藝術品證券化的現實意義討論

【摘要】本文從資產證券化的角度出發，簡述了藝術品作為一類特殊的資產進行證券化在理論上的可行性，并從宏觀和微觀兩個角度出發分析了藝術品證券化的許多好處和意義。

【關鍵詞】藝術品證券化

一、藝術品證券化的歷史

藝術品作為人類精神消費的終極產品，其交易模式歷來相對較為私密和單一，從早期單頭對單頭的現貨市場，發展到當下單頭對多頭的拍賣市場。自2011年起，由天津文化藝術品交易所（以下簡稱天津文交所）創造的一種全新的多頭對多頭的藝術品證券化交易模式已開始進行實踐。這種模式的藝術品交易其關注度更高、交易活躍、價格透明，有望成為藝術品交易市場上一種重要的補充。

我國的資產證券化是從西方資本主義國家引進的。2005年，我國央行和銀監會聯合發布《信貸資產證券化試點管理辦法》，隨后建設銀行和國家開發銀行獲準進行信貸資產證券化首批試點。在央行和銀監會主導下，基本確立了以信貸資產為融資基礎、由信托公司組建信托型SPV、在銀行間債券市場發行資產支持證券并進行流通的證券化框架。2007年，浦發、工行、興業、浙商銀行及上汽通用汽車金融公司等機構成為第二批試點。但第二批試點額度用完之時，恰逢金融危機席卷全球，對證券化產品的談虎色變令這一新興事物的成長戛然而止。

作為一種新生事物，誕生于天津文交所的藝術品份額交易是我國獨一無二的創新，在我國的藝術品市場上乃至世界范圍內都產生了巨大的影響，我國各地方政府看到天津文交所之后，紛紛成立文交所效仿開展藝術品證券化嘗試，其中規模較大的除了天津文交所之外，還有泰山文交所、鄭州文交所、深圳文交所等。在海外也有法國巴黎、中國香港按照天津模式成立文化藝術品交易所開展此項業務，試圖踏足西方資本主義國家一直未敢探索的領域，這種現象預示著藝術品市場廣闊的空間，揭示了藝術品市場與資本市場對接的渴望。

二、藝術品證券化理論

（一）理論基礎

藝術品證券化屬于資產證券化中的一種。因此資產證券化的理論同樣也適用于藝術品證券化。

藝術品與大宗商品的差異在于其時間屬性、文化屬性和獨一性。時間屬性即作品的年代越久遠其價值越高，其中包含了藝術品的文物價值；文化屬性即作品的知名度越大其價值越高，是其文化藝術價值的體現；獨一性即作品越稀有其價值越高，是其藝術品稀缺性和專有性的體現。真正優秀的藝術品，隨著時間的推移，這三大屬性的價值都會日漸凸顯，因此投資人可以通過長期持有該藝術品的份額所有權實現投資增值。根據西方的資產證券化理論，需要產生未來現金流的資產才能成為證券化的標的，藝術品雖然自身不會產生現金流，然而其價值增長的必然性這是藝術品進行證券化的理論基礎。由于藝術品的價值能夠在投資人持有該藝術品份額期間增長，投資人才能獲得投資收益，否則如果單純只是為了改善藝術品的流動性而進行證券化，其意義就顯得相對較小。

如果將藝術品看做一件商品，證券化后的藝術品的流動性將會獲得極大的釋放與改善，降低藝術品投資進入門檻，從而參與交易的人數倍增，不再僅僅局限于少數人。不僅如此，通過一定的包裝宣傳將提高藝術品的知名度、活躍的交易將增加其參與度、嚴格的鑒定評估環節會增強市場的認可度，這些因素都會讓證券化后的藝術品內在價值獲得提升。此外，當有大量的藝術品在交易所中流通時，其價值發現功能便會凸顯，與追逐消費者效用最大化的拍賣模式相比，證券化模式流通的藝術品價格將會更加公允。

（二）進行藝術品證券化的條件

開展藝術品證券化嘗試是一項復雜的系統性工程，天時、地利、人和三者缺一不可。簡單說來，需要考量當前開展此業務的時機是否合適、外圍環境是否有利、開展業務的主體是否能夠勝任，因為其中每個環節都事關最終的成敗。這些問題難以通過一篇論文就能得到完善的解答，但是本文的研究為解答這些問題提出了作者本人的一些見解和看法，并為藝術品證券化的實現提出了一些個人思路。

