上市公司股利分配問題研究

股利分配政策作為公司管理財務的一項重要內容，它不僅僅是對公司收益的分配，而且關系到公司的投資決策﹑資本結構及股票價格等各方面問題。因此，通過研究我國上市公司股利分配政策，找出目前存在的問題及原因，從而可以制定一個合理的﹑穩定的股利分配政策是非常重要，既有利于公司股權結構的穩定，又有利于建立良好的股利分配機，同時又樹立公司良好的形象以吸引投資者，最終實現股東財富最大化的目標，這對上市公司制定股利政策具有現實的指導意義。

股利分配問題的研究歷來為中外學者所普遍關注。但直到今天，西方股利理論仍未達成共識，對實務中的股利政策的解釋也顯得支離破碎，“股利之謎”仍是懸而未決。我國證券市場雖然有了長足的發展，但由于起步晚，法律法規不完善，監管力度弱等原因，在發展中也暴露出了不少問題:上市公司虛假上市、股東權益失衡、二級市場存在炒作行為、資產重組頻繁等等，特別是我國的股利分配問題比較突出，中國上市公司的股利分配顯得比較混亂，呈典型的短期性行為特征。

一、股利政策的理論研究

股利是企業的股東從企業所取得的利潤，以股東投資額為分配標準。股利分配是公司遵照相關法律法規的有關規定向股東分配股利的活動。股利分配政策是以公司發展為目標，以股價穩定為核心，為指導公司各期的股利分配活動而制定的方法或措施，包括對股利支付水平及股利分配方式等有關方面的策略性指導。

股利相關論認為公司的股利分配對公司市場價值有影響。 在現實生活中，不存在無關論提出的假定前提，公司的股利分配是在種種制約因素下進行的，公司不可能擺脫這些因素的影響。 由于存在種種影響股利分配的限制，股利政策與股票價格就不是無關的，公司的價值或者說股票價格不會僅僅由其投資的獲利能力所決定。

股利無關論認為，首先，投資者并不關心公司的股利的分配，若公司留存較多的利潤用于再投資，會導致公司股票價格上升；此時盡管股利較低，但需用現金的投資者可以出售股票換取現金。若公司發放較多的股利，投資者又可以用現金再買入一些股票以擴大投資。其次，股利得支付比率不影響公司的價值，既然投資者不關心股利的分配，公司的價值就完全由其投資的獲利能力所決定，公司的盈余在股利保留盈余之間的分配并不影響公司的價值。

二、影響股利政策的因素

股利政策的制定要受到各種因素的影響，基于我國股票市場的影響以及我國上市公司的特點，近年來，很多學者對此做了研究，發現我國股利政策有來自公司內部的約束，也有來自公司外部的約束。公司內部有關影響因素有公司的股權結構、成長能力、變現能力、盈利能力、公司規模、負債狀況、擁有的現金、資產質量、籌資需求和能力等因素。公司外部的約束一般有法律限制、契約限制、股東意愿影響、宏觀經濟形勢影響等。

除了上述影響因素外，研究還表明一些非顯著性因素也對股利政策產生了重要影響。法律方面的限制主要表現是防止資本侵蝕的規定、留存盈利的規定、無力償付債務的規定和現金積累的規定等方面。

三、上市公司股利分配存在問題

由于我國上市公司的經營環境處于轉軌時期，優勝劣汰的市場運行機制還不健全，且上市公司多由原國有企業轉制而成，占控股地位的國有股不能上市流通。在這種非凡的背景下，李長青（1999）對我國上市公司股利政策現狀歸納了四個方面：1.股利支付率不高，不分配的公司逐年增多；2.股利形式不斷推陳出新；3.股利政策波動多變，缺乏連續性；4.股利分配行為極不規范。我國上市公司股利政策的成因是多方面的

魏剛(2000)從代理理論的角度指出，股利支付是上市公司大股東減少代理成本的一種途徑。王信(2002)通過比較A股與H股上市公司在派現比例上的差異，認為我國A股上市公司低派現，是由于上市公司內部的“一股獨大”。

呂長江和王克敏(2002)以1997～1999年間231家上市公司為分析樣本，發現管理層股權比例越低、盈利能力越強、公司股本規模越大，則公司股利水平越高。對此，他們同樣從代理理論的角度對該現象進行了解釋，即認為管理層股權比例與股利水平可相互替代地用于降低代理成本。應展宇(2004)以1992—2002年的A股上市公司為研究樣本，從股權分裂的角度分析我國上市公司的股利分配問題，認為由于股權分裂的存在，我國上市公司的股利支付意愿整體偏低，且有諸多盈利的公司即便成長前景很低也不愿意派發股利；許多公司寧可使業績下降，也不愿意選擇以送股方式派發股利；即使派發股利，股利支付水平也極低。

