金融發展和經濟增長:功能觀與結構觀的比較

摘要：金融功能觀認為金融體系通過增強流動性、降低風險、監督經理與實行公司治理和動員儲蓄等，降低信息成本和交易成本，提高儲蓄向投資轉化的效率。金融結構觀指出不同的金融結構在不同的歷史條件下，對經濟增長的作用機制和效果可能也會有差異。功能觀與結構觀都在一定程度上解釋了經濟增長，但金融體系提供的金融功能具有不同的比較優勢，不同的金融功能對經濟增長的作用各異。金融體系是否推動經濟增長取決于金融結構與實體經濟的適應效率，在不同的發展階段和國情條件下，只有適合經濟發展的金融結構才能促進經濟增長。

關鍵詞：金融發展；經濟增長；金融功能；金融結構

中圖分類號：F260 文獻標識碼：A

理論界關于金融發展與經濟增長的因果關系和作用機制問題上爭論激烈。在二者關系問題上，“供給領先”論和“需求跟隨”論針鋒相對，前者認為金融發展推動經濟增長，后者堅持經濟增長帶動金融發展。還有觀點認為二者存在“雙向”因果關系，在不同的階段和區域，金融發展和經濟增長關系不同。在作用機制問題上，假定金融發展能夠促進經濟增長，功能觀堅持金融市場和金融機構通過發揮特有的功能能夠促進經濟增長，結構觀則認為金融結構是影響經濟增長的重要因素。

金融發展是一國（或地區）金融深化的過程與達到的水平 (周立、王子明，2002)，它包括金融結構和金融增長。金融結構是金融發展的質；而金融增長是金融發展的量，主要是金融功能的提升。二者與經濟的因果關系隨條件變化而變化。本文基于比較功能觀和結構觀探究金融發展對經濟增長的作用機制。

一、文獻簡要回顧

對金融發展與經濟增長關系的關注可以追溯到Bagehot (1873)和Schumpeter(1912)。Hicks(1969)認為金融系統在工業革命中起到了關鍵作用。Schumpeter(1912)主張功能完善的銀行能夠通過發現和支持具有較大成功概率創新項目而刺激創新，進而推動經濟增長。Mackinnon（1973)繼承了Schumpeter的觀點，提出了針對發展中國家的“金融抑制”理論：發展中國家存在“金融抑制”，金融抑制嚴重阻礙了經濟增長；并且批評了凱恩斯主義低利率政策，認為應該由市場形成較高的實際利率以消除金融抑制的作用。肖（1993）進一步提出了“金融深化”的概念，認為發展中國家通過完善金融市場機制以提高貨幣化程度，利用金融市場和銀行的資源配置作用拉動經濟增長。

20世紀90年代的金融發展理論突破了Mackinnon和肖的框架，將金融因素看成經濟發展的內生變量，研究金融體系的形成、發展和對經濟增長的作用（談儒勇，1999）。Patrick(1966)最早提出金融發展與經濟增長因果關系，包括兩種截然相反的觀點：供給主導(supply—leading)和需求跟隨(demand—following)。但開創性研究始于Goldsmith（1969），他認為經濟增長與金融發展是同步進行的，運用35個國家103年(1860-1963)的數據進行實證研究發現，在金融系統規模與金融服務供給和服務質量正相關的假定下，經濟增長迅速的時期總是伴隨著金融的快速(超過平均速度)發展。Gupta和Levine等人 (Gupta，1984；Levine，1992；King Levine，1993；Levine，1997)的研究表明，擁有發達金融系統的國家經濟增長快、資本積累速度高、經濟效率提高也快，而且金融部門的發展水平是未來經濟增長的預測指標；反之，經濟增長較快的國家金融系統通常也比較發達。他們的研究引發了尋找金融發展影響經濟增長證據的高潮，其后出現的大量研究從不同角度探討了金融系統對經濟增長的影響，極大地深化了人們對金融系統作用的認識。

