信托業風險發酵

面對近6萬億的資產管理規模，進入四季度，多數信托公司似乎可以松口氣了，更多的業務已納入明年的業務范疇。對信托公司來說，今年的困難并非如何將產品賣出去，而是如何做出更多的安全產品去吸納堆在門外的大筆資金。

盡管如此，信托業也并非高枕無憂。在信托產品發行數量和規模繼續躍進的同時，9月份各期限的信托產品收益率卻出現了下滑。另一方面，用債券融資置換信托融資的方式正在被越來越多的企業所接受，而這正是信托業的潛在威脅。

更讓信托公司們感到悲催的是，近期發布的《金融業發展和改革“十二五”規劃》（以下簡稱《規劃》），對銀行、證券和保險業都做出了較明確的規定，甚至對小額貸款公司、擔保機構和典當行都有提及，對信托業卻只字未提，使得信托業的規劃和發展面臨尷尬局面。

“今年二季度信托資產規模已達55382.2億元，這是我國信托業的一次歷史性突破，我國信托業總資產遠超證券、基金行業資產規模，接近并可能超越保險業成為我國第二大金融子行業之勢頭強勁?！毙磐袠I“一法兩規”起草人、金融法專家蔡概表示，信托業缺位《規劃》，勢必引起業內對信托業今后發展和規劃問題進行認真思考。

有業內人士認為，信托業過去幾年形勢一片大好，很大程度上來源于分業經營的的監管體系為其創造了制度性紅利（中國的分業經營金融管制體制下，中國的信托公司成為了惟一可以涉足貨幣市場、資本市場、產業市場的金融機構）。正是這種紅利大大推動了信托業的高增長，而一旦制度性紅利消失，就會發現一堆人在裸泳的狀況。

事實上，信托業迅猛發展的幾大動力及信托業自身的發展短板均使行業面臨著不同程度的困難和挑戰。

通道類業務面臨挑戰

在信托產品發行數量和規模繼續高歌猛進的同時，9月份各期限的信托產品收益率卻出現了下滑：9月發行的固定收益信托存續期為0.02年至8年，收益率從3.3%到11.8%不等。從各存續期產品近一年的平均收益率來看，一年期（及以下）產品的預期年化收益率為7.66%，較8月份下降0.04個百分點；一年（不含）?兩年期產品平均收益率為9.05%，較8月份下降0.1個百分點；兩年（不含）?三年期產品平均收益率為9.36%，較8月份下降0.06個百分點。

據記者調查，即便是今年以來各信托公司都大力強化自己的直銷能力，但整個信托業對銀行的依賴依然很強，且這種依賴存在于上游的項目資源和下游的客戶資源。這幾年來，信托業的高速發展，銀信合作功不可沒?？梢哉f，沒有銀信合作就沒有如今的5萬多億信托。

從信托快速增長的第一個關鍵節點2007年來看，當時銀行的理財資金無法進入證券市場，而恰恰信托業橫跨三大市場，因此在2007年股市火爆的年代，銀行借道信托推出銀信合作“打新股”進入證券市場，曾讓投資銀行理財產品的投資者賺得缽滿盆溢。2006年底，中信信托資產規模僅為385.51億元，而到2007年底飆升到1961.93億元。

2008年股市下行后，銀行信貸遭遇規模限制，便依托信托“曲線救國”：銀行拿自己的理財資金去買信托，然后通過信托發放給自己指定的客戶，僅該產品，就讓信托業在2010年7月達到2.08萬億。

銀信合作的根源在于銀行受到嚴格的管制，但他們卻有將資產表外化的強烈沖動，在這種情況下，銀行通過信托繞開監管，就成了最好的選擇。在銀信合作中，信托僅僅是銀行繞開監管的通道，實際的控制權和操作權都掌握在銀行手里，客戶是銀行的，投資方式和標的都屬于銀行，在這種情況下，信托的發展很大程度上依附于銀行，決定信托規模的是銀行，信托缺乏自己的議價能力。

在整個信托業務收益中，銀信合作產品占比高達31.95%，另有35%左右的業務屬單一信托，同銀信合作一樣同屬通道類業務，信托只是純粹的受托人。從行業發展角度來看，這種純粹的受托人，不積極主動管理資產的通道業務并沒有太大生存空間，而信托公司必然要成長為具備資產管理、財富管理能力的機構，才有存在價值。

眼下，信托公司正在面臨債券融資指環置換信托融資的挑戰。按照今年9月1年期信托平均7.66%的預期年化收益率估算，融資方的總成本可能要達到10%。相比之下，融資方即使選擇發行更高利率的債券，成本也低于發行信托。

