中國上市公司股票期權激勵效應的影響因素研究

【摘要】作為一種激勵制度，股票期權是在二十世紀中葉出現的，其可以有效地解決企業委托代理的問題。隨著我國股權分置改革的進行以及2006年《上市公司股權激勵管理辦法》的實施，我國上市公司股權激勵的制度環境得到了一定的改善，資本市場也越來越完善，這又在一定程度上促進了我國上市公司實施股權激勵的制度，但是，與西方國家相比，我們還是有一定差距的，因此，本文首先對股票期權激勵作用機制的理論進行了分析，然后分析了實施股票期權激勵對公司業績的影響，最后，在此基礎之上，對我國股票期權激勵效應的影響因素進行了分析。

【關鍵詞】股票期權激勵效應影響因素

改革開放以來，我國經濟取得了飛速的發展，人民生活水平得到了普遍的改善，我國的資本市場得到了一定的發展，這在一定程度上促進了我國上市公司實施股權激勵的制度，越來越多的企業開始推出股權激勵的制度，尤其是在2006年《上市公司股權激勵管理辦法》的實施之后，然而，與西方國家相比，我們還是有一定差距的，因此，研究我國上市公司股票期權激勵效應的影響因素具有一定的理論意義和實踐意義。

一、股票期權激勵作用機制理論研究

（一）委托代理理論

企業所有權和經營權相分離是現代公司制的一個重要特征。在委托-代理鏈中，委托人是股東，代理人則是經營者，通過與代理人訂立某種或明或暗的契約，委托人會授予代理人部分決策權，代理人則代表委托人從事經濟活動。

對于代理人行為所帶來的不良后果，委托人不得不承擔，這便是委托-代理問題的實質，然而，風險主要來自于契約的不完備，主要來自于信息的不對稱。只有在雙方之間形成一種利益共享的運行機制，建立一種風險共擔的機制，實現“剩余所有權”與“剩余控制權”之間最大的對應，才能有效地解決委托-代理的問題。作為一種激勵制度，股票期權正是基于這一目的。對公司經理人實施股票期權激勵，經理人除了擁有經營者的身份之外，還擁有所有者的身份，這樣，委托人和代理人所追求的目標就是相同的，也就是說，為了追求企業價值的最大化，經營者會盡最大的努力來提高企業的長期競爭力，經營者會盡最大的努力來提高企業的獲利能力，因為只有這樣，企業的經營效益才能得到不斷的提高，經營者才能通過股價上漲獲得巨額收益。

（二）人力資本產權理論

人力資本具有專有性、“不可壓榨”性、外在難測性以及群體性等四個特別屬性。這就決定了必須要對其進行管理，比如對其進行監督、對其進行激勵等，只有這樣，才能充分發揮人力資本的作用。然而，隨著經濟的發展，科學技術的不斷進步，監督的作用越來越少，激勵逐漸成為管理的一種主要方式。作為一種有效地管理人力資本的方式，企業扥股權激勵所考慮的角度便是產權以及其所派生的剩余索取權，一方面，其將經理人的人力資本與一般的人力資本區別開來，另一方面，其使經理人的利益與股東的利益達到了內在的一致，減少了他們的機會主義，減少了股東對其進行監督的成本，這種激勵制度大大地促進經理人做出對企業最有利的決策，實現企業價值的最大化，同時，也實現了自身價值的最大化。

（三）合作預期理論

合作預期理論認為，業績薪酬合同是雇主和代理人之間通過談判而達成的一個合理的協議。在傳統的固定薪酬的制度下，代理人存在比較大的道德風險，導致雙方相互猜疑，從而合作失敗。而運用股票期權的激勵制度，則可以增加雙方的合作期望，因為這可以在一定程度上遏制代理人的短期行為，使其關注企業的長期發展，如果只是關注公司的短期利益，而忽視了公司的長期利益，那么，自己的利益也會受到很大的損失，從而增加了不斷地提高公司的經濟利益，增加了雇主和代理人之間的信任，提高了雇主和代理人之間的合作預期。

