從格力電器董事事件談我國股東積極主義的發展

摘 要：本文通過對珠海格力電器股份有限公司董事事件的分析，介紹股東積極主義在我國發展的情況以及存在的主要問題，并結合我國資本市場發展的實際，提出推動股東積極主義在我國規范發展的幾點建議。

關鍵詞：格力電器；董事事件；股東積極主義

中圖分類號：F832.33 文獻標識碼：Ａ 文章編號:１００３－９０３１(２０12)08－００64－０3 DOI:10.3969/j.issn.1003-9031.2012.08.17

一、格力電器董事事件簡介

（一）事件經過

2012年5月5日，珠海格力電器股份有限公司（股票代碼000261，以下簡稱格力電器或公司）發布公告，擬在5月25日進行董事會換屆選舉。根據公告的信息，公司第九屆董事會共有9名候選人，其中格力電器第一大股東——珠海格力集團有限公司（以下簡稱格力集團）推薦4名，第二大股東河北京海擔保投資有限公司（以下簡稱京海擔保）推薦1名，機構投資者耶魯大學（Yale University）、鵬華基金共同推薦1名，公司董事會推薦3名獨立董事候選人。

格力集團推薦的董事候選人名單一公布，立即引起社會各界的普遍關注：格力電器的創始人、原董事長朱江洪不在推薦名單之中，而是珠海市國資委副主任周少強。1972年出生的周少強1994年至1999年先后在建設銀行和深圳發展銀行工作，之后進入珠海市國有資產管理局，在多個部門任職。2006年12月起任珠海市國資委副主任，2012年5月擬任格力集團黨委書記、總裁。5月25日，格力電器2011年度股東大會如期召開，大部分機構投資者均派代表出席，并在發言中表達了對朱江洪的挽留之意，以及對周少強空降的擔心。之后，在以累積投票制表決董事會換屆選舉的議案時，周少強因得票僅占出席會議所有股東所持表決權36.60%，沒有達到出席會議所有股東所持表決權50％，未能當選為格力電器第九屆董事會董事，而由耶魯大學、鵬華基金共同推薦的馮繼勇得票占出席會議所有股東所持表決權的113.66%，順利當選。

（二）機構投資者獲勝的原因

機構投資者之所以獲勝，主要原因是：1.格力電器的股權比例比較分散。根據格力電器公告的數據顯示，截至2012年第一季度末，第一大股東格力集團合計持股才達到19.33%，對格力電器的控制力有限。2.累積投票制①的使用。格力董事事件中，耶魯大學和嘉華基金等機構投資者合理利用累積投票制，集中使用投票權，使得馮繼勇得票高達226905.68萬票，達到出席當天格力電器股東大會的表決權總數為199539.17萬股的113.66%，得票率僅次于董明珠。3.持續不斷地向格力集團施加壓力。5月5日格力電器公告董事候選人之后，機構投資者就積極聯系，探討將“周少強投出董事會”的可能性，并不斷向外釋放機構投資者希望朱江洪留任、周少強不要空降的信號。在股東大會上，機構投資者的態度更加一致且明朗。部分機構投資者還表示，如果董事會的構成不合理，將拋售格力電器的股票。機構投資者持續不斷的壓力使得格力集團放棄力保周少強的計劃。

（三）事件的影響

格力電器董事事件發生后，市場的反應非常熱烈。對于以耶魯大學為首的機構投資者改變以往“用腳投票”的慣例，而是通過積極的作為，影響格力電器的董事會構成，從而參與公司治理的現象，市場人士給予高度的評價，認為這是股東積極主義在我國發展的里程碑事件。中國證券監督管理委員會（以下簡稱證監會）郭樹清主席在6月7日中國證券投資基金協會成立大會上也對該事件進行了表揚。

二、股東積極主義的內涵和外延

在新背景下及隨著網絡時代的到來，股東積極主義呈現出新的發展動態，對資本市場的影響越來越大。

（一）股東積極主義的概念

所謂股東積極主義（Shareholder activism），是指機構投資者憑借其所持有的股份，通過征集代理投票權和提出股東議案等形式積極參與公司治理的行為。嚴格意義上講，股東積極主義既包括機構股東積極主義，也包括公眾股東積極主義，但一般意義上的股東積極主義是針對機構投資者而言的。