這種利用債券融資置換信托融資的方式正在被越來越多的企業所接受。

根據莫尼塔的統計，從近年來的數據可以發現，銀行理財產品募集資金規模的增長與信托管理資金規模增長呈現出很強的相關性。但從今年7月份開始，這兩個數據出現背離。

上述機構的統計數據顯示，7月份之后，銀行理財產品規模依然保持增長態勢，但信托的規模則出現下跌。今年以來，企業債券融資金額從1月份的不到500億元迅速增加到9月末的近2500億元。其中自6月融資規模突破2000億以后，7、8、9三個月單月融資金額都保持在2000億以上。

與之相對應的是，從7月份開始，各期信托預期年化收益率則出現下滑態勢。莫尼塔認為，債務融資工具的發展首先替代的是信托等高成本的融資渠道，因此短期對貸款的置換不會很明顯，同時也意味著部分融資需求較為迫切的企業可能承受更高的債券發行利率。但信托和銀行理財產品發行數量的背離顯示債券融資對信托融資的置換開始體現。

房地產信托發行謹慎

信托業的高歌猛進，房地產信托同樣功不可沒。據統計，房地產信托撐起了信托的半壁江山。

房地產信托的興起，源于銀行對房地產業的全面禁入，逼迫大量房地產企業尋求信托進入。這種制度性優勢下的競爭是信托業自身的競爭，由于市場足夠大，足夠信托公司折騰，所以各家信托公司的規模都急劇擴張，但是，這種割裂的金融體系，無論是對信托業還是對房地產企業來說，都不是什么好事情。抬高成本的同時，也加大了市場的極大不確定性風險。

房地產信托脫胎于銀信合作模式：銀行選擇合適的房地產企業推薦給信托，利用銀行自身信譽在銀行大客戶中進行推介，讓他們投資。之后信托開始大規模進入房地產市場，自己找項目，設計產品，然后募集資金，房地產信托開始迅猛增長。截止2012年6月底，房地產信托業務余額為6953億元。

而在當前，房地產信托進入了一個低谷期。據統計，一季度房地產投資信托產品新成立28只，發行規模為34.7億元；二季度新成立8只，發行規模為33.5億元；三季度僅僅新成立9只，發行規模為16.15億元。

由此導致的房地產信托資產占比規模降低也就在所難免。資料顯示，今年一季度地產信托余額占比從原來最高峰的17.24%降至13.46%；二季度，房地產信托業務余額6953億元，僅占總規模的12.81%。

“三季度以來，各信托公司對房地產投資信托采取更為謹慎態度，針對具體的地產項目投資也進一步縮小了客戶范圍。同時，對一些舊有的投資項目加強監管，以便更好地防范風險?！?/p>

某信托公司相關人士表示，今年四季度可能會維持第三季度的平淡，地產投資信托數量還將進一步縮減。房地產信托市場的低迷與萎縮，是源于信托公司及開發商供求兩方的影響。

他認為，從供方來講，由于今年房地產信托兌付高峰的到來，監管部門對其進行了增量控制；而另一方面，現今房地產信托存量規模較大，信托公司出于風險考慮，也希望控制增量速度，從而降低兌付風險。

其實，有關部門對房地產信托兌付風險問題一直有所警覺。近日，住房和城鄉建設部政策研究中心副主任王玨林稱，監管部門目前仍要求商業銀行執行差別化的信貸政策。同時，加強房地產信托風險管理，繼續執行房地產信托業務事前報告制度，防止盲目擴張，下一步工作將重點關注今明兩年到期房地產信托項目，加強對房地產企業的現金流監測。

另一方面，房地產信托公司也在為應對兌付風險積極行動。在過去的幾個月中，到期兌付的房地產信托產品中有少數產品被曝出延期兌付，有50例產品提前兌付。而減少新的房地產信托產品的發行已成為不爭的事實。

而從需求方來看，房企緊張的資金鏈目前得以緩解，也是造成房地產信托近來降溫的直接原因?！翱傮w上房企資金還是偏緊，但隨著銷售回暖，部分房企資金緊張的情況得以緩解。房企在這種條件下，也愿意先還掉部分高息貸款?！睒I內專家表示。

數據也印證了這一說法，三季度全國主要的54個城市新建住宅簽約合計套數高達797445套，環比二季度的673203套上漲幅度高達18.5%。雖然8、9月相比7月有所下滑，但就整體而言，7?9月依然創造了2011年來調控后的新高，房企的銷售回款正在增加。

業內專家則認為，銀行貸款控制有所放松，是導致信托運用減少的又一原因。“現今，銀行貸款有所松動，房企可以從銀行貸到較之前更多的錢。企業需要資金時，首先考慮的渠道是銀行，其次才會考慮信托。畢竟，信托對房地產來說就如高利貸。”

剛性兌付風險積聚

今年以來，信托業一直引以為豪的剛性兌付頻遭挑戰：近40款房地產信托提前清盤；中誠信托30億元礦產信托陷高危迷局；雅盈堂事件暴露藝術品信托高風險等，都令信托業風險日益升溫。分析人士認為，這些事件暴露出信托行業“冰山下的風險”。

