劉海影：不宜過(guò)度看空

李江

（劉海影：復(fù)旦大學(xué)管理學(xué)學(xué)士、北京大學(xué)經(jīng)濟(jì)學(xué)碩士、北京大學(xué)金融學(xué)博士；資格特許金融分析師（CFA）；加拿大注冊(cè)投資組合經(jīng)理（Registered Portfolio Manager）；曾擔(dān)任加拿大某對(duì)沖

基金首席投資官和對(duì)沖基金經(jīng)理，加拿大瑞富咨詢(xún)公司CEO；目前擔(dān)任廣東廣晟財(cái)富投資管理中心合伙人、投資總監(jiān)。）

目前市場(chǎng)點(diǎn)位不宜過(guò)度看空

記者：您怎么看當(dāng)前市場(chǎng)？

劉海影：對(duì)于目前的市場(chǎng)，總結(jié)成一句話就是，戰(zhàn)略上不應(yīng)該過(guò)分的看空，戰(zhàn)術(shù)上比較注重風(fēng)險(xiǎn)控制。從中長(zhǎng)期角度看，目前的股市機(jī)會(huì)很多。

為什么不應(yīng)該大規(guī)模的看空后市？主要是覺(jué)得熊市走了這么多年之后，很多負(fù)面消息的確是在價(jià)格里面得到了充分的反應(yīng)。從經(jīng)濟(jì)方面看，我們的研究證明經(jīng)濟(jì)在第四季度的確是在觸底的過(guò)程中間，可能明年一季度有機(jī)會(huì)往上走，所以從經(jīng)濟(jì)的角度去看空后市其實(shí)并不充分；

而另外一個(gè)重要方面來(lái)看空后市的其實(shí)是來(lái)自于政治不確定性，政治上的不確定性至少大家的憂(yōu)慮性是在降低，十八大已經(jīng)如期舉行，大格局的穩(wěn)定是可以被預(yù)期，政治上的看空我覺(jué)得也不是特別充分。

第三個(gè)方面的看空主要是制度上，比如說(shuō)新股發(fā)行這些方方面面，我覺(jué)得這個(gè)是一個(gè)老問(wèn)題了，以前就存在，這個(gè)老問(wèn)題已經(jīng)讓我們的市場(chǎng)指數(shù)從50-60倍的估值水平跌到現(xiàn)在10倍左右，這個(gè)問(wèn)題不僅現(xiàn)在存在，以前存在，以后還會(huì)存在，不能說(shuō)因?yàn)檫@個(gè)問(wèn)題存在就不看好未來(lái)。

所以從這三個(gè)方面來(lái)說(shuō)，不適合在目前這個(gè)位置繼續(xù)深度看空。

另外，為什么又要對(duì)風(fēng)險(xiǎn)比較重視呢？通過(guò)這么一長(zhǎng)段時(shí)間的熊市走下來(lái)，不管是中小投資者還是機(jī)構(gòu)投資者，其實(shí)大部分都還是虧錢(qián)的，大家心態(tài)也比較脆弱，這種清盤(pán)線和止損線都懸在那個(gè)地方，如果沒(méi)有賺錢(qián)的前景的話，市場(chǎng)跌起來(lái)也還是會(huì)往下殺的，所以從風(fēng)險(xiǎn)控制的角度上來(lái)說(shuō)，我覺(jué)得戰(zhàn)術(shù)上要予以充分的重視，也不能放著太大的風(fēng)險(xiǎn)度去博，機(jī)會(huì)是永遠(yuǎn)有的，首先是要保證不死，所以從操作這個(gè)層面我會(huì)比較強(qiáng)調(diào)風(fēng)險(xiǎn)控制。

加倉(cāng)房地產(chǎn)等周期性行業(yè)

記者：未來(lái)看好的行業(yè)包括哪些？

劉海影：具體行業(yè)的投資機(jī)會(huì)，以前我們是重倉(cāng)醫(yī)藥和消費(fèi)，現(xiàn)在降低了很多醫(yī)藥的頭寸，逐漸開(kāi)始配置了一些周期性的行業(yè)，包括房地產(chǎn)。配置房地產(chǎn)的邏輯很簡(jiǎn)單，盡管我們中長(zhǎng)期不看好房地產(chǎn)的走勢(shì)，但是從房地產(chǎn)企業(yè)的角度講寒冬過(guò)后，它沒(méi)有死，那么集中度的提升和短期的回暖在它的股價(jià)上還沒(méi)有完全體現(xiàn)出來(lái)，所以我覺(jué)得還是可以有一部分的配置的。

