注意!美元反轉

待到秋來九月八，“美元”開后百花殺。用這句化用的詩來描述當前美元走勢“一枝獨秀”最貼切不過。

美元指數在9月經歷了長達一個月的逞強后，雖然10月來出現高位回調，但在全球市場風聲鶴唳的哀鳴下，不僅歐元、英鎊難回強勢，新興市場國家貨幣也面臨貶值壓力。

與此同時，大宗商品更顯弱態，據統計，倫銅9月累計跌幅近35%，紐約黃金跌幅11.43%，紐約原油跌10.82%，就連黃金也失去了避險色彩，淪入普通大宗商品的隊列，在幾天內，從最高價下跌超過10%。

恍然之間，大宗商品的牛市格局似告落幕。而同時拉開帷幕的，或許將是美元的長年牛市。

全球金融市場越是動蕩，資金對美元的避險需求就越高，這最能解釋當前美元出乎意料的漲勢。可若僅僅是避險，在美國經濟尚未轉好之前，美元的走強或許僅是弱勢反彈。但有必要看到，在各國經濟表現已漸次分出伯仲的情境中，美元，這個身兼了數種貨幣角色的美國國家貨幣，或將揭開中期走強的歷史。反倒是目前這輪大漲回調的波動，很可能只是大戲開鑼前的熱場。

來自美元的撫慰

全球經濟衰退加劇的威脅令國際資本避險情緒日漸升溫。資金的鼻子是最靈敏的，不僅美元，在剛剛過去的三季度里，黃金、美債、日元、瑞郎這些相對安全的資產都曾受到國際資金的垂青。

除了黃金和美債繼續被各方增持，甚至促使黃金創下1800美元/盎司的歷史天價外，瑞郎和日元更是早于美元開始過一番飆升。

相比歐元區國家整體而言，瑞士政府債務占GDP總量比重較小，且直到2013年都會有預算盈余，因此投資者紛紛買入瑞士法郎避險。

在瑞郎較歐元、美元走強至歷史高位后，感到了匯率升值傷及出口并削弱經濟增長威脅的瑞士央行，斷然在8月向市場注入流動性并將基準利率降為零，同時還對海外存款征稅，但投資者在歐債危機救助不利的恐慌下仍然無法割舍對瑞郎的偏愛。

在歐亞大陸的另一端，由于日元兌美元的大幅升值，甚至一度到達到15年來的新高，日本央行8月底召開緊急貨幣政策會議，財長野田佳彥宣稱，為阻止日元進一步升值，已準備采取“決定性”行動，暗示日本央行出手干涉貨幣市場。當月，日本央行共投入4.5萬億元，大舉拋售日元、買入美元，這是在不到一年的時間內第三次干預日元，也是繼3月大地震和海嘯發生后的首次獨立干預市場以遏制日元上漲。

故事就由此開始。在8月瑞士央行和日本央行出手干預本幣升值后，美元指數緊接著在9月開始了一波意料之外的上漲，從74一路漲到80。

“瑞郎和日元的容量級顯然無法跟美元比較”，中國銀行國際金融研究所專事海外市場研究的博士后李建軍在接受《投資者報》采訪時說，資金的避險需求在瑞郎和日元這些小幣種處難以長久安身，最終還要尋求美元作為大避險貨幣。

同時，瑞士和日本央行出手干預本國匯市的舉動加大了貨幣競相貶值的壓力，令資金更容易集中在美元這一種貨幣身上。

更形成導火索的是，美國QE3（第三輪量化寬松）的失約，以及作為替代品的“扭轉操作”使美國資產負債表并未進一步擴大，在接下來至明年6月的幾個季度中將施行的賣短債買長債的操作，使短期國債收益率提升，長期收益率曲線更為平坦，在市場波動性較大的環境下，國際投資者需要更高安全性，這都加劇資本流入美國的沖動。

中國銀行在10月11日發布的《全球經濟金融展望季報》中還提示，美聯儲為確保國外投資者繼續購買美國國債，在進行“扭轉操作”時也會考慮美國國債的持有者結構，盡量避免對外資持有比重較高的國債進行操作，美元可能會因此維持住相對強勢狀態。

新興市場難掩疲憊

表面上，歐洲前景頗為堪憂，美國經濟亦無上佳表現，相對新興市場仍舊保持較高的經濟增長率，但國際資本今年以來在新興市場上頻頻“用腳投票”的行動清晰地表達了他們的判斷。

中國銀行報告顯示，新興市場由于經濟增長前景惡化，金融市場動蕩加劇，已令國際資本加快流出。今年開年以來，股票型資金流量相對前兩年有明顯撤離，下半年以來再度呈現一波撤出態勢。今年三季度以來，巴西、印度、印尼、韓國、墨西哥、俄羅斯和南非等國貨幣一反過去的升值勢頭，出現較明顯的貶值趨向。

