管好養老金

俗稱退休費、退休金的養老金，作為大部分公眾退休后主要的養老保障，一直是社會關注的熱點。

2012年3月廣東省千億養老金交由社保投資運營的消息傳出后，立即成為輿論焦點，有積極的響應，也有一些質疑。3月20日，經國務院批準，社保基金理事會受廣東省政府委托，投資運營廣東省城鎮職工基本養老保險結存資金1000億元，將更多配置固定收益產品實現保值增值。

廣東也因此成為全國首例“入市”的地方養老保險基金。

不對養老基金進行運作，也是一種失職

中國城鎮職工的養老保險，企業按平均工資的20%繳費，進入社會統籌賬戶，職工個人按繳費工資的8%繳費，進入個人賬戶。現階段累積的養老保險基金的收益率很低，截至2009年名義收益率不到2%，未超過同期的通脹率。

與之對照的是，全國社保基金的投資收益則要高的多，2004～2010的年均投資收益率9. 17%。社保基金是應對未來養老基金債務的戰略性儲備基金，雖不用于日常支付，其保值增值的壓力同樣很大。

造成二者收益率差異的一個重要原因是對資金的運用程度不同，養老保險基金僅僅限于銀行存款和國債，社保基金則可投資于多種渠道，包括銀行存款（不低于10%）、國債（比例不得低于50%）、企業債（不高于10%）、金融債（不高于10%）、證券投資基金（不高于40%）和股票（不得高于40%），還有少部分社保基金用于海外投資。

然而應該看到，社保基金20%左右的資產投在國內股市，投資收益的波動性與股票市場整體波動關系較大，例如2008年的投資收益率為- 6. 79%，當年的通脹率為5. 9%。完善的資本市場可以為養老基金提供更高的收益率，但不能指望以養老基金的投入完善資本市場，尚需完善的中國資本市場存在的一些問題在養老基金入市之后會更顯現出來。

養老保險基金進入資本市場是很多國家的做法，不對養老基金進行運作，也是一種失職。而如何平衡風險和收益，保障參保人的利益，其根本所在則是完善養老基金的治理結構。

充分考慮參保人的利益

在養老金“該不該進股市”這類激烈的討論中，重點應該關注如何重視建立和完善養老保險基金治理結構。

養老保險基金怎么用是一個典型的委托代理問題。由于廣大參保人缺乏必要的專業知識且人數眾多，所以必須將養老保險基金委托給專業機構管理。治理結構要解決的首要問題是，受托管理基金的人或機構既要有能力又要有意愿充分考慮參保人的利益。

就世界范圍看，政府機構并不必然就是好的管理者，政府的目標與參保人的目標并不完全一致，參保人的主要目標是使得基金收益最大化，而政府目標則有可能呈現多元化，比如，在確保安全的情況下，促進資本市場發展、支持某些地方項目等。

很多國家都會限制養老基金投資于國外資本市場，希望把資金留在國內，而通常這些國家國內的投資機會較少。對16個國家（包括美國、加拿大、日本等經合組織國家，印度、烏干達等發展中國家）的研究表明，帶有較多政治目標和社會目標的養老基金投資收益率一般低于本國的銀行存款利率。

對理事的問責制非常重要

就公共養老基金而言，受托人就是養老基金理事會，好的治理結構需要能夠有效地制約和監督受托人的行為，包括理事會成員構成、對理事的問責制、業績度量方法、投資管理政策、信息披露等。

理事會成員一般應由三方成員構成：政府人員、雇員代表、工會代表，應具備專業知識，雇員代表由參保人選擇，他們獨立于政府，代表參保人的利益。

衡量理事業績的主要是投資回報和管理成本。理事會具體負責制定投資政策，選擇投資人，監督投資人的行為、對投資人的業績作出判斷。在美國75%的養老金計劃將他們的資產全部委托給外部投資人管理，但也有不少國家的養老金并沒有給外部投資人管理。在美國私人養老金的受托人受到法律的監督，侵犯參保人利益將會受到法律的制裁，公共養老金則尚無法律制約。

信息透明同樣關鍵，這既是監督理事行為的重要手段，也是理事們行使職責所需要的資料。養老基金投資金額大，時間長，管理費用高，信息披露需要較為充分，一般分為外部審計報告和理事會年度報告，有些還有投資評估報告。

治理結構需要進一步改善

從公開資料可以得知，此前已經入市的我國社保基金的投資渠道近年來不斷拓寬。

2005年開始信托投資，主要投資于基礎設施，截至2010年9月底，社保基金累計投資信托項目20個，主要借款人包括鐵道部、國家電網、國電集團等。同年可直接投資于央企，投資額不超過總資產的20%，截至2010年8月31日，社保基金直接投資項目9個，包括交通銀行100億元；中國銀行100億元； 工商銀行100億元；京滬高速鐵路股份有限公司100億元等。

2008年進入風險投資和私募基金，2009年著手境外投資，目前已經委托全球資產管理公司，投資美國股票、香港股票、全球股票和全球債券。

從2011年開始社保基金涉足保障房建設，投資30億到天津保障房項目、45億到重慶保障房項目。投資渠道的拓寬有助于降低風險，提高收益，但將來還需明確投資項目選擇所遵循的過程及使用的標準。

在信息披露方面，自2001年以來，社保基金理事會每年出具一份全國社保基金年報，披露當年全國社保基金總體的資產負債情況、投資業績、權益變動等總體信息。近年來，除了年報之外，社保基金對外公布的投資運營信息明顯增多，其及時性和詳細程度有了很大改善，但對于業績的信息披露相對粗略，例如，沒有披露每個外部投資管理人的投資組合及業績表現。

相對而言，我國社保基金的管理費用偏高，高于戰略性投資較為活躍的主權養老金的管理費用。比如，我們現在單位資產的管理費用，是挪威主權養老基金管理費用的3倍，是愛爾蘭主權養老金管理費的1. 5倍。

這一方面是因為社保基金運營時間較短，投資渠道處于不斷擴展之中，而且隨著投資規模的增加，投資管理費用還將面臨上升的壓力。另一方面，根據社保基金理事會公布的年度報告，費用較高的項目為資產管理費。今后看，加強外部投資管理人、資產托管人之間的競爭，控制內部管理成本，降低資產管理費仍有空間。

養老基金入市是大勢所趨，這就需要根據一般規律建立和完善養老基金的治理結構，以其內在的激勵平衡風險和收益。養老保險基金的性質和社保基金有所不同，在理事會的治理結構上也會有所不同。當前養老保險基金結余在地區間有很大不平衡，對于結余較多的省份，嘗試探索養老保險基金的管理模式十分必要，廣東的試點是一種嘗試。

2011年實施的《社會保險法》已經明確，養老保險基金將逐步實現全國統籌，因此，建立和完善養老保險基金管理的治理結構和監管措施需要盡快跟上。而且隨著城鎮居民養老保險個人賬戶和新型農村養老保險個人賬戶的不斷累積，對養老基金管理的要求日益緊迫。

（作者系復旦大學經濟學院教授。本文由“復旦大學當代中國經濟與社會工作室”獨家供稿）