臺灣會發生債務危機嗎?

債臺高筑

歐洲債務危機愈演愈烈，美國狂印鈔票，導致債信評等遭降，影響全球經濟復蘇，臺灣經濟狀況也亮起了象征景氣衰退的“黃燈”，一些重要經濟指標呈現成長下滑態勢，臺股市值急速縮水，很自然地讓人們聯想到，臺灣會不會也陷入債務危機？

其實，臺灣當局早已是債臺高筑了。早在2009年，臺灣媒體就報道：由于歷年來臺當局入不敷出、不斷發行公債的結果，這部分已超過4.5萬億元（新臺幣，下同）。另據“立法院”預算中心估計，賬面上沒有顯示的巨額“隱藏性負債”起碼近9萬億元，包括軍公教人員退休給付義務，公、勞、農保虧損及潛在負債、各種非營業基金的長期負債等。加在一起，臺灣已累積欠下高達14萬億元的債務。也就是說，平均每個人身上都至少背著63萬元的欠債，而且還在越欠越多，所有人都變成了臺灣當局的“債奴”。

如今兩年過去了，據臺灣《中國時報》（2011年11月17日）報道，臺灣負債創歷史新高！當局累積負債達到4.9萬億元，若再加地方縣市累積負債7400億元，合計總負債高達5.64萬億元，約占GDP的40%，相當于臺當局3年半的全年總稅收。由于部分地方縣市如宜蘭縣、新竹市，舉債額度已超出舉債法定上限45%，苗栗縣、臺南市等縣市也在舉債上限邊緣，2012年將陷入無法舉債建設的窘境。

目前臺灣正處在選舉期間，民進黨借此攻擊馬英九“敗家”，3年舉債超過1.3萬億元，而錢又沒有花在刀刃上，挑起民眾反對馬英九的情緒。藍營則竭力反駁這番嚴厲指控，表示馬英九上任至今，債務僅增加9400多億元，全部用于資本支出及重大公共建設，包括因應全球金融風暴、莫拉克風災災后重建及年度防洪治水等特別預算的經費需求，以帶動經濟成長，舉債金額尚在法定債限范圍內；同時指出，民進黨執政時期建設有限，舉債的錢中很大一部分被扁家“搬運”送往海外，表現出欠缺財政管理的能力。

債從何來

最近一段時間，在臺灣立法機構門外，幾乎每天都能看到有人舉著標語牌示威，他們中有的是老年人，有的屬勞工階層，還有的是弱勢群體……，族群不同，訴求卻都不約而同：要求“加薪”。

這是每次臺灣選舉前必演的一出“戲”，而那些大選競爭者也往往在這個時候，大把撒錢、大口許愿，例如軍公教人員加薪3%、老農津貼每人增加1000元，還要增加社會福利、購買武器預算、地方縣市財政撥款……，這些錢到底從哪里來？答案是：舉債。

翻開臺灣當局過去10年的收支表，有盈余的時期只有3年，其他多數時候都有高達千億元入不敷出的缺口。而“中央公債”近10年發行的金額，包括借新還舊在內，每年規模都高達4000億元，2010年這個數字更是一度飆高到6000億元。

顯然，臺當局賺錢的速度遠遠趕不上花錢的速度，缺錢只好發債。但借來的錢真的花在刀口上嗎？

審視過去10年臺當局預算，總支出逐年走高，而用在“經濟發展”的預算卻幾乎一路下滑，從2002年占總預算的18.7%，到2011年只剩12.6%；大幅增加的是一般補助（含專案補助、軍公教人員婚喪生育和子女教育等生活補助費），加上社會福利、軍事預算不斷增長，這些都造就了臺灣財政填不滿的窟窿。

近年來，臺當局及地方政府打著“振興經濟”、“創造就業”的旗號，花了數百億元到處興建各種公共設施，很多設施建好后卻完全閑置，而閑置的理由也都五花八門：如“體委會”補助臺東縣鹿野鄉公所，花了將近800萬元建的鹿野鄉立游泳池，游泳池長度竟然只有10米，這么短的距離只要游泳者從一邊蹬水出去，劃個兩、三下就會撞到另一邊的墻，無怪乎根本沒有人想去游。又如“工業局”補貼近550萬元興建的大園工業活動中心，結果檢測出來該中心三樓竟然是使用了不合格海砂作為混凝土砂料的“海砂屋”，根本不能使用。又如“內政部”補貼高雄縣茄鄉鄉公所花了1億多元建的茄鄉立體停車場，其實500米外就已經有另一個停車場，而且此地根本沒有那么多的車，沒必要修個新停車場。又如“原住民委員會”補貼屏東縣來義鄉公所，花了1800萬元蓋的來義鄉原住民文物館，閑置的理由則是“缺乏文物”。

