經(jīng)濟(jì)增長漸趨企穩(wěn) 周期性行業(yè)投資機(jī)會顯現(xiàn)

2013年的國際經(jīng)濟(jì)大環(huán)境仍然充滿了不確定性。主要集中于美國財政懸崖、歐洲債務(wù)問題、國際資本流向。

中國經(jīng)濟(jì)短期可能還存在波動的可能性，并有望逐步企穩(wěn)。通脹雖有一定壓力，但預(yù)計構(gòu)不成大礙。未來最大的政策空間在于改革，改革與城鎮(zhèn)化或?qū)⑨尫判碌脑鲩L潛力。

預(yù)計2013年流動性不會非常緊張，未來估值或?qū)⑵蠓€(wěn)、盈利下調(diào)或逐漸進(jìn)入尾聲。

股市2013年更可能是在一個寬幅的區(qū)間中震蕩，全年股市預(yù)計或略微上行。

國際環(huán)境前瞻

（1）2013年國際環(huán)境不確定性仍多

2013年的國際經(jīng)濟(jì)大環(huán)境仍然充滿了不確定性。主要集中于3個方面：美國財政懸崖、歐洲債務(wù)問題、國際資本流向。

美國經(jīng)濟(jì)或?qū)⒃跀[脫財政懸崖后維持弱復(fù)蘇：

據(jù)IMF估算，美國財政懸崖總量估計為8000億，對美國GDP影響約為4.8%，美國經(jīng)濟(jì)占全球GDP約20%，綜合下來，財政懸崖問題影響全球約20%*5%=1%。我們傾向于認(rèn)為，財政懸崖問題在明年一季度可能對美國GDP構(gòu)成一定程度的拖累，但預(yù)計不會導(dǎo)致全球經(jīng)濟(jì)形成大的拐點。原因：雖然美國企業(yè)投資可能受到財政懸崖不確定性預(yù)期的負(fù)面影響，但企業(yè)盈利狀況及消費(fèi)需求端恢復(fù)態(tài)勢較好，綜合分析各方面因素，未來美國經(jīng)濟(jì)維持弱復(fù)蘇的概率仍較大。

歐債危機(jī)仍難徹底解決，希臘目前來看已無大礙，西班牙是重點：

希臘局勢預(yù)計不會特別令人擔(dān)憂：11月27日舉行的峰會對希臘的方案整體是積極的，債務(wù)延長15年，債務(wù)利息支付向后拖15年，ECB的利息收益返還希臘，同時啟動希臘債券回購，不高于11月23日的市場價；IMF最后與ECB妥協(xié)了債務(wù)目標(biāo)，2020年債務(wù)占比124%，2022年110%；短期來看，希臘局勢相對穩(wěn)定，預(yù)計不會特別令人擔(dān)憂。

2013年歐債危機(jī)重點在西班牙：

目前來看，西班牙的銀行壞賬率、失業(yè)率都非常高，明年償債壓力非常大，需要尋求救助和解決方案。但是在政策方面，目前我們還沒有看到較好的救助方案。

（2）2013年全球經(jīng)濟(jì)中性偏積極

整體來看明年國際經(jīng)濟(jì)，歐洲的去杠桿尚未開始，政策方面財政緊縮還必須持續(xù)，歐元仍有貶值壓力，資金可能持續(xù)流出，發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體有望繼續(xù)維持超級寬松貨幣政策。我們對全球經(jīng)濟(jì)的看法是中性略偏積極。

國內(nèi)經(jīng)濟(jì)展望

預(yù)計明年CPI總體處于溫和區(qū)間：預(yù)計2013年全年CPI總體上仍處于相對溫和的區(qū)間。12月CPI可能仍處于2.5%以內(nèi)，2013年1季度因春節(jié)錯月影響，個別月份的CPI同比漲幅可能會較高，但CPI的季度均值可能仍將保持在相對較低的水平。2013年預(yù)計為2.7%—3%，整體通脹壓力不大。

明年經(jīng)濟(jì)增長或前低后高，全年GDP預(yù)計7.9%—8%：各項指標(biāo)數(shù)據(jù)顯示中國經(jīng)濟(jì)在逐步企穩(wěn)：9月份主要經(jīng)濟(jì)領(lǐng)先指標(biāo)企穩(wěn)，10月份回升更加明顯，包括工業(yè)增速、工業(yè)企業(yè)利潤、消費(fèi)增速、投資增速、出口、發(fā)電量、PMI、PPI降幅、M2、公路貨運(yùn)量，貨物周轉(zhuǎn)量等等，也可以從廣東、浙江、江蘇、上海這些具有先行性的省份的率先回穩(wěn)中看出一定趨勢。

