教育概念股鮮衣亮甲背后

中國教育培訓企業海外上市潮的鮮衣亮甲，在2012年初呈現褪去跡象。

2011年12月29日，中國教育集團被紐交所摘牌退市。這個時刻前后，同樣在美上市的環球天下被英國培生集團收購后退市。

中國教育培訓概念股的市場表現似乎不佳。2011年，i美股中概教育指數嚴重跑輸美股大盤，一年之內累計下跌近27%。2011年，已在美國上市的中國教育培訓企業至少包括：新東方、弘成教育、學而思、學大教育、安博教育、ATA、正保遠程教育、中國教育集團、雙威教育、環球天下。

2012年1月5日，安博教育公布說，將北京世紀學院、21世紀國際學校的資產返還給其原擁有者錫華集團，并打包出售了一處職業技能提升和三處課外輔導分部。

安博教育被視為中國教育培訓機構并購潮、融資潮的代表。在2010年8月上市之前，安博教育兩次刷新中國教育企業單筆融資紀錄，分別為2007年的5400萬美元、2008年的1. 03億美元，皆來自國外機構。

安博教育用這批海外資金完成了至少24起并購項目，其中包括北京世紀學院、21世紀國際學校。通過上市，再募得資金1. 07億美元。自上市即破發以來，安博教育股價表現慘淡，一些并購大潮帶來的矛盾漸次暴露。這次退還兩所學校，被一些評論認為是多元超速并購之后的整合難題的表現。

在2010年10月，中國教育培訓企業海外上市高潮之際，《瞭望》新聞周刊刊文發問說：“風險投資強勢介入中國內地教育培訓市場，對中國的教育、國民的素質，將是‘催化劑’還是‘催命鬼’？”

截至2011年11月，國內共有超過360家民辦教育培訓機構獲得風險投資、私募股權投資和各類上市公司參股收購資金，其中非人民幣資金比例超過90%。中資教育研究所所長劉緒剛對《瞭望東方周刊》說：“中國教育公益性與資本逐利性矛盾將更加突出。”

海外資本涌向9000億市場

教育行業長期被風險投資機構所忽略，互聯網泡沫破滅之后，才正式進入投資家的視野，國際金融危機的到來，進一步將其推到聚光燈下。

2007年10月9日，安博教育集團得到當時中國教育領域最大的一筆巨額私募融資——來自麥格理銀行集團、華威創投、思科、艾威基金的5400萬美元，超過同期宣布成功融資的其他三家教育機構融資總和。2008年10月，安博教育再次獲得包括英聯投資在內的1. 03億美元注資。

在已有的各類報道中，安博教育是一個“好故事”：創始人黃勁在美國獲得加州大學伯克萊分校博士學位之后，在硅谷一家公司擔任工程師，并設計一款可以將教育程序化的軟件，2000年，黃勁靠這個想法，募集了幾百萬美元回國創業。2003年之后，安博教育的學習軟件開始銷售，一年后，黃勁做了安博發展史上最重要的一個決定：從只賣教育軟件的公司，轉向以教育服務為主，因為，“那是一個更巨大的市場”。

當時，新東方的迅猛發展，為風投機構帶來巨額收益。于是，各類海外風投機構涌向中國教育培訓業。安博教育及時地站到時代潮頭。

2010年8月5日，安博教育集團正式在美國紐交所掛牌上市，兩個月之后，環球天下、學而思教育也登陸美國股市。

“國際金融危機后，逆勢成為第一名的就是教育。而教育里面排在第一名的就是兒童教育。”鼎盛教育集團董事長劉宏冰說。

“2011年中國民辦教育培訓市場總值已超過9000億人民幣，年復合增長率將繼續以超過15%的速度增加。”2012年1月，中資教育研究所所長劉緒剛對《瞭望東方周刊》說，學前教育、職業教育和升學培訓是具有強勁盈利能力的教育細分領域。其中學前教育平均利潤率超過30%，具有成熟布點和良好培訓體系支撐下的學前教育機構利潤率甚至超過50%。升學培訓領域平均利潤率超過35%，具有良好運作能力的教育培訓機構利潤率能超過55%甚至更多。

