愛買便宜貨容易破產

你有沒有注意到，不少人生性喜歡逛商場，尋找便宜貨。從旅行包到化妝品，從毛衣到皮鞋，只要有大減價，他們每場必到。他們每次買回一大堆東西，但不一定是真正有用的東西。看起來這些東西非常便宜，但因為它們并沒有實際價值，所以成了主人的負擔。主人要找地方放置這些東西。而且，主人本來想節約，結果每個月的開銷卻超出預算，甚至負債累累。時過境遷，那些便宜貨沒有用，發霉變質，主人又不忍心丟掉它們，于是乎，只好搞一個大甩賣。

買股票也是如此。有些人看這只股票也便宜，那只也不錯。突然，一陣大風掃過，一半的股票價格跌沒了。強忍了許久，主人才撫摸著傷口，斬倉。而斬倉又正好錯過了下一輪投機的升浪。主人悔恨不已，卻不斷地重復。這樣的人掉到了“價值陷阱”(valuetrap)里面，卻不能自拔。

在中國香港和內地的股票市場，我發現最常見的兩類“價值陷阱”是地產股和綜合類企業。一年又一年，總有大量的投資者掉到里面不能自拔。在地產界，我經常聽到人們說，某某地產公司的土地儲備很多，位置很好，資金寬裕。但是，它們的開發能力低，資金周轉速度慢，或者樓盤質量差，或者財務管理有漏洞。總之，別的開發商可以在同樣的項目上賺5億元，而他們只能賺1億元，而且費時更長。也就是說，它們在摧毀價值。這樣的公司很多，它們的股價往往在經過了調整之后的凈資產(NAV)之下一半或者更便宜。好多公司更在賬面凈資產之下，甚至低于每股凈值。

這種狀況會改變嗎?懶漢會變成勤快人嗎?只要管理層不換人，或者不換思想，這種狀況會持續很久。他們的土地儲備或者大把現金與股民何干?

地產公司和酒店公司的另一個問題是，它們的管理層一邊抱怨市場給他們估值太低，另一邊又不肯承認和解決一個問題：它們大量的物業投資所帶來的現金收入簡直少得可冷。如果物業不能帶來現金收入，物業重估有什么實際用處呢?有人說，未來的租金收入會大漲，但股民們看不到這個希望。也有人說，這樣的物業投資很壯門面(相當于廣告)。也許如此吧，但如何把這個好處定量化呢?還有人說，這樣的投資物業能給公司帶來抵押融資。沒錯。但是為什么不把這樣的物業變現，從而讓現金繼續周轉和增值呢?說到底，這樣的公司不明白資金沉淀的巨大代價，或者不愿意多干活。

綜合性的企業，包括各級政府在香港設立的所謂窗口公司，因為業務混雜，股民們看不到管理層的思維邏輯，更看不到他們的工作熱情。如果管理層愿意把各項業務拆開來賣掉，總收入減去負債之后的余額會大大高于它們的市值。可是股民們看不到曙光。

我以前對這兩類“價值陷阱”不太警惕，受了很多損失。最近似有所悟。你試想，像這樣的公司(地產和綜合類)，如果四五年以后他們的利潤與現在差別不大，那么，他們四五年以后的市盈率應該是多少?7倍，8倍，最多9倍而已。用這種方法，你可以算出它們四五年以后的股價，然后用7％或者9％的貼現率折回到今天，你會大吃一驚!這個股票不值錢!沒錯，它們確實不值錢!過去10年，20年甚至30年，它們陷害了無數股民。它們讓你貧困。