藝術品證券化可采用的形式有很多種：既可以通過發行信托基金的方式進行證券化；也可以通過有限合伙的形式購買藝術品，再將股權進行證券化；還可以通過直接將藝術品進行份額拆分的形式直接對藝術品進行證券化。這些不同的方式在當前的環境下運作各有利弊，作為藝術品證券化先驅的天津文交所則是采用了第三種直接份額化拆分的形式，它也因此成為當前最熱議的藝術品交易所。

隨著電子信息技術的發展，證券化產品的流動性得到了空前的釋放，電子交易系統的普及為拆細化的藝術品證券的流通提供了強大的平臺。然而是否需要對藝術品證券進行拆細讓流動性充分釋放，這讓藝術品證券化主體和監管當局都冥思苦想。此外，在種類豐富的藝術品中，選取什么樣的品種進行證券化實踐較為穩妥？進行藝術品證券化實踐的主體應該具備什么樣的資格？是否應效仿相對成熟的股票證券市場運行規則？這些都是證券化的主體不得不深思熟慮的問題。

三、藝術品證券化的意義

（一）從國家利益角度

1.可以促進藝術品市場的發展繁榮與文化傳承。隨著我國經濟的發展，整個社會對文化藝術品的剛性消費需求在不斷上升。人們對藝術和審美日益增長的需求與藝術精品稀缺性之間的矛盾將長期存在。文交所的發展，將會在我國建立起一個與股市并駕齊驅的藝市市場，它們將一同成為我國經濟發展的晴雨表，發揮重要的導向作用。雖然金融泡沫的危害顯而易見，但一場以藝術品為由頭的投資盛宴最終并不會什么也不留下。有人指出，藝術市場急劇膨脹的資金很難直接落入藝術創作者的腰包，但事實上，資本的介入帶來了新的商業和消費基礎，并且能夠在社會上培育藝術收藏的意識和風氣，若干年后，將對社會的精神與物質雙重文明起到積極作用。而祖先們很多璀璨的藝術瑰寶，正是在人們不斷被煽動的收藏熱情下，才能歷經漲跌和紛亂，傳承至今。

2.奪回海外藝術品市場定價權。從微觀上看，藝術品總是被出價最高的人收藏，從宏觀上看，藝術品總是會流向經濟最發達地區。中國藝術品的交易中心在紐約和倫敦，有人統計，我國每年藝術品外流的數量比八國聯軍時被搶劫的還多。最近紐約、倫敦兩次文物拍賣會上中國藝術品占一半以上，而競買者中80%為中國人。這表明首先我國藝術品流失在先，之后出現金融資本的流失，培育和經營好我們自己的交易所，不但為藝術家搭建了通向市場的橋梁，也為資本找到了一個平臺。藝術品證券化的創新模式將零星資金聚集合力，促使海外藝術品回流國內 。

3.實現藝術品資源與金融資本之間的轉化。隨著2010年中國藝術品進入億元時代之后，金融和藝術品的結合已經成為藝術品市場刻不容緩的一種急需。通過交易所平臺，能將資源轉化成資本，讓藝術品的價值能得到金融機構的認可，徹底解決當前藝術品的抵押貸款困難的問題。從整個國家的文化產業來講，當金融機構介入該市場之后，不僅使文化產業方面獲得更多的資金支持，同時又能夠引導拍賣市場、藝術品現貨市場健康的發展。藝術品其實像其他資產一樣，也是國家財富的一種象征，盡管藝術品市場已經活躍了那么多年，但國家沒有對藝術品任何定價、記賬、登記等做出相關規定，從沒有給藝術品一個資產的名分，所以既不能抵押融資，也不能投保，藝術品資產的身份不能得到確認。因此，當藝術品交易所市場發展壯大之后，藝術品產權制度的建立完善也將會水到渠成。