綜合分析，2013年國內(nèi)經(jīng)濟(jì)有望呈企穩(wěn)態(tài)勢，除非主動“捅泡沫”，內(nèi)需上出現(xiàn)其他特別大的宏觀系統(tǒng)性風(fēng)險的概率不太大。預(yù)計2012年三季度7.4%的GDP增速，或?qū)⑹俏磥硪荒甑牡忘c。據(jù)預(yù)測，2013年四季度GDP有望小幅回升至8.2%—8.3%的水平，2013年全年GDP或?qū)⒃?.9%—8%水平，有望呈現(xiàn)前低后高的局面。

改革與城鎮(zhèn)化釋放新的增長潛力：新一屆政府上臺之后，我們會發(fā)現(xiàn)未來的執(zhí)政思路的變化。過去十年是黃金發(fā)展、高速增長的十年，但未來將會是轉(zhuǎn)型、調(diào)結(jié)構(gòu)的十年。不應(yīng)靜態(tài)地看待當(dāng)前潛在增速下移，未來最大的政策空間在于對需求端的改革。預(yù)計改革與城鎮(zhèn)化可能將釋放新的增長潛力。

流動性及估值

（1）2013年流動性或?qū)⒉粫芫o張

申銀萬國近期測算的市值/資金比顯示，當(dāng)前市值/資金比已經(jīng)從前期的約6.3%回到6.18%的水平，顯示資金壓力有所緩解。用社會融資總量/名義GDP的指標(biāo)測算，2012年該項比值略低于2009年，但并不低于2010年。從全社會融資余額角度看，2012年全社會流動性供應(yīng)其實并不像股票市場所反映的那么緊張。我們預(yù)計，2013年全社會流動性或?qū)⒉粫芫o張。

值得注意的是，目前新增融資主要集中于國有企業(yè)和地方政府，在信托產(chǎn)業(yè)中房地產(chǎn)信托占比較高，資金配置效率不高。當(dāng)前流動性釋放的渠道主要集中于信用債和以信托為代表的影子銀行。在未來幾年，影子銀行和可能發(fā)生的信用違約或?qū)⑹玛P(guān)經(jīng)濟(jì)全局，要警惕潛在風(fēng)險。

（2）估值企穩(wěn)、盈利下調(diào)或已進(jìn)入尾聲

A股當(dāng)前估值水平處于歷史相對低位：無論是橫向國際比較，還是縱向歷史比較，當(dāng)前A股市場的估值水平均已處于相對的低位。

盈利下調(diào)過程或已接近尾聲：如果前述關(guān)于經(jīng)濟(jì)企穩(wěn)的判斷確立，當(dāng)前市場的盈利下調(diào)過程或已逐漸接近尾聲。

市場投資建議

（1）未來考慮在哪些行業(yè)中尋找機(jī)會？

周期性行業(yè)或?qū)⒋嬖跈C(jī)會：

尋找去庫存充分、過去兩年產(chǎn)能投放較少、行業(yè)趨勢顯現(xiàn)拐點跡象的部分周期品行業(yè)。

規(guī)避上游原材料，后周期下滑的板塊。

堅持行業(yè)龍頭及先發(fā)優(yōu)勢，具備收購潛力提升市場份額的企業(yè)。

消費(fèi)類板塊：

消費(fèi)類板塊由于后周期屬性難以在盈利增速上出現(xiàn)明顯改善，但部分增長潛力較大的個股未來仍值得關(guān)注。

穩(wěn)定成長類始終是投資關(guān)注方向：

在經(jīng)濟(jì)難以大幅回升的背景下，稀缺的成長股仍然是投資重點，并是可以中長期深入挖掘的主題。

（2）2013年大類資產(chǎn)配置傾向均衡配置

投資時鐘的反復(fù)意味著周期性與結(jié)構(gòu)性的疊加，未來U型反復(fù)的底部更為可能，伴隨產(chǎn)出缺口的收窄和通脹的穩(wěn)定，預(yù)計2013年股市和債市全年整體更可能是在一個寬幅的區(qū)間中震蕩，2012年12月中旬至2013年2月及三季度的時間窗口需要關(guān)注。

整體來看，2013年股票投資收益率或略高于債券，明年債市雖預(yù)計難有系統(tǒng)性機(jī)會，但回報率風(fēng)險調(diào)整后仍與股票處于同一區(qū)間，因此我們傾向于考慮較為均衡的大類資產(chǎn)配置。