收購中我國國有控股股東誠信義務的特殊性

　　 摘 要：公司在收購過程中控股股東需要承擔的誠信義務在我國有其特殊性，要考慮社會公眾利益和國家整體利益，顧忌證券市場的安危和民眾的聲音，隨著市場經濟的發展，在新的條件下，要建立相應的收購方式，發揮其在市場中的作用。
　　 關鍵詞：控股股東 國家所有權 股權分置 協議收購 邀約收購
　　 中圖分類號：F830.91 文獻標識碼：A
　　 文章編號：1004-4914（2012）05-049-02
　　
　　 公司收購過程中控股股東承擔誠信義務已得到廣泛贊同，但基于各國的歷史、文化、經濟發展等情況不同，這一義務履行有著其各自的特殊性。以下就我國收購過程中的情況作簡要分析。
　　 一、收購中國有控股股東誠信義務的特殊性
　　 從我國的實際情況看，大多數股份公司除了通常意義上的控股股東外，由于特殊歷史背景，存在著國有股“一股獨大”的情況。國有股股東權利過于集中的股權結構主要導致三方面的問題：其一，證券市場價格反映功能弱化，進而造成一系列的不良效果；其二，中小投資者無話語權；其三，經營決策受行政因素干擾。
　　 1.國有控股股東的特殊性。在討論我國國有控股股東特殊性之前，首先來比較一下國有控股股東和非國有控股股東的區別，主要有兩點：其一是國有控股股東有雙重身份。從理論層面而言，國有股權的最終所有人為全體人民，但國有股權的實際持有和行使主體卻各不相同。在目前國有資產管理體制下，國有控股股東作為國有股份的直接持有人，對授權的政府來說是代理人，但對控股的公司來說則是委托人，委托控股公司的管理層管理公司的生產經營活動，即國有股控股股東具有委托人和代理人的雙重人格。其二是國有控股股東具有很重的行政色彩，收購等商行為并非純粹的商行為。在行為目標方面，國有控股股東的行為目標具有公共性和營利性雙重屬性，國有股份直接或間接由政府部門持有，并處于政府相關部門的直接管理下，行為類似于政府行為，具有公共部門的特性，同時國有股份與一般股份一樣，也有追求盈利的行為目標。
　　 2.股權分置改革及收購中國有控股股東的誠信義務。由于特殊原因，我國上市公司的一部分股份上市流通，一部分股份暫不上市流通，形成股權分置格局。股權分置嚴重影響了證券市場預期的穩定，使公司治理缺乏共同的利益基礎，也不利于國有資產管理體制改革的深化，成為完善資本市場基礎制度的一大障礙，于是股權分置改革登上歷史舞臺。股權分置改革主要解決了非流通股東和流通股東之間利益不一致的問題，使股價和市值成為不同類型股東共同關注的目標，夯實了公司治理的基礎，對上市公司的治理產生了重要的影響。但在全流通的環境下，股東之間的權利制衡和利益將會出現新的格局，在全流通時代，控股股東的財富和二級市場股價密切相關，這為控股股東侵占中小股東利益創造了新的機會。特別在全流通后，二級市場并購機會增加，上市公司可能會利用假收購和反收購的題材進行炒作。加之政府職能存在“缺位”、“錯位”、“越位”問題，政府超越出資人職責對國有控股上市公司進行直接的行政干預仍比較嚴重。2005年9月4日，由證監會頒布的《上市公司股權分置改革管理辦法》對全流通中原非流通股股東課加了一定的義務，第二十三條規定，非流通股股東應當以書面形式做出忠實履行承諾的聲明。
　　 國有控股股東在轉讓控股股份時，不僅僅對其他股東負有誠信義務，甚至還要考慮社會公眾利益和國家整體利益，顧忌證券市場的安危和民眾的聲音。從國有控股股東轉讓股份在實踐操作中體現出來的表面特征和功能來看，隱含著多種法律特性。從微觀的角度看，它是國有資產管理部門作為國有企業的股東減少自己持有的股份，轉讓股權收回投資資金的一種市場投資操作制度，是一種商事法律行為，行為的直接目的是追求收益的最大化和風險的最小化。并且從已實施的國有控股股東轉讓股份的行為來看，政府想通過一種私法領域的市場操作行為來轉讓國有股份，使國有股以更有利的價格出售，以籌集到盡可能多的資金，但國有股份轉讓并非是一種純粹的市場投資操作制度。國家在實際操作這種宏觀調控性質的行為時，采用了股權轉讓這一具有商法性質的市場操作行為，但這只是實現其目的的 “載體”，實際在股權轉讓行為中，國有股的股東既充當了“國有資產所有者”的角色，想追求股權轉讓收益的最大化，又充當了“公共政策的制定者和社會職能承擔者”的角色，維護證券市場的穩定和發展，保護證券投資者合法權益的實現，保障國有經濟的戰略調整等。分析看來，收購中國有控股股東轉讓股權是一種不同于普通股東的股權轉讓行為，國有控股股東在轉讓過程中承擔了比非控股股東更多的義務，其承擔誠信義務的對象也不僅僅限于公司的其他股東。
　　 二、兩種收購方式中國有控股股東誠信義務特殊性的表現
　　 公司收購有兩種方式：協議收購和要約收購。這兩種方式在我國的法律法規中均得到了確認。
