如何在股指期貨期現套利中構建現貨組合

摘 要:2010年4月16日，我國滬深300股指期貨正式上市交易。期現套利是股指期貨套利交易的一種主要交易方式，如何構建現貨組合是期現套利的關鍵。本文介紹了幾種常見的構建現貨組合方法，通過實證分析得出通過構建滬深兩市的ETF組合來復制滬深300是可行的。

關鍵詞:股指期貨期現套利現貨組合ETF

中圖分類號:F830文獻標識碼:A文章編號:1674-098X(2011)06(c)-0191-01

股指期貨期現套利是指當股指期貨合約的價格與股指期貨現貨指數價格(我國目前只有滬深300一種股指期貨)出現偏差且偏離程度超過交易成本時，投資者就可以從兩者之間的差價中進行套利。顯然如何解決現貨組合走勢必須與滬深300指數走勢保持大體一致的問題是期現套利的關鍵。

1 構建現貨組合方法簡介

1.1 完全復制法

Andrew和Ford提出把指數中所包含的股票全部復制到投資組合中，個股投資比例和標的指數完全相同。因為投資組合是依據指數編制的成分股和權重買進股票，是指數的完全復制，顯然，其與標的指數股票完全相同。但在實務中，由于一般指數股票數包含的股票數目較多，尤其是滬深300指數，包含了300個成分股，要完全選舉標的的指數成分股，市場沖擊成本過高，這使得完全復制法在實際應用中不大現實。

1.2 市值加權法

市值加權法是根據股票指數成分股的市值權重，按從大到小的順序，選取排在前N位的股票來模擬股票指數，各股票在模擬組合的權重比例與成分股在指數中的市值比例一致，但由此產生的問題是挑選出來的成分股的市值權重之和小于100%，因此，在模擬組合的總權重和指數總權重之間有一個權重放大系數。

我們采用和訊網2011年3月17日發布的滬深300權重股數據可以求得滬深300前30只股票的累積總市值為44.26%，權重放大系數=1/44.26%=2.26。也就是說，此組合價格的變動有2.26倍的放大效應，當市場有利的時候采用模擬投資組合價格會更快的回歸，當市場不利的時候也會使得價差更大。顯然市值加權法的風險較大。

1.3 ETF復制法

ETF全稱為交易型開放式指數基金，是一種跟蹤標的指數變化且在證券交易所上市交易的開放式證券投資基金。我國目前尚未推出以滬深300為標的指數的滬深300ETF，因此可以利用上證ETF180，上證ETF50，深證ETF100這三只ETF來構建現貨組合。

2 用ETF基金復制滬深300指數的實證研究

2.1 各ETF基金復制滬深300指數的適用度

我們采用2010年4月16日起的226個工作日歷史交易數據，定義日收益率=，利用EVIEWS軟件可計算出上證180，上證50，深證100收益率與滬深300指數收益率的相關系數，計算結果如表1所示。

可以看出，上證180的適用度最好，深證100次之，上證50稍差。3種ETF復制滬深300指數收益率的效果都比較理想。

2.2 ETF基金組合對滬深300指數的回歸模擬

上證180，上證50，深證100都是針對單一市場的指數，但是滬深300的成分股涵蓋滬深兩市，如果單個市場行情發生較大變動的話，單個ETF將不能很好的復制滬深300指數，因此我們可以構建一個ETF組合。我們通過EVIEWS軟件計算可得回歸方程為Y=-11.0054+0.358366H1+0.156107H2+0.201757S，可決系數R2=0.9998。其中，H1代表上證180收益率，H2代表上證50收益率，S代表深證100收益率。這意味著我們可以按照358366:156107:201757的比例來確定三只ETF在投資組合中各自的份額。這樣的復制效果顯然比單個ETF復制效果要好。

3 結論與建議

通過以上分析，我們可以得出如下結論與建議。

(1)完全復制法雖然可以近乎完全一致的復制指數，但要復制我國的滬深300，所需股票數目太多，而且個別股票流通性差，交易成本太大，在實際應用中不太現實。按照市值加權法的思路，投資者也可以根據行業類別、自身的實際交易成本等構建一個小型的投資組合來復制現貨組合，但這種做法對投資者的要求較高，首先，股票組合收益率要經過與滬深300指數收益率相關性的嚴格論證，其次，投資者必須對市場有敏銳的洞察力并有過長期套利經驗，可以根據市場的隨時變動來適時調整自己的投資組合，這比較適合機構投資者，對于單個投資者來說，這需要大量的精力。

(2)投資者通過ETF可以準確的復制滬深300指數。三只ETF都和滬深300有著較高的相關性，在構建ETF組合時，如果投資者預測ETF或者某些股票能夠取得超越指數的收益率，也就是現貨組合的模擬指數收益率能夠跑贏滬深300指數，那么在構建現貨組合時可以相應的加大其在組合中的比例，但相應的風險也會加大。

參考文獻

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