即便對中國而言，在人民幣對美元連創新高之時，近日人民幣海外無本金交割市場(NDF)中，人民幣對美元卻出現明顯回調，以至于已有部分市場人士開始預計人民幣將現貶值。無論如何，一向在全球經濟寒流中能傲然獨立的中國，在長達一年多的緊縮調控下，經濟增長失速的風險上升，而通脹仍高位震蕩，令海內外擔心中國出現滯脹。有分析人士對此稱，中國因素或將代表新興市場成為另一股導致非美貨幣回調的力量。中國銀行預計，由于國際金融市場的避險需求依然強烈，在第四季度里，安全貨幣依然面臨較大的升值壓力，而對其他新興市場國家貨幣而言，其經濟下滑勢頭更趨明顯，國際資本流出風險加大，貨幣貶值的壓力仍將較為顯著。

美歐的較量

在一個月前，宏源證券首席經濟學家、金融工程的博士生導師房四海就在內部郵件中推薦做多美元，并聲稱美元并非反彈，而是反轉的開始。

他理由之一是，唯一在經濟和貨幣上能與美國平分秋色的歐元，經過歐債危機的洗禮，美元的地位更加鞏固了。他告訴《投資者報》記者，預測美元指數的走勢需觀察歐美領先指標的相對比較，而不是觀察同步指標。

因此，盡管美國經濟數據好壞參半，尤其是失業率高企，但從先行指標看，美歐伯仲已分。

9月份，美歐兩大經濟體的PMI指數分別為51.6和48.5，前者不僅在榮枯分界線50的上方，而且與上月比較，呈繼續擴張趨勢；后者則不僅掉在50以下，而且是連續第二個月萎縮。這進一步證明，美國經濟增速雖然緩慢，但情況正趨好轉，而歐元區則陷入停滯，同時歐債危機的救助方案也令投資者信心不足。

在可作為投資標的的美元指數中，歐元占權重達到57.6%，因此歐元的波動對美元指數的強弱影響最大。其后依次是日元，占13.6%、英鎊占11.9%、加拿大元占9.1%、瑞典克朗占4.2%、瑞士法郎占3.6%。

在房四海看來，這一可投資的美元指數約在2009年11月的74處完成大雙底構造，但他認為這一指數的貨幣權重不甚合理，與全球經濟現實不符，與美聯儲的貿易加權美元指數也不符，因此用貿易加權美元指數推斷，再復原到市場上可投資的美元指數看，美元在2008年3月的70點處已構成雙底。

美元反轉基礎深厚

話說至此，好像導致美元走強的基礎全在別人身上：歐洲有麻煩、新興市場也很困難，資金需要避風港的安慰，表面上看美國本身沒有什么支撐基礎似的。美元中期走強的反對者也認為，美元經過兩輪貨幣超發，自身價值已一貶再貶，何以能再現霸主地位？

但實際上，在金融危機感染全球的時代，并非只有美國開動印鈔機，中國貨幣超發亦是眾人皆知，英國更是到今天還在以二次量化寬松來解決問題，更何況全球匯率戰令各國貨幣競爭性貶值已數度上演。

除此之外，房四海還提出，宏觀數據表明，美國的朱格拉周期（設備更新周期與消費升級周期）仍未結束。

中信建投研究所海外研究團隊劉建中博士對《投資者報》表示，美國要達到的目的有二：首先是努力使美國經濟走上復蘇之路，之后就是維護美元的霸權地位。

“美國經濟多個指標仍在底部徘徊，失業問題仍然嚴重，此時美國也不愿意美元大幅升值，損害出口，因此在2013年前，美元指數走強的行情也許會出現回調和反復，但不會跌破前期72的低點。”劉建中說。

此外，他表示，其研究認為美國推出QE3可能不大，即便扭轉操作效果不及預期，但奧巴馬推動就業的法案仍可為美國經濟帶來實際改觀。

即便美元在短期逞強后出現階段性回調，但從更長遠和更基本的驅動力看，短期調整絲毫也不妨礙美元在未來可以期待的時間內走出一輪時間較長、幅度較大的上漲行情。

中信建投在近來多份報告中分析稱，美國經濟會在2011年9月份附近見底，然后開始回升，至2013年美國經濟就會進入繁榮預備期。而且，美國海外投資凈頭寸降幅開始縮減，這也為美元升值奠定了基礎。

“2013年美元將進入升值周期，升值幅度將高于20%。”中信建投研究所所長周金濤在報告中判斷。

周金濤認為，從現在到2013年，由于自身利益驅使(美元升值可促使國外機構增持美債、控制通脹預期、打壓敵對國家)，美國會越來越盼望美元升值，而當具備一定的基本面基礎后，美國操縱美元升值的難度會下降。所以，美國會在合適時機促使美元升值。目前，美國的任務只是維持美元不繼續貶值，采用的方法是讓其他國家顯的更爛。而從 2012 年下半年開始，美國將醞釀美元的升值，這次升值可能會持續3年以上。

長期以來，各方人士對美元的霸權地位多有詬病，但美國之所以能在金融危機后的內憂外困，以及自“9.11”以來美元長期走軟后繼續采取各種手段維護美元一幣獨大的地位，其中原因值得深思。

“走了一個喬布斯，來了幾百個喬布斯。”宏源證券首席經濟學家房四海對《投資者報》記者如此感慨，美國制度和文化優勢的深厚根基將長久地令美國富有吸引力。這恐怕不是一個金融危機所能改變的，更不是眼紅“霸權”的后進國家的投機分子所能詬病的。