房地產(chǎn)中長(zhǎng)期形勢(shì)不樂(lè)觀

記者：如何評(píng)價(jià)目前房地產(chǎn)市場(chǎng)的回暖，對(duì)房地產(chǎn)行業(yè)未來(lái)前景怎么看？

劉海影：房地產(chǎn)非常的重要，結(jié)論有幾點(diǎn)。

第一點(diǎn)就是，中國(guó)房地產(chǎn)價(jià)格上揚(yáng)的主要驅(qū)動(dòng)力是投資性的需求，這跟中國(guó)收入分配的極端不平等相掛鉤。有購(gòu)買(mǎi)房子能力的富豪階層，他們購(gòu)買(mǎi)的房子可不是一套，是五套十套二十套，所以就是說(shuō)對(duì)房地產(chǎn)的硬需求中很大一塊是投資性的需求。

夏斌老師（夏斌：著名經(jīng)濟(jì)學(xué)家、前貨幣政策委員會(huì)委員）認(rèn)為要堅(jiān)決打擊投資性的需求，讓房地產(chǎn)的需求回歸到消費(fèi)需求上去，這個(gè)觀點(diǎn)我是認(rèn)同的，當(dāng)然用行政手段來(lái)控制投資需求我認(rèn)為不是那么有效。

第二點(diǎn)，由于房地產(chǎn)投資需求是主要驅(qū)動(dòng)力，其實(shí)房地產(chǎn)價(jià)格在很大程度上是一個(gè)金融參數(shù)而不是一個(gè)消費(fèi)參數(shù)。我們做的數(shù)據(jù)研究就發(fā)現(xiàn)房地產(chǎn)價(jià)格升幅跟很多金融變量掛鉤，而跟消費(fèi)市場(chǎng)需求是不掛鉤的，從我們的模型推斷來(lái)看，房地產(chǎn)的價(jià)格的確已經(jīng)到了一個(gè)平臺(tái)整理期，它可能不太具有大幅增長(zhǎng)的潛力，我們的判斷是未來(lái)半年到一年之內(nèi)，房地產(chǎn)價(jià)格是平臺(tái)整理甚至不排除出現(xiàn)下滑的可能性。如果是消費(fèi)需求，只要你的消費(fèi)能力增長(zhǎng)了它可以無(wú)限制的漲下去，只是漲幅是很緩慢的，但投資是看預(yù)期的，我們是投資性需求一下子把房地產(chǎn)價(jià)格推到了頂層，不可以永遠(yuǎn)持續(xù)下去，所以我認(rèn)為未來(lái)中國(guó)房地產(chǎn)的形勢(shì)并不是那么樂(lè)觀。

另外，從供需這個(gè)角度講以上的判斷，中國(guó)房地產(chǎn)目前人均住房面積已經(jīng)到了34平米，這其實(shí)是一個(gè)非常高的數(shù)據(jù)，隨著人口結(jié)構(gòu)的變化，房地產(chǎn)市場(chǎng)從中長(zhǎng)期角度看也不一定那么樂(lè)觀。

人民幣匯率已體現(xiàn)內(nèi)在價(jià)值

記者：對(duì)于人民幣的連續(xù)漲停怎么看？人民幣是否仍有升值空間？

劉海影：人民幣我認(rèn)為現(xiàn)在已經(jīng)到了一個(gè)均衡內(nèi)在價(jià)格附近，目前的連續(xù)漲停我認(rèn)為是一個(gè)短期現(xiàn)象，未來(lái)人民幣有效匯率很可能?chē)@這個(gè)位置區(qū)間震蕩。

記者：怎么看待目前國(guó)內(nèi)的貨幣政策，年內(nèi)是否存在降準(zhǔn)的可能？

劉海影：我覺(jué)得現(xiàn)在年內(nèi)降準(zhǔn)的可能性是降低了，雖然我認(rèn)為是應(yīng)該降，但是它可能就不降了，因?yàn)榻?jīng)濟(jì)未來(lái)可能復(fù)蘇。

記者：有分析認(rèn)為目前的經(jīng)濟(jì)回暖跡象只是暫時(shí)的，中長(zhǎng)期經(jīng)濟(jì)形勢(shì)并不明朗，對(duì)此您怎么看？

劉海影：從長(zhǎng)期來(lái)看，經(jīng)濟(jì)形勢(shì)確實(shí)沒(méi)有短期樂(lè)觀，短期判斷就是蕭條走完就會(huì)有復(fù)蘇、繁榮，但是這個(gè)復(fù)蘇和繁榮未來(lái)可能是很溫和的，或者說(shuō)是很無(wú)力的，大家都在說(shuō)“U”型反轉(zhuǎn)和“V”型反轉(zhuǎn)，我個(gè)人覺(jué)得是“耐克”型走勢(shì)，這個(gè)幅度很淺很平緩。