4.加速藝術品市場規范化建設。藝術品如果作為一種資產，最大的障礙就是如何鑒定和估值。目前藝術品鑒定比較亂，也還沒有一個公認的權威機構對藝術品的真假進行評估和鑒別，而這是制約藝術品金融化的一個重要因素。藝術品的價格估算，國內目前以市場比較法為主，即將某一作品與市場中其他類似作品（比如同一年代、相同類型的作品）相比較，借鑒類似作品已有的市場成交價格，由市場中的專家估算出該作品的市場價格。另外一種常用的價格估算法是算術平均價格法，即計算某一位藝術家每一時期（例如每個月）的作品拍賣成交價格的單位均價（如每平方尺的價格），將這些均價連接起來就得到一條價格曲線，以此推算出該藝術家某一作品的大概價格。這樣的計算方法都十分粗略。藝術品是典型的“異質”商品。一件藝術品與其參照作品的匹配程度并不很高，因而運用市場比較法估價只是一種粗略的計算方式。而算術平均價格法，將藝術品價格視為僅僅與其尺寸相關，忽略了其他因素，是一種片面的簡單的方法。并且由于藝術品交易的私密性，其價格缺乏透明度，即使通過拍賣市場取得價格也未必真實。因此總的來說，目前國內還缺乏一套完整的藝術作品市場價格的計算體系。藝術品證券化的探索，將藝術品的定價權交給市場，從而創造一個前所未有的公允的度量衡。

5.吸收社會閑余流動資金，在流動性過剩時發揮資金蓄水池的作用。雅昌《2010藝術品市場調研報告》中指出，我國自2008年以來的藝術品市場步入繁榮時期是跟我國的貨幣資金投放量成正相關的，如圖1所示。

目前中國的通貨膨脹結構很復雜，有需求拉動為主的因素，也有成本推動的因素。單靠貨幣政策緊縮，可能會導致經濟滑坡，股市長期低迷，最后被迫巨量釋放流動性，致使經濟再次過熱，如此循環往復。而藝術品交易一定程度上正可以成為吸收流動性的“第三極”。以金融形式投資藝術品已是世界藝術品投資領域的發展趨勢，藝術品投資因此正逐步成為股市、樓市之后的第三個投資熱點，并有利于補充和發展我國的投資品種，可作為高端客戶在資產組合配置中規避通脹等風險的投資工具。按目前各方認可的數據，國內收藏人群約在7000萬至9000萬之間，假設人年均投入一萬元，其蓄納和沉淀的資金總量已不弱于銀行機構多次調高存款準備金所起的作用。藝術品投資這個流動性“池子”的作用和優勢非常明顯，其存在和發展的理由與方向與國強民富、藏富于民的終極愿景相一致，也符合政府的文化發展戰略。更重要的是，藝術品投資市場正在踐行和豐富著“增加居民的財富性收入”的大政方針。而且，藝術品市場無論怎樣跌宕起伏，都不會與民爭利。

（二）從投資人角度

1.降低了藝術品投資門檻。雖然目前文化藝術品形式以收藏拍賣等方式傳播，但是以收藏拍賣等方式有很大的局限性，就目前而言，僅局限于少數有錢人層面與有相關知識者的層面，未能使大眾廣泛地進入這個領域。“大眾之所以不能進入該領域，有三大障礙，其一錢太少，買不起一個完整的有價值的藝術品；其二真假難辨，投資風險大；其三流通性差，變現難，不能像股票投資那樣方便。”如果能克服以上三大障礙就會使廣大公眾進入該領域，文化藝術品就能成為一種大眾投資品，使公眾廣泛地參與。藝術品的證券化，恰能當前藝術品市場這三個內生性問題，讓藝術品投資更加大眾化、平民化。