此外，還有很多帳面上沒有顯示的“隱性負債”，數額更為巨大，包括各項軍公教人員退休撫恤金，公保、勞保、農保的虧損及潛在負債，以及各種非營業基金的長期負債等。這些都是臺當局未來必須付出的，因此可計入當局的潛在負債。據“立法院預算中心”估計，未來30年至50年之內，當局要付給這些退休公教人員的退休金，包括舊制及新制年資應給的退休金，共需要9萬億元以上。除非臺灣當局修改現行的退休金制度，否則未來可能將會面臨無法解決的財政分配窘況。

2011年1月，國際信用評級機構惠譽（Fitch Ratings）將臺灣貨幣長期發行違約的評等，由AA降至AA-，就是因為臺灣財政自2008年金融危機以來持續惡化，至今不見好轉。

與“歐豬五國”比體質不算差

也許有人會問，臺灣欠這么多債，是不是要陷入危機了？

回答是，在全球所有經濟體中，臺灣當局欠債并不算多；尤其是與“歐豬五國”（指萄萄牙、意大利、愛爾蘭、希臘、西班牙）相比，臺灣體質要算好的。

為什么？原來公債分為內債與外債兩種，差異很大。內債以本地貨幣發行、借給自己人，而外債一般以外幣發行，借給外國銀行或個人。內債容易賴掉，當局實在還不出來時，可以多印鈔票還給自己人（編按：印鈔票為簡化說明，實際運作上，是由當局以未來稅收作抵押，向其央行舉債融資）。但用外幣借來的錢，涉及匯率問題，就沒那么好解決了。因為內、外債不同，依《經濟學人》統計，即便日本高居全球第一大負債國，負債占GDP比重達226%，遠超過任何“歐豬國家”，但因多為內債，發生債務危機的機率很低。而美國身為全球第二大負債國，因美元通行世界，印鈔票就能償還內、外債，結果無非是美元大幅貶值而已。

因為臺灣當局欠下的主要是內債，還債期限又較長，加上臺灣企業競爭力還算較強，景氣又未急速冷凍，縱使當局債臺高筑，但卻未必一定會爆發危機。

實際上，我們應該去除一個普遍的誤區，即債越多越糟糕，而改以“投資效率”的角度來審視債務問題。

觀察上市公司，負債比低的企業未必好，但若借錢設廠、購并，負債成本低又投資收益高，就是聰明理債。從全球經濟體角度來看，也是同樣道理，關鍵也在投資效率。

欠債多不是問題，賺的少才是問題。例如早在1697年，英國一年期公債就是該國財政收入的3倍，1710年更增長為4倍。但英國并沒有因此衰亡，反而取得海上制約權，打造日不落帝國，并在19世紀攀上權力高峰。再看美國，獨立戰爭期間，由于缺乏軍費來源，只好發債向民間借款，此后一直負債累累，不斷用發債透支未來，而且越透支越多，國力也不見衰弱。

因此經濟學家認為，誰能夠以更低的成本，把更多的未來收入證券化，變成今天的錢，誰就能在未來擁有更多的發展機會。因此，證券融資不只是簡單的把未來收入提前支用，而是為未來創造更多發展空間，這也決定誰在競爭中會取得成功。

如何評估借貸效益

那么，如何評估一個經濟體，能否運用低成本舉債，創造高投資效率？

指標一：GDP增長率 把錢借進來，可以投資未來，例如投資基礎建設、創新科技等；也可以把錢花掉，例如社會福利支出等。好的抉擇最終會表現在經濟增長上，因此GDP增長率可視為衡量效率的一項指標。

指標二：10年期公債獲利率 公債利率就是債券投資收益率，是公債利息與本金的比率，是市場對該經濟體未來前景與違約風險的綜合定價，債務信用佳者利率低、舉債成本低，反之亦然。目前國際上慣用10年期公債獲利率（也稱收益率或殖利率）來衡量一個經濟體的長期借款成本。所謂獲利率就是利息收入除以購買公債價格的百分比，因公債利率除定為浮動利率外，一般都是固定利率，因此每期可收到的利息是固定的；但因市場上的利率常會上下變動，導致公債的市場價格也上下波動。

指標三：投資效率 將GDP增長率減去10年期公債獲利率，若為正數，代表該經濟體用較低成本創造高收益，投資效率佳。從經濟角度講，當你的投資回報不如支付融資成本，這種借貸是不合算的。

指標四：負債占GDP比重 雖然量大未必差，但若負債比太高，仍可能影響經濟。美國哈佛大學經濟學教授羅格夫（Kenneth Rogoff）等人于2010年公布針對全球44個經濟體兩百多年歷史的研究，發現當負債占GDP比超過90%時，該經濟體平均經濟增長率會比沒有超過這個門檻的群組低4個百分點。主因是債務過大時，當局光償還利息就喘不過氣，遑論投資未來。

