垃圾股“零容忍”

創(chuàng)業(yè)板有了這套退市標(biāo)準(zhǔn)，就再也用不著什么ST或*ST的帽子了，而且未來的垃圾股股價(jià)將不再按股本大小排序，而是自動按“每股凈資產(chǎn)”排序，凈資產(chǎn)退市標(biāo)準(zhǔn)將直接與1元退市標(biāo)準(zhǔn)對接。這正是市場化的退市機(jī)制

5月1日起，《創(chuàng)業(yè)板上市規(guī)則》（以下簡稱規(guī)則）正式開始施行。這是今年資本市場改革的第二場重頭戲，前一次是4月1日頒布的《新股發(fā)行體制改革征求意見稿》。

早在年初召開的金融工作會議就為2012 年的資本市場改革指明了道路。從深圳、上海、溫州的金融創(chuàng)新到前一階段新股發(fā)行制度改革、交易所對新股交易的限制再到創(chuàng)業(yè)板退市制度推出，均顯示今年改革力度的加強(qiáng)。而今年也正是證監(jiān)會新領(lǐng)導(dǎo)班子執(zhí)政首年。

從目前的反應(yīng)來看，《規(guī)則》得到了各方的肯定。業(yè)內(nèi)人士指出，退市制度將直指業(yè)績年年巨虧的上市公司，尤其是重點(diǎn)打擊利用“借殼”、“重組”等手段惡意圈錢、破壞市場秩序的垃圾股。隨著管理層加快對A股主板市場退市制度的改革，此前屢屢改旗易幟的垃圾股將在股市無處藏身。

“資不抵債退市標(biāo)準(zhǔn)太有震懾力了！上市公司只要出現(xiàn)一個(gè)會計(jì)年度的凈資產(chǎn)為負(fù)數(shù)，就要暫停上市；如果連續(xù)兩年凈資產(chǎn)為負(fù)數(shù)，就要終止上市?！闭劦酱舜胃母锪Χ龋錆h科技大學(xué)金融證券研究所所長董登新教授認(rèn)為，這一退市標(biāo)準(zhǔn)將形成兩股巨大的威懾力：一是重挫垃圾股的暴炒與豪賭；二是讓炒殼重組者自廢武功。這將極大地還原垃圾股的理性估值，并有效提升股市資源配置功能。

此外，創(chuàng)業(yè)板退市制度對主板改革也有一定借鑒意義。目前備受關(guān)注的中國股市主板退市方案已于4月29日起公開征求意見。一旦主板退市制度也“到位”，那么A股的游戲規(guī)則也將被重新改寫。

亟待凈化

2001年4月23日，“PT水仙”股票終止上市，成為我國證券市場上第一只被摘牌的股票，上海水仙電器股份有限公司由此成為我國第一家因連年虧損而依法退市的上市公司。隨后的12年里，滬深兩市迄今僅有75家公司退出市場，其中包括49家因連續(xù)虧損而退市的績差公司，退市比例只占到全部2350只股票的3.1%。這樣的數(shù)據(jù)并不是說明中國股市的“垃圾股”數(shù)量少。

截至目前，已公布2011年報(bào)和2012年第一季報(bào)的公司中，每股凈資產(chǎn)低于面值的A股共有126只，其中，每股凈資產(chǎn)為負(fù)數(shù)的A股共有35只。每股凈資產(chǎn)高于面值、但每股未分配利潤為負(fù)數(shù)的A股共有162只。這些垃圾股長期虧損或微利，基本上都喪失了盈利能力、分配能力及投資價(jià)值。

造就了股市這種“永不退市”的神話就是形同虛設(shè)的退市制度。該退市標(biāo)準(zhǔn)要求垃圾股必須連續(xù)3年虧損才能暫停上市，而且必須連續(xù)4年虧損才能退市。

