于我國證券市場，對風險計量進行了實證分析，認為運用VaR計量我國證券市場風險的效果較好；范英（2000）將VaR運用于我國股市，對深證綜指風險計量作了實證研究，用簡單移動平均參數法計算了VaR值，認為VaR可以較好地計量我國股市風險；王美今和王華（2002）通過對滬市的實證分析得出：VaR可以用于我國股市的風險測量，收益率分布的正確假設是正確計算VaR值的前提，對于普遍存在著收益率分布非正態的狀況，一般的GARCH模型可能低估風險，必須選擇能準確描述收益率尾部分布的模型。
　　可見，研究普遍認為VaR是適用于我國證券市場的。
　　（二）VaR方法的改進性研究
　　隨著研究的深入，學者們開始對VaR方法進行改進性研究。
　　馬超群（2001）提出了一種計算VaR的新方法——完全參數法。其本質上是參數法和極值理論的結合運用；田時新、劉漢中、李耀（2003）對深滬兩市證券提出了一種基于廣義誤差分布（GED）的VaR算法；郭海燕、李綱（2004）將廣義雙曲線和正態逆高斯分布應用到VaR的分析方法中；邵欣煒（2004）敘述了在不同分布下VaR方法的計算和實證比較，他結合壓力測試法求出基于VaR的最優投資組合；劉曉星、劉慶富（2005）在動態條件下建立了基于VaR的商業銀行資本最優化的模型，他還探討了VaR和CaR（風險資本）間的聯系，并且提出了與我國金融市場發展水平相適應的RAROC商業銀行風險管理框架和銀行風險資本的相關配置的思想；胡經生、王榮、丁成（2005）總結了國外較為先進的VaR拓展模型對證券組合在風險管理上的應用，并且針對我國金融市場的流動性風險和市場風險，對證券組合建立風險管理模型進行了實證研究，同時文章給出了針對機構投資者的一些風險管理提議。
　　（三）VaR方法在我國具體領域應用的實證研究
　　2000年后，學者們一直探討VaR方法在我國可以適用的具體領域。
　　戴國強、徐龍炳、陸蓉（2000）討論了VaR在我國金融市場風險管理中可能的應用領域；陳忠陽（2001）在綜述VaR方法體系的基礎上，提出了它在我國的應用可能遭遇的困難，并給出相應的對策建議；武魏巍、韓學意、丁日佳（2006），曹軍（2006）分別對VaR在金融市場和金融監管中的應用提出建議；劉曉曙、鄭振龍（2007）、彭萬春（2007）對VaR方法在商業銀行風險管理中的應用做了驗證。
　　（四）比較各種VaR方法檢驗效果的實證研究
　　2007年前后，學者們又把研究的重點放在比較各種VaR方法的檢驗效果上。
　　彭壽康、顧麗亞（2007）用美元指數的市場風險為實證對象，在建立GARCH模型的基礎上對VaR各種模型的預測性進行比較，提高了VaR在銀行交易賬戶資產風險資本要求上的準確性；蘇濤（2007）用同時能夠反映偏度和峰度的SKST分布，通過實證分析得出SKST分布能夠更精確地估計出VaR值，他們還對資本資產定價模型（CAPM）進行了馬爾科夫轉換，研究顯示在馬爾科夫轉換過程下的資產組合模型要明顯優于傳統的資本資產定價模型下度量的VaR；曹建美（2007）分別用GARCH和PARCH等模型，基于正態分布、t-分布和廣義誤差分布對我國證券市場進行實證研究和分析，他認為我國股票市場在基于t-分布下求出的VaR值大大高估了市場風險，而PARCH-GED模型能比較精確地度量出我國股票市場的風險；施照斌（2008）用問卷調查的形式，得到我國有關基金、證券和其他金融機構在風險管理方面的具體方法和措施。經過調查發現，我國金融機構用參數法和歷史模擬法來進行度量市場風險占絕大多數；其次是蒙特卡洛模擬法，有個別金融機構采用的是比較主觀的經驗法。
　　
　　四、國內研究簡評
　　在我國學者的努力下，大家對VaR方法引入我國金融風險管理的必要性有了一致的認可，并且在風險管理中的運用都給予了肯定。學者們除了借鑒國外的研究方法外，還積極進行新的嘗試，對VaR進行了改良性研究。
　　
　　但是，國內學者對于VaR的研究不足主要反映在以下幾個方面：
　　第一，國內研究側重于介紹VaR的概念和方法以及在金融監管、投資銀行和證券市場中應用方面的理論研究，多是將國外的理論直接用于我國金融市場，改進VaR方法的研究并不多，在研究方法上創新較少。
　　第二，從風險的本質方面研究VaR方法的文獻不多，與傳統市場風險度量方法比較不多；另外，普遍缺乏對國外成熟市場和國內新興加轉軌市場的比較研究。目前，國內學者對VaR應用最廣的領域是銀行業，然而數據獲取有限，故研究多集中于股票市場，對我國證券市場現狀與適用性分析不多。
　　第三，VaR計算方法中，使用較多的是歷史模擬法和參數法，尤其是參數法，蒙特卡羅模擬方法運用不多。對于哪種VaR方法更適合我國金融市場現狀，國內部分學者進行了VaR多種方法對比的實證研究，但不同學者得出的最優VaR方法不盡相同，還有待進一步研究。
　　不可否認的是，國內對VaR方法的具體應用更為欠缺，從我國金融機構現行的金融風險管理技術上看，主要采用的是傳統的資產負債管理（ALM）和資產定價模型（CAPM）等，VaR方法的運用還處于探索和應用的初級階段，雖然有跡象表明有些金融機構和機構投資者已經開始運用風險價值VaR方法進行內部風險管理和控制，但還沒有一家對外公布其所持資產的VaR風險值。這說明VaR方法在我國的應用還不很普遍，與國際上金融風險管理技術的主流還存在較大差別。
　　VaR方法已成為國際衡量金融風險的主流方法。根據《巴塞爾新資本協議》的要求，我國銀行業發布的《我國銀行業監督管理委員會商業銀行市場風險管理指引》中，也建議我國的銀行采用VaR方法度量金融風險。但是，我國金融市場同國外金融市場有很多不同，存在金融市場的開放程度遠不如國外、金融數據的不完全等很多現實問題，加上國內關于VaR的研究大都是國外文獻的綜述或模仿，或者僅對我國的金融數據套用VaR方法進行簡單的實證分析。因此，要使VaR方法在我國金融市場中發揮重要作用，仍需結合我國實際，創建出適合我國的風險管理系統。
　　
　　【參考文獻】
　　［1］ 鄭文通.金融風險管理的VaR方法及其應用［J］.國際金融研究，1999（9）：58-62.
　　［2］ 姚剛.風險值測定法淺析［J］.經濟科學，1998（l）：55-60.
　　［3］ 黃海，盧祖帝.VaR的主要計算方法述評［J］.管理評論，2003（7）：3l-36.
　　［4］ 劉字飛.VaR模型及其在金融監管中的應用［J］.經濟科學，1999（1）：39-50.
　　［5］ 杜海濤.VaR模型在證券風險管理中的應用［J］.證券市場導報，2000（8）：57-61.