布局擴張

相比其他企業，兩次刷新融資紀錄的安博教育的并購行動更加迅猛。其上市招股說明書顯示，從2007年到2009年間，安博教育并購項目有24項，耗資14億元左右，此后，完成涉及30個省份的網點布局。

這一輪并購奠定了目前安博教育集團的主要架構。其官方網站顯示，目前，安博教育至少擁有13個培訓機構（安博京翰1對1等）；5所中小學校（鎮江安博國際學校、安博長沙同升湖實驗學校、安博沭陽銀河學校、安博沈陽翔宇中學、安博北京二十一世紀實驗學校）；2個園區型實訓基地（安博昆山服務外包產業園、安博大連軟件與服務外包人才實訓基地）；10個基地型培訓機構（安博蘇州億思科技等）。

占絕大多數的培訓機構和學校是從各地并購而來，并在其前面加上安博的品牌標識。

風投資金帶來的業績壓力是顯而易見的，直接表現就是“找人頭”。

2011年5月26日，南方某報報道發生在湖南省會長沙的一個社會現象：長沙多家補課培訓中心的學生，是被老師“賣”給培訓學校的。一些班主任每年拿到超過10萬元“人頭費”回扣，級主任與校長甚至拿得更高。

南雅中學多名初三學生也證實:在一兩個月內，老師幾次提到了長沙兩家主要的培訓機構：馬思特與才修業。南方某報的報道說，給老師送回扣是從長沙才修業學校開始的，其他學校紛紛仿效。

一名培訓學校校長對南方某報記者說，30%的學生不想補，60%隨大流，還有10%則發自內心想補課。

對此，2009年，長沙市教育局規定，公辦教師在培訓機構兼職將下課，人數達5人，就開除校長；公辦學校教師不得替民辦培訓機構進行宣傳、發動和組織生源。2010年，長沙四大名校帶頭承諾，從當年起，不搞家教，所有在職教師不到校外兼職兼課，不推薦培訓機構。

2012年1月，多位長沙一線教師對《瞭望東方周刊》說，補課風氣已較難消除。這既是因為片面追求升學率，也是因為培訓機構惡性競爭的結果。

長沙才修業學校，就是安博旗下培訓機構之一。

對于才修業的行為，安博教育總部可能是知情的。2010年3月1日，安博教育總裁黃勁在i美股的訪談中說：“我們整合有一個非常清楚的流程，包括前六個月鋪設IT、金融等線上管理系統，這樣一來，學校每天發生什么事情，我們總部都會知道。比如說招收了多少學生，有多少學生退學，有多少學生新報名，教師的利用率怎么樣……”

上市潮后的不如意

在2010年的上市潮之后，多數中國教育培訓概念股表現并不如意。

在2012年1月，i美股網站總結說：2011年，i美股中概教育指數嚴重跑輸美股大盤，一年之內累計下跌近27%。“環球天下并入培生、中國教育集團退至粉單，安博、正保股價雙雙腰斬，學大、學而思分別跌去七成、四成，ATA扭虧為盈，弘成教育增長疲弱，雙威教育疑似私有化、董事會內斗不斷，新東方開啟‘三化’變革之年、轉型成功與否有待觀望……中國教育概念股何時才能擺脫‘被迫長大’的困境，真正邁入健康成長的道路？”

環球天下旗下環球雅思是中國最大的連鎖外語培訓機構之一，2010年10月8日在納斯達克上市，一年多來，股價不斷下跌，至被收購時，比發行價縮水近50%。其2011年第二季度財報顯示，運營利潤由2010年同期的970萬元下滑到100萬元，同比下滑89. 7%。

安博教育上市當天股價即跌破10美元發行價，報收于9. 25美元，跌幅7. 5%；隨后兩日連續下跌至8. 45美元和8. 01美元。2012年1月11日，安博教育股價為7美元。