“剛性兌付”是國內信托業一條不成文的“潛規則”。事實上，我國并沒有法律條文規定信托公司進行“剛性兌付”。用益信托分析師岳婷表示：“目前大部分信托產品都不像股票、基金一樣，能很容易地轉讓。信托資產流動性差、投資起點高，如果沒有‘剛性兌付這一防線，投資者的利益將很難得到保障?！?/p>

許多人一想到信托就想到固定收益產品。事實上，信托不是固定收益產品，也就是說，信托并不是剛性兌付產品。投資者之所以會認為是固定收益產品，跟信托這些年一直在堅持剛性兌付有關系，由于牌照的價值很大，而且過去幾年經濟一直上行，使得信托也未曾出大面積的兌付危機，所以信托在投資者中積累了很好的口碑，同時匹配一直高于銀行理財的收益，使得信托非?；鸨技诤芏?，基本上是一個項目一個信托計劃，信托收取項目收益和投資人收益之間的價差。其實也是一個變相的吃利差的行為。

這種模式其實對于投資人而言，關注的本身不應該是信托，而是具體的項目，因為決定投資收益的最終是項目的風險，同一個信托公司的不同信托項目，風險是不一致的。而現在普遍購買信托基本上不看具體項目，雖然法律上規定信托是私募行為，但是信托現在的發售行為基本類似公募在做，唯一區別就是門檻。

由此，投資者對信托的認可度基本類同于銀行，但是這一狀況很快就會發生改變。根據銀監會發布的《信托公司集合資金信托計劃管理辦法》，信托計劃文件的認購風險申明書應包括信托計劃不承諾保本和最低收益，具有一定的投資風險，適合風險識別、評估、承受能力較強的合格投資者等內容。8月初，有消息人士稱，銀監會對信托公司的監管思路正發生轉變，即允許信托公司暴露風險，并希望利用市場機制，化解兌付危機，不要總是無論對錯，都“剛性兌付”。

據此，有業內人士認為，房地產信托或許會成為其中主要的一個引爆點，一旦第一個信托出現無法剛性兌付的情況，那么整個信托業多年積累的良好口碑就會坍塌，信托出現虧損。一旦出現問題，以后的發售難度就會大大加大，而支撐信托規模的基礎就是投資人投資的意愿度。

信托的兜底能力到底如何？以中融信托威力為例，該公司2010年注冊資本為3.25億元，凈資產為6.75億元，凈資本為5.96億元，但公司管理的信托資產高達1315億元，各項業務風險資本之和為20.9億元。凈資本/各項風險資本之和為28.5%，遠低于新辦法要求 的100%。換句話來說，信托如果出現兌付問題，讓信托公司來兜底，基本是不可能的事情。那么在信托就很容易從原來的被公認低風險領域進入高風險領域（其實一直是高風險，只是被快速經濟增長給掩蓋了風險特征）。這種情況下，信托規模就會受到很大限制，信托洗牌的過程中，其實大量投資人也會逐漸離開這個領域。

另外一個維系信托的就是高收益。根據平安信托《2012中國信托業發展報告》，在一片慘淡的投資市場中，約四分之三的信托產品投資者實現了9%以上的平均年化收益。信托產品的高收益受益于三個方面：

第一，信托產品收益率不受限制。融資類信托計劃在發放貸款時，無需參照人民銀行制定的基準利率上下浮動限制，可以在不高于基準利率4倍的范圍內靈活設定利率水平，這意味著信托產品收益更接近真實市場利率水平。

第二，信托是境內唯一可以跨貨幣市場、資本市場和實業領域進行投資的金融機構。信托可以通過貸款、股權、權益、購買債券等進行投資運作，其中一些投資市場是普通投資者不能進入的?？缡袌鎏桌麢C會的存在也是信托重要的高收益來源。比如普通存款者活期利率僅是銀行儲蓄市場提供的年化0.35%，但銀行間同業拆借市場的隔夜拆借利率就始終維持在2%至3%的年化水平。

第三，運用杠桿策略。杠桿的使用也是信托產品的高收益來源之一，當然投資風險也隨之增大。

從以上可見，信托的高收益大多歸結于行業禁入，歸根結底還是分業制度給信托帶來的制度性優勢，這種制度確保了通過信托可以創造很多投資機會，在多個市場之間進行游走，尋找合適的機會。上述專業人士認為，這種制度性優勢其實只能說是給了信托一個保護期，如果在這個保護期內信托業依然無法形成自己的核心優勢，信托業也會逐漸走向沒落的。

事實上，中國的金融業無形中正在慢慢走向混業，使得信托的制度性優勢正在逐步喪失，尤其是現在，基金、券商的資產管理范圍和管理形式都在逐步強大，在制度上已經越來越接近信托了，而這些機構的傳統管理能力都大大強于信托，使得信托由于制度性優勢帶來的高收益正在一點點被弱化。

高收益的喪失加良好的歷史口碑的破壞，都注定信托在未來相當一段時間內，日子并不會太好過。