優(yōu)序融資理論的中國食品飲料行業(yè)上市公司數(shù)據(jù)驗證

【摘要】美國財務學家斯蒂芬·羅斯根據(jù)優(yōu)序融資理論提出了三大推論，推論二認為盈利的公司使用較少的債務，其在我國上市公司的有效性尚待驗證。本文以推論二為分析對象，選取我國食品飲料行業(yè)上市公司為樣本，建立面板數(shù)據(jù)模型進行實證研究。

【關鍵詞】優(yōu)序融資理論 面板數(shù)據(jù)模型 公司融資需求 滯后關系

一、引言

羅斯（Ross）在優(yōu)序融資理論的基礎上挖掘出理論深層含義，提出了以下三個推論：推論一，公司不存在財務杠桿的目標值。推論二，盈利的公司使用較少的債務。推論三，公司偏好閑置財務資源。學界對于推論二的爭議較大，那么推論二在我國上市公司是否成立呢？本文將在考慮融資需求的前提下對我國上市公司進行實證研究。

二、實證分析

（一）指標選取

1.盈利能力指標。本文選取凈資產(chǎn)收益率指標ROE衡量公司盈利能力。

2.債務比指標。本文選取帶息負債率衡量公司債務水平。

3.公司融資需求指標。文本采用可持續(xù)增長率與實踐增長率的差值作為衡量公司融資需求的指標。

各指標計算公式如下：

指標名稱 代表符號 計算公式

凈資產(chǎn)收益率 ROE 凈利潤/股東權益

帶息負債率 Debt 帶息負債/全部投入資本（其中：帶息負債=負債合計-無息流動負債-無息非流動負債，全部投入資本=股東權益+負債合計-無息流動負債-無息長期負債）

可持續(xù)增長率與

實際增長率差值 Need 可持續(xù)增長率-實踐增長率（其中：可持續(xù)增長率=（1-紅利支付率）ROE）

（二）樣本說明與數(shù)據(jù)來源

樣本選擇我國食品飲料行業(yè)上市的公司，共計97家，并按照如下標準對樣本進行篩選：（1）剔除2006到 2011年間 ST類公司，消除異動數(shù)據(jù)對研究樣本的影響；（2）剔除2006到 2011年間數(shù)據(jù)缺損的上市公司。經(jīng)過上述兩個步驟，本文最后選取了食品飲料業(yè)上市公司59家為研究對象。涉及的數(shù)據(jù)包括凈資產(chǎn)收益率、帶息負債率、紅利支付率等。數(shù)據(jù)均來自巨潮資訊網(wǎng)公開發(fā)布的上市公司年報和wind數(shù)據(jù)庫。

（三）模型建立

根據(jù)面板數(shù)據(jù)模型理論并考慮到凈資產(chǎn)收益率（ROE）、融資需求（Need）與負債率之間可能的滯后關系，建立以下模型：

其中代表59家公司2007年至2011年的帶息負債率，代表59家公司2006年至2010年的凈資產(chǎn)收益率，代表59家公司2006年至2010年的融資需求指標。表示上期盈利能力對下期負債率的影響，為正則表明盈利能力與負債率成正相關，符合權衡理論，為負則表明盈利能力與負債率成負相關，符合優(yōu)序融資理論。表示融資需求對負債率的影響，一般Need值越大，可持續(xù)增長率與實踐增長率差值越大，公司資金越充足，融資需求越小，所以預判為負值。

三、回歸分析

（一）單位根檢驗和F檢驗

對面板數(shù)據(jù)進行單位根檢驗和F檢驗， 結果如表1、表2。表1顯示3個變量都為平穩(wěn)序列，面板數(shù)據(jù)平穩(wěn)性很好。表2表明應選擇面板數(shù)據(jù)模型中的變截距模型來進行回歸分析。

表1 面板數(shù)據(jù)單位根檢驗結果

Debt Method Statistic Prob.** sections Obs

Levin， Lin & Chu t* -24.0093 0.0000 59 236

Im， Pesaran and Shin W-stat -4.46068 0.0000 59 236

ADF - Fisher Chi-square 159.107 0.0070 59 236

PP - Fisher Chi-square 190.188 0.0000 59 236

ROE Method Statistic Prob.** sections Obs

Levin， Lin & Chu t* -23.3105 0.0000 59 236

Im， Pesaran and Shin W-stat -3.89468 0.0000 59 236

ADF - Fisher Chi-square 153.664 0.0152 59 236

PP - Fisher Chi-square 202.689 0.0000 59 236

Need Method Statistic Prob.** sections Obs

Levin， Lin & Chu t* -184.213 0.0000 59 236

Im， Pesaran and Shin W-stat -22.0062 0.0000 59 236

ADF - Fisher Chi-square 212.447 0.0000 59 236

PP - Fisher Chi-square 272.224 0.0000 59 236

表2面板數(shù)據(jù)模型的F檢驗結果

F1 F2 F1臨界值 F2臨界值 模型類型

1.178631 8.493683 1.35 1.22 變截距模型

（二）結果分析

回歸結果如下

接近于1，表明模型擬合度很好，且統(tǒng)計顯著，表明公司可持續(xù)增長率與實際增長率相差越多，公司融資需求越低，符合模型預判。且統(tǒng)計顯著，表明公司盈利能力越高，公司負債率越低。驗證了優(yōu)序融資理論的推論二在我國食品飲料行業(yè)確實成立。

四、結論

結果表明，在考慮了融資需求的影響后，公司盈利能力仍與負債率呈現(xiàn)反向變動的關系，即公司盈利能力越高，負債率越低，驗證了序融資理論推論二符合我國食品飲料行業(yè)上市公司現(xiàn)狀。說明我國食品飲料行業(yè)上市公司在有融資需求時，會首先進行內部融資，當自有資源不能滿足其需求時，才進行外部債權融資。

作者簡介：包蘊琪（1990-），女，江蘇常州人，廈門大學經(jīng)濟學院金融系本科生。

（責任編輯：劉影）