2012年1月5日，安博教育宣布：公司將北京世紀學院和其100%所有的錫華世紀物業管理有限公司出售給其原擁有者錫華集團；將其所擁有的21世紀國際學校的資產返還給其原擁有者(但安博自2012年1月起將繼續保持15年運營權)，并同意通過另立協議、共同為未來的資本性支出籌資；打包出售了一處職業技能提升和三處課外輔導分部。

2009年4月，安博教育在上市前的并購潮中，以總價4. 5億人民幣的價格收購錫華集團部分資產，包括北京世紀學院和21世紀國際學校，收購時以現金+股票的形式進行。這即為“給一部分現金，給一部分股票，一起上市”的安博并購模式。

從公開信息看，安博教育將北京世紀學院(及其旗下的錫華世紀物業管理有限公司)以2910萬美元的總價還給錫華集團，但是錫華集團可以用歸還相等價值的安博股票的形式進行。此外，此前安博收購北京世紀學院時還有3200萬美元收購款未支付，安博可以不再支付。

這一消息公布后，一位安博教育并購項目原持有人對《瞭望東方周刊》說，他們被并購時，一半收購金是以安博教育股票形式支付的，而當時計算的成本超過10美元每股的發行價。“安博教育上市時的競爭目標是新東方，發動我們一起上市，因此我們期待的是其有類似新東方的優異表現，在其他方面做了不少讓步，現在看來，當初的判斷失敗了。”

2006年以15美元發行價上市的新東方，股價一度沖高到120美元以上。

培訓市場系統性風險

在中國教育培訓市場，海外風投收益頗豐。2010年10月21日，學而思登陸紐交所，以每股10美元融資1. 2億美元，其股價當天沖高到每股15美元。這使得老虎基金對這家教育公司的投資收益膨脹近十倍。一年以前，老虎基金投資學而思，以3500萬美元買入21. 875萬股，每股平均價為1. 60美元。

有國內財經媒體報道說，安博教育在2008年10月21日引入的1. 03億美元融資中，英聯投資( Actis)以每股3. 85美元的價格買入安博1297萬股。如以安博10美元的上市價格計算，英聯這筆投資的收益率將達159. 4%。

“教育企業上市仿佛老太太跑百米，確實不適合。”2011年12月26日，在回答怎樣看待“教育培訓機構資本化”問題時，鼎盛教育集團董事長劉宏冰說：“資本市場是殘酷的，股民要的是你每年的增長率，每年要拿出20%、25%的增長率來，這是資本市場對你的要求。但就教育本身來講，它的產出需要積淀，產出并不快，成倍數的增長更是很難。”

《瞭望》新聞周刊的報道提醒說：必須警惕風險投資利益短期化的經營特點可能對教育培訓行業造成負面影響。業內人士指出，風險投資一般要求教育培訓企業具備高速增長的能力，能持續保持每年30%～50%，甚至100%以上的增長速度，通常在3～7年內退出。而教育培訓行業恰恰是一個需要長期積累的行業。

一些風投在向培訓機構投資前，會與培訓機構簽訂“對賭協議”，該協議會明確每年的營業額及利潤增長目標，若不能達到設定目標，辦學者就必須向投資者出讓一定股份。這意味著，接受投資的同時，辦學者的經營壓力將大大增加，他們為完成設定目標，會不斷加快擴張步伐，在此過程中，倘若教學質量、經營管理等跟不上，即可能出現經營危機。

中資教育研究所所長劉緒剛說，在中國民辦教育培訓行業年復合增長率均超過12%和多種類型資本注資的背景下，中國民辦教育投融資領域內特點有：一，外資占據絕大部分份額。二，投資人對于教育政策和屬性熟悉程度讓人擔憂。三，熱錢涌動讓教育行業浮躁情形加劇。

“相當數量教育培訓機構被并購、中國赴美上市前景慘淡、國內資本市場尚未放開、風險投資退出途徑狹窄，導致中國民辦教育培訓機構面臨的系統風險正在進一步加劇。”劉緒剛說，“在全球資本涌入中國呈現震蕩上行走勢下，中國教育產業受到國際資本沖擊的情形尤其值得警惕和關注。”