2012年,金磚四國誰在裸泳?

葉檀

2012年的金磚四國，是繼續黃金時期，還是折戟沉沙?這事關金磚四國前途，更涉及對中國經濟增長性質的基本判斷。

10年前，高盛資產管理吉姆·奧尼爾提出金磚四國概念(即巴西、俄羅斯、印度、中國)，這一概念非常成功，以至于引領了10年間的全球資金流向。而在10年后，全球債務危機爆發，金磚四國是否會被債務鏈條壓垮，建立在出口與資源價格上升地基上的經濟成長能否得到延續。

只有用常識與真實的數據，才能對中國乃至金磚四國未來的經濟增長做出相對準確的預測。反思亞洲四龍、五虎的衰退，可以讓我們更加清醒，目前金磚四國的經濟增長有很大一部分得益于全球經濟泡沫的紅利。

經濟增長是用錢堆出來的，還是市場內生的?這是判斷好增長與泡沫式增長的標準。曾經正確預言東南亞金融危機的保羅·克魯格曼，其使用的分析方法就是生產效率，他觀察到東南亞經濟體經濟不斷增長生產效率卻在下降，直陳危機：“高增長與生產率之間正常關聯的失效，至少同時說明了兩個問題：一是這些經濟體可能馬上就有麻煩事，二是這些經濟體在將來可能會遭遇困難。”

筆者認為，2012年，債務金磚四國將遭遇極大挑戰。

原因很簡單，此前源源不斷流入金磚四國的資金，在債務脅迫與避險需求的雙重壓力下，往歐美回流。資金回撤，資產泡沫下降，高負債國難以維持增長，俄羅斯等國家不可能靠石油等資源品價格上升維持高增長假象，而中國建立在投資與出口基礎上的經濟增長也將大幅下滑。

2011年金磚四國衰退初露端倪。拉美新興市場股市基金資金凈流出11％，逼近2008年的凈流出12％；EMEA(歐洲、中東和非洲)新興市場股市基金資金凈流出9％，已超過2008年凈流出(8％)；亞太新興市場股市基金凈流出6％，接近2008年凈流出(9％)；印度盧比匯率在年末貶值至歷史新低。其他金磚國家貨幣，除了中國人民幣之外也均出現大幅貶值：8月1日至12月15日，巴西雷亞爾對美元貶值約17％；俄羅斯盧布對美元貶值約13％；南非蘭特對美元貶值約21％。金磚國家之外的其他新興市場國家貨幣也基本是震蕩貶值趨勢。

2012年對金磚四國是個嚴峻的考驗。這些國家所積累的財富是否足夠應對目前的債務風險?這些國家是否有足夠的動力進行旨在提高生產效率的改革?

印度風險增加。著名經濟學家謝國忠先生認為，印度每個月的貿易赤字約為100億美元，相當于GDP的7％～8％。彌補貿易赤字缺口的三個渠道都在枯竭：出口到西方的服務、印度勞動力在海外的收入以及熱錢流入。印度的外匯儲備約為3000億美元。該國的熱錢規模約是外匯儲備的兩倍，隨著熱錢流出，這一儲備將很快被耗盡。

俄羅斯風險加劇。如果全球貨幣泡沫消失，實體經濟緊縮，依靠石油、天然氣為生的俄羅斯人的福利生活將告一段落，隨之而起的將是國內動蕩，財富枯竭。對于俄羅斯人和俄羅斯政府而言，最好指望全球貨幣泡沫持續，中國等國繼續大規模投資，將傳統能源價格維持在高位上。

就國際收支而言，巴西與印度隸屬難兄難弟。巴西和印度擁有相同的國際收支模式，面臨龐大的經常項赤字，并依賴資本賬戶填補缺口，巴西雷亞爾的波動與印度盧比均遭遇了大幅貶值。需要注意的是，巴西經常項赤字形成的原因是大規模的收益項逆差，主要體現的是國際資本在巴西的投資收入。由于資本項目開放，巴西資本金融賬戶波動更為劇烈，金融危機期間從盈余300億美元以上下滑至赤字200億美元以上，隨后又跳升至盈余300億美元。

上述3個國家可能最終擺脫不了裸泳的嫌疑，不過還沒有穿上皇帝的新裝。

表面看來，中國情況最好，中國的外匯儲備是印度的10倍，資本賬戶基本不開放，不太容易受到全球債務危機的影響。但中國并非西裝革履，存在的經濟制度問題如同難治的沉疴：此前十年靠房地產與汽車拉動的內需動力已經衰竭，新的內部消費基礎沒有培育出來，財富差距還在擴大，積極的投資政策遭遇通貨膨脹天花板。未來的最大風險在于，中國是否滿足于企業規模的擴張，而對企業效率置之不顧——國進民退可能使潛在的風險變成現實風險。

雖然有關部門從來不肯承認中小企業與民營企業面臨的風險，但據吳敬璉研究團隊的《無錫經驗》研究，最近幾年，包括中國最發達地區在內的企業經濟效率沒有得到提升。如果中國實行鴕鳥政策，那么未來中國經濟將在規模增長而效率下降的不歸路上越走越遠。我們會看到國企、銀行資產規模在全球領先，而對投資者的回報越來越低。

雖然克魯格曼的話并不總是正確，但他對東南亞金融危機的總結是正確的，值得在此復述，“就像一種曾經引發致命瘟疫的病菌，人們認為它已被現代醫學征服，但它又以另一種形式重現了”。