湯臣倍健:或重蹈“太陽神”覆轍

李雪峰

在雙匯發展（000895）爆發瘦肉精事件之前，共有169只基金扎堆持有雙匯。同樣，在重慶啤酒（600132）乙肝疫苗研究進展嚴重不及預期之前，大成基金及興業證券從未對重啤有過絲毫懷疑。

與雙匯及重啤頗有異曲同工之處的則是湯臣倍健（300146），公司也是機構聯袂入駐。盡管湯臣倍健援引藥監局的檢測結果稱其螺旋藻產品并不存在鉛超標一說，不過復牌之后，湯臣倍健還是遭到了二級市場的堅決拋棄，復牌當日資金凈流出高達1115萬元。業內人士表示，螺旋藻只不過是湯臣倍健的一個縮影，通過螺旋藻事件，投資者可重新審視湯臣倍健。

市值逾百億分歧漸現

Wind資訊數據顯示，截至去年末，共有包括興業社會、東方紅2號等在內的50只基金及券商集合理財產品盤踞于湯臣倍健，其中國泰系旗下6只基金扎堆持有湯臣倍健4.71%的流通股，而興業全球則率領興業社會等兩只基金合計持有湯臣倍健近10%的流通股。除獲得前述資金爆炒外，湯臣倍健也不乏券商捧場，宏源證券曾以《湯臣倍健：沒有最高，只有更高》為題盛贊湯臣倍健，指出湯臣倍健是“難得的好公司”，并表示該公司在三年內不會出現強勁的競爭對手。基于這種邏輯，雖然湯臣倍健2010年末頂著“三高”帽子上市后屢遭詬病，但二級市場卻頻頻出現游資搶籌湯臣倍健的現象，截至目前，湯臣倍健市值已逾百億元，后復權價最高達到239元。

而在被曝螺旋藻鉛超標之后，湯臣倍健依然不乏分析師捧場，華創證券廖萬國在第一時間公開支持湯臣倍健，該券商以“螺旋藻銷售占比很少，對業績影響甚微”為由來回應公眾對湯臣倍健的質疑。而后，國家藥監局的檢測結果亦表明，湯臣倍健的螺旋藻鉛含量并不超標，即便如此，投資者的顧慮也并未被打消，甚至以拋售行為來回應該事件。

大智慧數據顯示，湯臣倍健于4月5日復牌后遭大額拋售，當天凈流出資金逾千萬元，幾欲跌停；數據同時顯示，最近三十日內，湯臣倍健持續流出資金接近1億元。深交所龍虎榜交易數據亦顯示，機構資金有撤離湯臣倍健的跡象，如3月22日，某機構席位拋售湯臣倍健逾400萬元。

更為重要的是，部分基金已表現出了無心戀戰的想法，如湯臣倍健的第二大及第三大流通股東漢興證券基金、華安宏利股票基金在去年第四季度共減持湯臣倍健約30萬股，而在此期間卻鮮有機構主動進入。螺旋藻事件之后，華富基金等機構股東表示將密切關注事態的最新進展并將適時作出相應的投資策略，離場之意不言而喻。

螺旋藻并非個案

若非業內對湯臣倍健的螺旋藻產品提出質疑，大多數投資者其實并不了解湯臣倍健的此項業務。在2011年年報中，湯臣倍健對螺旋藻鮮有提及，記者無從得知螺旋藻于去年為湯臣倍健所創造的具體營收，不過可以肯定的是，湯臣倍健早已于公司成立之前的2005年1月份即取得了螺旋藻片的批準證書，七年來一直未停止螺旋藻的生產及銷售。

資料顯示，蛋白質/維生素系列及補鈣系列產品是湯臣倍健的主營產品，去年產生的營收達3.57億元，占總營收的54.31%。此外，湯臣倍健尚有心腦血管健康系列、女性健康系列、功能型健康系列產品等，子產品不下百種，螺旋藻只不過是湯臣倍健眾多子產品之一。由于業內對螺旋藻鉛含量的標準理解不同，因此湯臣倍健被卷入鉛超標事件中。不過記者了解到，關于螺旋藻鉛含量的國家標準并未對不同藻類產品作出詳細的規定，客觀上存在一定的漏洞，湯臣倍健在螺旋藻問題上存在打擦邊球的嫌疑。

事實上，螺旋藻鉛超標事件并非是湯臣倍健的第一次，以國內膳食營養補充劑龍頭自居的湯臣倍健從來不懼怕打擦邊球，備受爭議的羊胎素即是湯臣倍健曾經的“杰作”。

湯臣倍健于2005年起家，在發展初期，羊胎素曾一度是湯臣倍健的主打產品。2007年，湯臣倍健羊胎素銷售額為292.96萬元，為公司當年利潤來源的第三大產品。由于無從查找2005-2006年的數據，因此無法確定湯臣倍健在此期間的羊胎素銷量，但羊胎素毛利率高達90.62%，近似無成本產品，湯臣倍健完全有可能在這兩年大量生產并銷售羊胎素，以獲得公司的原始積累。

