穿越生物醫(yī)藥投資“死亡谷”/郭莉

生物醫(yī)藥企業(yè)從基礎(chǔ)研發(fā)到成果轉(zhuǎn)化的過(guò)程中，常常要經(jīng)歷兩個(gè)被稱之為“死亡谷”的曲折階段

成熟生物醫(yī)藥企業(yè)在融資市場(chǎng)上的強(qiáng)勢(shì)表現(xiàn)，已經(jīng)開(kāi)始讓不少大拿變得謹(jǐn)慎起來(lái)。

某PE曾經(jīng)接觸過(guò)一家成熟的生物醫(yī)藥企業(yè)，對(duì)方直接報(bào)出100倍的PE，該公司參考的依據(jù)是依照已經(jīng)上市企業(yè)的PE價(jià)格，這個(gè)可以被稱為天價(jià)的價(jià)格當(dāng)場(chǎng)就嚇退了該P(yáng)E，雖然他沒(méi)有出手，但是最終據(jù)說(shuō)還是有人接手了這個(gè)項(xiàng)目。

作為七大戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)之一，方興未艾的生物醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)發(fā)展前景頗受關(guān)注，因?yàn)樵趹?yīng)用前景、政策扶持等方面都處于領(lǐng)先地位，不僅大批制藥企業(yè)厲兵秣馬大力進(jìn)軍該產(chǎn)業(yè)，也使得一些謹(jǐn)慎的PE在針對(duì)該產(chǎn)業(yè)的投資上高價(jià)拿下，不斷推高一級(jí)市場(chǎng)的價(jià)格。

據(jù)記者了解，一般人民幣基金選擇的項(xiàng)目，5年的投資回報(bào)合理預(yù)期應(yīng)該在5倍左右，美元基金則在3倍左右。上述PE就提到，他們以15倍的PE值投資了一家物聯(lián)網(wǎng)企業(yè)，這已經(jīng)是他們所投企業(yè)中最高的價(jià)格了，而成熟生物醫(yī)藥企業(yè)的PE動(dòng)輒幾十倍甚至一百倍，使得他們望而卻步。

有券商預(yù)計(jì)，生物醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)在未來(lái)一段時(shí)間內(nèi)將繼續(xù)高速地增長(zhǎng)。國(guó)家在“十二五”期間投入400億專項(xiàng)基金扶持生物醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)，行業(yè)年均增速有望達(dá)到27％。

很多PE都表示，中國(guó)生物醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)投資機(jī)會(huì)很多，但記者卻注意到，國(guó)內(nèi)生物醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)所吸引的股權(quán)投資資金卻很有限，眾多的PE扎堆為數(shù)不多的“成熟企業(yè)”，而大量有潛力的中小生物醫(yī)藥企業(yè)卻鮮有人問(wèn)津。

上述PE坦言，生物醫(yī)藥企業(yè)由于其特殊性，從基礎(chǔ)研發(fā)到成果轉(zhuǎn)化的過(guò)程中，常常要經(jīng)歷兩個(gè)被稱之為“死亡谷”的曲折階段，這兩個(gè)階段的死亡率均高達(dá)40％-50％，因此，少有PE會(huì)去投資這些企業(yè)。

死亡谷之一：研發(fā)投入大，周期長(zhǎng)

“作為一家以生物醫(yī)藥研發(fā)為主的企業(yè)，我們成立十年了，至今還談不上盈利。”A公司是北京一家純研發(fā)型生物醫(yī)藥企業(yè)。該公司董事長(zhǎng)表示，他們研發(fā)出的生物新藥已經(jīng)有若干種，也出售了部分，可是這些新藥的轉(zhuǎn)讓費(fèi)用很低廉，最少的一筆轉(zhuǎn)讓費(fèi)只有200多萬(wàn)元。和公司前期巨大的研發(fā)投入相比，這些轉(zhuǎn)讓收入只是杯水車薪。

