中國私募股權投資行業前景展望

中國PE(私募股權投資)行業無論從公司數量還是投融資規模上來說，現在都處在一個爆炸式的增長階段。據報道，中國的私募股權投資公司現在已經有3000多家了，2010年中國內外資私募股權投資基金的總募資額達到了近千億元人民幣，漲幅較2009年高達90.7％。面對PE這種爆炸式的增長，有些人認為私募股權基金是中國經濟環境下的一個金融創新，有人憂心忡忡，認為一個全民PE時代的到來，接踵而至的必將是行業的大洗牌。還有部分人在肯定PE發展的同時，對PE發展中的問題予以批評。與此同時，各種犯罪分子也開始盯上了這個誘人的詞眼，中國的第一個PE詐騙犯今年也出爐了，甚至連傳銷也開始打著PE這個時髦的名字騙錢了。中國的PE行業究竟會路向何方，是一個值得思考的問題。作為一個PE行業的從業人士，我認為中國PE行業可以說是前途光明，但是結合中國的國情也會呈現一些特有的趨勢。

PE行業前景光明。監管趨嚴

目前中國金融市場相對發達國家來說還處在初級階段，投資渠道和投資方式還比較單一。十七大報告指出，要優化資本市場結構，多渠道提高直接融資比重。因此，PE行業的發展可以促進中國資本市場穩定健康發展和推動金融結構轉型。另外，中國經濟經過多年的高速發展，社會上存在著大量資金，加之實際存款利率長時間地處于負值，這些資金為了達到財產的增值和保值目的，經常對社會上的一些商品進行炒作，從房地產到大蒜、綠豆等商品的每次價格劇烈波動的背后，我們都可以看到這些游資的身影，這些炒作嚴重影響了中國經濟社會的穩定。因此構建多層次的投資市場，不僅能夠提升中國經濟的競爭力，更重要的是能夠為社會的穩定發展做出貢獻。盡管目前中國PE行業發展迅速，但是其發展歷史相對發達國家來說還顯稚嫩。據有關統計中國目前整個PE和VC(風險投資)直接投資占GDP(國內生產總值)比重只有0.3％，而美國大概為1％，英國為2％。另外中國還具有其他發達國家所沒有的國情，就是中國中小企業普遍面臨的融資難問題，而PE正好可以解決或者緩解這個問題，這個特殊國情也意味著中國PE行業的市場容量要比發達國家大。因此基于國家在宏觀上的需要和中國特有的國情，可以預見中國PE行業的前景將是光明的，發展空間也十分巨大。

盡管中國PE行業前景光明，但是現在還存在許多問題。例如高額的投資回報率，在吸引眾多投資者的同時也吸引了一些犯罪分子，他們打著PE投資的幌子，從事金融詐騙和非法集資等犯罪活動。由于這些犯罪活動給中國的金融秩序和社會穩定帶來了惡劣的影響。因此可以預見國家會在不久的將來會對PE行業進行規范和調控，《私募股權投資基金管理條例》將會適時推出。預計其監管的重點將是對投資者的資格進行限定、規范資金募集、防范基金違規操作和保護投資者的正當權益。中國的外匯管理制度將會進行相應的改革，以適應境內外私募股權投資基金的資金的流動需求。這些監管措施的實行，在規范PE行業發展的同時，也將會給PE行業的發展提供一個健康良好的法制環境。

有限合伙制將會成為PE主要的組織形式之一，公司布局保險業化

由于有限合伙制避免了在公司制下的雙重征稅，具有募資渠道廣、出資方式靈活、運作效率高和激勵機制好等優點，已成為世界上私募基金普遍采用的組織形式之一。2007年6月1日，中國頒布實施的新《合伙企業法》增加了有限合伙制度，為境內私募股權投資基金采用這一靈活的組織形式提供了有力的法律框架，這將極大地促進中國本土私募股權投資的發展。境內私募股權投資基金如果依《合伙企業法》成立，則無需審批和受制于發改委等部門的種種規范，而只需向相應的企業登記機關申請即可。這在程序上，比創業投資基金的備案制和產業投資基金的審批制要簡單得多，從理論上說，采取有限合伙制可以繞過政府審批。《合伙企業法》的修訂，為私募股本的設立掃清了法律障礙，我們可以預見有限合伙制將成為中國私募股權基金的主要組織形式之一。

中國PE行業目前的公司架構基本上還是注冊成立一個基金公司，然后派出投資經理去各地尋找各種投資項目。但是隨著各個地方優惠政策的同質化，以及地方政府為了吸引基金的注冊，會對本地基金和本地優質項目的對接提供政策上的支持。因此，未來隨著競爭的加劇，為了獲得更多優質項目和政府的支持，投資行業會朝著保險業發展的方向轉變，投資機構會在各地開設分公司和注冊成立基金，為當地的業務拓展提供支持。