西方國家自20世紀80年代前出現股東積極主義的萌芽，80年代之后隨著機構投資者的不斷壯大，開始長足的發展，其表現的形式也更加多樣化。隨著2001年安然事件的爆發以及對沖基金的發展，股東積極主義進入快速發展階段，在推動公司治理方面發揮重要作用。

（二） 股東積極主義的表現形式

主要表現形式有：1.遞交股東提案。這是機構投資者使用得較多也是最優的一種方式，因為這種方式發起成本不高，達到的效果也相對較好。耶魯大學和鵬華基金聯合推薦馮繼勇擔任格力電器董事就是行使提案權的一種方式。2.行使投票權。機構投資者通過行使投票權，表達中小股東對公司經營的關注。為了爭取自己所提議案獲得通過或否決大股東所提的議案，機構投資者往往還向其他中小投資者征集代理投票權，以增強表決時的話語權。3.私下協商。隨著機構投資者經濟實力和規模的日益擴大，公司的管理層通常會考慮到機構投資者的意見，而機構投資者，尤其是戰略投資者，一般也更傾向于以非公開的方式與管理層就公司的經營戰略、薪酬體系等問題進行討論、協商。目前，私下協商方式的使用范圍越來越廣。4.定期公布經營不善公司名單。這是規模較大的機構投資者普遍采用的參與公司治理的方式，以此來向目標公司的管理層施加壓力，迫使該公司改善經營。5.行使股東訴權。各國法律一般都規定股東享有知情權保護之訴、決議瑕疵撤銷之訴、股東代表訴訟等權利，當股東要求公司進行賠償時往往還運用集團訴訟的方式。訴權一般也是機構投資者在窮盡其他方式均告無效之后才予以行使。

（三）股東積極主義的效用分析

1.有利于提高公司的治理水平。無論是成熟市場還是像我國這樣新興加轉軌的市場，對上市公司進行外部監督都不可或缺。一旦機構投資者關心公司的經營，以積極的姿態參與公司治理，形成外部監督，公司管理層在決策時會更加科學、規范。另外，各種可能的訴訟，尤其是股東代表訴訟等方式，如同懸在公司高管、控股股東、實際控制人頭上的“達摩克里斯之劍”，促使其規范自身的行為，從而維護公司和股東的合法權益。2.有利于減輕證券監管部門的壓力。隨著資本市場的快速發展，上市公司數量越來越多，這對監管部門提出更高的要求。如果機構投資者能積極參與公司的治理，是從另一層面對公司及其控股股東和高管的監督，上市公司的違規行為必將減少。因此，機構投資者的積極主義會在一定程度上減輕監管部門的壓力。3.有利于促進長期投資、價值投資。在成熟的市場，機構投資者獲利的主要方式是分紅和股息，而非股票的價差。一旦機構投資者看好某家公司而持有公司股票，那參與公司治理和提高公司盈利能力成為一種需要，而參與治理產生的積極效益又促進機構投資者長期投資、價值投資，二者之間形成良性循環。

三、股東積極主義在我國的發展

（一）立法層面

我國2006年1月1日新《公司法》施行之前，我國在股東積極主義方面的立法寥寥無幾。新《公司法》正視股東積極主義的作用，在某些條款的設計上體現了鼓勵股東積極作為的趨勢，而證監會在其部門規章和規范性文件中也進行了一些有益的嘗試。這些規定主要包括三個層面：

1.股東的知情權、建議權和質詢權。《公司法》第98條規定股東有權查閱公司章程、股東大會記錄、董事會會議決議、財務會計報告等，可以對公司的經營提出建議或者質詢。知情權、建議權、質詢權是股東積極主義行為的基礎。