實(shí)際情況是：一個(gè)新藥的研發(fā)，從作用機(jī)理到最終上市，獲得批號(hào)，可能需要10年甚至更長(zhǎng)時(shí)間，研發(fā)經(jīng)費(fèi)以億為單位，而且在長(zhǎng)達(dá)10年甚至更久的時(shí)間內(nèi)，企業(yè)一直是持續(xù)投入，而沒(méi)有任何回報(bào)。一直要等到產(chǎn)品上市之后開(kāi)始賣錢了，才能夠把投資收回，整個(gè)開(kāi)發(fā)過(guò)程風(fēng)險(xiǎn)非常高。

與這家以研發(fā)為主的企業(yè)相比，記者走訪的一些生物醫(yī)藥企業(yè)，大部份將注意力集中在銷售額、利潤(rùn)的增長(zhǎng)上，而非研發(fā)投入的提高上。甚至于，很多企業(yè)沒(méi)有研發(fā)部門或者相對(duì)固定的研發(fā)人員。對(duì)于這種現(xiàn)象，A公司董事長(zhǎng)無(wú)奈地表示，生物醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)研發(fā)投入大，周期長(zhǎng)，一般企業(yè)都不愿冒這個(gè)險(xiǎn)。

北京振華投資副總經(jīng)理王軍認(rèn)為，我國(guó)生物醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)發(fā)展20多年，卻沒(méi)有一家收入超過(guò)l億美元的大企業(yè)。與國(guó)外比，我國(guó)生物醫(yī)藥企業(yè)競(jìng)爭(zhēng)力普遍偏低，最明顯的劣勢(shì)就是我國(guó)的藥企缺乏長(zhǎng)期研發(fā)高投入的實(shí)力。據(jù)記者了解，中國(guó)目前每年審批的藥品數(shù)量中90％是改劑型和仿制藥，創(chuàng)新藥比例偏低。截至目前，國(guó)內(nèi)未研發(fā)出一個(gè)能打入國(guó)際市場(chǎng)的化學(xué)新藥；作為國(guó)粹的中藥，至今也未有一個(gè)產(chǎn)品暢銷歐美。

“生物醫(yī)藥投資談不上冷或者熱，但一直沒(méi)做起來(lái)是肯定的。”王軍認(rèn)為，造成這種現(xiàn)狀的原因有兩點(diǎn)：生物醫(yī)藥研發(fā)需要大量資金的長(zhǎng)期投資，可是國(guó)內(nèi)目前卻缺少能夠忍受漫長(zhǎng)等待的PE，缺少將研發(fā)成果產(chǎn)業(yè)化的大買家；另一方面中國(guó)目前生物醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)長(zhǎng)期積弱不振，尤其是中小研發(fā)型企業(yè)，很多基金擔(dān)心他們的投入將會(huì)打水漂。這也使得大部分PE對(duì)研發(fā)型的中小企業(yè)望而卻步。

國(guó)內(nèi)新藥研發(fā)和產(chǎn)出能力非常弱，有關(guān)專家指出，我國(guó)在生物制藥研究上的資金投入遠(yuǎn)遠(yuǎn)不在歐美等國(guó)家的數(shù)量級(jí)上，也不及日本等亞洲國(guó)家，新藥開(kāi)發(fā)進(jìn)程緩慢。在國(guó)外，一項(xiàng)基因工程藥物的研制需要耗資1億美元甚至更多，而我國(guó)十幾年來(lái)對(duì)生物醫(yī)藥的總投入還不到100億人民幣。作為全世界生物醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)唯一實(shí)現(xiàn)盈利的美國(guó)，早在1997年就超過(guò)500億美元，這些年來(lái)一直呈上升趨勢(shì)，每年追加投資都在50億美元以上。

按照國(guó)際平均水平，在全球范圍內(nèi)，生物醫(yī)藥企業(yè)每年用于研發(fā)的投入占其銷售收入比重為8％，而歐美發(fā)達(dá)國(guó)家企業(yè)則達(dá)到了15％－16％，甚至有的企業(yè)達(dá)到了20％以上；而從科研人員和研發(fā)費(fèi)用比重來(lái)看，國(guó)內(nèi)生物醫(yī)藥企業(yè)的研究人員占比為4％，遠(yuǎn)低于國(guó)際先進(jìn)水平基準(zhǔn)20％，研發(fā)費(fèi)用占比不足2％，也低于國(guó)際平均水平。

在醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)，體現(xiàn)技術(shù)競(jìng)爭(zhēng)力的還有一個(gè)最重要的指標(biāo)，就是企業(yè)擁有的創(chuàng)新性藥物的數(shù)量。國(guó)家科技部中國(guó)科技促進(jìn)發(fā)展研究中心的一項(xiàng)研究表明，中國(guó)生物制藥行業(yè)的企業(yè)中，能夠生產(chǎn)的產(chǎn)品合計(jì)僅有20多種，僅為美國(guó)、歐洲和日本的十分之一，在新藥開(kāi)發(fā)上表現(xiàn)出明顯的停滯態(tài)勢(shì)，這些差距使得我國(guó)生物醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)與世界先進(jìn)國(guó)家差距正在逐步拉大。

這種先天的弱勢(shì)決定了國(guó)內(nèi)的生物醫(yī)藥企業(yè)出路過(guò)于狹窄，因?yàn)槊鎸?duì)的市場(chǎng)比較狹窄，風(fēng)險(xiǎn)自然就高，很多外資PE在考慮投資生物醫(yī)藥企業(yè)時(shí)，市場(chǎng)半徑往往是他們的一個(gè)重要衡量指標(biāo)。某PE就告訴記者，在美國(guó)生物醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)發(fā)展過(guò)程中，中小生物醫(yī)藥企業(yè)，尤其是研發(fā)、技術(shù)企業(yè)持續(xù)為產(chǎn)業(yè)的發(fā)展注入活力，成為產(chǎn)業(yè)內(nèi)部戰(zhàn)略合作或者兼并收購(gòu)的主角，而在我國(guó)，這類企業(yè)卻由于資金匱乏陷入“死亡谷”，穿越者寥寥無(wú)幾。

死亡谷之二：市場(chǎng)推廣成本高企

與A公司相比，同為北京企業(yè)的B公司要幸運(yùn)得多。在穿越了“研發(fā)”這個(gè)死亡谷后，B公司擁有了自己的原研藥，有準(zhǔn)字號(hào)，原材料基地。在很多缺乏科研經(jīng)費(fèi)的中小企業(yè)眼里，該企業(yè)已經(jīng)很幸運(yùn)了：花費(fèi)了數(shù)千萬(wàn)人民幣、近十年時(shí)間研制出一個(gè)腫瘤輔助治療的藥品，在國(guó)內(nèi)獨(dú)樹(shù)一幟。

在越過(guò)了研發(fā)這個(gè)難以逾越的瓶頸之后，B公司卻悲觀地發(fā)現(xiàn)，即使這樣他們也有可能倒在市場(chǎng)推廣上。

B公司現(xiàn)在面臨的困境是：將新藥推進(jìn)各省的醫(yī)保目錄。這件事情說(shuō)來(lái)簡(jiǎn)單，做起來(lái)確是費(fèi)時(shí)費(fèi)力，不僅要花費(fèi)很多資金，時(shí)間成本也是不容忽視的：截至目前為止，他們?cè)谌ツ暌呀?jīng)耗費(fèi)周折進(jìn)入了北京市的醫(yī)保目錄；今后的目標(biāo)是打進(jìn)全國(guó)各省市的醫(yī)保目錄。按照現(xiàn)在的政策，一個(gè)新藥要進(jìn)入每個(gè)省的醫(yī)保目錄，需要分別參加該省的招投標(biāo)活動(dòng)，也就是說(shuō)，全國(guó)有三十多個(gè)省市自治區(qū)，B公司需要一家一家死磕。

