本周債市行情可以用火爆來形容。短期限收益率大幅下降，其中AAA評級短融平均每天下跌超過10bp，3年期和5年期中票收益率下跌幅度也大致相當(dāng)，機(jī)構(gòu)做多情緒高漲。究其原因，大致是以下兩方面的因素：

首先，對政策放松的預(yù)期。9月份CPI為6.1%，與市場預(yù)期基本一致。7月份為本輪CPI高點(diǎn)似乎已經(jīng)被市場所認(rèn)同，并且預(yù)期CPI將會(huì)逐月下行，年底將會(huì)下行至5%左右。因此貨幣政策繼續(xù)從緊的動(dòng)機(jī)不足。三季度GDP同比增長9.1%。低于市場的預(yù)期，再加上溫州民營經(jīng)濟(jì)的資金鏈斷裂影響較為廣泛，對經(jīng)濟(jì)下滑的擔(dān)憂開始浮出水面，猜測政策放松的聲音也開始漸漸多了起來。整體來說，政策繼續(xù)從緊的可能性很小，政策結(jié)構(gòu)性放松的可能性開始加大，特別是財(cái)政政策放松。

其次，回購利率近期快速回落，銀行間市場流動(dòng)性較為充裕。7天回購保持在3.1%附近，隔夜回購率跌破3%，其主要的影響因素則是央行公開市場的操作。從7月18日當(dāng)周開始，央行連續(xù)十二周總共向金融體系凈投放貨幣5930億元，10月份公開市場到期4270億元，大部分集中在前兩周，即便本月5 日和15 日共計(jì)需要補(bǔ)繳法定準(zhǔn)備金2200 億元，但對整個(gè)貨幣市場影響較小。根據(jù)投行中金估算數(shù)據(jù)，銀行超儲(chǔ)率已經(jīng)從6月份的0.8%回升至1.5%，這也將會(huì)進(jìn)一步增強(qiáng)銀行間的流動(dòng)性。

流動(dòng)性的恢復(fù)首先會(huì)體現(xiàn)在債市方面，一旦政策放松的預(yù)期變得更加強(qiáng)烈，流動(dòng)性將會(huì)體現(xiàn)在其他的資產(chǎn)方面，如股市等權(quán)益類資產(chǎn)。需要注意的一點(diǎn)風(fēng)險(xiǎn)是，一旦在目前緊縮的貨幣政策下，政府開始推行財(cái)政政策，將會(huì)有引發(fā)利率上行的風(fēng)險(xiǎn)。

本次的行情與8月中旬的債市反彈有所類似，市場把過大的希望寄托在政策方面。8月底存款準(zhǔn)備金基數(shù)的上調(diào)直接導(dǎo)致了上次行情的結(jié)束。所以，從后市來看，如果政策繼續(xù)維持沒有太明顯的利空消息，行情也許將繼續(xù)維持一段時(shí)間。

（作者系耀之資產(chǎn)債券研究員）