用上述4個指標衡量表1所列全球9個典型經濟體負債成績單，哪個是借貸”優等生“？

將這些經濟體分三組：“優等生”指GDP增長率高于10年公債獲利率，代表投資效率高；“中等生”GDP增長率雖低于10年公債獲利率，但差距在3個百分點內，投資效率雖差，但還不離譜；至于差距超過3個百分點，因借貸成本高、投資效率低，被列“劣等生”。

“優等生”組的代表當推中國大陸、臺灣和德國。據《經濟學人》統計，德國名列全球第三大負債國，且政府負債占GDP的78.8%，但卻力求提高投資效率，如2011年上半年政府總支出比2010年同期減少3.2%。其中社會保險、退休、失業補貼等相關項目減幅達2.8%，但教育、科學和研發相關經費卻大幅增長17.3%，顯示德國縮減開支同時，仍不忘投資未來，因此市場也給予該國公債低利率、高價格的回報。

中國大陸發行的政府債務與臺灣的負債有相似之處，即內債比例高，且總額不到GDP的18%，相當于每人僅背負債務710多元人民幣（約合3570元新臺幣），比臺灣民眾少得多，而且這些債務的流通性低，與在國際市場流通的歐美國家債券有很大差異。盡管有人認為大陸各地方政府下屬公司發行的地方債數量很大，甚至高達10萬億元人民幣，其違約風險已引發市場關注，但嚴格意義上說，這些并不屬于中央政府負債。因地方政府掌握有龐大資產，最糟糕的情況不過是賣掉部分資產如土地還債而已。

日本、美國和印度均屬于“中等生”代表，雖然投資效益不高，但美元和日元的流動性高，有效降低取得資金的成本，因此經常被作為國際金融中的避險貨幣，這也是近來美國和日本經濟狀況并不好，但美元和日元反而逆勢走強的原因。印度則因GDP增長率較高，且多為內債，使之成為“中等生”的一員。

至于意大利、西班牙和希臘全部名列“劣等生”組，毫不令人意外，因它們的經濟基本面都不好，GDP增長率低，欠債多，且外債比例高，發債成本也高，又無法透過貨幣貶值來減輕債務，導致出現債務違約風險，即所謂債務危機。

臺灣怎么辦

通過以上分析可以看出，短期內臺灣陷入債務危機的可能性不大，況且臺灣“中央銀行”還持有1600億美元的美國公債，相當于每個臺灣人都“借給”美國政府20萬元新臺幣。另外，截至2011年5月底，臺灣基金市場中有新臺幣8800億元投資海外高收益債和新興市場債，以臺灣100萬名基金投資者來計算，相當于每位基金投資者借給海外88萬元新臺幣。當然，如果這些美元和其他外幣貶值，臺灣人的資產也會縮水。

但從長期來看，大量借債并非益事，無論內債還是外債。實際上，借債是增稅的一種表現，但當支出遠遠高于收入時便發生債務問題，如若臺當局新發公債，表示將來必定要還本付息，而這本息支出也來自于未來的稅收。

一條不變的定律是：負債，肯定要有人還；如果前面的人借得多，后面的人就還得多。目前臺灣65歲以上的老年人口占總人口比例超過10%。這些增加的社會福利支出只能由還有工作能力的人口負擔，但在“少子化”趨勢下，臺灣人口老化加速，總人口開始減少，稅收也會減少，到2026年時3個工作人口就要撫養一個老人。屆時，這筆債要如何還得起？

如果臺當局為了還債而加稅，將直接引起民怨。雖然印鈔票最方便簡單，卻又容易造成通貨膨脹，民眾對貨幣將失去信心，大家不但不再愿意借錢給當局，還拼命把手上的新臺幣換成外幣，匯出境外，那么新臺幣將劇貶、股市暴跌、資金市場大缺血，當局財政周轉也將出現危機。

臺灣當局用通脹賴掉欠的債并非沒有過先例，最典型的就是1945年到1949年間，國民政府大印鈔票來融通其支出，導致臺灣的物價幾乎一日數變，每年物價漲幅都在500%至1200%之間。其結果是臺灣發生嚴重的通貨膨脹，最后用4萬元舊臺幣才能換1元新臺幣，使人民幾十年的儲蓄一夜間化為烏有，屬于“公然的搶劫”。

因此，面對財政困窘的情況，臺當局不可能無限舉債，反而應該壓低赤字，特別是減少用于軍事和購買武器的開支，平衡財政。

（作者單位：中國工商銀行北京分行長安支行）