告別“貨幣政策依賴癥”

9月9日，國家統計局發布了8月份宏觀經濟數據，CPI同比上漲2%，在經歷7月份短暫的低點后，重新回到“2”時代；與此同時，PPI同比下降3.5%，創下了34個月以來的新低。這意味著，物價緩慢回升，但實體經濟下滑的態勢仍然持續。

7月份CPI 1.8%是個非常偶然的數字，并不代表物價的真實情況，更不反映未來的趨勢。在某種意義上，7月份的1.8%幾乎可以肯定是年內的最低點，因此，不考慮8月份物價變化的特殊因素，單單就趨勢而言，居民價格消費指數回到“2”時代才比較正常。從未來趨勢看，物價上漲的壓力已經凸顯。

第一，8月份八大類消費品價格，除了通訊類的價格微跌之外，其余七大類消費品的價格都上漲，特別是隨著房地產的持續回暖，未來居住類價格因房租的上漲會更加顯著。

第二，8月份豬肉價格雖然同比下降18%以上，但從豬肉價格單月的表現看，豬肉價格從7月份已經開始緩慢止跌。監測數據顯示，8月份以來，全國豬肉價格呈緩慢上漲態勢，豬肉價格的回升，將對未來物價上漲形成明顯壓力。

第三，隨著穩增長一系列舉措的繼續加碼，特別是8月份以來，國家發改委加大項目審批的力度，貨幣政策將在穩健的基調下，繼續偏向寬松。預計未來4個月，隨著投資力度的加大，貨幣投放量至少將和上半年持平，全年將在9.5萬億元左右，實質上屬于穩中趨松的政策。

第四，歐元區推行的“無上限收購主權債”的措施意味著，歐洲將不惜代價通過印鈔來走出債務危機，而美國量化寬松政策隨時可能出臺，這使得國際大宗商品以及糧食價格下半年重拾升勢的概率很大。國際油價在未來一個月已經超過了8%的漲幅，而受美國干旱的影響，國家糧價對中國糧食價格的心理層面的影響不可小視。

第五，考慮到下半年將深化資源價格等深層改革，深化收入分配領域的改革，這意味著，就影響價格本身的因素而言，推動價格上漲的因素多于拉動價格下跌的因素。

與價格的上漲形成鮮明對照的是，實體經濟未來復蘇的態勢并不明顯：其一，8月份PPI同比下降3.5%，較7月份2.9%的降幅放大0.6個百分點，不僅自2012年3月以來已連續6個月“負增長”，而且創下34個月以來的新低；其二，中國物流與采購聯合會發布的8月份中國制造業PMI為49.2%，這是自去年11月以來首度跌破50%，創9個月新低；其三，8月份，規模以上工業增加值同比實際增長8.9%，也是年內的最低，而規模以上工業企業實現利潤26785億元人民幣，同比下降2.7%，而8月份的發電量僅僅微增2.7%，這一系列的數字意味著，經濟下行的過程沒有完成，下行的壓力和風險依然很大。

這樣，宏觀經濟將面臨一個無法自圓其說的困境：一方面，無論就規模以上的工業增加值，還是進出口數據等而言，宏觀經濟需要一系列的刺激政策遏制下滑的態勢；另一方面，在很多行業產能過剩，去庫存化尚未完成的情況下，如果通過加大貨幣的投放來遏制經濟下滑，釋放出來的新增貨幣將無法為實體經濟所吸收，最終推高物價。實體經濟停滯，而物價又面臨上漲危險的情況下，宏觀經濟面臨的滯漲風險就會越來越大。

筆者一直認為，面對宏觀經濟目前的困境，一方面，一定不能對物價掉以輕心，今年1到8月貨幣供應H2-直維持在13%以上的速度，但8月份規模以上的工業增加值卻只有8.9%，貨幣已經超發，如果再繼續放松貨幣，除了進入樓市之外，剩下的將成為推動價格上漲的主要因素；另一方面，面對實體經濟下滑的態勢，一定要意識到，在產能過剩以及杠桿過度的情況下，很多行業去庫存化需要時間，靠釋放貨幣不僅無法消化產能，反而會讓過剩的產能更加過剩，讓已經風險很大的杠桿再次放大。在這種情況下，即使穩定了增長，也會推高風險。

在產能過剩，企業盈利下滑，總體負擔比較重的情況下，筆者強烈建議宏觀政策告別“貨幣政策依賴癥”，轉而尋求別的更加有持續性的政策工具。比繼續釋放貨幣刺激經濟更好的辦法，是繼續為企業減負，為產業的復蘇創造寬松的稅收環境，繼續解決中小微企業面臨的困難，繼續開放民間投資。如果僅僅靠貨幣來維持投資增速和拉動經濟增長，則只會獲得曇花一現的增長。