2.參與公司治理的權利。《公司法》第4條規定，公司股東依法享有參與重大決策和選擇管理者的權利。在實際操作中，除了向公司提出議案外，中小股東參與公司治理的主要形式就是推薦董事、監事候選人和限制控股股東的部分行為。為了增加中小股東推薦的董事、監事候選人當選的可能性，《公司法》第106條規定的“累積投票制”，使中小股東可以集中使用投票權；為了避免控股股東利用關聯交易、公司為股東或實際控制人擔保而導致上市公司利益受損，《公司法》、證監會《上市公司章程指引》等均規定了股東大會在審議上述事項時，關聯股東不得參與投票表決的制度。

3.各項股東訴權。主要包括：一是知情權保護之訴。如《公司法》第34條規定，公司若拒絕股東查閱公司賬簿，股東可以請求人民法院要求公司提供。二是公司瑕疵決議撤銷之訴。《公司法》第22條規定，若股東會或者股東大會、董事會的會議召集程序、表決方式違反法律、行政法規或者公司章程，或者決議內容違反公司章程的，股東可以自決議作出之日起六十日內，請求人民法院撤銷。三是股東權利救濟之訴。《公司法》第153條規定，董事、高級管理人員違反法律、行政法規或者公司章程的規定、損害股東利益的，股東可以向人民法院提起訴訟。四是股東代表訴訟。《公司法》第152條規定，當公司的合法利益受到他人侵害，尤其是受到大股東、董事、高級管理人員的侵害，而公司董事會、董事會成員、監事會、監事怠于或者拒絕行使訴權時，股東可以自己的名義為了公司利益提起訴訟。

（二）實踐層面

自從有機構投資者開始，我國的股東積極主義也開始了初步的嘗試。我國的機構投資者第一次參與公司治理的案例是2000年通百惠和勝邦企業之間的勝利股份（股票代碼：000407）的控股權之爭。在該案例中，景宏、景福、景陽和泰和4家基金公司，通過投票表達自己的觀點，促使股權之爭的解決。2002年7月，中興通信（股票代碼：000063）擬在香港發行H股，遭到A股眾多基金公司的激烈反對，但中興通信管理層堅持發行H股，并通過股東大會的審議。基金公司用大幅拋售股票的方式表示不滿，導致中興通信股價大跌34.62%，中興通信不得不宣布暫停發行H股。2004年12月，由于華寶基金投了反對票，導致重慶百貨（股票代碼：600279）的增發方案未能獲得通過，這是實行社會公眾股東分類表決制度以來，第一次因流通股股東反對而造成公司提案被否的案例。2010年3月，眾多基金公司因對公司治理情況不滿，集體否決了雙匯發展（股票代碼：000895）關于轉讓子公司股權的議案。

（三） 我國股東積極主義發展存在的主要問題

1.相關規定仍有需要完善之處。主要表現在：第一，機構投資者的投資比例受到較大限制。如2004年的《證券投資基金運作管理辦法》第31條規定，一只基金持有一家上市公司的股票，其市值不得超過基金資產凈值的10%，同一基金管理人的全部基金持有一家公司發行的證券，不得超過該證券的10%。2003年《全國社會保障基金投資管理暫行辦法》規定全國社保基金投資于銀行存款和國債的比例不得低于50%，這造成了資本市場上難覓社保基金蹤影的局面，與國外養老基金投資者積極主義形成了強烈反差。限制機構投資者的投資范圍大大削弱了其參與公司治理的熱情。第二，法律規定的可操作性不強。以《公司法》規定的股東代表訴訟制度為例，要達到“連續持股180天以上”和“單獨或合計持股1%以上”兩個條件的合格股東本來就不多，再加上對是否需要訴訟擔保、訴訟費繳納標準等規定比較籠統，使得新《公司法》施行后，我國尚無一例股東代表訴訟案件。

2.“一股獨大”使得股東積極主義的作用受限。與西方成熟市場公司股權結構相對分散不同，我國上市公司“一股獨大”的情況比較突出。根據深圳證券交易所的研究發現，在中小企業板上市的民營企業第一大股東平均持股比例為37.6%，持股達到25%這一相對控股標準的有78.52%。2008年6月，深、滬A股上市公司中分別有18.29％、22.87％的第一大股東持股比例為50％以上，持股比例20％以上的公司占比分別為 86.52％、84.95％①。正是第一大股東的“一股獨大”，使得機構投資者的提案很難獲得通過。即便機構投資者可以運用累積投票制取得董事席位，但大股東仍可以通過占有董事會多數席位而控制董事會。因此，機構投資者參與公司治理的積極性大打折扣。