二、實施股票期權激勵對公司業績的影響分析

（一）橫向研究

首先，我們以全體A股上市公司為例，分析了實施股權激勵制度的上市公司和沒有實施股權激勵制度的上市公司的業績差異。截至2007年年底，實施股權激勵的上市公司在刪除每股收益與凈資產收益率缺失的樣本后，平均每股收益為0.3659，扣除非常損益后的凈資產收益率為-0.0486，未實施股權激勵的上市公司在刪除每股收益與凈資產收益率缺失的樣本后，平均每股收益則為0.3067，扣除非常損益后的凈資產收益率為0.0028。

其次，我們以制造業為研究對象，分析了實施股權激勵制度的上市公司和沒有實施股權激勵制度的上市公司的業績差異。截至2007年年底，實施股權激勵的制造業上市公司在刪除每股收益與凈資產收益率缺失的樣本后，平均每股收益為0.3682，扣除非常損益后的凈資產收益率為-0.0131未實施股權激勵的制造業上市公司在刪除每股收益與凈資產收益率缺失的樣本后，平均每股收益則為0.2631，扣除非常損益后的凈資產收益率為0.0226.

（二）縱向研究

我們選擇2007年開始實施股權激勵的上市公司作為樣本，對公司實施股權激勵前后的業績進行比較，從而分析實施股票期權激勵對公司業績的影響。在樣本選擇的過程中，我們提出了2007年新上市的公司，同時我們也提出了2007年退市的公司，因為上市前后對業績的影響比較大，同時，退市前后對業績的影響也比較大。

通過數據計算，我們可以得知，2006年未實施股權激勵時，上市公司的平均每股收益為0.3783，在扣除非常損益后的凈資產收益率為0.1991；2007年實施股權激勵時，上市公司的平均每股收益為0.5061，在扣除非常損益后的凈資產收益率為0.1304。通過計算結果，我們可以發現，公司實施股權激勵后的每股收益是實施股權激勵前的1.06倍，凈資產收益率則下降了34.5%。

由上可知，與未實施股權激勵的上市公司相比，實施股權激勵制度的上市公司的每股收益相對較高，但是其凈資產收益率則出現了下降的趨勢；對于同一公司，也出現了類似的情況，每股收益上升，凈資產收益率下降。

三、我國股票期權激勵效應的影響因素分析

（一）公司業務的復雜程度

首先，公司規模。公司規模和公司業績之間是正相關的關系，也就是說，公司的規模越大，股權激勵的效果就更明顯。因為，在規模比較大的公司中，監管高管人員的難度也加大了，道德風險就會更加容易產生，所以，代理的成本也就相對較高，而利用股權激勵的手段則可以減少道德風險。

其次，公司風險。公司風險和公司業績之間是正相關的關系，也就是說，公司風險越大，股權激勵的效果就越明顯。同時，高管持股比例和公司風險之間的交互作用也與公司業績是正相關的關系。因為，如果公司的風險比較大，那么，其收益波動一般也比較大，公司運用股票價格來衡量高管人員的業績也將更與實際接近，而且，公司也更需要具有管理和技術技能的人才。

（二）行業性質

高科技公司是常見的高成長性的公司，其與公司業績是正相關的關系，也就是說，如果公司是高科技公司，那么，實施股權激勵的效果就會更明顯。因為，對于高科技公司來說，其需要不斷地開發新產品，要不斷地開拓新的市場，這就在一定程度上決定了高管人員的作用是舉足輕重的，他們工作的努力程度在一定程度上影響了公司經營的成敗，在一定程度上決定了公司的股價走勢，所以，如果在高科技公司中運用股權激勵制度，可以把管理者的個人利益與公司利益捆綁在一起，從而促進了個人主觀能動性的發揮。

（三）治理結構

通過調查研究，我們發現，股權集中度與每股收益之間的關系不顯著，但是，其與凈資產收益率之間卻有著顯著性的關系，也就是說，股權集中度對每股收益的影響不大，但是，其對凈資產收益率卻有著顯著的影響。

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作者簡介：翟亞星（1990-），男，漢族，內蒙古人，中央財經大學本科大三在讀。

（責任編輯：劉影）