2.拓寬投資渠道優化資產配置。藝術品消費是人類社會的頂級消費追求，屬于精神消費層面的終極目標。加大對文化藝術品的投資是未來發展的必然趨勢，也是我國鼓勵擴大內需消費的必然手段。在各類金融工具中，純粹賭價格，不交割實物的，也很常見。比如“紙黃金”，純粹以黃金價格作為標的，不涉及實物黃金。藝術品價值如果放在很長的時間里面看，其價值肯定是增長的，比股票來得更加保險，短期的價格波動無法抗衡其長期內在價值上升的趨勢，因此投資藝術品的風險其實很小。在這一方面，也有專家學者認為，只要中國經濟保持穩定發展走勢，藝術品市場就會穩定增長，基本上不會有太大波動，因此是一個良好的投資理財渠道。從短期內來看，全球金融危機以后，2010年中國經濟持續高速增長，市場出現了比較強烈的通脹預期。但與此同時，為了維持比較穩定的經濟增長，中國的利率還維持在比較低的水平，實際利率為負。在這樣的宏觀形勢下，中國藝術品市場在2010年出現了一波大牛市。2001-2010年間，中國當代油畫、傳統藝術的年均投資回報率分別為19.4%、14.9%。同時，由于國內資金開始大規模到海外藝術品市場尋找價格相對較低的藝術品，因此出現了海內外藝術品價格倒掛，即國內的市場價格要高于國外的市場價格。在這樣的大形勢下，國外的中國傳統藝術品市場的收益出現了很高的上漲，特別是過去三年收益的累積投資回報達225%。從長期來看，梅建平對梅摩藝術品美國綜合價格指數和Winan房地產美國住宅價格指數進行比較發現，1960-2010年期間，藝術品輕松地擊敗房地產，以9.3%年回報率勝過住宅5.5%的年回報率，成為更高收益的長期投資資產。梅建平指出，從長遠來看，通脹如果持續走高，對藝術品仍是正面作用，因為藝術品是非常好的抗通脹品種。

3.實現藝術品價值發現過程市場化。藝術品證券化的探索必將加速藝術品的價值發現的過程，其中包含兩個維度，一是針對整個藝術品市場的價值發現，二是針對同類藝術品的價值發現。在整個藝術品市場的價值發現的宏觀層面，有專家指出，“在目前的國內藝術品市場中，收藏正在由愛好研究、鑒賞投資逐步成為新興的文化時尚，老一輩藏家正逐漸淡出，而民營企業家以及中產階層則成為收藏的主力。這表面上看是一次購買力及參與群體的新陳代謝，實質反映的卻是一種收藏文化價值判斷的變化與確立。”正是因為這樣的收藏家和藝術鑒賞家的退出，并不意味著市場價格的不理性，而是這些老藏家對于這種快速的價格發現過程的不適應，而當前這一過程正是壓抑了多年的藝術品市場迎來了它的第一個指數增長時期，而正是價格開始被逐漸發現的開始。在微觀層面上看，藝術品也有“市盈率”，傳統金融投資理念仍然起作用。藝術品的“每股收益”是指藝術品作者的水平和由此形成的藝術品年化的價值增長率。借鑒證券市場的估值方式，可以估算二級市場的藝術品份額價值，這種創新性金融市場對藝術品份額的金融定價，仍然基于經濟和藝術品的基本面。水平相當的藝術品，市場價應差不多，如有落差，就有了風險系數之別。比如中國第一代油畫家作品歷史坐標確定，市場價位一向穩定，但當代藝術還沒有得到美術史論證，價格卻遠遠高于老油畫。但“市盈率”終究會起作用。一位藝術家作品被不斷炒高，相當于股市某板塊出現了領頭羊，資金自會循著市盈率規律，尋找藝術水準接近的其他藝術家 。

4.增強了藝術品的流動性。藝術品證券化拆分模式的誕生為高端藝術品變現提供了又一個相對穩定的流通渠道，其采用第三方鑒定評估的方式進行估值上市，其價格的一致性比拍賣形式好得多，而且可以承載的作品數量也遠大于拍賣市場。舉例來說，兩件作品一優一劣，優品在拍賣行上的成交價卻低于劣品是常發生的事，如果藏家選擇通過證券化這一模式進行變現，其風險會大大降低，價格也相對穩定、可預知。而且，在作品份額化拆分流通上市后，份額的變現極其便利，流動性獲得極大增強，份額持有人在不愿意繼續持有的時候可以馬上以市價變現，真正實現“想買就能買到，想賣就能賣出，并且價格合理”。

有利于藝術品的保護與傳承。證券化后的藝術品已經不再是個人的私藏品，不可以由某個人隨意處置，對上市作品的妥善保管是交易所應盡的義務。將散落民間的珍寶藝術品集中交由專業的機構統一保存，對藝術品的保護與傳承都有莫大的益處。

參考文獻

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作者簡介：林浩（1983-），男，福建福州人，漢族，中級經濟師，研究方向：金融經濟。

（責任編輯：陳岑）