“進(jìn)入北京醫(yī)保目錄就花費(fèi)了兩年時(shí)間，一年到頭馬不停蹄參加各省醫(yī)保目錄招投標(biāo)，一直到進(jìn)入，將是一個(gè)漫長(zhǎng)的過(guò)程。”B公司執(zhí)行董事頗為無(wú)奈地說(shuō)，即便是進(jìn)入醫(yī)保目錄之后，每個(gè)省的渠道打通和宣傳都需要一筆不菲的費(fèi)用；更讓該董事感到郁悶的是：對(duì)于一個(gè)剛剛研制生產(chǎn)，不為人所熟知的新藥來(lái)說(shuō)，即使進(jìn)入醫(yī)保目錄也不代表你的銷售就很好，還需要醫(yī)生開(kāi)藥方才有用。而需要各省對(duì)口醫(yī)生熟悉該藥的療效和藥性，企業(yè)還得做大量公關(guān)，常見(jiàn)的就是建立臨床中心，對(duì)醫(yī)生進(jìn)行推廣——這依然是一個(gè)耗資巨大，周期長(zhǎng)的工程。

就B公司來(lái)說(shuō)，公司近年來(lái)的投入已經(jīng)讓它的自有資金全部耗盡，數(shù)千萬(wàn)的渠道和宣傳費(fèi)用，讓他們傷透了腦筋。無(wú)奈之中他們只有尋求風(fēng)險(xiǎn)投資，也去尋求和PE的合作。

記者采訪的某PE表示，對(duì)于B公司來(lái)說(shuō)，他們最終沒(méi)有進(jìn)入主要是出于以下考慮：

第一，B公司團(tuán)隊(duì)優(yōu)勢(shì)不突出，缺乏渠道和市場(chǎng)方面的精英。該P(yáng)E強(qiáng)調(diào)，這一點(diǎn)也是國(guó)內(nèi)大部分中小研發(fā)型企業(yè)的共病。由于這類企業(yè)尚處于中小企業(yè)，企業(yè)結(jié)構(gòu)設(shè)置不夠全面和完善，研發(fā)時(shí)候尚可維系，一旦到了大規(guī)模推廣的時(shí)候，這些短板就暴露了。

第二，未來(lái)幾年增長(zhǎng)不快，距離上市要求尚遠(yuǎn)。該P(yáng)E談到，雖然目前公司每年已經(jīng)有了大概3000萬(wàn)左右的銷售額，但是要在一到兩年內(nèi)銷售額提升到1億，基本符合上市條件，幾乎是不可能的。

而據(jù)記者了解，B公司雖然沒(méi)有實(shí)現(xiàn)大規(guī)模的產(chǎn)業(yè)化，由于是原研藥，進(jìn)入壁壘較高，產(chǎn)品毛利率要高于業(yè)內(nèi)平均水平30％，且今后可以持續(xù)穩(wěn)定。雖然該公司開(kāi)出了較低的價(jià)格，底線是只要能夠順利推廣和宣傳各醫(yī)保省，但是最終卻沒(méi)有一家PE愿意投資。公司執(zhí)行董事無(wú)奈地告訴記者：PE們只愿意投資離上市距離很近的企業(yè)，其實(shí)他們投資中小企業(yè)來(lái)說(shuō)，雖然周期長(zhǎng)了一點(diǎn)，但是未來(lái)的回報(bào)一定不會(huì)比大企業(yè)要差的。因?yàn)樵趪?guó)內(nèi)，尤其是北京，很多中小生物醫(yī)藥企業(yè)都是研發(fā)或者技術(shù)型的，這些公司多有知識(shí)產(chǎn)權(quán)，一旦獲得資金進(jìn)行產(chǎn)業(yè)化，前途不可限量。

“B公司所面臨的市場(chǎng)推廣瓶頸，這其中有企業(yè)發(fā)展的因素，但是更多的是國(guó)家的體制原因。”該P(yáng)E坦言，即便是這是一家很有潛力的公司，也許在未來(lái)的若干年能實(shí)現(xiàn)爆發(fā)式增長(zhǎng)，可是發(fā)展周期太長(zhǎng)，他們等不起。

