A股公司資產質量報告 四行業下滑 十公司異常

當一個又一個國家的主權信用評級被評級機構高調降級后，國內一批行業和上市公司的“主權信用”已經悄然下滑。

9月19日，繼8月下調美國主權信用評級后，世界三大評級機構之一標普又對意大利下調了其主權信用評級。

此后三天，標普又發布了一份令人警覺的報告。在這份報告中，標普稱，未來一段時間，資產負債表不理想的亞太國家可能被下調評級。

其實，標普對美國和意大利主權信用的“開火”告訴我們：那些資產負債表不理想的國家當前是不值得投資的。同理，上市公司的資產質量同樣能夠給投資以指引。

簡單而言，從資產負債率的角度能夠看出一家公司資產的安全性，而資產周轉率可以看出公司資產的營運效率，或者從資產報酬率可以得到公司資產獲利能力的重要信息。

這也是我們需要關注公司資產質量的初衷。因此，《投資者報》數據研究部近期從資產負債表出發，用上述三個指標對國內重要行業及上市公司的資產質量進行了評估，而參考的評價指標是過去10年（中報數據）行業及公司資產質量表現的均值。

我們的研究結果發現，從行業角度來看，有的行業存在固有的特征，比如航空運輸業的資產負債率一直高居不下，飲料制造行業的總資產報酬率一直遙遙領先。

今年上半年，一些行業的資產質量出現了明顯的變化，其中最典型的就是房地產行業，在經歷政策調控后，地產行業的資產負債率迅速上升，而周轉率和報酬率明顯下滑，整個行業資產質量出現惡化，當然它們今年的股價表現也反映了這一點。

在2000多家上市公司中，我們發現，深國商的資產負債率已經高達110%，陷入資不抵債的境地。還有一些公司的資產負債率在急速攀升，而資產周轉率和報酬率在不斷下滑，這些公司的情況正在惡化，我們從中挑選出表現最為異常的十家公司，這些公司未來或將面臨一定風險。

十年資產質量參照系

為了比較今年上半年公司資產質量的變化，我們首先選取了一個參照系，即過去10年的行業與公司資產質量表現的均值。我們認為，對于行業而言，其資產質量的衡量指標從長期來看是趨于穩定的。

我們匯總了77個行業（申萬二級，剔除金融類）和公司，過去10年每年中期在資產負債率、資產周轉率以及資產報酬率這三大指標上的表現，然后取其均值，以期發現各個行業的資產質量特征。

統計結果顯示，從資產負債率來看，過去10年均值較高的行業包括航空運輸、橡膠、醫藥商業和建筑裝飾等行業，這些行業的資產負債率均值都高于66.6%。與之相對，機場、石油開采、高速公路等行業在過去10年中的資產負債率水平則較低，相應數據在35%以下。

從資產周轉率來看，一些以商業流通為主的行業周轉率明顯偏高。包括貿易、醫藥商業、白色家電、食品加工、石油化工、零售等行業。此外，汽車整車、視聽器材、鋼鐵等行業的資產周轉率也較高。

而高速公路、水務、漁業、園區開發、機場、港口等行業的資產周轉率則較低。此外，酒店、房地產開發、景點、電力等行業的資產周轉率也較低。這些行業資產周轉率低，大多是因為前期需要投入大量的資金進行建設，而后期回收資金的速度則較為緩慢。

最后，從總資產報酬率來看，飲料制造、煤炭開采、機場、鋼鐵等行業的資產報酬率較高，即每百元資產賺取的利潤較多。而視聽器材、顯示器、農產品加工、建筑裝飾、汽車服務、航空運輸等行業的資產報酬率較低。

尤其是飲料制造和煤炭開采兩個行業，無論從過去10年還是從今年上半年的情況來看，其總資產報酬率均處于上述77個行業的前列。這兩大行業主要受到這兩大行業的總資產規模相對較小、利潤較高的影響，其中典型的代表有白酒企業如貴州茅臺和五糧液等公司。

房地產等四行業資產質量下滑

我們的統計發現，一般而言，某一行業在上述三個指標的表現上相對穩定。但是受到外部沖擊或行業景氣度發生變化的時候，這些行業資產質量的指標會出現較大幅度的變化。

以過去10年行業的平均值作為參照系， 對比結果顯示，今年上半年資產負債率下降最大的行業包括其他采掘、儀器儀表、醫療器械等行業。而資產負債率大幅上升的則包括航運、燃氣、高速公路、物流和電力等等行業。

如果從總資產周轉率角度來看，今年上半年顯示器件、房地產開發、航運、環保和半導體等行業的資產周轉率都經歷大幅下滑，而飼料、農產品加工、汽車服務等行業的資產周轉率則有較大幅度的提升。

值得一提的是，房地產開發行業的資產周轉率下降，反映出地產公司投入資產變現的速度減慢。因此，在上半年限購政策的影響下，上市地產公司的銷售業績出現了大幅下滑。

從總資產報酬率來看，今年上半年視聽器材、航空運輸、其他采掘、綜合以及其他輕工制造等行業有明顯提升，提升幅度在100%以上。而顯示器件、航運、林業、通信運營和鋼鐵等行業則出現大幅下滑，其下滑幅度在50%以上。

綜合分析，我們發現有四個行業，資產負債率上升較快，而總資產周轉率和總資產報酬率下滑較快，這表明這些行業的資產質量正在變得不太理想，它們分別是航運、林業、園區開發和房地產開發。其中，后兩個行業均屬于申萬一級行業中的房地產行業。

這意味著，今年上半年上述四個行業的資產質量出現惡化，行業的償債能力下降，可能在一定程度上面臨償債風險。

十大資產質量異常公司浮現

在具體公司資產質量的梳理中，我們剔除了資產質量評估較為特殊的金融類公司，同時也剔除了那些資產狀況已出現問題的ST公司，以及一些沒有可比數據的公司，最終，我們的樣本鎖定在2049家公司。

按照上述三個指標，我們相應地篩選出三類公司。

第一類是資產負債率與行業均值比較、與公司自身過去10年均值比較偏離幅度明顯的公司。其中，資產負債率明顯上升的公司包括長航鳳凰、五洲交通、蕪湖港等，明顯下降的公司包括茂華實業、金科股份、云南鍺業等公司。

第二類是資產周轉率相對于行業和公司本身均值偏離幅度較大的公司。其中上升幅度最快的公司包括棟梁新材、南方建材、蕪湖港等，下降幅度最快的公司包括東方銀星、金科股份、深國商、國興地產、華麗家族等。

第三類是資產報酬率相對于行業和公司本身均值偏離幅度較大的公司。其中上升幅度較快的公司包括萊寶高科、恒逸石化、包鋼稀土等，下滑明顯的公司包括寶石A、京東方A、大成股份等。

從最終結果中，我們發現，一些公司會在上述兩類或兩類以上的結果中出現，比如資產負債率明顯上升的同時，資產周轉率和資產報酬率卻出現了明顯下滑。類似這樣的公司包括深國商、長航鳳凰、天津松江、國興地產、長春京開等。

從上述公司中，我們挑出了十家資產質量最為異常的公司，這些公司要么在資產負債率上出現重大問題，如資不抵債的深國商，要么在周轉率出現大幅下滑，要么上述各類情況均有出現。

這10家公司包括：長航鳳凰、東方銀星、寶石A、蕪湖港、深國商、國興地產、華麗家族、大成股份、京東方A和漢王科技（具體點評見B03）。