尋找成功穿越熊牛的基金

本期《錢經》邀請國金證券基金研究總監張劍輝、德圣基金研究中心首席分析師江賽春和嘉實基金經理陳勤，一同為投資者尋找答案。

真有成功穿越熊牛的基金經理？

投資理念、風格相對穩定，以企業的持續成長為根本，不盲目隨波逐流，投資操作穩健是成功穿越熊牛基金經理的共性。

A股中多年來真有成功穿越熊牛的股票基金嗎？這些股票型基金有啥共性？

張劍輝 答案是肯定的。為了闡明問題，我還是先嘗試以數據來說話。由于A股市場存在較為顯著的風格輪換，其中又以大小盤股間的輪換更為鮮明，因此為了更好體現基金的能力，我選取兩個階段進行分析。

2008年10月到2012年9月的四年，為第一階段，期間滬深300指數漲幅為2.20%，可算作一個大盤股的牛熊周期。2009年9月到2012年9月的三年零一個月，為第二階段，期間中證500指數下跌為2.39%，可算作一個中小盤股的牛熊周期。

統計顯示，有這樣一批偏股型基金，其在兩個階段業績均處于同類前1/3、實現正收益、且期間各會計年度（12年統計前三季度）業績亦均處于同類前1/2，表現穩定優秀，成功穿越牛熊周期。其中除了華夏大盤精選外，還包括嘉實增長、中銀中國、銀河成長、富國天成、興業全球等。

這些基金各有各自的特點，概括共性的話，大概可以看到以下幾點：投資理念、風格相對穩定，當然這也與大多基金經理保持穩定有關；投資以企業的持續成長為根本，注重中長期、或者投資標的選擇更多立足中長期，不盲目隨波逐流；投資操作總體傾向穩健，大都鮮有極端集中的配置。

江賽春 對投資者來說，所謂成功穿越牛熊，應該有兩個含義，一是基金大幅跑贏了同期的市場基準，比如滬深300指數；二是基金同時應該取得了正收益。基金行業的股票型基金整體上來說是做到了前一點，但做不到后一點，所以其整體表現始終為投資者詬病。但其中少部分的優秀基金，的確做到了在戰勝市場的同時，經過一輪牛熊周期循環也給投資者帶來了正回報。

具體而言要看選取哪一段周期。如果按最近一輪的周期來看，從2009年初迄今的這一輪牛熊循環，上證指數起點是1880點，迄今2100點，指數上漲11.7%，偏股基金凈值上漲超過這一數字的有235只，占全部數量的82%。可見，在一輪牛熊循環中，多數基金戰勝市場并不難。但穿越牛熊指的是更好的成績，如果按年化回報10%來計算，累積回報大致應在40%以上，而這一段區間內，凈值增長超過50%的偏股基金共49只，年化回報率超過10%，這大概占到全部基金數量的17.5%。

這些成功穿越牛熊的股票基金又可以分為幾種類型，一類是在牛市中猛漲，隨后熊市和震蕩市中凈值回落控制在平均水平，比如華商盛世、景順增長、華寶收益等，這類可以說是風格偏積極的，主要靠上漲階段累積超額收益；一類是在牛市中漲勢較好，同時弱市下凈值少跌，各個階段都能有較穩定的超額收益，從而在整個周期中表現出色，典型的如嘉實增長、中銀中國等；還有更少數的基金是在每個階段業績表現都比較突出，這類基金數量很少，如華夏大盤精選。

熊市跌得少，牛市跑得好

在熊市完全不虧損的基金少之又少，或者說虧損少的已經不易，對投資風險厭惡的基金經理或許值得投資者關注。

不同熊市時間點，這些股票型基金所表現出的抗周期特點，能否具體說說？

張劍輝 基金行業快速發展啟動于2006年、2007年，從2008年、2011年的情況看，即使華夏大盤精選這樣明星基金亦有凈值損失之時。熊市時，這些穿越牛熊的基金，一方面，靠穩健的資產配置使其損失相對較小，這點在2008年尤為突出；另一方面，則是通過標的的選擇，靠更為穩定的企業業績抵御市場波動。但實際上，在熊市下適當少跌，在震蕩或牛市中憑借所選擇優秀企業的盈利增長，實現凈值的出色表現，才是這些基金成功穿越牛熊周期的根本。

