債券牛市持續發酵

本周債市行情可以用火爆來形容。短期限收益率大幅下降，其中AAA評級短融平均每天下跌超過10bp，3年期和5年期中票收益率下跌幅度也大致相當，機構做多情緒高漲。究其原因，大致是以下兩方面的因素：

首先，對政策放松的預期。9月份CPI為6.1%，與市場預期基本一致。7月份為本輪CPI高點似乎已經被市場所認同，并且預期CPI將會逐月下行，年底將會下行至5%左右。因此貨幣政策繼續從緊的動機不足。三季度GDP同比增長9.1%。低于市場的預期，再加上溫州民營經濟的資金鏈斷裂影響較為廣泛，對經濟下滑的擔憂開始浮出水面，猜測政策放松的聲音也開始漸漸多了起來。整體來說，政策繼續從緊的可能性很小，政策結構性放松的可能性開始加大，特別是財政政策放松。

其次，回購利率近期快速回落，銀行間市場流動性較為充裕。7天回購保持在3.1%附近，隔夜回購率跌破3%，其主要的影響因素則是央行公開市場的操作。從7月18日當周開始，央行連續十二周總共向金融體系凈投放貨幣5930億元，10月份公開市場到期4270億元，大部分集中在前兩周，即便本月5 日和15 日共計需要補繳法定準備金2200 億元，但對整個貨幣市場影響較小。根據投行中金估算數據，銀行超儲率已經從6月份的0.8%回升至1.5%，這也將會進一步增強銀行間的流動性。

流動性的恢復首先會體現在債市方面，一旦政策放松的預期變得更加強烈，流動性將會體現在其他的資產方面，如股市等權益類資產。需要注意的一點風險是，一旦在目前緊縮的貨幣政策下，政府開始推行財政政策，將會有引發利率上行的風險。

本次的行情與8月中旬的債市反彈有所類似，市場把過大的希望寄托在政策方面。8月底存款準備金基數的上調直接導致了上次行情的結束。所以，從后市來看，如果政策繼續維持沒有太明顯的利空消息，行情也許將繼續維持一段時間。

（作者系耀之資產債券研究員）