二、金融功能與經濟增長

Merton和Bodie首先提出金融功能觀。金融體系具有便利清算和支付、聚集和分配資源以及分散風險三大核心功能，并且金融功能比金融機構更加穩定，隨著時間的推移和區域的變化，金融功能的變化要小于金融機構的變化；金融功能高于組織機構，比金融組織機構更加重要，只有機構不斷創新和競爭才能最終使金融具有更強的功能和更高的效率。從金融功能來看，金融發展至少可能帶來三種收益：其一，金融市場供需雙方參與者增加或交易機會增加，相互競爭導致銀行的存貸利差下降和證券經紀人或交易商的傭金、手續費的降低，被金融體系耗散的資源減少，轉化成本的下降導致儲蓄者或投資者的收益增加和生產商的融資成本下降，促進儲蓄向投資轉化，拉動經濟增長率的上升；其二，金融發展意味金融體系發揮功能效率提高，收集和處理信息的能力增強，準確地評估投資項目和引導資金投入高效率的生產部門，更加完善的風險分擔機制激勵更多的投資流向高風險、高生產率、高投入的高科技項目，由于風險投資組合技術的完善，投資者能夠在較低的組合風險下通過風險投資促進創新活動，所有這些都能夠提高資本的邊際產出，從而提高經濟增長率；其三，伴隨金融發展產生大量的衍生金融工具，降低了投資風險并提高資產流動性和收益率，極大滿足投資者流動性需求，可以刺激居民將更多的收入用于儲蓄，從而拉動經濟增長（Pagano， 1993）。

（一）增強流動性與降低風險

流動性是指經濟人能夠按照滿意的價格將資產轉化為購買力的難易程度和轉換速度。18世紀英國經濟得以高速發展的關鍵性因素是資本市場的流動性。由于工業革命需要大量的長期資本投資，如果沒有這種流動性的轉變，工業技術創新就不可能實現，工業革命也不可能爆發（Hicks，1969）。對儲蓄者而言，金融機構改變經濟人的儲蓄結構，提高低流動性、高效率資產的比重。對生產者而言，生產周期中的不確定性可能要求其保持較高的流動資金比例，而金融機構卻可以為其提供流動性支持，從而降低流動資金占用、提高資金生產能力（Bencivenga Smith，1991）。金融機構提供流動性儲蓄工具和消費信貸，拓寬了消費者在未來和現在商品的選擇集，提高社會福利（Dutta Kapur，1997）。股票市場通過促進交易減少了流動性風險(Levine，1997)，金融中介機構也可以增加流動性（Bencivenga Smith，1991）。較高流動性會增加投資回報和減少不確定性。但當流動性增加時，儲蓄率可能上升，也可能下降，從而對經濟增長的作用存在不確定性 (Jappeli Pagano，1994)。

（二）降低投融資成本

金融體系除了通過降低信息獲取成本以便投資者發現最佳的投資機會以外，還能夠利用自身的相對優勢發現最有前景的公司和經理，從而促進資源配置的效率和經濟較快增長。

投資者對公司、經理和市場條件進行評價是非常困難和耗費時間的。個人儲蓄者一般不會有足夠的時間、能力或手段來收集、處理關于企業、經理和經濟狀態的大量信息，也不愿意依靠少量的或不可靠的信息來進行投資活動（Carosso，1970）。從個人投資者、銀行和企業家之間構成雙重委托關系的角度，銀行從個人投資者獲得資金再投資于企業家所選的項目。銀行對投資者提供的是“代理監督”服務，即由銀行挑選借款人、監控借款人的活動、執行貸款契約。銀行對投資者提供的服務比投資者自己進行投資的成本低，信息獲取與處理成本的節約可以使投資者廉價地獲取更多的關于投資機會的信息，并因此可以提高資源配置的效率。金融中介機構可以動員許多分散的個人儲蓄，再由它們把這些集中起來的資源借給項目所有者。金融機構因此成為“監督者代表”（代表分散的債權人），這有利于節省重復的監督成本（Diamond，1984）。Levine（1997）認為由于交易成本產生了市場摩擦，金融中介的作用在于消除這些摩擦，起到融通儲蓄優化資本配置等作用。金融發展降低了信息與交易費用，提高了儲蓄——投資的轉化比率及投資的生產效率，進而影響儲蓄水平、投資決策、技術創新以及長期經濟增長速度。金融體系對經濟增長的作用主要體現在風險管理、儲蓄聚集、資本配置、公司治理與監督以及商品和服務交易等方面，而最終都是通過資本積累和技術創新這兩條途徑來實現的。在有較高水平的金融發展的經濟體系中，金融體系所起到的潤滑作用不斷得到增強。金融發展對資本積累與經濟增長具有極其重要的作用，發育良好的金融市場以及暢通無阻的傳導機制有利于儲蓄的增加以及儲蓄向投資的有效轉化，推動資本積累和經濟增長。