江賽春 A股市場的運行特征是不同的，每個牛熊循環跨越的周期和投資線索也不盡相同。

早期2005年時主要是遵循價值投資理念的基金具備業績持續性，因為當時市場的特點是存在長期被嚴重低估的大盤股；2008年大熊市中抗周期的基金主要是避險意識較強、經過熊市考驗的基金經理，特點是能夠及早脫離市場的牛市慣性思維，提前或較早減倉；2011年以來能夠表現出抗周期特點的基金主要是投資理念相對均衡，同時操作風格較靈活的基金，這些基金配置均衡或能及時調整，應對市場風格轉換的能力較好。

陳勤 具體細節不太好說，我還是總體講講吧。作為一個相對價值投資者，首先一定是一個風險厭惡者，一定要對投資風險極其敏感，所以我習慣于在白馬里面尋找機會，而不是偏重去尋找黑馬，如資產重組類或概念性強的。當然重組這也是價值投資范圍之內，但我承擔不了下行的風險。在一定程度上這可能也和我個人謹慎的性格有關。對于我來說，控制下行風險和獲取向上超額收益一樣重要。

業績持續那是必須的

熊市中，好基金跌幅相對少，并超過平均水平，最重要的是投資風格穩健，理念均衡，超額收益穩定。

能夠成功穿越熊牛市的基金經理有什么樣的特點，在熊市中表現出來的特點是什么，其業績是否具有持續性？

江賽春 之前談到成功穿越牛熊的基金在風格上略有一些區別。但多數長期績優基金也有一個共同點，即業績具備一定的穩定性，基金業績較少巨大波動。具體來說是熊市下的風險能力達到或超過平均水平，即凈值下跌幅度一般不會大幅度高于行業平均。

而從年度業績來看，在不同的市場環境下，相當部分基金在超額收益上表現出穩定性，這部分基金主要是投資理念均衡，投資風格穩健，持股風格上偏向穩定成長股或中盤藍籌股的基金。這類基金的代表包括嘉實、國海、富國等旗下的績優基金。

當然也有部分跨周期基金在周期內呈現較大波動，這些基金主要是風格積極，持股風格的偏向性較為明顯，通常是在市場向好時業績突出，但弱市下避險能力僅處于中游水平，如華商、景順、信誠等旗下績優基金。

陳勤 在中國這樣的新興市場做投資，的確是充滿挑戰的，但作為基金經理，愿意去接受挑戰，并保持高度的興奮度、高度的勤奮，才能在市場中取得穩定的良好業績。

對主動管理的基金經理而言，堅守自己的投資理念、風格、邏輯，非常關鍵。同時，每個市場都有其各自的特點，諸如投資者結構的迥異，資本市場發展階段的不同，因此在投資中，也要考慮如何將經典的投資理念與市場特點的實踐相結合，才能創造出超額收益。

我所堅持的是“相對價值投資”理念，積極尋找相對較低估值，從長期看能為投資人創造穩定收益的股票。不管市場如何演變，不隨市場情緒、非理性波動起舞。從過往投資看，相對價值投資在新興市場較為實用，應用范圍廣泛。

相對價值投資的理論前提是市場短中期無效，長期有效。一個股票市場它的投資人對行業公司的理解和判斷，對影響市場的事件和信息等的有效性是逐級擴散的，而不是同時達到所有投資者那里，它逐級擴散的方式就造成了短期的無效性。

價值投資正是從中尋找投資機會。市場的誤判能力在每個國家都有著充分的體現，尤其對于新興市場國家而言，基本不是有效市場或至多是個半有效市場，投資者的水平、智力、經驗參差不齊。另外，在中國做相對價值投資更需要考驗耐性和信心以及對市場環境的理解。

如何在熊市中挑選基金

專家認為，熊市中，用跨越周期的眼光來認識和篩選基金很關鍵，當然投資者也可以通過自身努力來做出基金配置實現穿越熊牛。

您認為在熊市中，投資者如何認識和選擇基金，最終能在牛市中受益？

陳勤 目前的基金產品設計，特別是一些老基金產品，對于一些創新金融工具（例如股指期貨套期保值）還不能夠運用。因此，基金收益隨著市場波動而出現較大波動。我們看到監管層管制的進一步放開，以及鼓勵創新的舉措，未來基金如能夠恰當運用金融創新產品，將能夠減少收益的波動性。基金經理也能更加關注選股，為投資人創造超額收益。此外，投資者對基金產品也應該有合理的預期，基金是個人財富管理配置的重要選擇之一。