“現(xiàn)行主板退市制度的最大缺陷和漏洞，就是單一的退市標(biāo)準(zhǔn)，極容易被人為操縱?！倍切抡J(rèn)為，由于凈利潤只是一個(gè)短期流量指標(biāo)，很容易被人為操縱，因此，許多垃圾股經(jīng)常采用“二一二”的虧損手法，即連續(xù)虧損兩年后整出一個(gè)微利，然后再連續(xù)兩年虧損，再整出一個(gè)微利，如此循環(huán)往復(fù)，就可以輕易地做到“永不退市”。

另一方面，此前在股市上市難度較大，上市資格屬于稀缺資源。因此，上市公司本身及其大股東乃至地方政府，都會想方設(shè)法保住其上市地位——“殼”，而相比繁瑣的上市流程，通過并購重組“借殼”，成為了大批等待上市的公司的一條捷徑。這也使得本來沒有任何價(jià)值的垃圾股票由于“殼”的意義而股價(jià)飆升。由于這些公司股票有巨大的升值潛力，借殼上市過程中內(nèi)幕交易頻發(fā)，最終A股市場成為內(nèi)幕交易的重災(zāi)區(qū)。

正本清源

“《規(guī)則》的實(shí)施，創(chuàng)業(yè)板公司通過‘借殼還魂’的路基本堵死了?！辈簧贅I(yè)內(nèi)人士表示，無論是從原則性規(guī)定還是細(xì)化的具體條件設(shè)置上，深交所確實(shí)做到了阻止創(chuàng)業(yè)板公司通過借殼重組來恢復(fù)上市的初衷。

目前通過“借殼”實(shí)現(xiàn)恢復(fù)上市的暫停上市公司存在諸多問題。例如：以補(bǔ)充材料為由，拖延時(shí)間維持上市地位并重組的情況；以非經(jīng)常收益調(diào)節(jié)利潤規(guī)避退市；或公司通過財(cái)務(wù)會計(jì)報(bào)告被出具非標(biāo)準(zhǔn)無保留審計(jì)意見來規(guī)避暫?；蚪K止上市條件等。

而針對“不支持借殼重組”，《規(guī)則》更是將各種具體指標(biāo)落到了實(shí)處。

比如“要求公司在暫停上市期間主營業(yè)務(wù)沒有發(fā)生重大變化，并具有可持續(xù)的盈利能力”。另外，《規(guī)則》對公司申請恢復(fù)上市過程中補(bǔ)充材料的期限作出明確限制，要求公司必須在三十個(gè)交易日內(nèi)提供補(bǔ)充材料，期限屆滿后，深交所將不再受理新增材料的申請。

“本次《規(guī)則》完善恢復(fù)上市的規(guī)則后，對這些行為都進(jìn)行了約束，使“借殼”恢復(fù)上市的可能性大幅降低?！睎|海證券宏觀策略分析師鮑慶表示。

現(xiàn)行主板退市制度規(guī)定，連續(xù)三年虧損的上市公司將暫停上市，但并沒有“凈資產(chǎn)為負(fù)即退市”的規(guī)定，這為資不抵債的上市公司提供了操作空間，創(chuàng)業(yè)板退市制度則補(bǔ)充了這條規(guī)定。

“凈資產(chǎn)為負(fù)的退市標(biāo)準(zhǔn)，將徹底打破‘連續(xù)虧損退市標(biāo)準(zhǔn)’的人為操縱及形同虛設(shè)，并極好地彌補(bǔ)‘連續(xù)虧損退市標(biāo)準(zhǔn)’的制度漏洞?！倍切抡f，可以想像，當(dāng)凈資產(chǎn)為負(fù)的退市標(biāo)準(zhǔn)啟動生效后，垃圾股就再也用不著ST了，因?yàn)橥顿Y者會自覺緊盯每股凈資產(chǎn)的變化。當(dāng)公司每股凈資產(chǎn)趨近1元時(shí)，其股價(jià)就會向1元退市標(biāo)準(zhǔn)邁進(jìn)。

與原標(biāo)準(zhǔn)相比，新的創(chuàng)業(yè)板暫停上市標(biāo)準(zhǔn)更加嚴(yán)厲，一方面表現(xiàn)為在凈資產(chǎn)標(biāo)準(zhǔn)方面，由原來連續(xù)兩年凈資產(chǎn)為負(fù)改為一年，另一方面取消了退市風(fēng)險(xiǎn)警告制度。鮑慶認(rèn)為，“這表明監(jiān)管當(dāng)局對財(cái)務(wù)報(bào)表造假及負(fù)凈資產(chǎn)容忍度降低?！?/p>