（三）監督經理與實行公司治理

公司經理以個人利益最大化為目標，而公司所有者能夠以公司股東利益最大化為原則制定制度以期約束經理行為。因而股票市場越完善，就越能夠有助于改進公司治理（Stein，1988）。而那些不能每天都對公司進行監管的“外部”信用提供者（銀行、股票和債券持有者）也追求利益最大化，借助金融體系制定同樣能夠制定契約約束公司內部人員（所有者和經理）。在金融中介機構與公司建立起長期關系之后，還會進一步降低監督成本。信息不對稱性的減少反過來可以部分消除投資機會發現障礙，更有利于促進資源的合理配置。從長期經濟增長來看，那些可以改善公司治理的制度安排，往往會通過提高資本配置來促進資本加速積累和經濟增長(Bencivenga Smith，1991)。但如果缺乏強化外部公司治理的金融契約，這將增大“外部人”的投資風險，阻礙從分散儲戶手中吸納資金的動員機制正常運行，因此也會阻礙資金流向高收益項目（Stiglitz Weiss，1981和1983）。金融體系還可以通過對公司的外部監管，促使所有權得到有效的分散。金融中介具有外部融資監管的比較優勢，反過來又會進一步促進生產的專業化分工(Diamond，1984)。

（四）動員儲蓄

金融體系的一個主要功能是動員儲蓄，把資本從分散的儲蓄者手中集中起來進行投資。在動員儲蓄的過程中，金融體系必然要創造出小額投資工具，這為分散化的資產組合投向有規模效應的企業提供了機會，增加了資產的流動性。個人或單個家庭的資產不足以建立大型現代企業，但通過儲蓄的形式，金融機構可以吸納與集中分散在各個家庭的金融資產，形成充足的資金以資助大型企業的建立和發展。通過使風險分散化、增強流動性和使企業達到合理的規模，動員儲蓄可以改進資源配置的規模和效率、促進經濟增長（Sirr Tufano ，1995）。然而，吸納與動員極度分散在儲蓄者手中的資金是耗費成本的。為解決從大量的個人手中動員儲蓄資金的交易與信息成本問題，金融機構創造出許多金融制度安排來緩和這些摩擦，促進資金的集中。金融體系除了可以更加有效地動員用于資本積累的儲蓄資金以外，還可以改善資源的配置狀況，推動技術創新。通過有效地動員社會資源用于最有效率的項目投資，金融中介機構在推動企業采用更加先進的技術、促進經濟增長方面起到了非常重要的作用(Bagehot，1873)。

三、金融結構與經濟增長

金融結構是指市場主導型融資與銀行主導型融資的比例關系和作用機制構成。主流的觀點認為，證券市場的主要功能是提供風險交易工具和增強流動性；而金融中介的功能主要是消除信息成本和增強公司治理。正因為存在金融功能的差異，金融結構成為影響經濟增長的重要因素。

在一個經濟體系中，金融市場與金融中介各自發揮不同的優勢，其對經濟增長的貢獻也各有側重，從而一般性地尋求哪一種金融結構更適合經濟增長變得沒有意義。韓廷春把金融發展與經濟增長理論的研究分為兩派，即金融結構論（Financial Structuralism）與金融壓抑論（Financial Repressionism）；其金融結構論的核心觀點是，金融變量的數量及結構對經濟增長具有顯著的影響作用(韓廷春，2001，2002)。金融市場與金融中介共同解釋了未來的經濟增長，只是在不同的發展階段、不同的國情條件下，才可能存在較為適合經濟發展的金融結構（張曉晶，2001）。林毅夫等人進一步指出，只有當金融結構與制造業的規模結構相匹配：即在一個以大企業為主的經濟中，存在一個市場型的融資結構或存在一個較高的銀行集中度時，才能有效地滿足企業的融資需求，從而促進制造業的增長（林毅夫等，2003）。