3.缺乏一定的補償機制。由于民主傳統的缺失和制度設計的錯位，我國公司股東的民主意識比較淡薄。即便認為公司的行為不合法，也很少有中小股東會主動采取積極行動，而是寧愿“搭便車”或賣股離開。當然，這也與我國未建立有效的補償機制有關。機構投資者采取積極行動獲得的收益將由全體股東共享，而所有支出卻由采取行動的股東獨自承擔，并且得不到有效的補償。因此，積極行為的成本與收益明顯不匹配，這也嚴重影響機構投資者積極行動的熱情。

四、幾點建議

（一）完善相關的法律法規

盡管目前股東積極主義在我國發揮的作用有限，但完善相關法律法規，為推動股東積極主義發展創造理想的法律環境仍是當務之急。在《公司法》層面，由于與股東積極主義有關的條款大部分為“移植條款”，從“條文法”到“實踐法”仍有很長的路要走。因此，在《公司法》修訂或出臺司法解釋時應當明確網絡投票的正當性、放寬股東代表訴訟主體資格要求、明確股東代表訴訟的訴訟費繳納標準等，同時完善股東大會的召集、會議程序和議事規則，方便股東出席會議，確保股東能夠行使質詢權與提案權。此外，結合本次《證券投資基金法》的修訂，放松對機構投資者的過度管制，為社保基金、保險資金、證券投資基金（包括私募基金）等入市創造更為寬松的法律環境，真正發揮其在資本市場上的中流砥柱作用。

（二）拓寬中小投資者的信息獲取渠道

在控股股東或實際控制人對上市公司持有較高比例控制權和所有權（現金流權）時，雖然賦予中小股東表決權和提案權沒有多大意義（提案很難獲得通過），但中小股東可以充分使用各種知情權，了解公司的經營情況。一旦中小投資者掌握與大股東對稱的信息，也說明上市公司接近透明，使得控股股東或實際控制人的違規行為無法掩蓋，從而對其違規行為進行遏制。另外，中小投資者可以利用控股股東或實際控制人對股價的敏感性，利用獲取的信息，“用腳投票”，影響公司的股價，從經濟效益上促使控股股東或實際控制人規范自身的行為。

（三）在增強董事會獨立性上更有作為

耶魯大學和鵬華基金在格力電器董事會事件上的成功案例，說明機構投資者在增強公司董事會獨立性方面可以有所作為。筆者認為，機構投資者除了在推薦董事上應予以堅持外，在推薦獨立董事上也應更加積極。盡管目前獨立董事制度被一些市場人士詬病，但從審核重大資產重組和關聯交易的履職情況看，獨立董事在很大程度上充當了中小投資者代言人的角色。目前，上市公司的獨立董事一般是由大股東提名，這與獨立董事設置的初衷不符。機構投資者可以利用“單獨或者合并持有上市公司已發行股份1％以上的股東可以提出獨立董事候選人”的規定，積極提名獨立董事，增強董事會的獨立性。

（四）加強對機構投資者的引導和監管

隨著法律法規的完善以及管制的放松，社保基金、保險基金等也加快進入資本市場的步伐，QFII的投資范圍也逐漸擴大；我國的對沖基金發展尚在初級階段，但隨著《證券投資基金法》修訂的即將完成，對沖基金必將迎來大發展，而對沖基金的靈活性使其將成為股東積極主義的中堅力量。因此，有必要在放松管制的同時應通過合理的制度安排進行引導，如可以考慮將基金管理公司是否行使股東積極主義作為其募集其他基金的一個審核指標。同時，通過加強對機構投資者的監管，規范機構投資者的行為，防止機構投資者與公司大股東合謀，或借參與公司治理的機會謀求個體利益，損害其他股東的合法權益。

（責任編輯：陳薇）