投資回報理性化，行業呈現整合化

曾經有個玩笑話說，只要是中國人開始從事的行業，就意味著這個行業開始進入微利化。這雖然是一句調侃的話，但是也反映了一些社會現實，例如家電行業、手機行業等這些行業確實是由于中國企業的大規模參與，價格開始變得親民，利潤也顯著降低。PE行業隨著大量中國公司的進入，似乎也要證實這個說法。隨著大量資金進入PE行業，中國PE投資的回報率已經由幾年前的動輒幾十倍上百倍，變成了現在的五六倍。二級市場IPO價格也從市盈率的七八十倍，變成了現在的三四十倍。隨著二級市場價格的回落，私募股權的投資回報也逐漸開始回歸理性。

中國目前的物價上漲和工資成本的大幅度攀升，將使投資企業面臨著成本上升的巨大壓力。同時二級市場的投資回報率的降低，以及眾多PE公司的惡性競爭，所有這些因素的共同擠壓必將導致私募股權的利潤大幅度降低。在這種情況下，整個行業將會呈現整合趨勢，市場上只要那些實力強資金雄厚的大公司和一些具有特點的公司才能夠生存下來。為了能夠在這種整合的趨勢下更好地生存下來，許多公司開始轉變基金方式或拓展新業務增加利潤增長點，例如紅杉等外資基金開始通過設立人民幣基金來拓寬投資范圍；小村投資通過高端客戶理財服務，以此來增加客戶的黏連度和尋求新的利潤增長點。

投資專業化，分析標準化，決策藝術化，經理明星化

隨著PE行業的整合，投資將會朝著專業化的方向發展。這個專業化將會有兩種方式，一種是橫向發展，就是專注于投資某一階段，包括種子期、成長期和成熟期。另一個就是投資行業的專業化，由于PE公司的投資決策高度依賴公司核心人物，而核心人物的能力畢竟是有限的，PE公司的投資將會越來越集中在自己擅長的領域，集中于一些特定的行業，從事上下游投資，進行單個產業鏈上的全方位投資，從而實現對整個供應鏈的整合。

流水線作業是大工業化生產的產物，流水線的出現直接導致了生產成本的大幅度降低和產品質量的提高。目前來說，投資行業還是一個高素質人才匯集的行業，但是這些高素質人才的成本也很高。為了降低人力資源成本，投資公司也可以采用流水線的生產方式，將投資分析工作標準化、細分，然后制定具體的流程，讓一個剛畢業的本科生在經過簡單培訓之后就能獨立工作。這種方式將會大大提高分析工作的效率，同時降低成本，現在行業內的九鼎就有采用了這種模式的趨勢。

當所有的信息匯總到投資決策人的時候，私募股權投資就到了投資中最重要的一環即投資決策了。投資決策不像投資分析，它沒有一個客觀的標準，完全憑投資決策委員會個人對項目的理解。決策是投資中最困難的一部分，也是最讓人看不懂的，我們可以認為這是一個藝術化的過程。因此一個公司是否能夠更好地發展，將會高度依賴決策人的能力和眼光，投資決策人也會朝著明星化的方向發展，這個趨勢就像投資領域的巴菲特現象。成功的投資經理將會很容易獲取更多資源，從而得到更大的發展空間，投資領域的“馬太效應”也會更加明顯。

退出渠道的多元化

IPO(首次公開募股)目前是中國私募股權投資的最重要退出渠道。2010年中國共有157家創投支持的企業通過IPO退出，占退出交易總數的85.3％。但是，隨著國際金融市場蕭條以及中國國內二級市場的回報率逐漸回歸理性，通過海內外IPO的方式退出變得越發艱難。現在中國主板、中小板、創業板等不同梯次的交易市場日漸完善，中國多層次資本市場已初見雛形，這將為私募股權投資退出提供了一個多層次全方位的退出渠道。目前天津已向國務院申請設立未上市公眾公司股權柜臺交易市場，使產業投資基金投資的企業的股權能夠及時規范轉讓。同時“新三板”也開始準備擴容，這些金融創新今后也有望成為私募股權基金重要的退出渠道。國外發達國家私募股權投資的退出中，股份轉讓占了很大一部分，中國的私募股權退出估計也會迎合這種趨勢，眾多投資機構將會考慮上市、并購、借殼、業內轉手等方式退出。因此短期內來說，創業板將會依然是私募股權的主要退出渠道，但是長期來說中國的私募股權退出將會借鑒國際上廣泛使用的資產證券化產品，利用中國多層次的資本市場進行退出私募股權投資的退出渠道也將會日益多元化。

(本文作者為小村投資管理有限公司高級投資經理)