浮躁的資本

“我們需要投資的企業(yè)是包裝后不久就能上市的。”當(dāng)記者讓某PE一定要在A和B中選擇一家時(shí)，他表示，一般不會(huì)去考慮投資A公司，這樣的風(fēng)險(xiǎn)實(shí)在是太大了。同時(shí)，他也表示，幾年前他相中了一家北京的生物醫(yī)藥企業(yè)，一直積極爭(zhēng)取，但是該公司對(duì)股份的出讓顯得很慎重。

采訪中B公司執(zhí)行董事就感嘆：如果他們公司在美國(guó)的話，當(dāng)新藥做了一期臨床之后，整個(gè)公司就可以上市了，而且價(jià)格不菲，怎么會(huì)像現(xiàn)在一樣還要為推廣費(fèi)發(fā)愁呢?

在這種浮躁、急功近利的投資環(huán)境下，國(guó)內(nèi)生物醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)投資一直處于低迷狀態(tài)。尤其是近幾年流動(dòng)性過(guò)剩，大部分PE都希望在短期內(nèi)取得良好收益，成功上市套取現(xiàn)金。而生物醫(yī)藥是一個(gè)具有全球競(jìng)爭(zhēng)力的產(chǎn)業(yè)，它的發(fā)展也將影響一些傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)，如食品、醫(yī)藥、能源等工業(yè)。因此，這個(gè)產(chǎn)業(yè)要長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展，在企業(yè)發(fā)展的每個(gè)階段都必須有足夠的資金支持，企業(yè)進(jìn)行產(chǎn)品創(chuàng)新，每個(gè)階段也都要有資金做后盾。尤其是中小企業(yè)。

和眾多在“死亡谷”前踟躕不前的企業(yè)相比，面對(duì)國(guó)內(nèi)市場(chǎng)的深圳華生元基因工程有限公司可謂順風(fēng)順?biāo)?dāng)初沒(méi)有嫌棄他們是中小企業(yè)毅然投資的資本們，也隨著兩者的強(qiáng)大獲得了異常豐厚的回報(bào)。

作為國(guó)內(nèi)第一家完全依靠引進(jìn)風(fēng)險(xiǎn)投資發(fā)展起來(lái)的生物制藥企業(yè)，華生元的主打產(chǎn)品——一重組人表皮生長(zhǎng)因子(rhEGF)，從研究開(kāi)始，就不斷有以銀行系為代表的資本進(jìn)入，僅用了10年時(shí)問(wèn)，就實(shí)現(xiàn)了具有自主知識(shí)產(chǎn)權(quán)的新藥rhEGF的產(chǎn)業(yè)化。

截止目前為止，華生元是國(guó)內(nèi)少數(shù)能從科研、臨床、新藥注冊(cè)到生產(chǎn)銷售，由上游研發(fā)一直做到產(chǎn)業(yè)化的公司。對(duì)于華生元的成功，王軍認(rèn)為，公司最終是得益于一個(gè)好產(chǎn)品不斷吸引了眾多的投資者，少走了許多彎路，為產(chǎn)品盡快投入市場(chǎng)贏得了寶貴的時(shí)間。

當(dāng)自主研發(fā)的抗心衰基因工程新藥——重組人紐蘭格林申請(qǐng)了多項(xiàng)國(guó)際專利后(澤生科技是國(guó)內(nèi)極少數(shù)走向世界的企業(yè))，澤生科技CEO周明東才突然發(fā)現(xiàn)，“死亡谷”居然近在咫尺：那時(shí)公司后期研發(fā)和上市費(fèi)用依然存在巨大缺口，“創(chuàng)新藥物的費(fèi)用驚人。從國(guó)際慣例看，一個(gè)藥物的創(chuàng)新大概要12—15年時(shí)間，總費(fèi)用大概是10億美元，這是一個(gè)巨大的數(shù)字。這對(duì)一個(gè)自主創(chuàng)業(yè)的企業(yè)而言，難度可想而知。”B公司董事長(zhǎng)說(shuō)。