劉文鵬（2002）研究發現上市公司為了股本擴張以及“圈錢”需要，送股、轉增股本和配股（增發）比例較大。從理論講，轉股和配股不屬于股利分配范疇，但在實踐中，我國上市公司的股利分配方案的宣布往往伴隨著配股、公積金轉股等股本擴張行為。以配股為例，從配股公司數量來看，全部上市公司中每年進行配股的公司的比率在1994年—1999年年間幾乎都在20%—30%左右。并且滿足配股條件的公司大多會提出配股方案。

從我國關于股利政策現狀的實證文獻中可以看出，我國上市公司的股利分配呈現一種“三多一少”的情況——不分配股利的上市公司逐年增多、股利分配形式復雜多樣、股利政策波動多變、股利支付少。總之，股利分配形式極為不規范。對于我國股利政策現狀的成因，研究主要從兩個方面出發進行：一從代理理論的角度進行的研究。研究結果表明股利政策是上市公司調整代理成本的一種途徑，并且，“一股獨大”也是造成我國股利政策現狀的原因之一。二是從股權分裂的角度進行的研究。研究表明由于股權分裂的存在，我國上市公司股利支付意愿整體偏低。

四、研究規范我國上市公司股利分配對策

劉美玲（2005）從市場角度對我國上市公司股利分配提出一些對策，首先完善股利政策的市場環境分散股權結構。其次規范證券市場政府減少干預并加強監管。政府應調整對證券市場的指導思想， 從對市場的直接行政干預轉向加強監管力度和依靠經濟、法律手段來間接干預， 力求按經濟活動的內在規律辦事。完善立法執法。不斷完善法律法規， 加強執法力度， 從法律制約方面規范參與者的行為， 強制其按照規則辦事。《公司法》中應增加詳細、可操作性強的股利分配規范。提高投資者素質。為提高投資者素質， 相關機構應加強對投資者進行相關專業知識的培訓， 使其不斷轉變投資理念， 重視股利政策， 成為真正的投資者， 尤其是機構投資者。放寬融資渠道。融資渠道拓寬需要國家政策引導、金融機構創新、公司自身努力等多方面的共同作用政府應通過頒布法規、稅收優惠、引進外資等途徑給企業創造更多的資金籌集渠道， 引導租賃融資、公司債券融資、補償貿易融資等方式。

田俊娥（2008）認為，我國多數上市公司在利潤分配政策的制定上沒有長遠規劃，短期行為嚴重，并有很大的隨意性。從外國上市公司來看，在公司不同的發展階段會采取不同的股利政策。如在初創期，一般不分配股利；在才成長期，多采用送紅股或股本拆細；而在成熟期，則多實行送紅股和現金股利相結合的方式；在衰退期，一般只派送現金。當然，企業發展是一個循序漸進的過程，所以，上述利潤分配政策也會循環進行。制定適合本公司的利潤分配政策并在發展的不同階段進行適當的調整，對樹立上市公司在證券市場中的良好形象大有益處。同時在采用利潤分配政策時，應考慮與債務杠桿結合使用。

我國上市公司在股利分配中之所以會出現不分配，偏好轉增股本、送股以及配股，其最根本的原因在于內部人控制，而導致內部人控制的根源在于國有股權“一股獨大”以及以國有股為主體的股權不能上市流通。為克服這些公司的“內部人控制”傾向，就應該逐步減持國有股權、逐步實現國有股權的上市流通，這是一個從根本上解決上市公司股利分配中不合理現象的措施。建立職業經理階層、完善經理市場，引入人才競爭機制。

股利分配作為上市公司的核心財務政策之一，一直受到利益各方的充分關注。股利分配與否，既關系到股東的經濟利益和福利水平，有關系到公司的未來發展。上市公司不但要從自身上解決問題，也要從市場角度規范并提出相關對策。

五、綜述總結

上述研究從影響股利分配的因素和存在問題的角度出發，選擇不同的切入點和研究范圍，對我國上市公司股利分配存在問題進行探討，深入研究解決股利分配的對策。在系統回顧與評述西方股利理論的基礎上，結合中國上市公司的實際情況，建立合理的股利分配政策，樹立良好的公司形象從而能使公司獲得長期、穩定的發展條件和機會。

參考文獻：

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