一般來講，投資者基金投資的回報來自以下三個方面：時機選擇、資產配置和基金選擇。具體而言，申購和贖回基金的時機，股票基金、債券基金、貨幣基金等資產類別的配置比例，每類資產內具體選擇哪些基金產品，都會影響收益。在上述三大收益來源中，資產配置對投資效果的影響最大，國內投資者應當高度重視資產配置，根據市場環境，用不同類的資產進行合理的搭配，優化組合的風險收益結構。這樣才能取得穩定理想的投資回報，減輕市場波動的沖擊。

江賽春 熊市中，投資者對基金的業績關注度會下降。即使相對排名較好的基金，在絕對收益上也不見得有特別好的成績。所以這時候投資者需要能以跨周期的眼光來認識和篩選基金，要明白基金的跨周期收益在很大可能上是包括其熊市階段的虧損的。但在熊市階段選擇偏股基金也不要緊盯那些最抗跌的基金，這些基金在牛市下的表現有可能會很平淡。因此，綜合權衡熊市和牛市的表現，能夠比較穩定地跑贏同行業前30%～40%的基金都是值得重點關注的。

張劍輝 無論熊市牛市，選擇基金都要匹配自己的風險承受能力，使得投資資產總體風險在承受范圍區間。

熊市中選擇基金，對于市場有一定判斷的投資者，可以考慮結合對熊市階段或者市場相對位置的判斷，進行區分選擇。比如熊市前期，市場尚處相對高位，可以考慮選擇降低產品風險；熊市中后期，市場處于相對合理或者低位，則可考慮指數基金等風險水平相對較高的品種。其實也與定投的方式有些相似，即越低投的越多，風險累積越高。

有的投資者說不具備判斷市場高低或者熊市階段的能力，則可重點考慮從基金角度入手，選擇如上類似的長期業績較好、持續性較強的產品或者基金經理，借助基金的能力穿越熊市。或者選擇與經濟、社會長期發展趨勢設計一致的產品，如長期看的消費相關板塊、節能環保板塊、醫療板件板塊等等。

熊市中放棄定投不應該

熊市放棄定投大錯特錯，不能放棄攤薄投資成本的機會，盡可能在相對的低位獲得更多的籌碼，時間可能才是定投成功的核心。

熊市中是否要堅持定投，如果要的話，應該選擇什么樣的基金做定投？

張劍輝 肯定是要堅持的，定投不會產生超額收益，其主要作用是使得投資者保持冷靜，能夠在市場低點獲得必要的籌碼，在市場高點不盲目追加，進而降低風險，獲取市場長期向上帶來的收益。

長期績優且持續的基金、指數基金、產品設計與經濟、社會長期發展趨勢一致的基金，都是可以選擇的。

江賽春 定投周期較長，而且必須是跨周期的定投。所以不存在熊市中是否堅持定投的問題。股市進入熊市，定投出現階段性虧損是正常的，許多投資者在虧損逐漸加大時考慮終止定投，這是最不合適的，因為恰恰在熊市底部定投的虧損最大。如果在熊市中開始定投，不妨選擇那些彈性較大的基金，當然，跨周期業績優秀是必需的標準。

陳勤 定投特點在于，一定的資金投入，高點買的基金份額少，低點買的基金份額多，這樣才能有效攤薄成本。因此，若在市場低位放棄定投，等于放棄了攤薄投資成本的機會。所以，定投應該做到“深挖洞”，即盡可能在相對的低位獲得更多的籌碼，所以越是在市場下跌的過程中，越是應該堅持定投，而不是在這個時候終止定投。甚至應該反其道行之，當市場跌到一定的低位，應該增加定投的額度，在低位買到更便宜的基金份額。

相對于債券基金，股票型基金波動較大，更適合用定投來均衡成本和風險。在結構性行情中，主動管理的股票型基金表現往往好于指數，據統計，從2009年2月3日到今年9月26日，伴隨滬指三年半漲幅為0，納入統計的281只開放式主動投資偏股基金的規模加權平均凈值增長為18.83%，明顯超越上證指數，更有16只基金取得了50%以上的正回報。基金定投因為是以“時間換空間”，更應該選擇長期業績穩定優勝的基金產品。