“不確定”的精彩

本刊編輯部

近日發改委1萬億元基礎設施投資消息一出，上證指數立即作出回應，一舉收復2100點失地，許多投資者歡呼：上證指數絕地反擊，一個超級大牛市即將到來。

且慢！僅上漲兩三天之后，上證指數突然掉頭向下，再度跌破2100點，直奔2050點而去。

難道樂觀者錯了？好像不是。對于中國的A股而言，目前實體經濟的壞事反而成了市場的好消息，為什么？一旦出現經濟下滑，中央肯定出臺刺激政策，央行肯定出臺寬松政策。此次刺激政策的出臺，目的就是刺激產業的疲態，再加上各地發出的動輒萬億元的刺激計劃等，下一個4萬億元刺激可期，市場憧憬2009年那輪從1600多點到3400多點的絕地反擊。

但從短期來看，國內實體經濟很難企穩，這次政府的刺激和2009年的那次很難等量齊觀，原因就是目前有一個很大的不確定因素，即經濟刺激的錢從何來。

為什么這次刺激要擔憂資金呢？因為上次刺激欠了很多債，如果處理不好，可能導致債務危機，而這個債務危機最終的表現毫無例外都是銀行不良資產的大幅攀升，這才是市場空方做空的一個主要著眼點。

不僅僅是不良資產，銀行資本金的減少也將直接縮減銀行信貸量，最終受到影響的還是中國經濟未來發展的血液——資本。

本期封面故事《債務危機》就探討了這個問題，我們從政府、商業銀行、信托、地方融資平臺、政策性銀行等各個角度解剖目前市場極度關注的債務風險形成機理、目前的演變邏輯、今后的風險程度。

通過系統的梳理，我們發現，中國金融體制隱隱存在這樣一條邏輯鏈——寬松的貨幣政策導致商業銀行流動性泛濫，商業銀行急切擴大資產規模，這樣一方面可減輕其負債壓力，一方面可通過放貸獲得收益，而商業銀行的這個需求和地方政府的GDP崇拜一拍即合，出現了一段時期銀行貸款的超常規增長和地方政府基礎設施項目的盲目擴張，而一旦這些項目后續現金流不可持續，則對銀行信貸產生威脅。

目前可以看到的風險是，地方財政收入增幅放緩和土地出讓收入的大幅下滑，對銀行貸款產生了直接威脅。我們認為這才是中國投資市場目前最大的現實，也是制約A股走出熊市的最大攔路虎。

不過，政府已經意識到這個問題，并開始著手解決。盡管投資刺激措施只是權宜之計，結構性減稅、對民資開放壟斷領域等也僅僅是個開始，但股票不就是炒預期嗎？誰能肯定這些政策不會讓中國經濟再次騰飛呢？從IMF（國際貨幣基金組織）剛剛回國不久的林毅夫不就鼓吹中國還有20年的高增長嗎？所以，也許是抄底的好機會？

其實，這個世界精彩的根源就在于：不確定性。