在湯臣倍健等公司的描述下，羊胎素無異于靈丹妙藥，具有延緩衰老之功效，但該產品自推向市場后，歷來爭議頗多，消費投訴時有發生，甚至不乏被終端代理商攔截的案例。由于缺乏必要的準入標準和行業監管，絕大多數廠商都存在虛假宣傳的現象，基于此，衛生部于2008年發函指出羊胎素在我國缺乏廣泛食用歷史和食用安全證明，不能作為普通食品原料使用。

不過湯臣倍健以珠海質監局并未提及同類觀點為由繼續生產羊胎素，直至上市前半年的2010年4月才停止生產。此處，湯臣倍健不以更高級別的衛生部函件為準，而在螺旋藻涉嫌鉛超標之后，卻堅持以藥監局的檢測結果為準而斷然否定其他檢測機構的檢測結果。業內人士指出，湯臣倍健的聰明之處在于公司深知膳食營養補充行業并無特定的標準，因此只承認于其有利的檢測結果。

第二個太陽神

湯臣倍健成立七年以來，一直致力于打造積極健康的企業形象，不管是聘請劉璇還是姚明做代言人，湯臣倍健始終是不惜血本。與此同時，湯臣倍健還試圖與太陽神拉開距離甚至保持對立，但不可否認的是，湯臣倍健無非是太陽神的翻版，充其量只是升級版。

太陽神是成立于1988年的老牌保健企業，曾在港股上市，公司高峰時期市場份額超過60%，迄今無公司能及。然而多元化經營失敗之后，太陽神一蹶不振，雖然至今仍維持經營，但遠不如從前。

不可否認，太陽神確曾創造了銷售奇跡，也培養了大批“人才”，其中就包括湯臣倍健的實際控制人、董事長梁允超，亦包括湯臣倍健的總經理湯暉，董秘梁水生，監事余惠仙、蔣鋼，副總經理陳宏、周許挺等8名核心人員。其中梁允超先后擔任太陽神江蘇、上海分公司負責人及太陽神市場推廣公司項目負責人等職，屬太陽神的中高級管理人員。

太陽神顯然想不到梁允超等9人在離開太陽神后迅速參與了湯臣倍健的組建及發展工作，身為太陽神的原班人馬，梁允超等人從不缺乏營銷手段。事實證明，梁允超確實在太陽神之外再造了一個太陽神，即湯臣倍健，而在表面上，湯臣倍健似乎是成功的。

作為后起之秀，湯臣倍健注意到了太陽神的式微，并且湯臣倍健從成立之初就試圖與太陽神拉開距離。湯臣倍健在招股資料中將太陽神歸為傳統保健食品，而將其自身與安利紐崔萊等國際巨頭歸為一體。湯臣倍健認為，其產品理論基礎在于現代營養學和預防醫學，適用于各類人群，而以太陽神為代表的品牌多以傳統中醫為基礎，適用范圍較為有限。

通過前述比較，湯臣倍健堂而皇之的以110元/股的發行價和115.29倍的市盈率成功上市，而太陽神卻逐漸走向沒落。然而不容忽視的事實則是，湯臣倍健目前的營銷策略與上世紀90年代的太陽神不謀而合，均為立體式的廣告轟炸。

太陽神在宣傳方面毫不吝惜，湯臣倍健亦不服輸。數據顯示，湯臣倍健在上市前兩年，品牌推廣費用年均不過1500萬元左右，廣告形式包括影視、廣播、網絡、戶外、報刊等。而自2010年7月簽約姚明后，湯臣倍健的品牌推廣費用大幅攀升，2011年則增至近9000萬元，占當年營銷費用的46.63%。由于湯臣倍健與姚明的簽約到2013年才到期，因此2012-2013年，湯臣倍健的品牌推廣費用將持續高企。業內人士指出，以廣告促銷售本無可厚非，但湯臣倍健的營銷策略與太陽神太過相似，未來會否重蹈太陽神之覆轍尚在兩可之間。

值得一提的是，在太陽神最為鼎盛的1994年，年僅25歲的梁允超即成為了太陽神分公司負責人，梁親歷了太陽神的輝煌，并于后者走下神壇的時候毅然選擇離開。如今，已過不惑之年的梁允超能否帶領湯臣倍健避開保健行業的宿命，不妨拭目以待。