這個(gè)當(dāng)然是有多方面的原因的，可能最主要的原因是我們這輪的經(jīng)濟(jì)觸底回升僅僅只是表現(xiàn)在庫(kù)存周期上。但從過(guò)剩產(chǎn)能和杠桿率這二個(gè)角度講，就是現(xiàn)在方方面面的條件不太支持中國(guó)經(jīng)濟(jì)強(qiáng)勁復(fù)蘇。

以前中國(guó)經(jīng)濟(jì)的強(qiáng)勁復(fù)蘇需要外界情況配合的，比如2002年之前的那二輪周期，其實(shí)它的復(fù)蘇比較緩和的，工業(yè)增加值增速在12%以下，GDP也就8%左右。而最近兩輪輪經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇中，外需扮演了很重要的角色，從2002年到2009年中國(guó)經(jīng)濟(jì)的黃金期里面，中國(guó)出口增速差不多有百分之二、三十。按照我們的預(yù)計(jì)未來(lái)出口增速就只是一個(gè)個(gè)位數(shù)水平，今年也是個(gè)位數(shù)，明年說(shuō)不定也是個(gè)位數(shù)，那這個(gè)個(gè)位的增長(zhǎng)有方方面面的原因，一方面國(guó)際經(jīng)濟(jì)不景氣，另一方面人民幣持續(xù)升值之后，中國(guó)出口競(jìng)爭(zhēng)實(shí)力大不如前，所以出口增速也就是個(gè)位數(shù)。

另外，更重要的一點(diǎn)是中國(guó)經(jīng)濟(jì)一直處于一個(gè)加杠桿的狀況，尤其是2009年來(lái)這一輪加的特別猛，中央出臺(tái)四萬(wàn)億加上2009年十萬(wàn)億和2010年十萬(wàn)億，2011年還很高，這個(gè)杠桿加的比較猛，各個(gè)主要的經(jīng)濟(jì)主體，從地方政府到國(guó)有企業(yè)到民營(yíng)企業(yè)，加杠桿的潛力大不如前了，地方政府負(fù)債在2010年年底就到了十多萬(wàn)億；國(guó)營(yíng)企業(yè)一直是信貸的主要使用者，其實(shí)很多錢(qián)是放給了國(guó)營(yíng)企業(yè)，也不是還能夠繼續(xù)加大杠桿；民營(yíng)企業(yè)得到的金融服務(wù)的確是不足的，做的好的私營(yíng)企業(yè)不缺錢(qián)，做的不好的企業(yè)想要加杠桿加不上去，所以從這個(gè)角度說(shuō)，中國(guó)經(jīng)濟(jì)通過(guò)加杠桿的方式來(lái)拉動(dòng)需求的潛力大不如前，外需也上不去，那么這個(gè)經(jīng)濟(jì)的反彈可能就是比較微弱的。

我做了個(gè)研究，把中國(guó)的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)跟韓國(guó)、日本、巴西、阿根廷這些國(guó)家的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)做了對(duì)比，還是中國(guó)經(jīng)濟(jì)處于一個(gè)很典型的狀況。韓國(guó)跟中國(guó)的經(jīng)濟(jì)走勢(shì)很接近，比如說(shuō)第一輪剛開(kāi)始經(jīng)濟(jì)起飛都是要靠改革，靠政府去啟動(dòng)基礎(chǔ)建設(shè)；

之后就靠開(kāi)放，韓國(guó)和中國(guó)都是大舉的增加出口，讓出口帶動(dòng)沿海一帶的這種加工業(yè)的產(chǎn)業(yè)升級(jí)換代浪潮，推動(dòng)了就業(yè)增長(zhǎng)和對(duì)城市化的需求，這個(gè)時(shí)候中國(guó)政府在其中扮演一個(gè)基建投資者的角色，整個(gè)經(jīng)濟(jì)在外需的驅(qū)動(dòng)之下快速的增長(zhǎng)，對(duì)韓國(guó)而言，它出口帶動(dòng)的增長(zhǎng)比例高達(dá)百分之五、六十，中國(guó)經(jīng)濟(jì)規(guī)模比韓國(guó)大，所以沒(méi)那么大，但是也有百分之三、四十，這個(gè)階段是一個(gè)健康發(fā)展的階段。