此外，創(chuàng)業(yè)板退市新規(guī)補(bǔ)充了“36個(gè)月內(nèi)，深交所公開譴責(zé)3次將面臨退市”、“連續(xù)20個(gè)交易日每日收盤價(jià)均低于每股面值即退市”等硬性規(guī)定。這有利于避免創(chuàng)業(yè)板退市制度重蹈主板退市制度執(zhí)行難的覆轍，有利于創(chuàng)業(yè)板市場長遠(yuǎn)健康發(fā)展，有利于清除上市公司中的“害群之馬”，提高上市公司治理水平，也將對主板退市制度的改革完善發(fā)揮探索及示范作用。

值得稱道的是，創(chuàng)業(yè)板退市制度還加入了“退市整理期”和“退市整理板”的制度設(shè)計(jì)，這為保護(hù)投資者利益起到了重要作用，保證了投資者在創(chuàng)業(yè)板公司退市前擁有必要的交易機(jī)會，使投資者有更加充分的時(shí)間處理手中持有的股票，同時(shí)有充裕的時(shí)間來實(shí)現(xiàn)退市公司股價(jià)回歸，化解高價(jià)退市的風(fēng)險(xiǎn)。

“創(chuàng)業(yè)板有了這套退市標(biāo)準(zhǔn)，就再也用不著什么ST或*ST的帽子了，而且未來的垃圾股股價(jià)將不再按股本大小排序，而是自動按“每股凈資產(chǎn)”排序，凈資產(chǎn)退市標(biāo)準(zhǔn)將直接與1元退市標(biāo)準(zhǔn)對接。“董登新表示，這一套完美組合的退市標(biāo)準(zhǔn)將教會A股投資者“用腳投票”，并由投資者來直接決定垃圾股的去留。這正是市場化的退市機(jī)制。

三“板”齊發(fā)

其實(shí)，創(chuàng)業(yè)板退市制度推出的意義遠(yuǎn)不止創(chuàng)業(yè)板治理本身。

4月29日，滬深交易所分別發(fā)布改進(jìn)和完善退市制度的征求意見文件，涉及滬深主板和中小板市場。此次滬深交易所就完善主板退市制度征求意見，其思路和總體框架也與此前的創(chuàng)業(yè)板退市制度一致。

“這意味著‘主板退市新規(guī)則’誕生。這是繼新股發(fā)行體制改革以來的又一個(gè)重大制度變革，這將是A股市場的重大利好。”董登新表示，當(dāng)主板退市制度新方案開始實(shí)施后，A股估值的兩極分化將不可避免：藍(lán)籌股將更受追棒，績優(yōu)股上漲空間將進(jìn)一步打開，而垃圾股將會被拋棄。因此，A股估值將不再以股本大小來排序，而是以業(yè)績和盈利能力來排序。

滬深交易所稱，方案重點(diǎn)從兩個(gè)方面對現(xiàn)行退市制度進(jìn)行了調(diào)整。一是提高退市制度的可操作性，增加退市指標(biāo)，明確恢復(fù)上市的條件，完善退市程序。二是為進(jìn)一步保護(hù)投資者權(quán)益，提出風(fēng)險(xiǎn)警示板、退市整理板、退市公司股份轉(zhuǎn)讓服務(wù)、退市公司重新上市等退市銜接安排。

“全新的主板退市制度將終結(jié)垃圾股‘死不退市’的舊時(shí)代，中國股市并非賭場，它同樣可以發(fā)揮優(yōu)勝劣汰及優(yōu)化資源配置的功能?！倍切卤硎?，新的主板退市標(biāo)準(zhǔn)具有多元化、市場化、可量化，以及與IPO標(biāo)準(zhǔn)對稱化的特點(diǎn)，從此以后，垃圾股將無處遁形、無路可逃。