澤生沒(méi)有倒在通向成功的最后一里地。最終是上海市政府的首個(gè)生物醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)基金解救它于水火。在澤聲最困難的時(shí)候，獲得了300萬(wàn)元的政府基金，使它堅(jiān)持了4個(gè)月，終于等到了8000萬(wàn)元的風(fēng)險(xiǎn)投資。此后，澤生繼續(xù)獲得了政府總計(jì)6100萬(wàn)元的無(wú)息貸款，成功跨越死亡谷。

截止目前為止，澤生是國(guó)際化最好的生物醫(yī)藥企業(yè)之一。這得益于公司一開(kāi)始就將“重組人紐蘭格林”的市場(chǎng)定位于全球市場(chǎng)，并在全球主要國(guó)家和地區(qū)申請(qǐng)了專利，并同時(shí)在全球展開(kāi)多中心的臨床試驗(yàn)。

銀河證券研究中心醫(yī)藥行業(yè)分析師劉彥明認(rèn)為，對(duì)生物制藥企業(yè)來(lái)說(shuō)，真正的困難是有沒(méi)有足夠資金的支持，巧婦難為無(wú)米之炊。但是，從另外一個(gè)角度說(shuō)，假如企業(yè)沒(méi)有一個(gè)有前景的好產(chǎn)品，想從別人的口袋里把錢掏出來(lái)也很難。

現(xiàn)在社會(huì)上的閑散資金不算少，但有時(shí)候由于信息不對(duì)稱，有錢的一時(shí)找不到好項(xiàng)目；有好項(xiàng)目一時(shí)又找不到資金，這種現(xiàn)象也是存在的。要妥善解決這一問(wèn)題，就需要建立一套較為完善的包括風(fēng)險(xiǎn)投資在內(nèi)的若干政策，對(duì)加快生物制藥發(fā)展起到助推作用。

“華生元和澤生基本代表了國(guó)內(nèi)中小研發(fā)型生物醫(yī)藥企業(yè)所走的兩條不同道路：國(guó)內(nèi)和國(guó)際，而針對(duì)這兩種發(fā)展道路的多渠道融資模式，在國(guó)內(nèi)仍不完善。”王軍表示，從支持研發(fā)型中小生物醫(yī)藥企業(yè)發(fā)展的融資渠道看，第一階段是政府引導(dǎo)基金，第二階段是多輪VC或者PE，第三階段是企業(yè)在證券市場(chǎng)上市募集必須的資金，同時(shí)VC和PE擇機(jī)退出。在國(guó)際上，到了第二階段或者第三階段，就會(huì)有大型生物醫(yī)藥類企業(yè)進(jìn)入，與這些中小研發(fā)型企業(yè)合作。

通過(guò)以上三個(gè)階段，多個(gè)渠道的介入，中小生物醫(yī)藥企業(yè)才有可能完成最終的研發(fā)，并實(shí)現(xiàn)產(chǎn)品上市。而我國(guó)目前的情況是：國(guó)內(nèi)目前沒(méi)有適合研發(fā)型中小生物醫(yī)藥企業(yè)上市的證券市場(chǎng)規(guī)則，這些中小企業(yè)不能上市，變不能有效引導(dǎo)VC和PE進(jìn)入，反之這些研發(fā)型中小企業(yè)便很難有做大的可能。

B公司董事長(zhǎng)表示，由于相應(yīng)的證券市場(chǎng)規(guī)則缺失，像他們這樣的研發(fā)型中小企業(yè)多年來(lái)一直囿于多考政府項(xiàng)目資助的相對(duì)單一的融資格局。作為其中的一員，他們深知這種單一的融資格局不利于進(jìn)入孵化器的研發(fā)型中小生物醫(yī)藥企業(yè)快速成長(zhǎng)，項(xiàng)目流失傾向加劇。

“一定要建立適宜研發(fā)型中小生物醫(yī)藥企業(yè)上市的證券市場(chǎng)規(guī)則。”他認(rèn)為，只有這樣，資本才能逐漸“去”浮躁，也才能有更多的企業(yè)能夠穿越“死亡谷”。