運用MM理論對萬科資本結構變動及其影響解析

【摘要】文本通過從資本成本以及公司價值模型角度分析，探究了MM理論下萬科資本結構變動及影響。

【關鍵詞】MM理論 萬科資本結構 影響

一、MM理論簡介

MM理論認為，在沒有企業和個人所得稅的情況下，任何企業的價值，不論其有無負債，都等于經營利潤除以適用于其風險等級的收益率。風險相同的企業，其價值不受有無負債及負債程度的影響；但在考慮所得稅的情況下，由于存在稅額庇護利益，企業價值會隨負債程度的提高而增加，股東也可獲得更多好處。于是，負債越多，企業價值也會越大。

二、萬科資本結構解析

（一）2011年萬科資產負債表垂直分析

2011年企業總資產296，208，440，030.05元，權益結構方面，負債權益比很大，其中大部分都是流動負債。與上年相比負債占總資產比例上漲2.41%，在公司經營較好的情況下增加負債能夠增加公司價值。本文就萬科2011年負債比例上升對公司價值產生的影響展開討論，從資本成本和公司價值兩個方面來討論債務杠桿上升帶來的公司價值的變化。

（二）萬科的2011年權益負債情況

2011年公司總資產296，208，440，030.05元，其中權益 67，832，538，547.03元，發行在外股票總共10，995，210，218股，每股凈資產為67，832，538，547.03/10，995，210，218=6.17，每股收益為0.88，股東報酬率為0.88/6.17=14.26%。

負債228，375，901，483.02元，有息負債占全部負債的比例僅 22.1%，利息支出4，208，213，797.02元，平均利息率為4，208，213，797.02/228，375，901，483.02=1.84%。

（三）若保持2010年的權益負債比，2011年權益負債情況如下

總資產296，208，440，030.05元，那么權益為74，970，356，171.61 元，發行在外股票總共10，995，210，218股，每股凈資產為74，970，356，171.61/10，995，210，218=6.82，每股收益為0.88，股東報酬率為0.88/6.82=12.90%。與2011年實際情況對比可以說明股東報酬隨著負債的增加而增加，符合高風險高收益的原則。

負債221，238，083，858.44 元，假設其他條件與實際情況相同，有息負債占全部負債的比例僅 22.1%，平均利息率為1.84%，那么利息支出將為4，070，780，743.00元。稅盾效應不如2011年實際情況。

三、從資本成本角度探究

如果2011年萬科為完全權益公司，每股凈資產為296，208，440，030.05/10，995，210，218=26.94，每股收益為0.88，股東報酬率（R0）為0.88/26.94=3.27%。國內所得稅稅率為25%。

2010年的權益負債比下：

Rs=R0+B/S*（1-tC）*（ R0-RB）= 3.27%+221，238，083，858.44/74，970，356，171.61*（1-0.25）*（3.27%-1.84%）=6.42%

RWACC1=Rs*S/（S+B）+ RB*B/（S+） *（1-tC）= 2.66%

2011年的權益負債比下：

Rs=R0+B/S*（1-tC）*（ R0-RB）= 3.27%+228，375，901，483.02/67，832，538，547.03*（1-0.25）*（3.27%-1.84%）=6.86%

RWACC2=Rs*S/（S+B）+ RB*B/（S+B） *（1-tC）= 2.64%

RWACC2< RWACC1，說明公司負債比例上升，降低了資本成本，增加了公司的杠桿利益，公司價值增大。

四、從公司價值模型角度探究

2011年息稅前利潤為11，597，668，623.3 元，假設公司以后產生永續性息稅前利潤11，597，668，623.3 元。

2010年的權益負債比下：

VL1=EBIT*（1-tC）/ R0+tCRBB/RB=11，597，668，623.3*（1-0.25）/3.27%+0.25*1.84%*221，238，083，858.44/1.84%= 321，311，094，893.51

2011年的權益負債比下：

VL2=EBIT*（1-tC）/ R0+tCRBB/RB=11，597，668，623.3*（1-0.25）/3.27%+0.25*1.84%*228，375，901，483.02/1.84%=323，095，549，299.65

VL2>VL1，公司價值隨著2011年負債權益比的上升而增加，說明公司增加負債有利于公司的價值增長。

五、結論

以上分析都是建立在有稅的MM理論基礎之上，我們可以分析得出，萬科2011年的負債比重上升降低了公司的資本成本，增加了公司價值。但是這樣的分析也是有缺陷的，因為在分析中，我們沒有考慮到公司債務的增加會增加公司的其他成本，比如財務困境成本。

我們要綜合分析萬科的經營環境、財務環境等，以便得出更加可靠的結論。通過對萬科2011年的整體經營狀況和相關事件，比如銀行提高對萬科的貸款利率，我們可以發現，萬科的負債增加雖然增加了公司價值，但是也增加了公司的相關成本。也就是說在稅收和財務困境成本的綜合作用下，當前萬科的債務水平已經接近最優債務額。所以我們建議，萬科在今后的發展中要抑制負債的增長，以免出現負面的效應。

作者簡介：李瑩（1990-），河北唐山人，南京財經大學信息工程學院，信息管理與信息系統0901班，研究方向：成本會計研究。

（責任編輯：陳岑）