金融結構只有適應市場需求，才能發揮對經濟增長的拉動作用。不同金融機構在提供金融功能方面存在不同的比較優勢，金融體系是否推動經濟增長取決于金融體系與實體經濟的適應效率（孫伍琴，2004）。在經濟快速增長初期，大量資本需求與私人儲蓄轉化有限性的矛盾必須由銀行通過貨幣創造（貨幣乘數原理）來解決，資本市場的不完善導致厭惡風險的居民將銀行儲蓄作為保值增值的金融工具，而且信息不對稱問題還導致市場參與各方信息成本和交易成本很高，因此，該階段資本市場對經濟發展的作用不顯著。然而，銀行與企業長期業務往來卻使其具有發揮儲蓄向投資轉換的信息優勢，所以銀行主導型的金融結構適應并促進經濟增長。但是，當經濟發展到較高水平時，各類金融市場逐漸成熟，經濟也需要金融市場的支持，收入水平的提高使資金供給充沛，投資者厭惡風險的程度降低、抵御風險的能力提高，有向高風險金融資產投資的需求；單個銀行無法滿足大型企業（尤其是跨國公司）的巨額資金需求以及信息處理能力要求，而銀團貸款程序繁雜、時間長、成本高，企業必須借助大容量、高流動性的金融市場靈活安排籌融資；銀行為滿足資本充足率要求、規避金融管制、組合資產化解風險亦需要金融市場，單一的融資結構無法滿足經濟進一步增長的需要，日本開放和發展本國金融市場的目的正在于拉動經濟發展，而美國80%的融資方式仍為間接融資，兩種金融結構各有利弊，充分發揮二者的相對優勢是保持經濟持續快速增長的必要條件。

四、結論及啟示

在金融發展促進經濟增長的機制上存在兩類不同的觀點。金融功能觀認為金融功能是影響經濟增長的重要原因。金融體系通過增強流動性、降低風險、監督經理與實行公司治理來降低交易成本，提高儲蓄向投資轉化和資源向“好項目”集中的效率，從而促進經濟增長。金融體系功能發揮的程度決定了經濟增長的速度和質量。但功能觀無法解釋為何金融體系功能相似的國家存在巨大的差異，也不能說明為何功能相同的金融市場在不同的階段對經濟增長的作用不同。

金融結構觀指出，金融結構對經濟增長的影響顯著。金融結構在不同的歷史條件下對經濟增長的作用機制和效果存在差異。金融市場與金融中介共同解釋了未來的經濟增長，但金融體系提供的金融功能具有不同的比較優勢，金融體系是否推動經濟增長取決于金融體系與實體經濟的適應效率，在不同的發展階段和國情條件下，只有適合經濟發展的金融結構才能促進經濟增長。但關于適應經濟增長的最優金融結構究竟是什么，金融結構觀不能給出滿意的答案。以美國為代表的“市場主導型”金融結構與以德、日為代表的“銀行主導型”金融結構孰優孰劣，哪種金融結構更能促進經濟增長，至今仍然存在爭論。

金融功能觀與結構觀從不同的側面研究了金融發展對經濟增長的作用機制，其研究成果對中國金融改革無疑具有很強的現實意義。中國目前金融發展水平較低，資本市場對經濟的貢獻有限，以銀行為主導的金融中介對經濟增長的作用顯著。在推進銀行體系改革的同時，大力發展資本市場，通過動態優化金融結構，提升金融結構對經濟發展的適應力，充分發揮金融體系中各類市場功能的相對優勢，提高投融資效率以促進經濟增長，降低經濟發展過程中的金融風險。

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Financial Development and Economic Growth: The Comparison of Financial

Function Paradigm and Structure Paradigm

CAO Yong-qin

（Institute of National Economy，Shanghai Academy of Social Sciences，

Shanghai 200020，China）

Abstract：The financial function paradigm argues that the financial system can improve the efficiency of savings′ turning into investment，and reduce information cost and transaction cost through increasing the fluidity， reducing risk， monitoring the managers， corporate governance and motivating savings. The financial structure paradigm points out that the mechanism and effect of various financial structures on economic growth may be different in different historical conditions. Both financial function paradigm and structure paradigm can explain economic growth in a certain extent. But the financial functions provided by the financial system have different comparative advantages， and have various effects on economic growth. Whether the financial system promotes the economic growth or not is decided by the adaptive efficiency between financial system and real business. At the different development stages and countries， only the financial system which adapts to the economic development can improve economic growth.

Key words:financial growth;economic growth; financial function;financial structure

（責任編輯：嚴元）