　　 1.協議收購中國有控股股東誠信義務的特殊性。協議收購是指收購人與目標公司的股東在有價證券市場外就目標公司股份的價格、數量方面進行私下協商，購買目標公司的股份以控制目標公司的法律行為。協議收購往往涉及控制權的轉移，出售人在出售股份的同時也將其控制權轉移于收購人，因此，其收購價格的構成中不僅包括股份的價值，還包括了控制公司、指派公司經營層的權力，由此產生了控股權溢價。
　　 我國上市公司的收購主要是通過協議轉讓國有股和法人股來實現的。協議收購的主要優點是其收購成本較低，對股市沖擊較小，但在信息公開、機會均等、交易公正等方面具有很大的局限性。由于協議收購中存在較多的行政干預行為，加之我國信息披露制度也不夠完善，上市公司有關資產重組的信息披露不夠充分，運作過程也不夠透明，導致上市公司信息披露的真實性、準確性和完整性難以實現，容易引發上市公司控股股東和中小股東之間信息的不對稱和不完全，進而損害中小股東權益的行為。《證券法》第九十四條確立了協議收購的合法性。那么如何最大限度的發揮該制度的優點、限制其缺點成為制度設計的一個重點。協議收購的方式存在著可能損害其他股東權益的弊端，比如由于信息披露制度的不健全可能造成內幕交易等損害中小股東權益的情況發生，雖然《證券法》和《上市公司收購管理辦法》都對信息披露做了規定，但仍有一些問題。協議收購是在私下進行，有關信息可能不公開，即使達成協議后及時予以披露也不全面不充分，損害了其他股東的利益。但就目前我國國情及協議收購的優勢而言，協議收購在很大程度上仍有適用的必要及存在的價值。2009年5月1日起施行的《金融企業國有資產轉讓管理辦法》（簡稱《辦法》）要求，經國務院批準或者財政部門批準，轉讓方可以采取直接協議轉讓方式轉讓上市公司國有股份。這些規定有助于規范控股股東在協議收購中的行為，進而保護中小股東的利益。但也應當看到國有控股股東轉讓股權應當根據市場化的原則履行誠信義務，而國有控股股東轉讓股權時還要及時按照規定程序逐級書面報告省級或省級以上國有資產監督管理機構履行書面報告等誠信義務，在私法領域里書面報告、批準等公法行為的存在對公司的發展、整個資本市場的有效運轉都會帶來一些不利影響。
　　 2.要約收購中國有控股股東誠信義務的特殊性。由于中國上市公司特殊的發展歷史，自愿要約并非是《上市公司收購管理辦法》主要的規制對象。另外因為收購人要約收購上市公司時可能需要受讓較大比例的國家股、法人股，并因此產生強制性全面收購義務，使強制要約收購的規制在規定中占據了相對重要的位置。要約收購是向非特定人發出的，面向目標公司全體股東，對控股股東和中小股東應一視同仁，控股股東接受要約而出讓控股權并沒有侵害中小股東的利益，但這需要相應的制度做保障。《上市公司收購管理辦法》第二十六條規定了持有同一種類股份的股東應當得到同等對待。
　　
　　 要約收購分為全部要約收購和部分要約收購。全部要約收購對所有股東的權益平等對待，部分要約收購存在對目標公司股東的不公平隱患。由于收購人通過部分要約收購獲得目標公司控制權后，未接受要約的股東就處于弱勢地位，收購人極有可能濫用控制權損害中小股東的利益。并且在部分要約收購中，個別受要約人無法得知其他人是否會接受要約，以何種條件接受，這將會對不同地位的股東產生不同的效果。在我國，由于各項法律制度并不健全，且又缺乏類似美國司法審查的保障機制，于是規定強制要約收購制度以保護中小股東的合法權益不受侵害有著重要意義。《證券法》第八十八條第一款規定，通過證券交易所的證券交易，投資者持有或者通過協議、其他安排與他人共同持有一個上市公司已發行的股份達到百分之三十時，繼續進行收購的，應當依法向該上市公司所有股東發出收購上市公司全部或者部分股份的要約。同時，強制性要約收購制度也構成上市公司收購的一大約束性屏障，而上市公司的收購又具有重要的經濟價值，如何能使收購的經濟價值得以體現并兼顧到中小股東的利益是制定法律法規時重點考慮的問題，《上市公司收購管理辦法》第六章就強制收購的豁免做了較詳細的規定，使得具有特定豁免條件的上市公司收購不致因強制要約收購義務的存在而難以進行。證券法和上市公司收購管理辦法等法律法規中對要約收購的規定還不盡完善，需要進一步研究實踐中存在的問題，逐步加以完善。比如應當確立最好價格規則，這也是目標公司股東待遇平等原則的基本內容。再如收購后續行為也應該加以規制，因為收購結束后，收購人總會采取的一些后續行為，這些行為會直接影響目標公司中小股東的利益，證券法對收購完成后的行為做了相關規定，但對于收購失敗后的行為未加以規定，而在實踐中會有目標公司控股股東假借收購行為損害中小股東利益的情況發生。股權分置改革已經完成，市場經濟的發展也取得了巨大的成果，在新的條件下我們需要大力加強建立要約收購制度，一方面可以彌補協議收購的弊端，還能規范收購人控制公司的行為，更為重要的是在保護目標公司中小股東利益方面有著不可估量的作用，相信在新的機遇下，要約收購作為重要的收購方式將會發揮其應有的價值和作用。
　　
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　　 （作者單位：晉中職業技術學院 山西晉中 030600）
　　（責編：呂尚）